【正文】 決策的凈現(xiàn)值 =并購(gòu)協(xié)同效應(yīng) — 并購(gòu)支付的溢價(jià) 海爾并購(gòu)的基本策略 —— 吃休克魚 ?人們習(xí)慣上將企業(yè)間的兼并比作 “ 魚吃魚 ” 。從國(guó)際上看，企業(yè)間的兼并可以分成三個(gè)階段： ? 先是 “ 大魚吃小魚 ” ，即大企業(yè)兼并小企業(yè)； ? 再是 “ 快魚吃慢魚 ” ，即資本向技術(shù)靠攏，新技術(shù)企業(yè)兼并傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)； ? 然后是 “ 鯊魚吃鯊魚 ” ，即 “ 強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合 ” 。 ? 海爾人認(rèn)為，他們吃的是 “ 休克魚 ” 。（ 活魚不讓吃，吃死魚會(huì)鬧肚子，因此只有吃休克魚） 海爾并購(gòu)的基本策略 —— 吃休克魚 ?對(duì) “ 休克魚 ” ，張瑞敏的解釋是： ? 魚的肌體沒(méi)有腐爛，比喻企業(yè)的硬件很好；而魚處于休克狀態(tài)，比喻企業(yè)的思想、觀念有問(wèn)題，導(dǎo)致企業(yè)停滯不前。 ? 這種企業(yè)一旦注入新的管理思想，有一套行之有效的管理辦法，很快就能夠被激活起來(lái)。 ? 海爾看中的不是兼并對(duì)象現(xiàn)有的資產(chǎn)，而是潛在的市場(chǎng)、潛在的活力、潛在的效益。海爾 15件兼并案中有14件是按照 “ 吃休克魚 ” 的模式進(jìn)行的。 14家被兼并企業(yè)的虧損總額達(dá)到 , 海爾投入現(xiàn)金約 1億，而最終盤活的資產(chǎn)為 。 海爾并購(gòu)的基本策略 —— 吃休克魚 ?魚的四種吃法 ? 整體兼并 ? 投資控股 ? 品牌運(yùn)作 ? 無(wú)形資本經(jīng)營(yíng) 海爾并購(gòu)的基本策略 —— 吃休克魚 ?整體兼并 ? 即依托政府的行政劃撥實(shí)現(xiàn)企業(yè)的合并。青島紅星電器公司曾是我國(guó)三大洗衣機(jī)生產(chǎn)企業(yè)之一，年產(chǎn)洗衣機(jī) 70多萬(wàn)臺(tái)，擁有 3500多名職工，但由于經(jīng)營(yíng)不善，企業(yè)虧損 1億多元。 ? 1995年 7月，青島市政府決定將紅星電器公司及所屬五個(gè)廠家整體劃歸海爾。兼并三個(gè)月后，企業(yè)扭虧，半年后盈利 151萬(wàn)元。 ? 1997年海爾集團(tuán)與合肥市政府簽訂資產(chǎn)重組協(xié)議，合肥黃山電視廠整體劃歸海爾集團(tuán)。 海爾并購(gòu)的基本策略 —— 吃休克魚 ?投資控股 ? 整體兼并更多地出現(xiàn)在同一地區(qū)、同一行業(yè)間的兼并中，而跨地區(qū)、跨行業(yè)的兼并則主要依靠投資控股的形式。前者借助行政力量，后者則是經(jīng)濟(jì)行為。 ? 1995年 12月海爾收購(gòu)武漢冷柜廠 60%股權(quán)，邁出了跨地區(qū)經(jīng)營(yíng)的第一步。 ? 1997年 3月，海爾出資 60%與廣東愛(ài)德集團(tuán)公司合資組建順德海爾電器有限公司，并創(chuàng)下了 “ 第一個(gè)月投產(chǎn)，第二個(gè)月形成批量，第三個(gè)月掛牌 ” 的 “ 海爾速度 ” 。 海爾并購(gòu)的基本策略 —— 吃休克魚 ?品牌運(yùn)作 ? 以品牌無(wú)形資產(chǎn)調(diào)控、盤活有形資產(chǎn)。山東萊陽(yáng)家電總廠生產(chǎn)的 “ 雙晶 ” 牌電熨斗曾名列行業(yè)三大名牌之一。 1997年 1月，海爾與萊陽(yáng)家電總廠以 “ 定牌生產(chǎn) ” 的方式合作推出了海爾“ 小松鼠 ” 系列電熨斗； 8月 ,又進(jìn)一步組建了萊陽(yáng)海爾電器股份有限公司。海爾首次以品牌折股投入合資企業(yè)，開(kāi)辟了低成本擴(kuò)張的新途徑。 海爾并購(gòu)的基本策略 —— 吃休克魚 ?無(wú)形資本運(yùn)營(yíng) ? 這種資本運(yùn)營(yíng)方式已經(jīng)超越了 “ 吃休克魚 ” 的模式，通過(guò) “ 強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合 ” ，優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，新造一條活魚。 ? 海爾彩電 “ 探路者 ” 是強(qiáng)強(qiáng)合作的結(jié)晶。海爾沒(méi)有走建立廠房、招募工人、把產(chǎn)品推向市場(chǎng)、廣告促銷的傳統(tǒng)路子，而是將精力投放到科研開(kāi)發(fā)、高新技術(shù)的攻關(guān)上。