【正文】 貨市場研究的熱門話題，對期貨市場最優(yōu)套期保值比率的研究可分為三大類。 ?一類是從組合收益風(fēng)險(xiǎn)最小化的角度，研究最小風(fēng)險(xiǎn)套期保值比率； ?另一類是統(tǒng)籌考慮組合收益和組合收益的方差，從效用最大化的角度研究均值一風(fēng)險(xiǎn)套期保值比率； ?還有一類就是風(fēng)險(xiǎn)和效用兩者兼顧。 ?套期保值中的三大變動要素分別為： ?（ 1）現(xiàn)貨凈頭寸 ?（ 2）價(jià)格趨勢 ?（ 3）基差水平 ? 根據(jù)以上三個要素，按照側(cè)重點(diǎn)不同，根據(jù)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)類型和規(guī)模，可以給出出三種不同的套期保值類型。 ?（一）全程套期保值，即零凈頭寸管理。 ?企業(yè)的凈頭寸管理 : ? 如國內(nèi)大豆壓榨廠 ,將在 5月份從美國進(jìn)口一船大豆 6萬噸 ,預(yù)計(jì)壓榨出豆粕 , .而同時(shí)廠各地的銷售人員簽定 5月份之后的銷售合同為豆粕 3萬噸 ,豆油 1萬噸 ,則該廠新增凈頭寸為 噸的豆油 ,套期保值部門分析 ,認(rèn)為 5月份之后 ,豆類行情下跌的概率比較高 ,因此對敞口凈頭寸做全額套保 ,于是決定在國內(nèi)大連市場拋出 1680手豆粕和 200手豆油 . ? 第二天 ,成都的業(yè)務(wù)員新簽了 10000噸的豆粕銷售合同 ,則套期保值部在期貨市場平倉 1000手豆粕 . ? 該類模型由于全額對凈頭寸實(shí)行了避險(xiǎn)，套保比率高達(dá)１００％，因此最大程度地規(guī)避了市場的風(fēng)險(xiǎn)，屬于風(fēng)險(xiǎn)組合收益中的風(fēng)險(xiǎn)最小化的第一種類型。 ? ? 該類型模型經(jīng)常被國際大型貿(mào)易集團(tuán)所使用，因?yàn)樾袠I(yè)壟斷地位以及長長的產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)賦予了這些企業(yè)的壟斷利潤，他們不擔(dān)心利潤，但擔(dān)心系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，所謂的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)主要是指價(jià)格趨勢風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)貨規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)，因此他們把管理的重點(diǎn)放在了凈頭寸的規(guī)模管理上。 ?（二）半程套期保值 ?以價(jià)格趨勢為核心的半程套期保值： ? 半程套保模型一般多為中小型貿(mào)易企業(yè)所采用，因?yàn)檫@些企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)模較小，但競爭壓力大，既要考慮避險(xiǎn)，也要考慮效益最大化。 ?價(jià)格趨勢判斷 : ? ?買入套保者 ： ? （ 1）當(dāng)判斷價(jià)格趨勢上漲時(shí)，做買入套保。 ? （ 2）當(dāng)判斷價(jià)格趨勢下跌時(shí)，啥也不做。 ? ?賣出套保者： ? （ 1）當(dāng)判斷價(jià)格趨勢下跌時(shí)，做賣出套保。 ? （ 2）當(dāng)判斷價(jià)格趨勢上漲時(shí)，啥也不做。 ? ?（三）不等量的套期保值 ? 以基差為核心的不等量的套期保值 ? ?判定基差的高低： ?買入套期保值者： ? 在低區(qū)間位逐步加碼買入直至最高限量；在高區(qū)間位逐步減倉，直至價(jià)格反轉(zhuǎn)。 ?賣出套期保值者 ： ? 在高區(qū)間位逐步加碼賣出直至最高限量；在低區(qū)間位逐步減倉，直至價(jià)格反轉(zhuǎn)。 ? （四）兼顧頭寸規(guī)模、價(jià)格趨勢、基差的企業(yè)庫存動態(tài)管理。 ? ? 傳統(tǒng)的套期保值理論存在一個很大的技術(shù)盲點(diǎn)，即它假設(shè)企業(yè)的經(jīng)營成本為零，這顯然違背事實(shí)。傳統(tǒng)的套期保值的著眼點(diǎn)是對風(fēng)險(xiǎn)的最小化而不考慮企業(yè)效益的最大化，通過期貨上相反對沖，把企業(yè)的凈庫存消減為零就認(rèn)為達(dá)到了套期保值的目的。但是，市場風(fēng)險(xiǎn)為零，并不是意味著企業(yè)沒有虧損，因?yàn)樵谌粘５慕?jīng)營活動中，企業(yè)的運(yùn)行是需要一個很高的成本的。對于糧食企業(yè)來講，無論市場怎么波動，都必須保證一個最低的糧食經(jīng)營的規(guī)模，企業(yè)才有可能生存下去。