【正文】 列品牌 城市 年份 城市 年份 鑫苑中國 銳思銳拓 | 由于政策預(yù)期的制約，在城市內(nèi)購買住宅的投資性需求被束縛，而以旅游地產(chǎn)為代表的多元化主題地產(chǎn)則為投資者打開窗口 18 ?旅游地產(chǎn) ?養(yǎng)老地產(chǎn) ?海外地產(chǎn) ?煙臺養(yǎng)馬島葡醍海灣 地產(chǎn)類型 項目舉例 ?對稀缺景觀資源的提前占有，兼顧閑暇自住 ?全面保障退休生活 ?平衡配臵資產(chǎn)，對沖國內(nèi)政治經(jīng)濟的不確定性 ?抄底價值洼地 投資主題簡述 ?泰康幸福有約終身養(yǎng)老計劃 ? 城市住宅投資性需求被束縛 … …多元化的主題地產(chǎn)為投資者打開窗口 自 ’10年以來主要調(diào)控政策： ?國辦發(fā) [2023]4號 二套房首付 40%,利率按風(fēng)險定價 允許地方限購 ?國辦發(fā) [2023]10號： 二套房首付 50%,三套房限貸 ,利率 保障房目標(biāo) 300萬 ,改造棚戶 280萬 北京深圳等 12城限購 ?國辦發(fā) [2023]1號： 二套房首付 60%, 利率 三類住房用地不低于 70% 保障房和改造棚戶 1000萬 直轄市、省會、計劃單列市及上漲過快城市限購 2023年國五條 堅決抑制投機投資性購房。嚴(yán)格執(zhí)行商品住房 限購 措施，嚴(yán)格實施差別化住房信貸政策。擴大個人住房房產(chǎn)稅改革試點范圍 中國民間資本有總量大、不集中、投資渠道狹窄的三大特點，在傳統(tǒng)的住宅投資受阻后，將努力流向其他渠道 鑫苑中國 銳思銳拓 | 中國多個房企開始試水海外業(yè)務(wù) 1 3 . 61 2 . 11 0 . 79 . 58 . 47. 45 . 93 . 75 . 34. 6 +13% +13% 16E 15E 14E 13E 12E 11 10 09 08 07 中國購房者在美國現(xiàn)房銷售額歷史數(shù)據(jù)與未來預(yù)測， 十億美元 主要驅(qū)動因素將持續(xù)驅(qū)動市場增長 自住需求：移民和留學(xué) 投資需求：高凈值人士的多元化投資 投機需求：金融危機后抄底地產(chǎn)市場 市場容量 （ CAGR） $136億 （ 13%） 供討論 典型企業(yè)： 鑫苑中國 銳思銳拓 | 20 目錄 鑫苑中國 ? 房地產(chǎn)基本屬性、影響因素及運行規(guī)律 ? 房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展趨勢分析 ? 典型公司投資模式分析 ? 鑫苑的區(qū)域布局策略 ? 鑫苑的業(yè)態(tài)選擇策略 ? “鑫苑新城” 最新郊區(qū)大盤模式 ? 地產(chǎn)項目投資分析要點 銳思銳拓 | “多地域 +多業(yè)態(tài)”將成為中國第一梯隊開發(fā)商主流模式 21 業(yè)態(tài) 地域 大 小 少 多 單區(qū)域、多業(yè)態(tài) 地域空間小，市場狹窄，可持續(xù)發(fā)展能力較弱，控風(fēng)險能力中等 典型企業(yè)：建業(yè) 多區(qū)域、多業(yè)態(tài) 地域空間大、市場廣闊、可持續(xù)發(fā)展能力強，抗風(fēng)險能力強 典型企業(yè)：龍湖、萬達、富力 單區(qū)域、單業(yè)態(tài) 地域空間小，市場局限，可持續(xù)發(fā)展能力較弱，控風(fēng)險能力教差 典型企業(yè)：地方開發(fā)商 多區(qū)域、單業(yè)態(tài) 