【正文】 究對(duì)象的新理論。 考察了同一目標(biāo)企業(yè)實(shí)施 MBO過(guò)程中出現(xiàn)不同結(jié)果的外部影響因素，只對(duì)純粹財(cái)富轉(zhuǎn)移型 MBO出現(xiàn)的原因進(jìn)行了分析 。 補(bǔ)償理論 該理論認(rèn)為像 北京 四通 集團(tuán) 這樣的企業(yè)在成立之初，國(guó)家并沒(méi)有 投人 多少股本資金，在企業(yè)的成長(zhǎng)和發(fā)展過(guò)程中管理者付出了大量心血，但由于當(dāng)時(shí)的制度環(huán)境，管理者未得到應(yīng)有的報(bào)酬，這類(lèi)企業(yè)實(shí)施 MBO，使管理者成為所有者，是對(duì)其所做貢獻(xiàn)的補(bǔ)償。 國(guó)有經(jīng)濟(jì)退出論 MBO是國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略重組可供選擇的退出機(jī)制。國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略重組的內(nèi)容主要是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和國(guó)有經(jīng)濟(jì)在競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)的戰(zhàn)略退出，但國(guó)有經(jīng)濟(jì)的退出，并非一退了之，如何實(shí)現(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)的保值、增值才是目的 ， MBO是一種相對(duì)而言較好的選擇。目標(biāo)企業(yè)的管理者由于具有豐富的管理經(jīng)驗(yàn)，對(duì)企業(yè) 及其業(yè)務(wù)熟悉，往往比其他人更具有管理上的優(yōu)勢(shì) 。 通過(guò) MBO，所有者缺位問(wèn)題將得到解決，國(guó) 3 有企業(yè)中虛無(wú)的所有者將被新的所有者填充，管理者成了所有者，無(wú)需其他的制度設(shè)計(jì)來(lái)激勵(lì)，減少了委托代理成本。國(guó)有企業(yè)的保值增值將可能實(shí)現(xiàn)。 管理層收購(gòu)在我國(guó)的 現(xiàn)狀 先要談企業(yè)選擇問(wèn)題 不是所有企業(yè)都可以 mbo 1999 年， 黨的十五屆三中全會(huì)明確提出國(guó)有經(jīng)濟(jì)“要有所為有所不為”，要“適當(dāng)減持部分國(guó)家股”的政策， 北京四通集團(tuán)率先開(kāi)始嘗試管理層收購(gòu)，成為我國(guó)第一個(gè)完成 MBO 的 公司。隨后宇通客車(chē)、深圳方大 、佛山塑料等公司陸續(xù)展開(kāi) 了 MBO 的嘗試。 由于 在管理層收購(gòu)實(shí)際運(yùn)作中，部分管理層人員通過(guò)操縱企業(yè)利潤(rùn)等方式低價(jià)收購(gòu)國(guó)有產(chǎn)權(quán)， 引發(fā)了國(guó)有資產(chǎn)流失等一系列問(wèn)題， 2021 年財(cái)政部緊急叫停 了 國(guó)有大型企業(yè) MBO。 目前，管理層收購(gòu)在我國(guó) 的發(fā)展 主要 集中在以下幾個(gè)領(lǐng)域 ： 鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)管理層收購(gòu) 下面的例子要用自己的語(yǔ)言 簡(jiǎn)潔一些 用學(xué)術(shù)語(yǔ)言表達(dá) 我國(guó)的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)在時(shí)代的變革中，管理層與地方政府博弈的格局下 漸漸 形成一種 “曲線” MBO。 “曲線” MBO 指的是管理層通過(guò)設(shè)立 多重 方收購(gòu)、 引入 外部投資 套現(xiàn) 或 其他隱蔽的方式將 目標(biāo) 公司股權(quán)直接或間接收購(gòu)。 其中 頗具代 表性 的是“新潮實(shí)業(yè)”，其 前身是牟平縣牟里村當(dāng)家人常宗琳帶頭建立的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)。 1996 年 11 月 21 日，公司在上交所掛牌上市 ， 股票簡(jiǎn)稱(chēng)“新潮實(shí)業(yè)”（ 股票代碼：600777）。經(jīng)過(guò)數(shù)次送股、配股、吸收合并、增發(fā)以及股權(quán)分置改革，截至 2021年年報(bào)披露的實(shí)際控制人是新牟里村民委員會(huì)，而到了 2021 年年報(bào)披露的實(shí)際控制人則是常宗琳。 2021 年 5 月 27 日，“新潮實(shí)業(yè)”公告稱(chēng)， “煙臺(tái)東潤(rùn)”所持有的 %“新潮實(shí)業(yè)” 股份 已于 2021 年 1 月份解禁， 公司 將 與股權(quán)受讓方北京首泰投資有限公司及 “ 煙臺(tái)東潤(rùn) ”三 方簽訂《收購(gòu)協(xié)議書(shū) 》。首泰投資披露，擬通過(guò)此次股權(quán)收購(gòu)持有“煙臺(tái)東潤(rùn)”不低于 75%的股權(quán)，成為第一大股東 ， 最終間接控股“新潮實(shí)業(yè)”。此次交易將以“新潮實(shí)業(yè)”每股 元為準(zhǔn)，溢價(jià)% 轉(zhuǎn)讓。而按照“煙臺(tái)東潤(rùn)”持有 億股“新潮實(shí)業(yè)”計(jì)算，其 75% 股 4 權(quán)對(duì)應(yīng)的價(jià)值高達(dá) 億元。 從“新潮實(shí)業(yè)” 2021 年年報(bào)可以看出，“煙臺(tái)東潤(rùn)” 只 以 3587 萬(wàn)元收購(gòu)原“新潮實(shí)業(yè)”第一大股東新牟國(guó)際的整體資產(chǎn)， 實(shí)施MBO， 折合每股收購(gòu)價(jià)僅 元。 “曲線”的原因在于 ，新牟國(guó) 際為煙臺(tái)新牟里村村屬集體企業(yè)，其董事長(zhǎng)正是該村黨支部書(shū)記 常宗琳。 “煙臺(tái)東潤(rùn)”則是常宗琳掌控的民營(yíng)企業(yè)， 其 家族持有 %股權(quán) 。 科技創(chuàng)業(yè)型集體企業(yè) 管理層收購(gòu) 從國(guó)外的實(shí)踐來(lái)看， MBO 多發(fā)生在成熟行業(yè)或 人力資本因素突出的行業(yè)，如具有高新科技的企業(yè)。這類(lèi)型企業(yè)在我國(guó)的 MBO 主要以新浪公司為代表， 2021年 11月 27日，新浪網(wǎng)完成了向新浪投資控股有限公司發(fā)售的 560萬(wàn)新股的交易，并公開(kāi)了 億美元的資金來(lái)源：新浪 CEO 曹?chē)?guó)偉及其管理層出資 5000 萬(wàn)美元，剩余的 億美元向紅杉資本、方源資本和中信資本三家風(fēng)險(xiǎn)投資私募。根據(jù)融資協(xié)議，三家風(fēng)投機(jī)構(gòu)有權(quán)各指派一 名董事進(jìn)入新公司董事會(huì)，但新浪管理層擁有 4 個(gè)董事席位，掌握控制權(quán)。 加上 此次增發(fā)的 億美元，新浪的現(xiàn)金儲(chǔ)備已達(dá) 億美元，并且與 MSN 簽訂了合作協(xié)議，繼續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)影響力。 其實(shí)新浪網(wǎng)的前身是我國(guó)首例 MBO 北京四通集團(tuán)屬下的北京四通利方科技有限公司 ，可見(jiàn)此類(lèi)型企業(yè)運(yùn)用 MBO 改制已初見(jiàn)成效。 上市公司的管理層收購(gòu) 粵美的不僅是國(guó)內(nèi)第一家上市的鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)，而且也是第一家實(shí)現(xiàn)管理層收購(gòu)的上市公司。 其 在 MBO 方面的成功探索，創(chuàng)造了我國(guó)證券市場(chǎng)上實(shí)施 MBO 成功的 “美的模式” 。 2021 年以來(lái)，一些類(lèi)似粵美的的企 業(yè)性質(zhì)或股權(quán)結(jié)構(gòu)的上市公司也進(jìn)行了這方面的有益探索。而粵美的在探索企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革方面所取得的實(shí)質(zhì)性突破成果，無(wú)疑為它們提供了極為成功的案例。 1968 年，粵美的的創(chuàng)始人何享健帶著 23 個(gè)人，以 5000 元成立了“北滘公社塑料生產(chǎn)組”，隨后轉(zhuǎn)向家電領(lǐng)域發(fā)展并壯大。 1993 年 11 月上市，第一大股東為北滘鎮(zhèn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展總公司。 1997年美的遇到發(fā)展中前所未有的困難，于是在 1998 年醞釀管理層收購(gòu)。 2021 年由美的管理層注冊(cè)順德市美托投資有限公司作為“殼”公司進(jìn)行 MBO，并先后兩次以 元 /股和 元 /股收購(gòu)第一大股東 所持有的 %的粵美的股份，因 5 為兩次受讓價(jià)格都低于上市公司 1999年末的每股凈資產(chǎn) 引起關(guān)注和 爭(zhēng)議。 而且管理層資金來(lái)源是先以 10%的現(xiàn)金支付首期持股費(fèi)用，然后通過(guò)以美的的股權(quán)質(zhì)押給銀行，貸款獲得融資來(lái)支付其余 90%的持股款?；浢赖?MBO 中加入了大量的高杠桿融資因素，具有典型的 MBO 特征。 中小型非上市國(guó)有控股公司的管理層收購(gòu) 在 2021 年 4 月由國(guó)資委出臺(tái)的《企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓暫行規(guī)定》中明確指出：國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)已經(jīng)建立或政府已經(jīng)明確國(guó)有資產(chǎn)保值增值行為主體和責(zé)任主體的地區(qū)或 部門(mén)，可以探索中小型國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓。 中小型國(guó)有企業(yè)實(shí)施的 MBO 具有一種中國(guó)特色，通過(guò)經(jīng)營(yíng)者持大股，職工全員持股來(lái)實(shí)現(xiàn)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。 一般是由政府出臺(tái)文件規(guī)定，將國(guó)有股作必要扣除后，由管理層和企業(yè)職工共同買(mǎi)斷，在股本設(shè)置上向管理層傾斜，鼓勵(lì)企業(yè)法人代表多渠道籌集資金購(gòu)股，對(duì)股權(quán)分散的企業(yè)還可以通過(guò)增資擴(kuò)股來(lái)實(shí)現(xiàn)股本的相對(duì)集中。 常 州市的友順公司就是在紡織研究所的基礎(chǔ)上， 以及在市紡織局的指導(dǎo)下， 將研究和生產(chǎn)部門(mén) 按一定的配股比例 MBO 的，實(shí)現(xiàn)了生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的更大規(guī)模發(fā)展。 我國(guó)管理層收購(gòu) 存在問(wèn)題 收購(gòu)主體 資格 不合法 從國(guó)外 MBO 實(shí)踐來(lái)看，管理層收購(gòu)前必須注冊(cè)成立一家或者多家新公司作為收購(gòu)目標(biāo)公司的主體，然后以新公司為主體對(duì)外負(fù)債融資，以獲取購(gòu)買(mǎi)股權(quán)所需要的巨額資金。這種