【正文】 嘗試把合并和收購(gòu)與企業(yè)的戰(zhàn)略聯(lián)系起來(lái)。如果你去購(gòu)買(mǎi)一個(gè)公司是由于行業(yè)內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)資源過(guò)剩，那么你必須迅速?zèng)Q定關(guān)掉哪些工廠，解雇哪些員工。但是如果收購(gòu)某個(gè)公司是要去發(fā)展高新科技，以此進(jìn)入新的領(lǐng)域，就要全力留住那些最優(yōu)秀的人才。應(yīng)對(duì)這兩種情形要求采取收購(gòu)策略的公司運(yùn)用完全不同的戰(zhàn)略手段。 非常重要的一點(diǎn)，這些并購(gòu)運(yùn)用的是資源過(guò)程價(jià)值模型。資源通常指的是有形和無(wú)形資產(chǎn)，過(guò)程指把所取得的資源變成產(chǎn)品或服務(wù)，價(jià)值則鞏固了決策者的決策以及決策過(guò)程。 解決資源過(guò)剩的并購(gòu) 目前相當(dāng)大部分的合并和收購(gòu)都出現(xiàn)在資源過(guò)剩、趨于老化以及資本密集型的行業(yè)中。這些行業(yè)主要包括汽車(chē)、鋼材、化工。從購(gòu)買(mǎi)者的角度來(lái)看，進(jìn)行購(gòu)并的基本原理是優(yōu)勝劣汰的自然法則：吃掉或被吃掉。當(dāng)他們準(zhǔn)備執(zhí)行并購(gòu)時(shí)，他們會(huì)從戰(zhàn)略方面來(lái)考慮。購(gòu)買(mǎi)者收購(gòu)其他企業(yè)后會(huì)關(guān)掉缺乏競(jìng)爭(zhēng)力的工廠，解雇那些缺乏管理能力的管理者以使他們的管理系統(tǒng)更加合理化。最后，并購(gòu)者將會(huì)占有更大的市場(chǎng)份額，擁有一個(gè)更有效的操作系統(tǒng)以及良好的經(jīng)營(yíng)管理者，從而使整個(gè)行業(yè)的資源或能源過(guò)剩得以緩解。許多交易都是本著這個(gè)原則進(jìn)行的，然而能被稱作成功的真是不多。 將被并購(gòu)公司協(xié)調(diào)化之前，不要著手運(yùn)營(yíng)目標(biāo)公司。要盡量快速而有效地調(diào)整公司，促成這個(gè)過(guò)程！不要去假設(shè)你比被收購(gòu)的公司擁有更良好的資源，更不要想當(dāng)然地認(rèn)為人們會(huì)輕易地摧毀他們花了數(shù)年時(shí)間才得來(lái)的現(xiàn)狀。 果斷、迅速地調(diào)整被購(gòu)并的公司。如果目標(biāo)公司的規(guī)模與你的公司不相上下，還有完全不同的操作流程，那就做好處理麻煩的準(zhǔn)備吧。一些非常重要的員工將會(huì)離去，那會(huì)使你的調(diào)整過(guò)程變得更加艱難。不要試圖鏟除不同的國(guó)家背景、宗教、人種或者是性別帶來(lái)的差距。 地理擴(kuò)張的并購(gòu) 地理上的合并和收購(gòu)一眼看去和解決資源過(guò)剩的并購(gòu)很相像，然而從行業(yè)的生命周期來(lái)看，他們是完全不同的：地理意義上的并購(gòu)總是出現(xiàn)在生命周期的初期階段。許多行業(yè)由于地域因素長(zhǎng)期相互隔離，當(dāng)?shù)氐墓緸楫?dāng)?shù)胤?wù)，沒(méi)有一家公司可以在某個(gè)地域或某個(gè)國(guó)家內(nèi)占有主導(dǎo)地位。最終，有出色戰(zhàn)略的公司開(kāi)始通過(guò)收購(gòu)其他公司進(jìn)行地域性的擴(kuò)張。如果被收購(gòu)的公司仍在當(dāng)?shù)赜兄己玫年P(guān)系和市場(chǎng)，那他還應(yīng)該服務(wù)當(dāng)?shù)乜蛻簟２①?gòu)者帶來(lái)的是低廉的運(yùn)做成本和更高質(zhì)量的服務(wù)的綜合效果。 由于解決資源過(guò)剩的并購(gòu)和地理意義上的并購(gòu)都是將業(yè)務(wù)鞏固在一起，很難將他們仔細(xì)地劃分開(kāi)。然而，在細(xì)微之處還是有諸多不同。