【正文】 嘗試把合并和收購與企業(yè)的戰(zhàn)略聯(lián)系起來。如果你去購買一個公司是由于行業(yè)內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)資源過剩，那么你必須迅速決定關(guān)掉哪些工廠，解雇哪些員工。但是如果收購某個公司是要去發(fā)展高新科技，以此進入新的領(lǐng)域，就要全力留住那些最優(yōu)秀的人才。應(yīng)對這兩種情形要求采取收購策略的公司運用完全不同的戰(zhàn)略手段。 非常重要的一點，這些并購運用的是資源過程價值模型。資源通常指的是有形和無形資產(chǎn)，過程指把所取得的資源變成產(chǎn)品或服務(wù)，價值則鞏固了決策者的決策以及決策過程。 解決資源過剩的并購 目前相當大部分的合并和收購都出現(xiàn)在資源過剩、趨于老化以及資本密集型的行業(yè)中。這些行業(yè)主要包括汽車、鋼材、化工。從購買者的角度來看，進行購并的基本原理是優(yōu)勝劣汰的自然法則：吃掉或被吃掉。當他們準備執(zhí)行并購時，他們會從戰(zhàn)略方面來考慮。購買者收購其他企業(yè)后會關(guān)掉缺乏競爭力的工廠，解雇那些缺乏管理能力的管理者以使他們的管理系統(tǒng)更加合理化。最后，并購者將會占有更大的市場份額，擁有一個更有效的操作系統(tǒng)以及良好的經(jīng)營管理者，從而使整個行業(yè)的資源或能源過剩得以緩解。許多交易都是本著這個原則進行的，然而能被稱作成功的真是不多。 將被并購公司協(xié)調(diào)化之前，不要著手運營目標公司。要盡量快速而有效地調(diào)整公司，促成這個過程！不要去假設(shè)你比被收購的公司擁有更良好的資源，更不要想當然地認為人們會輕易地摧毀他們花了數(shù)年時間才得來的現(xiàn)狀。 果斷、迅速地調(diào)整被購并的公司。如果目標公司的規(guī)模與你的公司不相上下，還有完全不同的操作流程，那就做好處理麻煩的準備吧。一些非常重要的員工將會離去，那會使你的調(diào)整過程變得更加艱難。不要試圖鏟除不同的國家背景、宗教、人種或者是性別帶來的差距。 地理擴張的并購 地理上的合并和收購一眼看去和解決資源過剩的并購很相像，然而從行業(yè)的生命周期來看，他們是完全不同的：地理意義上的并購總是出現(xiàn)在生命周期的初期階段。許多行業(yè)由于地域因素長期相互隔離，當?shù)氐墓緸楫數(shù)胤?wù)，沒有一家公司可以在某個地域或某個國家內(nèi)占有主導地位。最終，有出色戰(zhàn)略的公司開始通過收購其他公司進行地域性的擴張。如果被收購的公司仍在當?shù)赜兄己玫年P(guān)系和市場，那他還應(yīng)該服務(wù)當?shù)乜蛻簟２①徴邘淼氖堑土倪\做成本和更高質(zhì)量的服務(wù)的綜合效果。 由于解決資源過剩的并購和地理意義上的并購都是將業(yè)務(wù)鞏固在一起，很難將他們仔細地劃分開。然而，在細微之處還是有諸多不同。比如說：地理意義上的購并多是為了獲得規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)，成為行業(yè)巨頭；解決資源過剩的購并則是以減少浪費為目的的，常常發(fā)生在市場萎縮的時候。 被收購的公司總是歡迎令公司更加現(xiàn)代化、有效率的運做流程。當你遇到阻力的時候，你要做的就是去安撫被收購公司的職員，把他們?nèi)谌氲叫碌牟僮髁鞒坍斨腥ァＰ枰斢浀氖?，在地理并購的案例中，如何去留下關(guān)鍵雇員和客戶比流程合理化本身更重要。 如果被收購的公司已經(jīng)擁有一個很成熟的企業(yè)文化，要重塑文化則需要一個漫長的過程。這個時候，胡蘿卜比大棒要管用，尤其是對于不容易找到替代者的那些職位來說。 為開發(fā)產(chǎn)品和全球市場的并購 第三種類型通常用于拓展公司的產(chǎn)品線或者國際市場。