【正文】 速率開展；不同地區(qū)的供需情形不同）。作為經(jīng)濟中至關(guān)重要的部門，它不僅包含建筑業(yè)，還包含所有對其依賴的行業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)仍然在經(jīng)歷其自身的衰退過程中。明智的貨幣和財政政策在緩和衰退中起到重要作用，但這些政策工具不會創(chuàng)造家庭，也不能消除多余的房屋。當那一天來臨的時候，我們的年均住宅建造量將再度達到100萬棟或更多。他們將再度意識到1776年以來就一直確認的事實：美國的好日子還在前面。 如果我們的收益長期內(nèi)超過標普500的表現(xiàn)，我們就配得上自己的薪水。我們沒有辦法準確定位內(nèi)含價值。這一指標在大部分公司毫無意義。這是因為伯克希爾的內(nèi)含價值超過賬面價值的幅度不會每年大幅變化，盡管這一差異在大部分年份內(nèi)都是增加的。我們此前經(jīng)常強調(diào)我們的賬面價值表現(xiàn)在股市糟糕的日子里幾乎確定超過標普500的表現(xiàn)，在股市強勁的時候?qū)跤谥笖?shù)表現(xiàn)。去年的年報包含了一張表格列出了自我們在1965年接手伯克希爾后的42個5年期間（例如196569,196670）的業(yè)績表現(xiàn)。去年我列出了兩張表，闡明一些關(guān)鍵數(shù)據(jù)以幫助你估算我們每股的內(nèi)在價值。我們從商業(yè)本身而非保險或投資獲得的稅前收益增長18%至每股6990美元。 我們現(xiàn)在擁有的公司應(yīng)該增加他們的總收入。我們現(xiàn)在有8個子公司位列財富500強，所以還剩492個選擇。股份回購去年九月，我們宣布，伯克希爾將以最高為股票賬面價值的110%回購股份。當滿足兩個條件時，我和查理會選擇股份回購：公司擁有充裕的資金來維持日常運轉(zhuǎn)和所需的現(xiàn)金流；股票價格遠低于保守估計的公司內(nèi)在價值。 你要知道，很多CEO永遠認為他們公司的股票太便宜了。只有當回購價格低于股票內(nèi)在價值時，繼續(xù)持有的股東才不會利益受損。（摩根大通的Jamie Dimon就始終重視價格/價值因素在回購決定中的重要性。）當很多人在伯克希爾股票低于內(nèi)在價值時拋售時，我和查理心情復(fù)雜。（這就像我們一位董事曾經(jīng)說過的，這在就好比在一個水已流干的桶里，射那些已經(jīng)停止跳躍的魚。我們回購時，希望那些退出的股東能充分意識到他們所拋售的資產(chǎn)究竟價值幾何。 而且我們買得越多，買的價格越便宜，繼續(xù)持有的股東獲得的利潤將更豐厚。但是，你要知道，我們對支持股市并無興趣。在伯克希爾，財務(wù)實力毫無疑問比其他所有事情都要重要。 當伯克希爾購買一家正在回購股票的公司時，我希望出現(xiàn)兩件事情：首先，我們通常希望企業(yè)盈利在未來一段較長時期將有良好的增長；第二，我們還希望股票在相當長一段時間表現(xiàn)落后于大市。讓我們以IBM為例。但是他們的財務(wù)管理也同樣輝煌，特別是近年來改善了公司的財務(wù)靈活性。該公司明智地使用債務(wù)，幾乎全部用現(xiàn)金完成增值收購，并積極的回購自己的股票。 當然公司未來五年的盈利對我們而言尤其重要。我們今天的測驗就是：一個長期投資者，比如伯克希爾，應(yīng)該在這段時間內(nèi)期待什么呢？我們不會讓你保留懸念。讓我們做數(shù)學(xué)題。我們將擁有7%的公司股份。%。邏輯很簡單：如果你將要在未來成為某只股票的凈買方，要么直接用自己的錢購買或者間接（通過持有一家正在回購股票的公司），當股價上升時你就受害，當股價不振時你獲益。這些股東就像是看到汽油價格上漲感到高興的通勤者，僅僅因為他們的油箱里已經(jīng)裝滿了一天汽油。 但是我確實想要你了我們的個人算法。然后我讀到格雷厄姆的“聰明的投資者”第八章，這章說明了投資者如何對待股價的波動。拿起那本書是我一生中最幸運的時刻之一。 但是一個重要的輔助因素是，公司愿意拿出多少可觀的資金來購買自己的股票。保險首先看保險，伯克希爾的核心業(yè)務(wù)，這個在過去幾年推動我們發(fā)展的引擎。 這個現(xiàn)在收錢，以后付款的模式讓我們持有大量現(xiàn)金，我們稱這位“浮動”的錢，并最終向流到別人的地方。雖然個人保單來來往往，但是我們持有的浮存金相對于保費量仍然保持穩(wěn)定。下表反應(yīng)了我們的增長情況：我們的浮存金從目前的水平上可能不會再增長多少，如果還有的話。