比如說(shuō)：地理意義上的購(gòu)并多是為了獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，成為行業(yè)巨頭；解決資源過(guò)剩的購(gòu)并則是以減少浪費(fèi)為目的的，常常發(fā)生在市場(chǎng)萎縮的時(shí)候。 被收購(gòu)的公司總是歡迎令公司更加現(xiàn)代化、有效率的運(yùn)做流程。當(dāng)你遇到阻力的時(shí)候，你要做的就是去安撫被收購(gòu)公司的職員，把他們?nèi)谌氲叫碌牟僮髁鞒坍?dāng)中去。需要謹(jǐn)記的是，在地理并購(gòu)的案例中，如何去留下關(guān)鍵雇員和客戶比流程合理化本身更重要。 如果被收購(gòu)的公司已經(jīng)擁有一個(gè)很成熟的企業(yè)文化，要重塑文化則需要一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程。這個(gè)時(shí)候，胡蘿卜比大棒要管用，尤其是對(duì)于不容易找到替代者的那些職位來(lái)說(shuō)。 為開(kāi)發(fā)產(chǎn)品和全球市場(chǎng)的并購(gòu) 第三種類型通常用于拓展公司的產(chǎn)品線或者國(guó)際市場(chǎng)。某些時(shí)候，這似乎類似于地理意義上的收購(gòu)，但是當(dāng)世界知名大公司進(jìn)入這些收購(gòu)后，他們考慮的則是如何占領(lǐng)鄰國(guó)市場(chǎng)，因?yàn)檫@比地理收購(gòu)所瞄準(zhǔn)的范圍大得多。 成功的幾率取決于兩家公司的相對(duì)規(guī)模。如果他們的規(guī)模相當(dāng)，在解決資源過(guò)剩的并購(gòu)中常出現(xiàn)的問(wèn)題也會(huì)跳出來(lái)：將新的操作流程和價(jià)值觀融合一起頗為艱難。但如果從另一個(gè)方面來(lái)說(shuō)，一個(gè)大企業(yè)，比如通用電器，正在做它的第n次并購(gòu)，購(gòu)買(mǎi)的對(duì)象是一家小公司的話，成功的幾率將會(huì)大大增加。 值得注意的是，你認(rèn)為最核心的方面也許與目標(biāo)企業(yè)的看法截然不同。不同的文化和不同的管理制度常常影響這種對(duì)核心觀念的認(rèn)識(shí)。所以，花些時(shí)間弄清楚目標(biāo)企業(yè)的成功之處在哪里大有幫助。如果你確定正是其出色的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)令他遙遙領(lǐng)先，好好利用這一點(diǎn)。請(qǐng)記住，你對(duì)所并購(gòu)的公司越了解，成功的幾率就越大。 替代Ramp。D的并購(gòu) 倒數(shù)第二種并購(gòu)與拓展產(chǎn)品線和市場(chǎng)有關(guān)，其目的主要是將所購(gòu)買(mǎi)的公司代替Ramp。D。許多高科技公司和生物公司并購(gòu)技術(shù)先進(jìn)的公司來(lái)迅速應(yīng)對(duì)市場(chǎng)，同時(shí)縮短了產(chǎn)品生命周期。思科公司的總裁兼行政總裁錢(qián)伯斯說(shuō)過(guò)，如果你在六個(gè)月時(shí)間內(nèi)還沒(méi)有獲得足夠的資源去開(kāi)發(fā)或者生產(chǎn)出配件和所需的產(chǎn)品，那你就必須在市場(chǎng)上購(gòu)買(mǎi)你需要的技術(shù)，否則你將會(huì)錯(cuò)過(guò)好機(jī)會(huì)。從1996年開(kāi)始，思科公司為了在網(wǎng)絡(luò)服務(wù)器以及通訊方面取得主導(dǎo)地位，已經(jīng)購(gòu)買(mǎi)了62家這樣的高科技公司。從被購(gòu)買(mǎi)的公司的觀點(diǎn)來(lái)說(shuō)，他們普遍對(duì)這種收購(gòu)持歡迎態(tài)度，因?yàn)檫@將給他們帶來(lái)大筆資金從而在高科技領(lǐng)域擴(kuò)大自己的公司。而且，其他潛在的購(gòu)并者（比如微軟公司）是很容易在直接的對(duì)抗中把這些小公司給擠掉的。 