某些時候，這似乎類似于地理意義上的收購，但是當世界知名大公司進入這些收購后，他們考慮的則是如何占領(lǐng)鄰國市場，因為這比地理收購所瞄準的范圍大得多。 成功的幾率取決于兩家公司的相對規(guī)模。如果他們的規(guī)模相當，在解決資源過剩的并購中常出現(xiàn)的問題也會跳出來：將新的操作流程和價值觀融合一起頗為艱難。但如果從另一個方面來說，一個大企業(yè)，比如通用電器，正在做它的第n次并購，購買的對象是一家小公司的話，成功的幾率將會大大增加。 值得注意的是，你認為最核心的方面也許與目標企業(yè)的看法截然不同。不同的文化和不同的管理制度常常影響這種對核心觀念的認識。所以，花些時間弄清楚目標企業(yè)的成功之處在哪里大有幫助。如果你確定正是其出色的產(chǎn)品開發(fā)令他遙遙領(lǐng)先，好好利用這一點。請記住，你對所并購的公司越了解，成功的幾率就越大。 替代Ramp。D的并購 倒數(shù)第二種并購與拓展產(chǎn)品線和市場有關(guān)，其目的主要是將所購買的公司代替Ramp。D。許多高科技公司和生物公司并購技術(shù)先進的公司來迅速應(yīng)對市場，同時縮短了產(chǎn)品生命周期。思科公司的總裁兼行政總裁錢伯斯說過，如果你在六個月時間內(nèi)還沒有獲得足夠的資源去開發(fā)或者生產(chǎn)出配件和所需的產(chǎn)品，那你就必須在市場上購買你需要的技術(shù)，否則你將會錯過好機會。從1996年開始，思科公司為了在網(wǎng)絡(luò)服務(wù)器以及通訊方面取得主導地位，已經(jīng)購買了62家這樣的高科技公司。從被購買的公司的觀點來說，他們普遍對這種收購持歡迎態(tài)度，因為這將給他們帶來大筆資金從而在高科技領(lǐng)域擴大自己的公司。而且，其他潛在的購并者（比如微軟公司）是很容易在直接的對抗中把這些小公司給擠掉的。 這里要再次強調(diào)，你必須非常了解你所購并的公司。網(wǎng)景公司以及一些主要的服務(wù)于網(wǎng)絡(luò)的高科技公司一次又一次地買了很多二流的科技。但這并不能使網(wǎng)景成為一流的科技企業(yè)。而對于思科來說正好相反，他們所擁有的是整個行業(yè)的優(yōu)勢，以及整個流程所進化的優(yōu)勢，這是成功的關(guān)鍵。 慢慢地消化收購來的最新的Ramp。D可不行。如果公司遠景與價值觀不和諧的話，新來的人很難貢獻自己的力量。企業(yè)文化也非常重要，尤其是對于那些對頭銜不在意、經(jīng)濟實力又雄厚的人來說。另外，還要花同樣精力和時間保證新來的員工高昂的斗志，以及將新的產(chǎn)品和高科技融入現(xiàn)有的生產(chǎn)中。 行業(yè)之間的并購 上述四種并購都會改變某個特定行業(yè)的格局。最后這個涉及一種完全不同的激烈的改變，它可能把企業(yè)帶入一個新的行業(yè)或者令企業(yè)啟用新的商業(yè)模式。比起其他四種并購，它對管理層的挑戰(zhàn)更加嚴峻。成功將不僅取決于如何去購買，如何合并，而且更重要的是還在于如何打破行業(yè)之間的界限。 像上一種情況即用并購來代替Ramp。D一樣，此種并購很難嚴格地加以分析。但其困難并非由于這是個新興現(xiàn)象。問題的關(guān)鍵在于如何運用策略或者戰(zhàn)略的眼光去合并那些單獨的公司。除了購買者的自身實力，還需要一種企業(yè)家的眼光，而且成功在很大程度上取決于企業(yè)家所具備的技巧和運氣。 成功的行業(yè)并購從來都是一步一步踏實地走來的。首先，并購方必須向目標公司注入同樣的會計和控制系統(tǒng)。其次，并購方還必須去合理化那些不必要的程序。最后，目標公司中那些不符合并購方戰(zhàn)略目標的東西必將被整合和取代。 在這些調(diào)整結(jié)束以后，子公司就應(yīng)該擁有高度的自由。你應(yīng)該從創(chuàng)造利潤的特有動機出發(fā)，努力使公司一體化，而不是為了一體化而一體化。 