【正文】 業(yè)之所以能夠逃避管制，是由于其對各種金融法規(guī)的適應(yīng)能力很強(qiáng)。反過來，當(dāng)金融創(chuàng)新危及到金融穩(wěn)定和貨幣政策不能按預(yù)定目標(biāo)有效實施時，政府和金融管理當(dāng)局又會加強(qiáng)管制；與此同時，金融企業(yè)又會為規(guī)避新的管制而推出新的替代品。因此，金融創(chuàng)新有金融制度創(chuàng)新和金融業(yè)創(chuàng)新兩個內(nèi)容。管制誘發(fā)金融創(chuàng)新的觀點可以說在某種程度上是約束誘發(fā)金融創(chuàng)新觀點的折衷。一些學(xué)者[5][5]以制度學(xué)派的理論揭示金融創(chuàng)新的誘因，這些學(xué)者主張從經(jīng)濟(jì)發(fā)展史的角度來研究金融創(chuàng)新，他們認(rèn)為，金融創(chuàng)新是一種與經(jīng)濟(jì)制度相互影響、互為因果的制度改革，基于這種觀點，金融體系的任何因制度改革所引起的變動都可以視為金融創(chuàng)新。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，如果是完全自由放任的經(jīng)濟(jì)，則金融管理當(dāng)局對金融業(yè)的法規(guī)約束很小，則規(guī)避管制的創(chuàng)新活動必然很少，由此他們認(rèn)為，全方位的金融創(chuàng)新只能在受管制的市場經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)。這種自由市場力量與金融管理當(dāng)局干預(yù)力量的搏弈過程，也就形成了“管制－創(chuàng)新－再管制－再創(chuàng)新”的螺旋式發(fā)展過程。從“交易成本”角度闡述金融創(chuàng)新誘因的代表人物是?？怂梗ǎ┖湍釢h斯（）。認(rèn)為交易成本是作用于貨幣需求的一個重要因素，不同的需求產(chǎn)生對不同類型金融產(chǎn)品的要求，交易成本高低使經(jīng)濟(jì)個體對需求預(yù)期發(fā)生變化，交易成本降低的發(fā)展趨勢使貨幣向更高級的形式演變和發(fā)展，產(chǎn)生新的交換媒介和新的金融產(chǎn)品，因而不斷降低交易成本的誘因?qū)⒋碳そ鹑跇I(yè)的金融創(chuàng)新活動，并不斷提高金融服務(wù)的質(zhì)量。弗里德曼（Milton Friedman），他針對20世紀(jì)70年代初布雷頓森林體系崩潰后匯率、利率的頻繁大幅波動，和高通貨膨脹率引發(fā)的金融風(fēng)險，以及規(guī)避這些風(fēng)險的金融產(chǎn)品層出不窮的現(xiàn)象，指出“前所未有的國際貨幣體系的特征及其最初的影響，是促使金融創(chuàng)新不斷出現(xiàn)并形成要求放松金融市場管理壓力的主要原因”。格林包姆（）和海沃德（）認(rèn)為財富的增長是金融創(chuàng)新的誘因。認(rèn)為科技進(jìn)步引起財富的增加，隨著財富的增加，將增加人們規(guī)避風(fēng)險的需求和推動金融業(yè)發(fā)展。顯而易見，上面所介紹的理論觀點都是通過各自不同的研究角度來考察金融創(chuàng)新的誘因的：技術(shù)進(jìn)步誘發(fā)金融創(chuàng)新的觀點以技術(shù)進(jìn)步對企業(yè)成長的關(guān)系為視角來分析金融創(chuàng)新的誘因；約束誘發(fā)金融創(chuàng)新的觀點側(cè)重于對影響金融業(yè)經(jīng)營成本的諸因素分析；需求誘發(fā)金融創(chuàng)新的觀點的研究重心集中在影響金融市場需求變化的各種因素上；管制誘發(fā)金融創(chuàng)新的理論則主要是針對影響金融管理當(dāng)局立法改革的諸因素的分析。實際上，金融創(chuàng)新是一系列因素相互作用，交替影響的綜合結(jié)果。第三節(jié) 國際金融創(chuàng)新的經(jīng)濟(jì)分析國際金融創(chuàng)新是金融創(chuàng)新在國際金融領(lǐng)域的體現(xiàn)。但是與國內(nèi)金融相比較，國際金融面臨的市場條件、金融法規(guī)和技術(shù)條件等方面有著明顯的差異性，這決定了國際金融創(chuàng)新有其自身的特點。一、技術(shù)進(jìn)步與國際金融創(chuàng)新近20多年來，先進(jìn)技術(shù)及設(shè)施在國際金融領(lǐng)域的廣泛應(yīng)用，促使金融業(yè)和國際金融市場發(fā)生了深刻的變革。曾有一位當(dāng)時很著名的瑞典經(jīng)濟(jì)學(xué)家威克塞爾（Wicksell）認(rèn)為，貨幣運(yùn)行的速度不可能超過郵政火車或輪船這些用來運(yùn)送貨幣的交通工具的速度。據(jù)有關(guān)資料統(tǒng)計，從交易成本上看，美國從60年代中期到80年代期間，計算機(jī)處理成本和通訊成本以平均每年25％、11％的速度下降；從經(jīng)營效率上看，聯(lián)邦儲備系統(tǒng)（Federal Reserve System）的在途資金從1981年的40億美元下降到1984年的5億美元[7][7]，當(dāng)電子付款單取代傳統(tǒng)的付款單后，使銀行在每筆款項的支付成本從過去的大約1美元降至15美分，美國銀行就此每年可增加10億美元的收入。圖7－2 從傳統(tǒng)銀行到網(wǎng)絡(luò)銀行：單邊金融交易的成本 單位：美元全球金融市場網(wǎng)絡(luò)化的結(jié)果使金融交易的成本進(jìn)一步的降低。