【正文】 理財(cái)》第一章,98,現(xiàn)值：?jiǎn)纹诘睦?當(dāng)利率為5%時(shí)，如果一年年末你可以得到10,000美元，則該投資以今天美元價(jià)值計(jì)算值9,523.81美元。第四年年末的本利和應(yīng)為多少? F4 = P?(1+i)4 = 1,000?(1+5%)4 = 1,215.51元 表1 一次支付終值系數(shù)表：(F/P,i,n)= (1+i)n 利率i 期數(shù) 4% 5% 6% 1 1.0400 1.0500 1.0600 2 1.0816 1.1025 1.1236 3 1.1249 1.1576 1.1910 4 1.1699 1.2155 1.2625 5 1.2167 1.2763 1.3382 由表1中查得(F/P,5%,4)=1.2155，代入上式可得：,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,102,[例2] 如果你有多余現(xiàn)金，可以購(gòu)買(mǎi)四年到期一次償還1,215.5元的低風(fēng)險(xiǎn)有價(jià)證券,假設(shè)目前四年期同等風(fēng)險(xiǎn)的有價(jià)證券提供5%的利率。你愿意花多少錢(qián)購(gòu)買(mǎi)這一有價(jià)證券？ 答：P = F4? =F4?(P/F,5%,4) = 1,215.5?0.8227 = 1,000元,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,103,例：?jiǎn)纹趩?wèn)題,某公司考慮出售一塊地產(chǎn)。如若為15%，則40年后財(cái)富只有2500萬(wàn)元左右。1926年到1999年期間 公司股票收益平均高出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益 9.2% = 13.0% – 3.8% 小公司股票收益平均高出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益 13.9% = 17.7% – 3.8% 長(zhǎng)期公司債券收益平均高出無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益 2.3% = 6.1% – 3.8%,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,136,風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)權(quán)衡,年均收益率,小公司股票,大公司股票,長(zhǎng)期國(guó)債,美國(guó)國(guó)庫(kù)券,年均收益率標(biāo)準(zhǔn)差,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,137,1926年1999年收益率的波動(dòng)情況,普通股 長(zhǎng)期國(guó)債 美國(guó)國(guó)庫(kù)券,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,138,例：傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的缺陷,現(xiàn)有$10萬(wàn)，面對(duì)兩個(gè)投資A和B，期限一個(gè)月，可能的結(jié)果如下,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,139,風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo),2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,140,分析,根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)差和標(biāo)準(zhǔn)差系數(shù)，項(xiàng)目A的風(fēng)險(xiǎn)要小于項(xiàng)目B 根據(jù)VaR，兩者風(fēng)險(xiǎn)相同 但從直觀上看，項(xiàng)目A風(fēng)險(xiǎn)更小 問(wèn)題： 期望值：為相同決策重復(fù)大量次后所能觀察到的結(jié)果 標(biāo)準(zhǔn)差：波動(dòng)并不是對(duì)稱的，正偏和負(fù)偏的機(jī)會(huì)不相等,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,141,新的風(fēng)險(xiǎn)度量指標(biāo),基準(zhǔn)值X*：預(yù)期平均值或平衡點(diǎn)，即用于評(píng)判決策結(jié)果好壞的標(biāo)準(zhǔn)，如盈虧平衡點(diǎn)或期望收益 有利結(jié)果——正偏（Upside），優(yōu)于基準(zhǔn)的結(jié)果，即樂(lè)觀值Max(0,XX*) 不利結(jié)果——負(fù)偏（Downside），劣于基準(zhǔn)的結(jié)果，即后悔值Max(0,X*X) 《風(fēng)險(xiǎn)規(guī)則》，中國(guó)人民大學(xué)出版社，2000年7月,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,142,例1風(fēng)險(xiǎn)的重新定義,以$10萬(wàn)為基準(zhǔn)，即盈虧平衡點(diǎn) 后悔值表示可能的虧損（不計(jì)資金成本），可能后悔值分別是0、2和6 項(xiàng)目A的期望后悔值為0.8 項(xiàng)目B的期望后悔值為2.2 樂(lè)觀值表示可能的回報(bào)（不計(jì)資金成本），可能樂(lè)觀值分別是0和0 項(xiàng)目A的期望樂(lè)觀值分別為1.6 項(xiàng)目B的期望樂(lè)觀值為0.2,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,143,A項(xiàng)目,B項(xiàng)目,0.8 (12,2,0),0.1 (8,0,2),0.1 (4,0,8),10,10,0.1 (12,2,0),0.8 (8,0,2),0.1 (4,0,8),概率，（結(jié)果，樂(lè)觀值，后悔值）,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,144,新定義的積極意義,一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)決策可以分解為兩項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)決策的組合 負(fù)偏部分，這是真正的風(fēng)險(xiǎn)所在，即希望回避的，其大小由后悔值表示 正偏部分，它代表決策者希望得到的結(jié)果，其大小由樂(lè)觀值表示 正是由于正偏部分可能收益的存在，使得決策者愿意承擔(dān)負(fù)偏部分的可能損失 樂(lè)觀值總是與后悔值相伴的，正確的風(fēng)險(xiǎn)管理既要看到潛在正偏的吸引力，又要關(guān)注負(fù)偏可能帶來(lái)的后悔值,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,145,=,+,正偏,負(fù)偏,價(jià)格,損益,買(mǎi)入價(jià),風(fēng)險(xiǎn)的分解,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,146,未來(lái)不確定性的層次,休. 