高層經(jīng)理人在這些案例中都會聯(lián)合去參與決定，從何時、何處開始著手；戰(zhàn)略的并購并不是天生的由下而上的過程，干預(yù)行為必須使用有效的外交手段。（成功的獨裁者是存在的，但他們通常是受歡迎的獨裁者。） 在今天全球化的環(huán)境下，競爭超乎尋常地激烈，技術(shù)也飛速地變化著，對于大多數(shù)公司來說，快速的戰(zhàn)略都是必須的。通過并購取得發(fā)展與變化吸引了許多管理者。 綜上所述，并購通常都具有以上五種鮮明的特點，而每一種都表現(xiàn)出高層管理者所面對的不同挑戰(zhàn)。這里提到的建議是非常簡單的，并購只是一種方法，但是，如果公司沒有一個清晰的戰(zhàn)略意圖的話，就不應(yīng)該使用以上五種方法中的任何一種。夾層融資，抵押渠道不足之下的融資方案 歸論壇 )由于抵押貸款渠道變窄，房地產(chǎn)夾層融資近年在美國蓬勃發(fā)展。作為股本與債務(wù)之間的緩沖，夾層融資使得資金效率得以提高。在資金渠道缺乏的中國，夾層融資每年的市場容量可達152202億元。 2003年9月，高盛下屬GS Mezzanine Parters Ⅲ宣布已籌集27億美元用于夾層(Mezzanine)融資，從而成為全球最大的夾層融資基金。與此同時，包括德意志銀行、雷曼兄弟、美林等在內(nèi)的多家投資銀行以及Prudential房地產(chǎn)投資集團等傳統(tǒng)房地產(chǎn)借貸機構(gòu)也不斷涌入這一領(lǐng)域。目前，美國年新增房地產(chǎn)夾層融資需求約130270億美元，而在上世紀90年代前，這一市場幾乎無人問津。 夾層融資日趨活躍 “夾層”的概念源自華爾街，原指介于投資級債券與垃圾債券之間的債券等級，后逐漸演變到公司財務(wù)中，指介于股權(quán)與優(yōu)先債權(quán)之間的投資形式。 之所以稱為夾層，簡言之，從資金費用角度，夾層融資低于股權(quán)融資，如可以采取債權(quán)的固定利率方式，對股權(quán)人體現(xiàn)出債權(quán)的優(yōu)點；從權(quán)益角度，其低于優(yōu)先債權(quán)，所以對于優(yōu)先債權(quán)人來講，可以體現(xiàn)出股權(quán)的優(yōu)點。這樣在傳統(tǒng)股權(quán)、債券的二元結(jié)構(gòu)中增加了一層。在房地產(chǎn)領(lǐng)域，由于傳統(tǒng)優(yōu)先債及次級債都屬于抵押貸款，夾層融資常指不屬于抵押貸款的其他次級債或優(yōu)先股。 房地產(chǎn)夾層融資近年在美國蓬勃發(fā)展，最主要的原因是抵押貸款渠道變窄。20世紀90年代以前，美國房地產(chǎn)抵押貸款條件寬松，融資人如果同時采取優(yōu)先抵押貸款及次級抵押貸款，可以通過債權(quán)融資獲得甚至超過100%項目價值的資金，所以夾層融資幾乎無人問津。90年代初，美國地產(chǎn)市場持續(xù)低迷，發(fā)生大量違約事件，抵押貸款投資人因此提高了貸款門檻，最直接的做法就是限制貸款額與項目價值的比率(LTV，loantovalue ratio)。更為嚴重的是，在違約后清償時，由于優(yōu)先抵押貸款投資人與次級抵押貸款投資人都擁有不動產(chǎn)抵押相關(guān)權(quán)益，兩者間發(fā)生了大量糾紛，此后，優(yōu)先抵押貸款投資人開始限制融資者進行次級抵押貸款融資。 與此同時，商業(yè)物業(yè)抵押貸款債券(CMBS)也為夾層融資的發(fā)展推波助瀾。，目前約占商業(yè)房地產(chǎn)債市場的20%。在此過程中，很多傳統(tǒng)抵押貸款投資人如商業(yè)銀行、保險公司紛紛轉(zhuǎn)型，由投資人變?yōu)橥ǖ劳顿Y人(conduit investor)，他們將貸款打包并轉(zhuǎn)化為證券出售，以規(guī)避大量投資房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域帶來的風險。