【正文】 性?！　。?）33個(gè)基金在2000年11月1日－2001年3月31日期間內(nèi)月原始收益的雙向表結(jié)果表明：2000年11月－2000年12月和2001年2月－2001年3月表現(xiàn)出較為明顯的反轉(zhuǎn)，2000年12月－2001年1月和2001年1月－2001年2月大致呈現(xiàn)輸贏各半的現(xiàn)象?！　?3個(gè)基金在2000年11月1日－2001年3月31日期間內(nèi)月風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益的雙向表結(jié)果表明：2000年11月－2000年12月、2000年12月－2001年1月和2001年1月－2001年2月大致呈現(xiàn)輸贏各半的現(xiàn)象，2001年2月－2001年3月表現(xiàn)出較明顯的持續(xù)性特征?！　。?）OLS回歸分析結(jié)果：我們可以用OLS回歸方法來驗(yàn)證以上結(jié)果?！　”?中，2000年11月－2000年12月月原始收益表現(xiàn)出較為明顯的反轉(zhuǎn)，2000年12月－2001年1月和2001年2月－2001年3月b的p檢驗(yàn)值不顯著，2001年1月－2001年2月的月原始收益表現(xiàn)出一定的持續(xù)性?！　”?中，2000年11月－2000年12月和2000年12月－2001年1月b的p檢驗(yàn)值不顯著，2001年1月－2001年2月和2001年2月－2001年3月的月風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益都表現(xiàn)出明顯的持續(xù)性。　　將雙向表與OLS回歸結(jié)果結(jié)合起來還是可以得出一些結(jié)論的。而14個(gè)基金在1999年9月1日－2001年3月31日期間內(nèi)的季度原始收益和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益不具有持續(xù)性這一特征也是較明顯的。本文的研究結(jié)果則表明我國基金的業(yè)績?cè)诙唐趦?nèi)不具有持續(xù)性。本文第一部分采用的傳統(tǒng)評(píng)估方法大多使用標(biāo)準(zhǔn)方差或β值來衡量風(fēng)險(xiǎn)，而目前世界上越來越多的金融機(jī)構(gòu)和投資者使用一種全新的金融風(fēng)險(xiǎn)度量和管理體系－－Var風(fēng)險(xiǎn)管理體系。作為一種風(fēng)險(xiǎn)管理的方法，Var首先是一種運(yùn)用標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)計(jì)技術(shù)估計(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)的方法?！　”菊n題在國內(nèi)首次將Var的RAROC方法用于基金業(yè)績的評(píng)估。我們以上海證券交易所最近兩年（1999年第二季度－2000年第四季度）每季度公布的基金股票持倉結(jié)構(gòu)為樣本，并假定：（1）基金所公布的股票持倉結(jié)構(gòu)每季度不變；（2）股票收益率符合正態(tài)公布。采取間隔十天以便于作為基金內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制的參考指標(biāo)，采取間隔為一個(gè)季度可以作為外界對(duì)基金每季度的風(fēng)險(xiǎn)度量，從而對(duì)基金業(yè)績及風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)定，并對(duì)其在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整前后的業(yè)績排名次序進(jìn)行對(duì)比。根據(jù)現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論，RAROC可以被認(rèn)為是業(yè)務(wù)部門（包括放款）的一種Sharpe比率，其分子是未來一段時(shí)期（下一年）或過去一段時(shí)期（上一年）調(diào)整后收入的某種度量；分母是作為那種活動(dòng)的結(jié)果的未預(yù)料到的損失或在險(xiǎn)價(jià)值（VAR）的度量。　　從計(jì)算結(jié)果看，在引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)前后基金業(yè)績排名有了比較大的變化，以2000年第四季度為例：基金業(yè)績按收益率排名為：基金金鼎（1），漢博（2）裕元（3），漢盛（4），金元（5），漢興（6），金泰（7），景陽（8），安順（9），安信（10），裕陽（11），金鑫（12），漢鼎（13），興華（14），泰和（15），興和（16）?！　⊥ㄟ^對(duì)比分析，我們可以得出以下結(jié)論：　　1。這主要是因?yàn)榍罢咧豢紤]了收益而未考慮風(fēng)險(xiǎn)。雖然泰和基金的這個(gè)季度的收益并不高，但它通過分散投資，有效地降低了可能的風(fēng)險(xiǎn)。而如何使自己所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)最小也是考核基金業(yè)績的一個(gè)重要指標(biāo)，所以引進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的RAROC就綜合考慮了這兩方面的因素，從總體上對(duì)基金的經(jīng)營能力做出了評(píng)價(jià)，從而比傳統(tǒng)評(píng)價(jià)方法更為準(zhǔn)確。