考斯尼等，《不確定性管理》，《哈佛商業(yè)評(píng)論》精粹譯叢，第二輯，中國(guó)人民大學(xué)出版社，2000年6月 第一層次：前景清晰明確 第二層次：有幾種可能的前景 第三層次：有一定變化范圍的前景 第四層次：前景不明,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,147, Systematic Risk。 Nonsystematic Risk。 Unique Risk 可分散的風(fēng)險(xiǎn)：非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；企業(yè)特定風(fēng)險(xiǎn)；特有風(fēng)險(xiǎn),n,?,在大型投資組合中，方差項(xiàng)能夠得到有效的分散，但是協(xié)相關(guān)項(xiàng)不能。,Portfolio risk 組合風(fēng)險(xiǎn),2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,158,多元化與固守主業(yè),多元化（海爾、春蘭、熊貓等） 固守主業(yè) 小天鵝：以洗為主 格蘭仕：把雞蛋全部放在微波爐里 寶潔：在廁所里鬧革命，只做衛(wèi)生間里的產(chǎn)品,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,159,多角化的可能結(jié)果,東方不亮西方亮 補(bǔ)了東墻漏西墻 諾基亞：主流產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)品多元化 產(chǎn)業(yè)專業(yè)化 產(chǎn)品多元化,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,160,原則2：風(fēng)險(xiǎn)與期望收益率成正比,人們厭惡風(fēng)險(xiǎn)：承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)要求得到相應(yīng)補(bǔ)償，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的權(quán)衡 承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（不含非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)）要求得到相應(yīng)的補(bǔ)償 期望（必要）報(bào)酬率：投資者預(yù)期或能夠接受的最低報(bào)酬率，與風(fēng)險(xiǎn)成正比 給定期望收益率，風(fēng)險(xiǎn)越小越好 給定風(fēng)險(xiǎn)，期望收益率越大越好,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,161,市場(chǎng)承認(rèn)的是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)分散化消除 持有分散化組合的投資者相對(duì)于不分散化投資者具有優(yōu)勢(shì)，他們要求較低的回報(bào)率，且處于較有利的競(jìng)爭(zhēng)地位 市場(chǎng)相信強(qiáng)者，因此定價(jià)的結(jié)果將只對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行補(bǔ)償 結(jié)論：必要報(bào)酬率（風(fēng)險(xiǎn)溢酬）只與系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)成正比，與非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān) 問(wèn)題：非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)緊要？,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,162,原則3：避險(xiǎn)和趨險(xiǎn)相結(jié)合,想要得到高的收益率，就必須承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn) 不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)就不可能得到高的回報(bào) 承擔(dān)了風(fēng)險(xiǎn)不一定就能得到高的回報(bào) 避險(xiǎn)——風(fēng)險(xiǎn)管理（利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)） 趨險(xiǎn)——承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)（經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)） 一個(gè)好男人至少每天要賭一次，否則好運(yùn)擦肩而過(guò)卻渾然不知,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,163,杠桿原則——善用杠桿,杠桿——利用固定支付創(chuàng)造更高收益的機(jī)制（支出確定性與收益不確定性） 支配資產(chǎn)比擁有資產(chǎn)更重要 杠桿是雙刃劍——預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,164,財(cái)務(wù)杠桿(financial leverage),以固定財(cái)務(wù)費(fèi)用獲得不固定EAT的機(jī)制(用他人的錢(qián)取代自己的錢(qián)） 反映融資決策所致的使用固定財(cái)務(wù)費(fèi)用程度 