地域空間大、市場較為單一，廣闊、可持續(xù)發(fā)展能力強，抗風(fēng)險能力中等 典型企業(yè)：萬科 鑫苑中國 銳思銳拓 | 0501 0 01 502 0 02 503 0 03 504 0 04 5050 02023 2023 2023 合生 富力 綠城 龍湖 萬科 0501 0 01 502 0 02 50龍湖 萬科 p2 p1 y0 y5 p3 y1 y2 合生 富力 綠城 40 y3 y4 五個優(yōu)秀民營地產(chǎn)企業(yè)的成長軌跡 以超過 40億營業(yè)額為起點的成長軌跡 平均增長 37% 典型企業(yè)的成長軌跡 發(fā)展到 4050億規(guī)模的地產(chǎn)企業(yè)處于關(guān)鍵階段。一些企業(yè)由于采取了正確的投資策略，企業(yè)規(guī)模會迅速做大。也有一些由于企業(yè)戰(zhàn)略準(zhǔn)備不足，投資策略出現(xiàn)偏差，而規(guī)模徘徊不前。 鑫苑中國 銳思銳拓 | 采用多區(qū)域、多業(yè)態(tài)布局的企業(yè)，收入達到一定規(guī)模（ 4050億）后，持有型物業(yè)比例開始增加 23 7454930204060801 0 01 2 00501 0 01 5 02 0 02023 103 2023 2023 2023 2023 自持物業(yè) 營收 1 3 238360204060801 0 01 2 01 400501 0 01 5 02 0 02 5 02023 2023 80 2023 47 2023 2023 自持物業(yè) 營收 資產(chǎn)負(fù)債率 現(xiàn)金流量 資產(chǎn)負(fù)債率 現(xiàn)金流量 2023 2023 % 98% 2023 2023 % % 鑫苑中國 銳思銳拓 | 不同的企業(yè)采取了不同的擴張模式 24 地域聚焦， 多業(yè)態(tài) 產(chǎn)品聚焦， 全國復(fù)制 代表企業(yè) 擴張模式 ?“運用帕爾迪模式進行全國布局，在每一個進入的城市成為新鴻基” ?“在少于競爭對手城市布點的情況下運用多業(yè)態(tài)布局實現(xiàn)領(lǐng)先業(yè)務(wù)規(guī)模，在城市領(lǐng)先與新城市進入產(chǎn)生沖突時，城市領(lǐng)先優(yōu)先于新城市進入” ?“我們是中國標(biāo)準(zhǔn)化運營的精品地產(chǎn)領(lǐng)導(dǎo)者” ?“我們通過緊密型集團化管理模式，實施標(biāo)準(zhǔn)化運營，將我們在廣州開發(fā)精品地產(chǎn)的成功經(jīng)驗迅速復(fù)制到全國項目” 雙向發(fā)展，全國擴張 ?“成為母公司華潤集團在中國經(jīng)營地產(chǎn)業(yè)務(wù)的上市旗艦，充分利用華潤集團的地產(chǎn)資源” ?“本集團將繼續(xù)全國擴展，進入更多的城市，并采取住宅開發(fā)、投資業(yè)務(wù)持有兩類業(yè)務(wù)雙向發(fā)展” ?2023年，通過業(yè)務(wù)重組，以近 （ 32億元）的代價從母公司華潤集團收購 4個大型商業(yè)項目 鑫苑中國 銳思銳拓 | 海外三種主流商業(yè)地產(chǎn)模式 25 重資產(chǎn) 輕資產(chǎn) 全周期 專業(yè)化 持有資產(chǎn)輕重 所覆蓋價值鏈 新加坡模式 香港模式 美國模式 鑫苑中國 香港模式 新加坡模式 美國模式 主要描述 通過企業(yè)自身股權(quán)債權(quán)融資在土地資源稀缺地區(qū)從開發(fā)直至持有和運營物業(yè)，財務(wù)規(guī)劃是核心要素 