這里要再次強(qiáng)調(diào)，你必須非常了解你所購(gòu)并的公司。網(wǎng)景公司以及一些主要的服務(wù)于網(wǎng)絡(luò)的高科技公司一次又一次地買(mǎi)了很多二流的科技。但這并不能使網(wǎng)景成為一流的科技企業(yè)。而對(duì)于思科來(lái)說(shuō)正好相反，他們所擁有的是整個(gè)行業(yè)的優(yōu)勢(shì)，以及整個(gè)流程所進(jìn)化的優(yōu)勢(shì)，這是成功的關(guān)鍵。 慢慢地消化收購(gòu)來(lái)的最新的Ramp。D可不行。如果公司遠(yuǎn)景與價(jià)值觀不和諧的話，新來(lái)的人很難貢獻(xiàn)自己的力量。企業(yè)文化也非常重要，尤其是對(duì)于那些對(duì)頭銜不在意、經(jīng)濟(jì)實(shí)力又雄厚的人來(lái)說(shuō)。另外，還要花同樣精力和時(shí)間保證新來(lái)的員工高昂的斗志，以及將新的產(chǎn)品和高科技融入現(xiàn)有的生產(chǎn)中。 行業(yè)之間的并購(gòu) 上述四種并購(gòu)都會(huì)改變某個(gè)特定行業(yè)的格局。最后這個(gè)涉及一種完全不同的激烈的改變，它可能把企業(yè)帶入一個(gè)新的行業(yè)或者令企業(yè)啟用新的商業(yè)模式。比起其他四種并購(gòu)，它對(duì)管理層的挑戰(zhàn)更加嚴(yán)峻。成功將不僅取決于如何去購(gòu)買(mǎi)，如何合并，而且更重要的是還在于如何打破行業(yè)之間的界限。 像上一種情況即用并購(gòu)來(lái)代替Ramp。D一樣，此種并購(gòu)很難嚴(yán)格地加以分析。但其困難并非由于這是個(gè)新興現(xiàn)象。問(wèn)題的關(guān)鍵在于如何運(yùn)用策略或者戰(zhàn)略的眼光去合并那些單獨(dú)的公司。除了購(gòu)買(mǎi)者的自身實(shí)力，還需要一種企業(yè)家的眼光，而且成功在很大程度上取決于企業(yè)家所具備的技巧和運(yùn)氣。 成功的行業(yè)并購(gòu)從來(lái)都是一步一步踏實(shí)地走來(lái)的。首先，并購(gòu)方必須向目標(biāo)公司注入同樣的會(huì)計(jì)和控制系統(tǒng)。其次，并購(gòu)方還必須去合理化那些不必要的程序。最后，目標(biāo)公司中那些不符合并購(gòu)方戰(zhàn)略目標(biāo)的東西必將被整合和取代。 在這些調(diào)整結(jié)束以后，子公司就應(yīng)該擁有高度的自由。你應(yīng)該從創(chuàng)造利潤(rùn)的特有動(dòng)機(jī)出發(fā)，努力使公司一體化，而不是為了一體化而一體化。 高層經(jīng)理人在這些案例中都會(huì)聯(lián)合去參與決定，從何時(shí)、何處開(kāi)始著手；戰(zhàn)略的并購(gòu)并不是天生的由下而上的過(guò)程，干預(yù)行為必須使用有效的外交手段。（成功的獨(dú)裁者是存在的，但他們通常是受歡迎的獨(dú)裁者。） 在今天全球化的環(huán)境下，競(jìng)爭(zhēng)超乎尋常地激烈，技術(shù)也飛速地變化著，對(duì)于大多數(shù)公司來(lái)說(shuō)，快速的戰(zhàn)略都是必須的。通過(guò)并購(gòu)取得發(fā)展與變化吸引了許多管理者。 綜上所述，并購(gòu)?fù)ǔ６季哂幸陨衔宸N鮮明的特點(diǎn)，而每一種都表現(xiàn)出高層管理者所面對(duì)的不同挑戰(zhàn)。這里提到的建議是非常簡(jiǎn)單的，并購(gòu)只是一種方法，但是，如果公司沒(méi)有一個(gè)清晰的戰(zhàn)略意圖的話，就不應(yīng)該使用以上五種方法中的任何一種。夾層融資，抵押渠道不足之下的融資方案 歸論壇 )由于抵押貸款渠道變窄，房地產(chǎn)夾層融資近年在美國(guó)蓬勃發(fā)展。作為股本與債務(wù)之間的緩沖，夾層融資使得資金效率得以提高。在資金渠道缺乏的中國(guó)，夾層融資每年的市場(chǎng)容量可達(dá)152202億元。 