浮存金是否會出現(xiàn)一個下降，我將會補充，它將幾乎肯定以一個緩慢的形式出現(xiàn)，因此不會令我們付出大量資金。當這樣的一個利潤發(fā)生時，我們享受自由使用資金——并且更好的是，持有資金還能獲利。比如State Farm，這個迄今為止美國最大的保險公司，并且作為一個良好管理的公司，在過去11年中的8年產(chǎn)生承保虧損。正如本報告第一部分所指出的，我們經(jīng)營的業(yè)務(wù)連續(xù)九年有承保利潤，我們在這階段的收益總計達到170億美元。如果我們果我們實現(xiàn)這個目標，我們的浮存金將好過免費午餐。那么這些浮存金是如何影響內(nèi)在價值的估算呢？我們的浮存金作為一筆負債從伯克希爾的賬簿中減去，如同我們要在明天付掉，并且無法補充它。如果浮存金既是無成本的，又是長期持久的，這個負債的真正價值遠低于會計定義上的負債。 然而商譽的成本沒有體現(xiàn)真正的價值。幸運的是，在伯克希爾情況并非如此。我們的浮存金價值是其中的一個原因——一個很大的原因——這就是我們?yōu)槭裁聪嘈挪讼柕膬?nèi)在商業(yè)價值大大超過帳面價值。 在大多數(shù)年份里，包括2011年，該行業(yè)的保費收入已不足以支付索賠和費用。這一遺憾的表現(xiàn)幾乎可以肯定將繼續(xù)。讓我告訴你們一些主要的部門。 Ajit擔保的風(fēng)險沒有別的人愿意或者有資本能接納得了。最重要的是，他的思維方式在保險業(yè)中獨一無二。事實上事實上，我們在這方面比大多數(shù)大型保險公司更為保守。目前所有其他主要保險公司和再保險公司都離上漲的紅色很遠，有些人還將面臨破產(chǎn)。 這些成就使他為伯克希爾價增加了數(shù)十億美元的價值。我們另一個強力保險部門是由Tad Montross管理的General Re。 愿意離場。 他們就是無法轉(zhuǎn)身離開其競爭對手都熱切進入的業(yè)務(wù)。但是沒有其他行業(yè)的情況會比保險業(yè)更壞?！薄癆lbert,當心“，她妻子警告：”我剛剛聽到廣播說有一輛成出問題卡在了州際公路上。Tad明白保險業(yè)四條軍規(guī)，而這也反映到他的成績單上。在我們收購General Re的最初幾年，它是一個麻煩，現(xiàn)在它是一筆財富。 GEICO由Tony Nicely運營，他18歲加入公司，2011年已經(jīng)供職了50年。在他擔任CEO的18年中，%%。Tony和他的同事創(chuàng)造的的額外價值，是伯克希爾的內(nèi)在價值超過賬面價值的主要元素。 不要對賭Tony會在未來一年年的收購。除了我們擁有的三大主要保險業(yè)務(wù)，我們還有一群較小的公司，他們中大多數(shù)在做保險業(yè)務(wù)中最奇怪的業(yè)務(wù)。查理和我把這些公司和經(jīng)理們當作珍寶。這一閃電交易使得我們的明星Medical Protective的明星CEO有更大的管理空間。以下是我們財產(chǎn)和人壽保險業(yè)務(wù)下屬四個部分的業(yè)績：受監(jiān)管，重資本行業(yè)我們擁有兩家非常大的企業(yè)，BNSF和中美能源（MidAmerican Energy），他們重要的共同特點使其 與許多我們的其他企業(yè)截然不同。這兩家公司的關(guān)鍵特點是他們對長期，受監(jiān)管資產(chǎn)的巨額投資，這些投資部分由非伯克希爾擔保的 大額長期債務(wù)融資。在2011年的疲軟經(jīng)濟下。以噸公里計，鐵路承擔了美國城市間貨運量的42%，而BNSF運輸量要多于其他鐵路，占到行業(yè)總量 的37%。毫不夸張的說，鐵路是 我們經(jīng)濟的循環(huán)系統(tǒng)。所有這一切使我們肩負重任。這一工作要求我們在所有經(jīng)濟情形下都有足夠的財務(wù)資源 以及能夠迅速而有效的處理千變?nèi)f化的行業(yè)特征的人才。 美國的 三大主要鐵路都做了類似投入。這一行業(yè)正將私人部門的資金滾滾投入各種投資項目，這些項目將在未來提供更好 和更多的服務(wù)。類似BNSF這種的大額投資如果不能獲得合適收益將會非常愚蠢。正如多年前Ben Franklin所說的話，對應(yīng)到我們的受監(jiān)管業(yè)務(wù)，他會說：“照 顧好你的客戶，那么監(jiān)管者代表著你的客戶也會照顧你。在中美能源，我們參與了類似的“社會契約”。如果我們同時能夠可靠而有效的運營，我們直到我們將能在這些投資上獲得公平的收