【正文】 標仍然沒有考慮資金的時間價值和風險價值，也不能避免企業(yè)的短期行為。另外在股東至上的企業(yè)模式中，股東作為物質(zhì)資本的所有者，其地位至高無上，由于經(jīng)營者有著不同于所有者的獨立的利益目標，在經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)分離的情況下，經(jīng)營者在獲得企業(yè)控制權(quán)方面處于有利地位，這樣往往會有損于股東的利益。該觀點認為，在對企業(yè)進行評價時，看重的不是企業(yè)已經(jīng)獲得的利潤水平，而是企業(yè)未來的獲利能力。以企業(yè)價值最大化作為企業(yè)財務管理目標，其優(yōu)點是：該目標考慮了資金的時間價值和風險價值，反映了對企業(yè)長期穩(wěn)定的盈利能力的要求，有利于社會資源的合理配置。以企業(yè)價值最大化作為企業(yè)的理財目標是現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的必然要求，它是企業(yè)財務目標的最優(yōu)選擇?，F(xiàn)代企業(yè)制度的建立，要求企業(yè)產(chǎn)權(quán)明晰化，并在此基礎上建立股東對經(jīng)營者及債權(quán)人對企業(yè)的監(jiān)督和約束機制，建立產(chǎn)權(quán)的歸屬主體并由此而帶來的收益的享有權(quán)與承擔風險和責任對稱性，要求企業(yè)的各個利益主體基于維護自身利益的需要，使企業(yè)形成一個相互制衡的機制，在企業(yè)價值最大化時，達到各自利益的均衡。二、資本結(jié)構(gòu)理論（一）資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)是指公司各種資本的價值構(gòu)成及其比例關(guān)系。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指公司全部資本價值的構(gòu)成及其比例關(guān)系。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指公司各種長期資本價值的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其是指長期的權(quán)益資本與債務資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。由于債權(quán)的投資報酬率固定，債權(quán)人有優(yōu)先受償權(quán)，所以，債權(quán)投資風險低于股權(quán)投資風險，債權(quán)資金成本率一般低于股權(quán)資金成本率。當負債比率達到l00%時，企業(yè)價值將達到最大值。如果公司的債權(quán)資金比例過高，財務風險就會很高，公司的加權(quán)平均資金成本率就會上升，公司的價值反而下降。不論企業(yè)的財務杠桿程度如何，其整體的資金成本不變，企業(yè)價值也就不受資本結(jié)構(gòu)的影響。這種觀點雖然認識到債權(quán)資金比例的變動會產(chǎn)生財務風險，也可能影響公司的股權(quán)資金成本率，但事實上公司的加權(quán)平均資金成本不可能是一個常數(shù)。3. MM理論最初的MM理論（無稅條件下的資本結(jié)構(gòu)理論），即由美國的莫迪格利尼Modigliani和米勒Miller （簡稱MM）教授于1958年6月份發(fā)表于《美國經(jīng)濟評論》的“資本結(jié)構(gòu)、公司財務與資本”一文中所闡述的基本思想。或者說，當公司的債務比率由零增加到100%時，企業(yè)的資金總成本及總價值不會發(fā)生任何變動，即企業(yè)價值與企業(yè)是否負債無關(guān)，不存在最佳資本結(jié)構(gòu)問題。他們發(fā)現(xiàn)，在考慮公司所得稅的情況下，由于負債的利息是免稅支出，可以降低綜合資金成本，增加企業(yè)的價值。當債務資本在資本結(jié)構(gòu)中趨近100%時，才是最佳的資本結(jié)構(gòu)，此時企業(yè)價值達到最大。4. 代理理論代理理論最初是由簡森（Jensen）和梅克林（Meckling）于1976年提出的。該理論認為，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)會影響經(jīng)理人員的工作水平和其他行為選擇，從而影響企業(yè)未來現(xiàn)金流入和企業(yè)市場價值。這種代理成本最終要由股東承擔，公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比率過高會導致股東價值的降低。5. 等級籌資理論該理論認為：（1）外部籌資的成本不僅包括管理和證券承銷成本，還包括不對稱信息所產(chǎn)生的“投資不足效應”而引起的成本。由于企業(yè)所得稅的節(jié)稅利益，負債籌資可以增加企業(yè)的價值，即負債越多，企業(yè)價值增加越多，這是負債的第一種效應；但是，財務危機成本期望值的現(xiàn)值和代理成本的現(xiàn)值會導致企業(yè)價值的下降，即負債越多，企業(yè)價值減少額越大，這是負債的第二種效應。（3）由于非對稱信息的存在，企業(yè)需要保留一定的負債容量以便有利可圖的投資機會來臨時可發(fā)行債券，避免以太高的成本發(fā)行新股。但是，20世紀80年代新興證券市場具有明顯的股權(quán)融資偏好。當存在公司所得稅的情況下，負債籌資，可降低加權(quán)平均資金成本，增加公司收益。這時，無論是企業(yè)投資者還是債權(quán)人都會要求獲得相應的補償，即要求提高資金報酬率，從而使企業(yè)加權(quán)平均資金成本大大提高。3. 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是一種客觀存在負債籌資的資金成本雖然低于其它籌資方式，但不能用單項資金成本的高低作為衡量的標準，只有當企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低時的負債水平才是較為合理的。