2003年9月，高盛下屬GS Mezzanine Parters Ⅲ宣布已籌集27億美元用于夾層(Mezzanine)融資，從而成為全球最大的夾層融資基金。與此同時(shí)，包括德意志銀行、雷曼兄弟、美林等在內(nèi)的多家投資銀行以及Prudential房地產(chǎn)投資集團(tuán)等傳統(tǒng)房地產(chǎn)借貸機(jī)構(gòu)也不斷涌入這一領(lǐng)域。目前，美國(guó)年新增房地產(chǎn)夾層融資需求約130270億美元，而在上世紀(jì)90年代前，這一市場(chǎng)幾乎無(wú)人問(wèn)津。 夾層融資日趨活躍 “夾層”的概念源自華爾街，原指介于投資級(jí)債券與垃圾債券之間的債券等級(jí)，后逐漸演變到公司財(cái)務(wù)中，指介于股權(quán)與優(yōu)先債權(quán)之間的投資形式。 之所以稱為夾層，簡(jiǎn)言之，從資金費(fèi)用角度，夾層融資低于股權(quán)融資，如可以采取債權(quán)的固定利率方式，對(duì)股權(quán)人體現(xiàn)出債權(quán)的優(yōu)點(diǎn)；從權(quán)益角度，其低于優(yōu)先債權(quán)，所以對(duì)于優(yōu)先債權(quán)人來(lái)講，可以體現(xiàn)出股權(quán)的優(yōu)點(diǎn)。這樣在傳統(tǒng)股權(quán)、債券的二元結(jié)構(gòu)中增加了一層。在房地產(chǎn)領(lǐng)域，由于傳統(tǒng)優(yōu)先債及次級(jí)債都屬于抵押貸款，夾層融資常指不屬于抵押貸款的其他次級(jí)債或優(yōu)先股。 房地產(chǎn)夾層融資近年在美國(guó)蓬勃發(fā)展，最主要的原因是抵押貸款渠道變窄。20世紀(jì)90年代以前，美國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款條件寬松，融資人如果同時(shí)采取優(yōu)先抵押貸款及次級(jí)抵押貸款，可以通過(guò)債權(quán)融資獲得甚至超過(guò)100%項(xiàng)目?jī)r(jià)值的資金，所以?shī)A層融資幾乎無(wú)人問(wèn)津。90年代初，美國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低迷，發(fā)生大量違約事件，抵押貸款投資人因此提高了貸款門(mén)檻，最直接的做法就是限制貸款額與項(xiàng)目?jī)r(jià)值的比率(LTV，loantovalue ratio)。更為嚴(yán)重的是，在違約后清償時(shí)，由于優(yōu)先抵押貸款投資人與次級(jí)抵押貸款投資人都擁有不動(dòng)產(chǎn)抵押相關(guān)權(quán)益，兩者間發(fā)生了大量糾紛，此后，優(yōu)先抵押貸款投資人開(kāi)始限制融資者進(jìn)行次級(jí)抵押貸款融資。 與此同時(shí)，商業(yè)物業(yè)抵押貸款債券(CMBS)也為夾層融資的發(fā)展推波助瀾。，目前約占商業(yè)房地產(chǎn)債市場(chǎng)的20%。在此過(guò)程中，很多傳統(tǒng)抵押貸款投資人如商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司紛紛轉(zhuǎn)型，由投資人變?yōu)橥ǖ劳顿Y人(conduit investor)，他們將貸款打包并轉(zhuǎn)化為證券出售，以規(guī)避大量投資房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。貸款證券化有非常嚴(yán)格的條件限制，這就促使這些通道投資人提高貸款標(biāo)準(zhǔn)，抵押貸款渠道因此變窄。債與股之間逐漸增大的空間，引起了市場(chǎng)對(duì)介于兩者之間的夾層融資的強(qiáng)烈需求。 夾層融資在釋放現(xiàn)有物業(yè)股本中也體現(xiàn)了相當(dāng)?shù)撵`活性。