【正文】 從 1978年到 20xx年，我國的實際 GDP增長了 ，零 售物價指數(shù)上漲了 。 ? 西方貨幣需求理論無法加以解釋。此解釋也不通，現(xiàn)在的結(jié)算效率絕對比 1978年要高。 （ 1）貨幣交易域的變化或經(jīng)濟(jì)貨幣化對貨幣需求的影響。顯然，市場經(jīng)濟(jì)越發(fā)展，貨幣交易域的范圍越大。 ? 之所出現(xiàn)以 GDP測算 V2下降，本質(zhì)是因為轉(zhuǎn)軌時期，貨幣交易域的擴(kuò)大， AT/GDP的比例上升，即經(jīng)濟(jì)貨幣化程度在深化。 ? 在計劃經(jīng)濟(jì)下，財政存款和企業(yè)存款間的直接劃撥不創(chuàng)造存款，也就不創(chuàng)造貨幣，但隨著個人居民國民收入比例的提高，尤其是改革開放以來，民營資本的膨脹，個人居民存款通過銀行中介到企業(yè)存款的轉(zhuǎn)換過程就創(chuàng)造了存款，也就創(chuàng)造了貨幣。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 60 （續(xù)） （ 3）產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)對貨幣需求的影響。轉(zhuǎn)軌時期，我國的產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)由國家壟斷逐步向市場自由競爭的方向改革，企業(yè)的數(shù)量增大，行業(yè)的進(jìn)入門檻逐漸降低，使得產(chǎn)業(yè)集中度呈下降趨勢，則對貨幣需求增強(qiáng)。 ? 信用卡、轉(zhuǎn)賬結(jié)算技術(shù) ? 貨幣市場基金降低了對活期存款的需求。 ? 人們總是根據(jù)過去的經(jīng)驗對未來進(jìn)行預(yù)測。比如我國過去的釘住美元固定匯率制度，人們預(yù)期政府會改變匯率決定制度，并且人民幣會不斷升值，則這種預(yù)期會使得人們對人民幣的貨幣需求增加。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 62 響分析 （一）背景故事 ? 據(jù)統(tǒng)計資料顯示， 1990年 ，我國外匯儲備余額為，首次突破 100億美元大關(guān)。 20xx年底 ，我國外匯儲備余額突破萬億美元大關(guān)。這一趨勢由圖所示： 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 63 響分析（續(xù)） 0100020xx300040005000600070001985 1990 1995 20xx 20xx專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 64 響分析（續(xù)） ? 問題 ： （ 1）我國外匯儲備高增長的機(jī)理是什么？ （ 2）持續(xù)的外匯儲備高增長又會給我國貨幣供給產(chǎn)生怎樣的影響？ （ 3）這個問題如何解決，即政策建議？ 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 65 響分析（續(xù)） （一）新的外匯儲備觀推動我國外匯儲備高增長。 ? 97年亞洲金融危機(jī)告誡：在金融全球化的背景下，任何一國的外匯儲備都可能無法抵御強(qiáng)大的國際投機(jī)資本的攻擊。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 66 響分析（續(xù)） （二）現(xiàn)行外匯體制是我國外匯儲備高增長的制度基礎(chǔ)。 （ 2）結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸限額管理：我國外匯儲備高增長的制度基礎(chǔ)之二。 ? 外匯儲備的增長機(jī)制：國際收支順差 → 中資企業(yè)外匯凈收入 → 在結(jié)售匯制下，中資企業(yè)賣出大部分外匯 → 外匯銀行外匯凈買入 → 外匯銀行賣出外匯 → 中央銀行買入外匯 → 外匯儲備增加。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 68 響分析（續(xù)） ? 從上表可以發(fā)現(xiàn)， 20xx年以來國際資本流入加速了我國外匯儲備的高增長。 （ 2）亞洲金融危機(jī)之后進(jìn)行恢復(fù)性流入。 （ 4）近年，股市、樓市等資產(chǎn)價格上漲迅猛。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 70 響分析（續(xù)） 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 71 響分析（續(xù)） ? 自 1994年外匯體制改革以來，我國中央銀行基礎(chǔ)貨幣投放的結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了根本性變化，外匯占款成為基礎(chǔ)貨幣投放的主渠道。外匯占款對我國基礎(chǔ)貨幣進(jìn)而貨幣供給造成的壓力由此可見一斑。