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的度量,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,165,經(jīng)營(yíng)杠桿(operating leverage),以固定成本獲得不固定EBIT的機(jī)制（用機(jī)器取代計(jì)時(shí)人工） 反映投資決策所致的使用固定成本程度 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的度量 經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿是“兄弟”,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,166,啟示,支配資產(chǎn)比擁有資產(chǎn)更重要 財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營(yíng)杠桿分別反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 杠桿是雙刃劍——必要收益率與風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,167,現(xiàn)金原則,現(xiàn)金是企業(yè)的血液 任何其他的東西都無(wú)法替代現(xiàn)金 為何需要資本的理由：需要資產(chǎn) 為何需要資產(chǎn)：需要實(shí)現(xiàn)銷售 為何需要銷售：需要得到現(xiàn)金收益 為何需要現(xiàn)金收益： 回報(bào)所有者 建立資本基礎(chǔ)：新增權(quán)益資本及債務(wù)資本,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,168,銷售額 1000元,創(chuàng)始資本 借入:500元 權(quán)益:500元,資產(chǎn): 1000元,凈利潤(rùn): 100元,新借入資本 50元,凈利潤(rùn)率= 10%,留存 50元,股利50元,留存比率: =50%,資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=1,負(fù)債與權(quán)益比=1,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,169,現(xiàn)金不等于會(huì)計(jì)利潤(rùn),營(yíng)業(yè)性支出與資本支出 營(yíng)業(yè)性支出（只在當(dāng)期產(chǎn)生收益的費(fèi)用）：當(dāng)期扣除 資本性支出（多期產(chǎn)生收益的費(fèi)用）：各期攤提——Ramp。P 500公司（美國(guó)最大的500家公司）市值與帳面價(jià)值比（M/B）從80年代初的1左右持續(xù)增長(zhǎng)到2000年的6倍以上 另一項(xiàng)可比的指標(biāo)TobinQ則超過(guò)3,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,176,無(wú)形資產(chǎn)的作用,美國(guó)非金融公司研發(fā)占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重，從8089年的平均2.2%，上升到9097年的平均2.9% 有形資產(chǎn)投資比重從14.1%下降到12.6% Samp。在過(guò)去的幾年中，它已經(jīng)花了120多億美元用于購(gòu)買(mǎi)一些著名的汽車(chē)品牌，這些投資沒(méi)有涉及工廠和設(shè)備的購(gòu)買(mǎi) 結(jié)論：福特正在不斷出售可以觸及的東西，并不斷買(mǎi)入僅僅存在于消費(fèi)者思想中的東西,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,181,思科的售后支持系統(tǒng),產(chǎn)品售后支持是思科快速成長(zhǎng)后面對(duì)的第一個(gè)瓶頸 客戶需要持續(xù)的技術(shù)支持 有經(jīng)驗(yàn)的工程師短缺 被大量瑣碎的問(wèn)題纏繞 建立在線軟件與指導(dǎo)計(jì)劃：“自我膨脹的知識(shí)氣球”：利用網(wǎng)絡(luò)，不僅讓顧客從網(wǎng)上得到有關(guān)信息，而且與思科及其他客戶共享經(jīng)驗(yàn) 三年節(jié)約成本15億美元，等于98年凈利潤(rùn),2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,182,例：智力資本的構(gòu)成,市場(chǎng)資產(chǎn)：品牌、銷售網(wǎng)絡(luò)、長(zhǎng)期客戶、專營(yíng)合同 知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)：商業(yè)秘密、專利、商標(biāo) 人才資產(chǎn)：專業(yè)資格、教育程度、與業(yè)務(wù)有關(guān)的能力和知識(shí) 基礎(chǔ)結(jié)構(gòu)資產(chǎn)：公司文化、管理過(guò)程、信息技術(shù)系統(tǒng)、金融關(guān)系,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,183,市場(chǎng)價(jià)值比帳面價(jià)值更重要,資本市場(chǎng)有效率——充分迅速反映所有信息 資產(chǎn)得到公平定價(jià) 例1：負(fù)債率的計(jì)算——市值還是帳面值 例2：權(quán)益價(jià)值非負(fù),2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,184,面向過(guò)去還是面向未來(lái),To know the past, one must first know the future 財(cái)務(wù)報(bào)表并不是反映歷史和客觀的事實(shí)，除了現(xiàn)金以外，許多科目都是基于對(duì)未來(lái)事件的主觀估計(jì) 應(yīng)收帳款凈值取決于對(duì)客戶未來(lái)違約的估計(jì) 固定資產(chǎn)凈值取決于使用壽命與折舊的估計(jì) 這種估計(jì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度不對(duì)稱：對(duì)可能收益的確認(rèn)要比可能損失的確認(rèn)相對(duì)保守和謹(jǐn)慎,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,185,Inprocess 研發(fā)費(fèi)用,兼并溢價(jià)的處理： 共享法（pooling method) 作為資產(chǎn)逐年攤提 購(gòu)買(mǎi)法（purchase method）作為當(dāng)期費(fèi)用 (IPRamp。