換句話說，無論玉米價(jià)格是漲是跌，我們都要收糧，而且必須保證一定的量，我們不可能通過把所有的員工通過“放大假”的形式來規(guī)避市場的風(fēng)險(xiǎn)。因此，對于每個企業(yè)來講，在日常經(jīng)營過程中，必須保持一個基準(zhǔn)的庫存才能保證企業(yè)的效益和維持企業(yè)的正常運(yùn)行。 ? 理論上，保證企業(yè)效益最大化的理論庫存如以下圖示：其中實(shí)線為價(jià)格曲線，而虛線為企業(yè)的實(shí)際庫存曲線，柱狀線是保證企業(yè)效益最大化的理論庫存。圖中A點(diǎn)是價(jià)格最低的時(shí)點(diǎn)， B點(diǎn)價(jià)格最高的時(shí)點(diǎn)，從理論上講，當(dāng)價(jià)格最低的 A點(diǎn)的時(shí)候，我們應(yīng)該建立庫存，而且要把庫存最大化；而當(dāng)價(jià)格最高的 B點(diǎn)的時(shí)候，我們應(yīng)該消減庫存，而且要把庫存最小化，甚至為零。 ? ? 但實(shí)際的操作中我們肯定做不到以上兩點(diǎn)，因?yàn)樵谑召徠陂g，受采購環(huán)節(jié)的農(nóng)民惜售、資金緊張、庫容和烘干能力等限制，我們不可能在價(jià)格最低的時(shí)候馬上快速地把庫存做到最大。在銷售季節(jié)時(shí)也同樣如此，即使價(jià)格下跌，我們也不可能馬上把所有的糧食全部賣光，因?yàn)椋阂皇乾F(xiàn)貨市場不具備這么大的流動性，同時(shí)我們也要保持一個正常的庫存來保證我們的貿(mào)易流不能中斷，貿(mào)易伙伴不會流失。 ? 第一時(shí)期： ? 庫存建立初期（ A點(diǎn) —E點(diǎn)）： ? 現(xiàn)貨開始收購，期貨開始逐步尋低買進(jìn)，建立期貨上的虛擬庫存，兩者之和達(dá)到年度計(jì)劃要求的基準(zhǔn)庫存（這個基準(zhǔn)庫存是保證集團(tuán)全年效益的基準(zhǔn)量）。 ? 第二時(shí)期： ? 庫存穩(wěn)固期（從E點(diǎn) — B點(diǎn)）： ? 現(xiàn)貨繼續(xù)收購，期貨多單按照現(xiàn)貨收購進(jìn)度逐漸平倉。這樣既可以維持總庫存（現(xiàn)貨庫存 +期貨上的虛擬庫存）不變，同時(shí)可以享受價(jià)格漲價(jià)帶來的收益。 ? 第三時(shí)期： ? 庫存對沖期（ B點(diǎn)）： ? 現(xiàn)貨開始賣出，期貨多單全部平倉，同時(shí)按照實(shí)際的現(xiàn)貨庫存量做空期貨，這樣把我集團(tuán)的總庫存（現(xiàn)貨庫存 +期貨上的虛擬庫存）快速消減為零，完全封閉價(jià)格可能的下跌造成的風(fēng)險(xiǎn)。 ? 第四時(shí)期： ? 庫存消減期（ B點(diǎn) — F點(diǎn)）： ? 現(xiàn)貨繼續(xù)賣出，期貨空單按照銷售進(jìn)度陸續(xù)平倉，直至到達(dá)最低庫存量（這個最低庫存量是為了保證一些長期合作的貿(mào)易伙伴的長單預(yù)留量）。這樣，在期貨空頭的保護(hù)之下，我們可以在現(xiàn)貨市場上按照一個低于市場的價(jià)格快速銷售現(xiàn)貨，擠壓競爭對手，搶占市場份額。 ? 第五時(shí)期： ? 庫存滅失期（ F點(diǎn) — C點(diǎn)） ? 現(xiàn)貨長單全部賣出，期貨空頭全部平倉。 ?該模型的優(yōu)點(diǎn)是： ?（ 1）快速建立大規(guī)模庫存，彌補(bǔ)收購環(huán)節(jié)的不足，爭取規(guī)模效益的最大化。 ?（ 2）在價(jià)格高點(diǎn)，快速消減庫存，彌補(bǔ)現(xiàn)貨市場的流動性不足的確定，鎖定銷售利潤，規(guī)避下跌風(fēng)險(xiǎn)。 三、套期保值的成本測算 從市場價(jià)格研究的角度去看，無論是從事大宗 性糧食生產(chǎn)和貿(mào)易，還是從事在農(nóng)產(chǎn)品期貨市場上 的投機(jī)活動，風(fēng)險(xiǎn)都不會小。原因有兩個：一是價(jià) 格影響因素比較復(fù)雜。試圖全面掌握單一市場的單 個品種的價(jià)格影響因素是極其復(fù)雜的，這些對未來 價(jià)格走向判斷的難度的增加給我們在現(xiàn)貨市場和期 貨市場的操作帶來了風(fēng)險(xiǎn)。第二是如果把現(xiàn)貨生產(chǎn) 和貿(mào)易與期貨交易完全割裂的話，那么操作者就會 在兩個市場上同時(shí)喪失風(fēng)險(xiǎn)約束的機(jī)制。 玉米套期保值的成本測算 ? ? 套保利潤空間等于期貨價(jià)格 現(xiàn)貨價(jià)格 運(yùn)輸交割費(fèi)用。由于在一般情況下，運(yùn)輸交割費(fèi)用變化不大，可