到具備了一定的技術(shù)實(shí)力、人才積累后， “ 借雞生蛋 ” ， 1997年 9月和擁有 17億元固定資產(chǎn)的杭州西湖電子集團(tuán)合作，共建一條生產(chǎn)線，首推中國(guó)數(shù)字化麗音大屏幕彩電。 ? 設(shè)備、生產(chǎn)線、勞動(dòng)力和所有有形資產(chǎn)都屬于西湖電子，海爾在硬件上沒(méi)投一分錢，只是輸出品牌、技術(shù)支持和銷售網(wǎng)絡(luò)等無(wú)形資產(chǎn)。這是一次 “ 以無(wú)形博有形 ” 的行動(dòng)，海爾的 “ 軟件 ” 與西湖電子的硬件相得益彰。 市場(chǎng)勢(shì)力理論 ?收購(gòu)可以提高公司的市場(chǎng)占有率，減少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，增強(qiáng)公司對(duì)市場(chǎng)的控制力 ? 中國(guó)啤酒行業(yè)的并購(gòu)策略 ? 中國(guó)家電行業(yè)的并購(gòu)策略 代理理論和信號(hào)理論 ?收購(gòu)可以降低代理成本 ? 收購(gòu)提供一種控制代理問(wèn)題的外部機(jī)制。 ?管理者主義 ?代理人的報(bào)酬取決于公司的規(guī)模，因此，代理人有動(dòng)機(jī)通過(guò)收購(gòu)使公司規(guī)模擴(kuò)大。 ?自負(fù)假說(shuō) ?收購(gòu)者在評(píng)估目標(biāo)公司時(shí)往往過(guò)于樂(lè)觀。 代理理論和信號(hào)理論 ?自由現(xiàn)金假說(shuō) ? 在公司購(gòu)并活動(dòng)中，自由現(xiàn)金流量的減少有助于降低經(jīng)理人的權(quán)利，從而化解經(jīng)理人與股東間的沖突，降低代理成本。 ? 公司通過(guò)購(gòu)并活動(dòng)，適當(dāng)?shù)靥岣哓?fù)債比率，可減少代理成本，增加公司的價(jià)值。 ?信息理論 ? 股票收購(gòu)傳遞了目標(biāo)公司被低估的信息，目標(biāo)公司并不需要采取任何行動(dòng)，股價(jià)就會(huì)重新估值。 稅負(fù)考慮 ?收購(gòu)方賬面利潤(rùn)過(guò)多，現(xiàn)金流量充足。收購(gòu)一家連續(xù)虧損的企業(yè)，可以減少應(yīng)納稅所得額 ?目標(biāo)公司極具成長(zhǎng)性，沒(méi)有股利。收購(gòu)后持有可以獲得股票溢價(jià)差異，作為資本利得免稅 并購(gòu)的效應(yīng) ?經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng) ? 規(guī)模經(jīng)濟(jì)（降低企業(yè)成本；減少管理費(fèi)用，營(yíng)銷費(fèi)用；增加研發(fā)支出；） ?財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng) ? 合理避稅 ? 降低融資成本 ? 預(yù)期效應(yīng) ?企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略效應(yīng) ? 并購(gòu)有效降低了進(jìn)入新行業(yè)的壁壘并購(gòu)降低了企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)和成本，可以充分利用經(jīng)驗(yàn)成本曲線效應(yīng) ? 企業(yè)實(shí)現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變 公司并購(gòu)的程序 ?準(zhǔn)備階段 ? 選擇并購(gòu)目標(biāo)；聘請(qǐng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)；目標(biāo)公司調(diào)查 ?實(shí)施階段 ? 與目標(biāo)公司談判；確定收購(gòu)價(jià)格、支付方式；簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議；報(bào)批和信息披露；辦理股權(quán)交割手續(xù) ?整合階段 ? 進(jìn)駐上市公司；經(jīng)營(yíng)整合；債務(wù)整合；組織制度調(diào)整；人力資源整合 法國(guó)施耐德在中國(guó)的并購(gòu)戰(zhàn)略 ?法國(guó)施耐德公司是國(guó)際知名的電氣跨國(guó)公司 ， 近幾年來(lái)在中國(guó)經(jīng)過(guò)充分的戰(zhàn)略情報(bào)研究和戰(zhàn)略保障準(zhǔn)備之后 ， 開(kāi)始在中國(guó)實(shí)施并購(gòu)戰(zhàn)略 。 ?