應(yīng)該以國際資本流動監(jiān)管作為抵御金融危機(jī)的工具，而減輕對以外匯儲備作為抵御金融風(fēng)險的依賴。 （ 3）建立外匯平準(zhǔn)基金制度。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 73 論我國貨幣政策中介目標(biāo)的選擇 （一）背景與資料 20世紀(jì) 40年代至 90年代中期，美國貨幣政策中介目標(biāo) 選擇可以分為四個階段 : 階段一： 1942~1951年，采取釘住利率 ? 美國 1941年加入二戰(zhàn)，政府支出和債務(wù)增加。 ? 直到朝鮮戰(zhàn)爭爆發(fā)，艾森豪威爾總統(tǒng)上臺。具體指標(biāo)為： 自有儲備（ FR） =超額儲備（ ER） — 貼現(xiàn)貸款（ DL） ? 當(dāng) FR下降時，意味著貨幣市場狀況收緊，美聯(lián)儲應(yīng)該 進(jìn)入公開市場購證券。 ? 1970年，美聯(lián)儲宣告以貨幣總量作為貨幣政策中介目標(biāo)。期間，同時實施了兩套目標(biāo)區(qū)間：貨幣總量增長率區(qū)間和利率目標(biāo)區(qū)間。 1974年底，美國經(jīng)濟(jì)遇到空前的經(jīng)濟(jì)緊縮。交易部則進(jìn)行公開市場賣出證券，防止利率下降。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 76 論我國貨幣政策中介目標(biāo)的選擇（續(xù)） 階段四：由側(cè)重貨幣總量向利率回歸。其理由是： 20世紀(jì) 70年代以來，美國人投資方式的改變，使得社會上充滿了大量的流動資金，而這些資金不能、也很難被包括在貨幣供應(yīng)量之內(nèi)，因此，如果繼續(xù)使用貨幣供應(yīng)量作為判斷，指導(dǎo)經(jīng)濟(jì)增長的準(zhǔn)則，就會出現(xiàn)失誤。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 77 論我國貨幣政策中介目標(biāo)的選擇（續(xù)） （二）所得啟示 （ 1）貨幣政策中介目標(biāo)的選擇不是一成不變的，應(yīng)該 依據(jù)某一時期特定的經(jīng)濟(jì)、政治狀況，同時根據(jù)特定經(jīng) 濟(jì)、政治狀況的變化而變化。 （ 3）貨幣政策中介目標(biāo)的選擇必須考慮經(jīng)濟(jì)制度和金 融制度的差異。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 78 論我國貨幣政策中介目標(biāo)的選擇（續(xù)） （三）我國貨幣政策中價目標(biāo)選擇 （ 1）利率作為貨幣政策中介目標(biāo)的有效性分析 ? 觀點(diǎn) —— 當(dāng)前階段和條件下 不適宜。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 79 論我國貨幣政策中介目標(biāo)的選擇（續(xù)） ? 我國尚未完全建成現(xiàn)代企業(yè)制度 ,造成企業(yè)尤其是國有企業(yè)投資軟約束 ,對資金需求的利率缺乏彈性 ,銀行對資金供給的利率彈性也不大。由此可見 ,目前我國還不適宜將利率作為貨幣政策的中介目標(biāo)。從 20xx年 10月 29日至20xx年 9月 15日， 5次加息未能平抑我國宏觀經(jīng)濟(jì)過熱局面。 ? 在金融發(fā)展過程中貨幣供應(yīng)量的可測性問題日益突出。 ? 基礎(chǔ)貨幣投放的內(nèi)生性增強(qiáng)。（其中，支持農(nóng)業(yè)和區(qū)域平衡發(fā)展的再貸款也 受內(nèi)生影響較重） ? 貨幣流通速度不規(guī)則下降 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 81 論我國貨幣政策中介目標(biāo)的選擇（續(xù)） （ 3）通貨膨脹目標(biāo)區(qū)作為貨幣政策中介目標(biāo)的有效性分析 觀點(diǎn)：未來發(fā)展的方向。 —— 如果通貨膨脹預(yù)測結(jié)果高于目標(biāo)或目標(biāo)區(qū)上限；采取抑制性貨幣供給調(diào)整； —— 如果通貨膨脹預(yù)測結(jié)果低于目標(biāo)或目標(biāo)區(qū)下限，采取松動性貨幣供給調(diào)整； —— 如果通貨膨脹預(yù)測結(jié)果在目標(biāo)區(qū)范圍內(nèi)或非常接近目標(biāo)，貨幣政策傾向則可以保持不變。 ? 通貨膨脹目標(biāo)制增加了政策的透明度和中央銀行的信譽(yù)。 專題一：貨幣理論基礎(chǔ)、拓展及應(yīng)用 83 論我國貨幣政策中介目標(biāo)的選擇（續(xù)） ? 關(guān)于我國貨幣政策中介目標(biāo)選擇的學(xué)者觀點(diǎn)。 ? 我們的觀點(diǎn) ：（ 1）在利率市場化和金融市場基礎(chǔ)制度建立和完善前，利率不適合作為貨幣政策中介目標(biāo)。（ 3）通貨膨脹目標(biāo)制是未來的發(fā)展方