90年代后期，大量商業(yè)物業(yè)迅速升值，許多物業(yè)貸款額相對(duì)于物業(yè)價(jià)值已經(jīng)很低，物業(yè)所有者有機(jī)會(huì)以同樣利率獲得更多貸款或以更低利率獲得同樣數(shù)額的貸款，但由于被原優(yōu)先抵押貸款的相關(guān)條款套牢，他們無(wú)法重新安排資本結(jié)構(gòu)。夾層融資此時(shí)提供了一個(gè)靈活的退出機(jī)制，使得物業(yè)所有者可以退出部分股本，進(jìn)行再投資，從而間接降低了資金成本。 靈活性強(qiáng)，費(fèi)用偏高 在美國(guó)，夾層融資通常采用夾層債、優(yōu)先股或兩者結(jié)合的形式。在夾層債中，投資人將資金借給借款者的母公司或是某個(gè)擁有借款者股份的其他高級(jí)別實(shí)體(以下簡(jiǎn)稱“夾層借款者” )，夾層借款者將其對(duì)借款者的股份權(quán)益抵押給投資人；與此同時(shí)，夾層借款者的母公司將其所有的無(wú)限責(zé)任合伙人股份權(quán)益也抵押給投資人。這樣，抵押權(quán)益將包括借款者的收入分配權(quán)，從而保證在清償違約時(shí)，夾層投資人可以優(yōu)先于股權(quán)人得到清償，用結(jié)構(gòu)性的方法使夾層投資人權(quán)益位于普通股權(quán)之上、債券之下。在優(yōu)先股結(jié)構(gòu)中，夾層投資人用資金換取借款者的優(yōu)先股份權(quán)益。夾層投資人的“優(yōu)先”體現(xiàn)為在其他合伙人之前獲得紅利，在違約情況下，優(yōu)先合伙人有權(quán)力控制對(duì)借款者的所有合伙人權(quán)益。 夾層投資人的最大風(fēng)險(xiǎn)是借款者破產(chǎn)。為保障夾層投資人的權(quán)益，有些交易中規(guī)定，夾層投資人可以在借款者董事會(huì)中委任一個(gè)“獨(dú)立”董事。另一個(gè)相似的手段包括設(shè)立一些特別的股東，并規(guī)定在決定某些問(wèn)題時(shí)這些股東必須投票。近年來(lái)，一種稱為“遠(yuǎn)離破產(chǎn)實(shí)體”(bankruptcy remote entity)的做法被廣泛采用，其核心是合理分離借款者和夾層借款者，以保證借款者的破產(chǎn)對(duì)夾層借款者沒(méi)有任何影響。 夾層融資的最大優(yōu)點(diǎn)體現(xiàn)為靈活性，通過(guò)融合不同的債權(quán)及股權(quán)特征，夾層融資可以產(chǎn)生無(wú)數(shù)的組合，以滿足投資人及借款者的各種需求。比如說(shuō)，有些夾層投資允許夾層投資人參與部分分紅，類似于傳統(tǒng)的股權(quán)投資；另外一些允許夾層投資人將債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)，類似于優(yōu)先股或是可轉(zhuǎn)換債。 這可以從Rockbridge Capital的投資案例中得以證實(shí)。2001年秋，總部位于田納西州孟菲斯的Davidson酒店集團(tuán)，從喜來(lái)登集團(tuán)購(gòu)得位于芝加哥的萬(wàn)麗(Renaissance)酒店，并計(jì)劃將酒店翻新。Davidson從Rockbridge Capital獲得了650萬(wàn)美元夾層融資，期限4年，Rockbridge在收取12%利息的同時(shí)，參與分享酒店現(xiàn)金收入及再出售利潤(rùn)。作為投資方的Rockbridge看中該項(xiàng)目20%的年?duì)I業(yè)額增長(zhǎng)，公司預(yù)計(jì)此夾層投資的最終年收益將達(dá)2025%。 在另一項(xiàng)投資中，Rockbridge則采用了較復(fù)雜的結(jié)構(gòu)。2002年，總部位于加州的資產(chǎn)管理咨詢公司(Asset Management Consultants，AMC)收購(gòu)洛杉磯的一棟寫(xiě)字樓，Rockbridge提供235萬(wàn)美元夾層融資，為期3年，共分兩部分，條款A(yù)資金額85萬(wàn)美元，%，用以填充AMC原本期望的優(yōu)先債數(shù)額與實(shí)際獲得優(yōu)先債數(shù)額之間的資金差距；條款B資金額150萬(wàn)美元，為A