各個(gè)基金的VAR值即使在同一時(shí)段內(nèi)，也存在較大的差異。通過對(duì)基金季度VAR值的計(jì)算，也不難看出不同的基金對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好程度是不一樣的，這顯示出各基金不同的管理風(fēng)格。而且，基金漢盛和基金漢興同屬于富國基金管理有限公司基金，裕陽和基金裕陽同屬于博時(shí)基金管理有限公司，這顯然反映了兩家基金管理公司操作風(fēng)格上的某種共性。在對(duì)VAR值的研究中我們應(yīng)該同時(shí)考慮到中國股票市場的特色。但由于基金對(duì)于股價(jià)存在一定程度的操控性，因此基金實(shí)際上并不承擔(dān)如此之大的風(fēng)險(xiǎn)。與國外的投資機(jī)構(gòu)相比，我國的基金VAR值還是偏大的，產(chǎn)生這種情況的主要原因是因?yàn)槲覈鹚值墓善边^于集中，沒有很好的做到分散投資?！蹲C券投資基金管理暫行辦法》規(guī)定：″1個(gè)基金投資于股票、債券的比例，不得低于該基金資產(chǎn)總值的80％；1個(gè)基金投資于國家債券的比例，不得低于該基金資產(chǎn)凈值的20％″。這也從另一個(gè)側(cè)面反應(yīng)出我國證券市場的不成熟和有待改進(jìn)。同時(shí)，隨著開放式基金即將推出，引進(jìn)Var的風(fēng)險(xiǎn)管理方法，一方面可以作為基金內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制，以對(duì)廣大投資者負(fù)責(zé)，另一方面也可以作為廣大投資者投資基金的參考依據(jù)。　　基金投資組合公告與中國證券市場半強(qiáng)式有效性檢驗(yàn)　　證券投資基金作為證券市場的主要機(jī)構(gòu)投資者，其信息披露的完整性、準(zhǔn)確性、及時(shí)性和投資運(yùn)作的規(guī)范性將會(huì)對(duì)我國證券市場的有效性產(chǎn)生重要的影響，在基金投資組合公告前后，基金投資組合中的重倉股票股價(jià)通常會(huì)發(fā)生異常波動(dòng)，從而導(dǎo)致股票投資者獲得不同程度的超常收益率?！　”疚目疾斓氖录腔鸸蓟鹜顿Y組合（利好假設(shè)），考察對(duì)象是事件發(fā)生前后，基金投資組合中的重倉股票股價(jià)的異常波動(dòng)，從而導(dǎo)致的超常收益率。事件考察期：以2001年1月19日，各家基金第一季度基金投資組合公告披露為基點(diǎn)前后20天（2000年12月22日－2001年3月2日）?！　膶?shí)證檢驗(yàn)結(jié)果來看（如下圖），在基金公布投資組合公告前后，累積超常收益率基本呈下降的趨勢，沒有出現(xiàn)我們預(yù)期的正超常收益率的情況，表明信息公布前市場價(jià)格對(duì)信息的反　　應(yīng)是過度的，半強(qiáng)式市場有效性是不成立的?！　∫话闱闆r下，每個(gè)季度的基金投資組合公告都要到該季度末的兩周之后才會(huì)公布，這就造成了信息披露與我們獲得的交易數(shù)據(jù)之間的異步性，使得實(shí)際信息披露時(shí)，基金投資組合已經(jīng)出現(xiàn)了較大程度的變化，造成市場價(jià)格波動(dòng)與基金投資組合變動(dòng)的不一致；而市場投資者對(duì)基金的認(rèn)知也基于這樣的判斷，基金拋售行為加上市場普遍的這種非理性的預(yù)期，導(dǎo)致被公布的基金重倉股票價(jià)格出現(xiàn)普遍的較大程度的下跌，因而導(dǎo)致了負(fù)的超常收益率現(xiàn)象的出現(xiàn)。百花還沒有齊放卻看到中國經(jīng)濟(jì)已達(dá)到了峰頂中國真正的投資力量“莊家”早就在01年開始就被全面清肅掉了，剩下這些稚嫩的基金經(jīng)理和經(jīng)驗(yàn)并不豐富的新機(jī)構(gòu)根本就沒有為改變自己命運(yùn)發(fā)動(dòng)牛市的能力?？渴茬廴ジ慊钸@個(gè)股市??？得耐心的等待經(jīng)歷了大熊市成長起來的機(jī)構(gòu)新精英們的出現(xiàn)。如果中國有眾多的衍生金融工具，你將成為大時(shí)代的贏家，只可惜我們只能成為時(shí)代的看客和慘敗者。 價(jià)值觀念已經(jīng)變得很混亂了。市盈率？完全沒有一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。中小企業(yè)板的啟動(dòng)是一個(gè)里程碑，主要意義在于有希望發(fā)展出真正的有發(fā)展前景的民營企業(yè)。周期性的投資，事實(shí)上就是投機(jī)的本質(zhì)。盡管“著陸”還未真正開始不能否認(rèn)的是，A股整體上還遠(yuǎn)較H股昂貴，持續(xù)下跌的H股市場對(duì)A股肯定是不利的?！　‘?dāng)然這并不表示，股市在這段期間不會(huì)出現(xiàn)明顯的反彈。但投資者對(duì)這種反彈要抱非常慎重的態(tài)度?！灸陥?bào)話題】惡意虧損等同公開搶劫！去年年報(bào)盡管虧損企業(yè)數(shù)目、虧損率及虧損金額均同比出現(xiàn)下降，但上市公司的虧損企業(yè)中也出現(xiàn)了不少新特點(diǎn)，尤為引人關(guān)注的是，有的企業(yè)是故意虧損，甚至是惡意虧損。如名列“虧損榜”第一名的海南航空、第三名的*ST東信和第五名大*ST萬鴻，就都屬于這種類型。有了這14億“打底”，往后的日子就好過了。在虧損1億元以上的上市公司中，一批近年增發(fā)的公司赫然在目：，等等。企業(yè)經(jīng)營有風(fēng)險(xiǎn)，可一虧就是幾個(gè)億、每股虧上幾元，決不是經(jīng)營性虧損，這種虧損絕對(duì)是蓄謀已久，是公開欺詐公開搶劫！22 / 22