在中國(guó)的并購(gòu)戰(zhàn)略是其全球戰(zhàn)略的一部分 ,其全球范圍的戰(zhàn)略安排是法國(guó)控制品牌和專利權(quán) ， 中國(guó)生產(chǎn) 、 北美及歐洲銷售 。 法國(guó)施耐德在中國(guó)的并購(gòu)戰(zhàn)略 ? 并購(gòu)目的 ? 成為中國(guó)最大的電氣生產(chǎn)企業(yè)，形成一定壟斷地位 ? 并購(gòu)思路 ? 由西到東，施耐德以并購(gòu)山西寶光集團(tuán)為第一站，以中國(guó)西部為中心向外輻射。然后由西到東，到煙臺(tái)的東方電子和溫州的德力西 ? 并購(gòu)策略 ? 在并購(gòu)活動(dòng)中，除了品牌和專利權(quán)外，施耐德公司的策略非常靈活，對(duì)并購(gòu)對(duì)象提出的各種條件都先答應(yīng)，然后再做部分方案調(diào)整，這使中國(guó)企業(yè)感到很容易接受 ? 對(duì)于拒絕并購(gòu)的，則施以知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)打壓。如在與低壓電器巨頭正泰集團(tuán)談判不成，而正泰與美國(guó)通用電氣靠近時(shí)，施耐德公司就對(duì)其施以法律阻擊 法國(guó)施耐德在中國(guó)的并購(gòu)戰(zhàn)略 ?戰(zhàn)略啟示 ? 針對(duì)中國(guó)成為世界加工廠和世界經(jīng)濟(jì)的有力推動(dòng)者之一的趨勢(shì)不斷加強(qiáng)，法國(guó)施耐德公司開(kāi)始著手在中國(guó)的購(gòu)并戰(zhàn)略 ? 施耐德的購(gòu)并不是一時(shí)的經(jīng)營(yíng)性的，而是戰(zhàn)略性的 ? 實(shí)施戰(zhàn)略購(gòu)并之前，進(jìn)行戰(zhàn)略情報(bào)分析研究，而不限于市場(chǎng)信息分析，進(jìn)行了戰(zhàn)略預(yù)見(jiàn)，而不是供求預(yù)測(cè) 聘請(qǐng)財(cái)務(wù)顧問(wèn) ?財(cái)務(wù)顧問(wèn)：證券公司（投資銀行：國(guó)泰君安、中信證券、美國(guó)高盛）、專業(yè)投資咨詢公司（購(gòu)并專家：東方高圣、亞商企業(yè)咨詢等） ?作用：提供潛在的收購(gòu)對(duì)象；參與企業(yè)與目標(biāo)公司的談判；擬定收購(gòu)方案；協(xié)助辦理股權(quán)轉(zhuǎn)讓手續(xù)；提供相關(guān)咨詢等 目標(biāo)公司調(diào)查 ?盡職調(diào)查；審慎調(diào)查 ?目標(biāo)公司基本情況 ?產(chǎn)業(yè)分析 ?財(cái)務(wù)資料 ?法律調(diào)查 ?目標(biāo)公司的組織、人力資源和勞資關(guān)系 目標(biāo)公司的價(jià)值評(píng)估 ?企業(yè)估值方法分為內(nèi)在價(jià)值法和相對(duì)估值法兩類 ? 內(nèi)在價(jià)值法也稱為基礎(chǔ)價(jià)值法 ， 包括： ? 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 （ Discounted Cash flow ） ? 賬面價(jià)值法 （ Book Value) ?相對(duì)估值法根據(jù)某一變量考察可比公司的價(jià)值 ，以確定被評(píng)估公司的價(jià)值 。 相對(duì)估值法認(rèn)為相對(duì)價(jià)值更有現(xiàn)實(shí)意義 ， 其內(nèi)在假設(shè)是同行業(yè)的公司之間有較大可比性 ， 相關(guān)指標(biāo)符合正態(tài)分布 。 如： ? 市盈率法 (P/E) 折現(xiàn)現(xiàn)金流量法 ?其基本原理是一家企業(yè)的價(jià)值等于該企業(yè)預(yù)期在未來(lái)所產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流量的現(xiàn)值總和，它是國(guó)際上評(píng)估企業(yè)價(jià)值最基本的方法。 賬面價(jià)值法 ?資產(chǎn)的歷史價(jià)值減去折舊以后的價(jià)值 ，即賬面凈值 。 ? 優(yōu)點(diǎn) : 賬面價(jià)值可以從財(cái)務(wù)報(bào)表中直接獲得 ,運(yùn)用簡(jiǎn)單； ? 缺點(diǎn) : 不能反映高成長(zhǎng)型的公司的內(nèi)在價(jià)值 . 如生物技術(shù) ,信息技術(shù)領(lǐng)域高成長(zhǎng)性公司由于其重要價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則難以核算 ,資產(chǎn)帳面價(jià)值相對(duì)較低 ,但這些公司股票市場(chǎng)價(jià)值卻很高。