通過將不同物業(yè)對接至不同的投資人，在眾多不同地區(qū)從開發(fā)直至持有和運營物業(yè)，尋求合作投資伙伴是核心要素 物業(yè)持有人和運營者分離，專業(yè)的物業(yè)管理能力和專業(yè)的資產(chǎn)選擇能力是不同公司的核心成功要素 銳思銳拓 | 沖房產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的強 周期性，合理 的資本 回報及香港土地的稀缺性是 新鴻基進行模式選擇的原因， 而資本市場的支持為 轉(zhuǎn)型提供了充足的 保障，轉(zhuǎn)型外部條件要求較高 26 對抗地產(chǎn)周期性 租金回報合理 租金回報合理支持發(fā)展自持性物業(yè) ? 在 1986~1996年新鴻基轉(zhuǎn)型期間，市場的租金回報率在 6%~10%之間 租售平衡對沖房地產(chǎn)周期性風(fēng)險 ? 地產(chǎn)業(yè)周期性較強，需要發(fā)展自持性物業(yè)以在地產(chǎn)開發(fā)業(yè)低谷時仍然為企業(yè)提供穩(wěn)定收入 出租 銷售 09 08 07 06 05 04 03 02 01 00 99 98 97 96 95 94 93 92 91 90 89 新鴻基收入組成 ，百萬港元 02468101 9 8 6 1 9 8 8 1 9 9 0 1 9 9 2 1 9 9 4 1 9 9 6物業(yè)租金回報率 ， % 新鴻基融資情況 88年 89年 90年 92年 93年 94年 95年 恒生指數(shù) 87~95年表現(xiàn) 鑫苑中國 銳思銳拓 | 在增加自持物業(yè)的過程中，財務(wù)的合理規(guī)劃是新鴻基的核心成功要素 27 嚴(yán)格維護現(xiàn)金流平衡 自持性物業(yè)投入大，回收周期長，對于沒有采用 REITS模式的新鴻基，則需要有足夠大的內(nèi)部現(xiàn)金流做保證 考量因素 重要舉措 ?轉(zhuǎn)型初期在開發(fā)性物業(yè)和自持性物業(yè)的投入比為 8:2， 依靠開發(fā)型物業(yè)打造的大現(xiàn)金流平臺 緩解自持物業(yè)資金壓力 ?開發(fā)性物業(yè)保持高周轉(zhuǎn)，以保證現(xiàn)金流穩(wěn)定性， 寧舍利潤保現(xiàn)金 ?集中轉(zhuǎn)型期新地為增加自持性物業(yè)投入比， 犧牲開發(fā)性物業(yè)成長 穩(wěn)健的財務(wù)規(guī)劃 較低的資產(chǎn)負(fù)債水平為公司在轉(zhuǎn)型期的融資能力留出了較大的空間 ?新地始終將資產(chǎn) 負(fù)債率維持在 20%以下 ，使得新地在幾次危機中屹立不倒 ?新地 僅在發(fā)生股權(quán)融資的年份才相應(yīng)放大債務(wù)融資額 ，即每增加 1元股權(quán)融資會相應(yīng)增加 1元債權(quán)融資 鑫苑中國 銳思銳拓 | 28 情況：市場好卻內(nèi)生現(xiàn)金少 復(fù)雜因素：傳統(tǒng)融資閉塞 解決方案：輕資產(chǎn)擴張 ?多數(shù)投資物業(yè)仍處于開發(fā)培育階段，租金回報率很低，利潤和現(xiàn)金流貢獻均少 凈資產(chǎn)回報率為 %(2023) 總資產(chǎn)回報率為 %(2023) ?商用地產(chǎn)的機會亞洲在涌現(xiàn) ?債務(wù)高企 凈負(fù)債超過 80億新元(2023) 凈負(fù)債資本比為 92%(2023) ?公募市場環(huán)境一般 ?