貸款證券化有非常嚴格的條件限制，這就促使這些通道投資人提高貸款標準，抵押貸款渠道因此變窄。債與股之間逐漸增大的空間，引起了市場對介于兩者之間的夾層融資的強烈需求。 夾層融資在釋放現(xiàn)有物業(yè)股本中也體現(xiàn)了相當?shù)撵`活性。90年代后期，大量商業(yè)物業(yè)迅速升值，許多物業(yè)貸款額相對于物業(yè)價值已經(jīng)很低，物業(yè)所有者有機會以同樣利率獲得更多貸款或以更低利率獲得同樣數(shù)額的貸款，但由于被原優(yōu)先抵押貸款的相關(guān)條款套牢，他們無法重新安排資本結(jié)構(gòu)。夾層融資此時提供了一個靈活的退出機制，使得物業(yè)所有者可以退出部分股本，進行再投資，從而間接降低了資金成本。 靈活性強，費用偏高 在美國，夾層融資通常采用夾層債、優(yōu)先股或兩者結(jié)合的形式。在夾層債中，投資人將資金借給借款者的母公司或是某個擁有借款者股份的其他高級別實體(以下簡稱“夾層借款者” )，夾層借款者將其對借款者的股份權(quán)益抵押給投資人；與此同時，夾層借款者的母公司將其所有的無限責任合伙人股份權(quán)益也抵押給投資人。這樣，抵押權(quán)益將包括借款者的收入分配權(quán)，從而保證在清償違約時，夾層投資人可以優(yōu)先于股權(quán)人得到清償，用結(jié)構(gòu)性的方法使夾層投資人權(quán)益位于普通股權(quán)之上、債券之下。在優(yōu)先股結(jié)構(gòu)中，夾層投資人用資金換取借款者的優(yōu)先股份權(quán)益。夾層投資人的“優(yōu)先”體現(xiàn)為在其他合伙人之前獲得紅利，在違約情況下，優(yōu)先合伙人有權(quán)力控制對借款者的所有合伙人權(quán)益。 夾層投資人的最大風險是借款者破產(chǎn)。為保障夾層投資人的權(quán)益，有些交易中規(guī)定，夾層投資人可以在借款者董事會中委任一個“獨立”董事。另一個相似的手段包括設(shè)立一些特別的股東，并規(guī)定在決定某些問題時這些股東必須投票。近年來，一種稱為“遠離破產(chǎn)實體”(bankruptcy remote entity)的做法被廣泛采用，其核心是合理分離借款者和夾層借款者，以保證借款者的破產(chǎn)對夾層借款者沒有任何影響。 夾層融資的最大優(yōu)點體現(xiàn)為靈活性，通過融合不同的債權(quán)及股權(quán)特征，夾層融資可以產(chǎn)生無數(shù)的組合，以滿足投資人及借款者的各種需求。比如說，有些夾層投資允許夾層投資人參與部分分紅，類似于傳統(tǒng)的股權(quán)投資；另外一些允許夾層投資人將債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)，類似于優(yōu)先股或是可轉(zhuǎn)換債。 這可以從Rockbridge Capital的投資案例中得以證實。2001年秋，總部位于田納西州孟菲斯的Davidson酒店集團，從喜來登集團購得位于芝加哥的萬麗(Renaissance)酒店，并計劃將酒店翻新。Davidson從Rockbridge Capital獲得了650萬美元夾層融資，期限4年，Rockbridge在收取12%利息的同時，參與分享酒店現(xiàn)金收入及再出售利潤。作為投資方的Rockbridge看中該項目20%的年營業(yè)額增長，公司預(yù)計此夾層投資的最終年收益將達2025%。 在另一項投資中，Rockbridge則采用了較復雜的結(jié)構(gòu)。2002年，總部位于加州的資產(chǎn)管理咨詢公司(Asset Management Consultants，AMC)收購洛杉磯的一棟寫字樓，Rockbridge提供235萬美元夾層融資，為期3年，共分兩部分，條款A(yù)資金額85萬美元，%，用以填充AMC原本期望的優(yōu)先債數(shù)額與實際獲得優(yōu)先債數(shù)額之間的資金差距；條款B資金額150萬美元，為A