D在當(dāng)年列支,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,186,IBM兼并Lotus(1995年),2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,187,開(kāi)發(fā)中軟件技術(shù)費(fèi)用如何處理,總額達(dá)18.4億美元，占兼并金額57% 作為IPRamp。 Modigliani） 定理，1958年,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,194,問(wèn)題的提出,組合理論的對(duì)偶 公司是否存在最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，即資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值是否相關(guān) 無(wú)關(guān)論——分餅派（財(cái)務(wù)守恒） 相關(guān)論——增餅派,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,195,MM定理,定理1：無(wú)所得稅時(shí)，負(fù)債與價(jià)值無(wú)關(guān) 定理2：有所得稅時(shí)，價(jià)值與負(fù)債水平成正比 VL = V U + t D 其中t D為稅盾（Tax shield）,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,196,權(quán)衡理論,負(fù)債的好處：稅盾tD 負(fù)債的壞處：財(cái)務(wù)拮據(jù)成本與代理成本C VL = V U + t D – C C的特點(diǎn)：與負(fù)債水平呈非線性關(guān)系 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)：tD與C的權(quán)衡,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,197,三、資本資產(chǎn)定價(jià)模型,Capital Asset Pricing Model (CAPM) , Sharpe，1962,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,198,問(wèn)題—如何確定金融資產(chǎn)價(jià)格,投資者面對(duì)的市場(chǎng)機(jī)會(huì) 各種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（證券） 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸機(jī)會(huì) 由定價(jià)公式，金融資產(chǎn)的價(jià)格取決于折現(xiàn)率（資金成本）k k為投資者期望報(bào)酬率（必要報(bào)酬率），即出讓資金使用權(quán)所能接受的最低報(bào)酬率 必要報(bào)酬率=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率+風(fēng)險(xiǎn)溢酬 k與投資的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)成正比（非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以分散化）,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,199,Beta——系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的度量,由于每個(gè)投資者都持有市場(chǎng)組合（只是數(shù)量不同），特定資產(chǎn)i的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以用市場(chǎng)組合為標(biāo)準(zhǔn)來(lái)度量，即相對(duì)于市場(chǎng)組合的波動(dòng)，或者說(shuō)與市場(chǎng)組合的互動(dòng)關(guān)系 Beta系數(shù)的定義 ：?jiǎn)雾?xiàng)資產(chǎn)收益率相對(duì)于市場(chǎng)組合收益率變化的敏感性 β =單項(xiàng)資產(chǎn)與市場(chǎng)組合協(xié)方差/市場(chǎng)組合的方差 =Cov(Ri ,RM ) / σ2M 由協(xié)方差的定義 β= rσi / σM,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,200,風(fēng)險(xiǎn)和期望收益的關(guān)系(CAPM),期望的市場(chǎng)收益,Expected return on an individual security: 單個(gè)股票的期望收益：,Market Risk Premium 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),This applies to individual securities held within welldiversified portfolios. 這適用于風(fēng)險(xiǎn)分散良好的組合中的單個(gè)股票。 Merton, 1973,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,219,期權(quán)的基本概念,期權(quán)為在規(guī)定時(shí)間內(nèi)、以規(guī)定的價(jià)格買(mǎi)入或賣(mài)出某種資產(chǎn)（underlying asset, 標(biāo)的資產(chǎn)）的權(quán)利 買(mǎi)權(quán)（call)——買(mǎi)入標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)利 賣(mài)權(quán)（put)——賣(mài)出標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)利 期權(quán)是做某事的權(quán)利，而不是做某事的義務(wù)，因此其價(jià)值非負(fù) 期權(quán)即選擇權(quán)（option)，不限于金融工具,2025/1/4,茅寧 《公司理財(cái)》第一章,220,影響