發(fā)起私募基金支撐培育期物業(yè)的現(xiàn)金流 ?總的來說，資產(chǎn)與債權(quán)人、公募投資者的偏好匹配不佳 培育期的物業(yè)現(xiàn)金回報低、資本收益高、波動頻繁 債權(quán)人、公募投資者追求收益穩(wěn)定、風(fēng)險小 ?成立 REIT來保證私募投資者的退出，且提高周轉(zhuǎn)率以適應(yīng)擴張需要 ?通過收取管理費用、剝離非核心資產(chǎn)、核心資產(chǎn)周期性套利等多種方式來實現(xiàn)收益 全球零售發(fā)展指數(shù) (GRDI)* 國家 / 全球排名 03年 04年 05年 中國 3 3 4 印度 5 2 1 越南 9 7 8 韓國 11 14 14 菲律賓 15 23 27 馬來西亞 16 19 18 泰國 18 10 12 0 1k 2k 3k 2023 2023 2023 新加坡海峽指數(shù) (STI) 鑫苑中國 銳思銳拓 | 富裕地區(qū)的精品改造 29 產(chǎn)品類型 主要描述 代表企業(yè) ? 沿主要路段購買購物中心類地產(chǎn) ? 引入領(lǐng)先的連鎖超市、加油站、藥房和其它商店來滿足基本需求 ? 獲取 與城區(qū)距離通常在數(shù)十公里 左的坐落于高速公路出口的商業(yè)地產(chǎn) ? 專注于開放式的折價商場，其中的零售商會給出極具競爭力的 折扣 ?選擇富裕地區(qū)的較舊的地產(chǎn) ?對地產(chǎn)進行再開發(fā)，將其打造為包含核心商鋪以及許多 小型店鋪的領(lǐng)先綜合性 商業(yè)區(qū) ?形成一個由中高端商鋪組成的組合 ? 專注于獲取大型的坐落于城市邊緣的、表現(xiàn)較差的購物中心 ? 與現(xiàn)存的租戶撤銷合約并引入與 KIMCO有長期合作關(guān)系的領(lǐng)先零售連鎖店（如沃爾瑪） ? 在商業(yè)區(qū)引入許多的連鎖酒店和快餐店 大型開放式購物中心 標(biāo)準(zhǔn)生活服務(wù)區(qū) 折扣店奧特萊斯 ? 購買或建設(shè)位于高端地區(qū)的優(yōu)質(zhì)地產(chǎn) ? 打造成中高端的時裝零售中心 ? 帶來高端品牌的多樣組合 高端時尚時裝街 鑫苑中國 銳思銳拓 | 國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)有兩種主要的商業(yè)模式 拿地 開發(fā)建設(shè) 持有以租售 運營管理 土地開發(fā)為盈利引擎 運營管理為盈利引擎 7 , 3 2 96 , 0 3 85 , 4 6 34 , 1 0 23 , 4 5 93 , 2 4 3新鴻基 華潤 凱德中國 綠地 萬達 新鴻基 % 凱德中國 % 華潤 % 綠地 % % 萬達 % 商業(yè)項目樓面地價（元 /平米） * 商業(yè)項目租金回報率 ** ? 開發(fā)后的土地重新估值促進可售物業(yè)的銷售 ? 后期的運營管理能力較弱，租金回報率相對較低 ? 拿到更便宜的土地是關(guān)鍵成功要素 ? 開發(fā)后的運營管理租金收入是收益的主要來源 ? 為了縮短商業(yè)培育期，通常選擇較好的地段和已經(jīng)成熟的商業(yè)區(qū)，導(dǎo)致地價較高 ? 后期的運營管理能力是關(guān)鍵成功要素 主要描述 在價值鏈不同環(huán)節(jié)上盈利的商業(yè)模式 富力 富力 …… …… 鑫苑中國 銳思銳拓 | 31 能力要求 ? 以土地開發(fā)為盈利引擎要求 企業(yè)與地方政府進行合作，以實現(xiàn)較低地價協(xié)議拿地的能力 項目包含較多可