三、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化與財務管理目標的實現(xiàn)（一）資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化1. 資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的概念資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化是指合理的調(diào)整各種資金的比例，降低企業(yè)的加權(quán)平均資金成本，使企業(yè)價值增大的過程。尋找最佳資本結(jié)構(gòu)就是不斷尋找和確定負債與權(quán)益最優(yōu)組合的過程。本文對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的分析采用如下分析方法。其計算公式為： 加權(quán)平均資金成本=∑各種資金的比重各種資金的資金成本使用加權(quán)平均資金成本法的缺點是所擬定的資本結(jié)構(gòu)方案是有限的，因此，所確定的最佳資本結(jié)構(gòu)方案是相對的，而真正最佳的資本結(jié)構(gòu)方案可能并沒有找出來。每股收益無差別點是指兩種籌資方式下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤點，即息稅前利潤平衡點。其計算公式為：[(EBIT－I1)(1－T)]/N1=[(EBIT－I2)(1－T)]/N2式中，EBIT－每股收益無差別點處的息稅前利潤；II2－兩種增資方式下的年利息；NN2－兩種籌資方式下普通股股數(shù)。③公司價值分析法公司價值分析法是在充分反映公司財務風險的前提下，以公司價值的大小為標準，測算確定公司最佳的資本結(jié)構(gòu)的方法。 （2）定性分析資本結(jié)構(gòu)決策是企業(yè)財務決策中一項比較復雜的工作。使用定量決策方法，可以使分析過程深入而具體，避免籠統(tǒng)和主觀臆斷，而且數(shù)學方法邏輯性強，能使我們清楚地了解解決問題的思路和方法。所以，對于定量決策方法中的計算數(shù)據(jù)，我們首先認為它比沒有計算數(shù)據(jù)要強得多，但我們不能迷信這些計算數(shù)據(jù)，計算數(shù)據(jù)并不是未來的實際結(jié)果，它只是為我們指明了經(jīng)濟事件的發(fā)展方向。進行資本結(jié)構(gòu)定性分析首先應找出企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的變動原因，然后根據(jù)這些原因進一步評價資本結(jié)構(gòu)是否合理及如何實施改進措施。因此，這種企業(yè)比一般成長慢的銷售不穩(wěn)定的企業(yè)能使用更多的負債融資，充分利用財務杠桿作用，使企業(yè)每股凈收益有更大的提高。若企業(yè)的銷售波動較大，現(xiàn)金的回流時間、數(shù)額不易把握，會導致現(xiàn)金的回收與債務本息的償付不協(xié)調(diào)，使企業(yè)承受較大的財務風險，在此情況下，企業(yè)應選擇資產(chǎn)負債率較低的資本結(jié)構(gòu)。如果企業(yè)資產(chǎn)中流動資產(chǎn)較高，則應優(yōu)先考慮規(guī)模和結(jié)構(gòu)均相對容易調(diào)的整流動負債，以提高資金的利用效率；反之，如果企業(yè)資產(chǎn)中長期或固定資產(chǎn)較高，則長期融資應多于短期融資，舉債以長期負債為主，或相應增加權(quán)益資本，提高自有資金比率，以彌補固定資產(chǎn)、長期資產(chǎn)不易變現(xiàn)的不足。由于主權(quán)融資對象廣泛，增發(fā)普通股股票的數(shù)量或擴大主權(quán)性融資范圍，有可能稀釋原有股東權(quán)益和分散控制權(quán)，這對所有權(quán)控制和企業(yè)經(jīng)營極為不利。從風險態(tài)度看，如果企業(yè)的所有者和經(jīng)營者對風險采取保守回避的態(tài)度，那么，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)偏向于盡可能使用主權(quán)資本，負債比重相應較小，是低風險低報酬的資本結(jié)構(gòu)；相反，企業(yè)的所有者和經(jīng)營者采取積極進取的態(tài)度，不畏風險，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)偏向于較多的負債，以充分利用財務杠桿作用帶來的額外收益，是高風險高回報的資本結(jié)構(gòu)。也就是說，縱然企業(yè)對未來充滿信心，并認為可以超出企業(yè)能力大膽運用財務杠桿，但客觀上債權(quán)人未必能與企業(yè)保持相等的態(tài)度。因為債權(quán)人考慮的是債務過多會損害企業(yè)的償債能力，最終將更多的風險轉(zhuǎn)嫁到債權(quán)人身上。信用評定機構(gòu)一般用償債能力系數(shù)（即預期利潤對利息的倍數(shù)）和固定費用償付比率等指標來判斷企業(yè)的信用等級。⑤企業(yè)的經(jīng)營管理水平和企業(yè)規(guī)模如果企業(yè)的經(jīng)營管理水平較高，銷售穩(wěn)定增長，資金稅息前收益率大于負債資金成本時，企業(yè)為贏得發(fā)展應增加債務成本，提高資產(chǎn)負債率以提高股本收益率；反之則應增發(fā)權(quán)益資本。如果企業(yè)規(guī)模較大，社會信用好，企業(yè)能以較優(yōu)的價格發(fā)行股票，則采用權(quán)益融資，不僅能給企業(yè)帶來溢價收入，增強企業(yè)實力，擴大企業(yè)經(jīng)營規(guī)模，又不會喪失對經(jīng)營權(quán)的控制。如果企業(yè)所處行業(yè)競爭較弱，或具有壟斷性，則銷售和利潤可能穩(wěn)定增長，在此情況下，企業(yè)可以大量舉債，因而在資本結(jié)構(gòu)中負債比重可以較高；相反，如果企業(yè)所處行業(yè)競爭程度較強，或處于完全自由競爭，或者由于銷售收入和利潤的增長，吸引更多的新企業(yè)加入同一行業(yè)競爭，使行業(yè)內(nèi)部競爭加劇，必然對銷售收入和利潤的穩(wěn)定增長帶來消極作用，利潤平均化趨勢使企業(yè)利潤處于被平均以致降低的情形，這時