近20年多來，高新技術(shù)（主要指與信息產(chǎn)業(yè)為平臺的信息技術(shù)和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)）在國際金融領(lǐng)域的廣泛運(yùn)用首先體現(xiàn)在國際金融交易過程的電子化，導(dǎo)致銀行業(yè)、證券業(yè)和保險業(yè)的全球化，使國際金融市場的效率顯著提高。計算機(jī)技術(shù)替代了傳統(tǒng)的電訊技術(shù)，通過計算機(jī)的終端把各銀行連接成網(wǎng)絡(luò)，以完成同業(yè)之間的金融交易的國際支付與清算，即建立國際銀行間電子資金劃撥系統(tǒng)（Electronic Funds Transfer）。CHIPS是一個辦理國際美元收付的電腦網(wǎng)絡(luò)，也是世界上最大的并體現(xiàn)現(xiàn)代最新技術(shù)的電子計算機(jī)清算系統(tǒng)。SWIFT是一個國際銀行業(yè)之間通過計算機(jī)網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)傳輸資金匯劃和業(yè)務(wù)往來的電信組織，其創(chuàng)始會員為歐洲和北美洲15個國家的239個大銀行，到2001年底時，全球已有196個國家和地區(qū)的7457個金融機(jī)構(gòu)聯(lián)接使用SWIFT。電子貨幣。也可定義為以電子方式運(yùn)用之承載貨幣價值的支付工具。電子貨幣的形態(tài)有信用卡、IC卡，以及網(wǎng)絡(luò)電子貨幣。資料來源：［日］巖琦和雄著：《明日貨幣》，中國輕工業(yè)出版社。網(wǎng)絡(luò)貨幣是互聯(lián)網(wǎng)和電子商務(wù)技術(shù)相結(jié)合的金融創(chuàng)新，近年來推出的網(wǎng)絡(luò)貨幣有很多，比如eCach、NetCash、電子錢包、Mondex、GeldKarte和InstaBuy等。讀取器將從Mondex卡中所有的錢款中扣除本次交易的花銷。目前Mondex卡經(jīng)營權(quán)授予地區(qū)已經(jīng)擴(kuò)展到全球各地，是全球唯一國際性的電子貨幣。網(wǎng)絡(luò)銀行。1995年10月18日，世界上第一家網(wǎng)絡(luò)銀行：“安全第一網(wǎng)絡(luò)銀行”（SFNBSecurity First Network Bank）在美國誕生后，短短的幾年里，網(wǎng)絡(luò)銀行已經(jīng)遍及世界各地，并且從誕生之日起就具有“全球銀行”的特色，可以為客戶提供全功能、個性化的服務(wù)模式，為客戶提供超越時空的“AAA”式服務(wù)，即在任何時候“Anytime”、任何地方“Anywhere”、以任何方式“Anyhow”為客戶提供每年365天，每天24小時的全天候金融服務(wù)。網(wǎng)絡(luò)證券。NASDAQ世界上第一個電子化的股票交易市場，也是一個支持風(fēng)險投資的市場，它自1971年成立到今天，一直在電子交易創(chuàng)新方面遙遙領(lǐng)先，是全球第三大股票市場[8][8]。隨著網(wǎng)絡(luò)金融的發(fā)展和市場競爭的日益激化，全球主要股票市場紛紛建立證券交易自動報價系統(tǒng)，1996年11月歐洲證券經(jīng)紀(jì)商協(xié)會自動報價系統(tǒng)（EASDAQ）正式運(yùn)作，亞洲國家和地區(qū)有：日本證券經(jīng)紀(jì)商協(xié)會自動報價系統(tǒng)（JASDAQ）、新加坡證券經(jīng)紀(jì)商協(xié)會自動報價系統(tǒng)（SESDAQ）、韓國證券經(jīng)紀(jì)商協(xié)會自動報價系統(tǒng)（KOSDAQ）、馬來西亞證券經(jīng)紀(jì)商協(xié)會自動報價系統(tǒng)（MESDAQ）；等等。從市場經(jīng)濟(jì)學(xué)角度考察，市場流動性越強(qiáng)，給市場參與者帶來的利益則越大，于是將有更多的人參與，形成更大的流動性，可以看出市場理論與網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)理論如出一轍，交易數(shù)量直接受到市場參與者數(shù)量（網(wǎng)絡(luò)節(jié)點數(shù)量n）的影響。網(wǎng)絡(luò)保險。由于網(wǎng)絡(luò)保險服務(wù)公司可以將各大保險公司的保險品種集合起來，便于用戶通過反復(fù)比較和選擇，因而這種創(chuàng)新深受用戶的青睞。據(jù)美國獨(dú)立保險協(xié)會預(yù)測，在未來的10年內(nèi)，壽險的18％和個人險種的37％都將通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行。上述分析表明，技術(shù)進(jìn)步因素導(dǎo)致的國際金融創(chuàng)新具有兩方面的積極意義：一是能增加社會總效益。這表明技術(shù)進(jìn)步導(dǎo)致的國際金融創(chuàng)新使從事金融交易雙方的交易成本減少，效率提高，從而增加了社會的總效益。技術(shù)進(jìn)步使得金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入國際金融市場的成本減少，擴(kuò)展了金融業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的潛力，這吸引著越來越多的金融機(jī)構(gòu)和跨國企業(yè)進(jìn)入國際金融市場并不斷擴(kuò)展其國際金融活動，從而削弱了國際金融市場的壟斷力量。為此，要從技術(shù)上、法律上加強(qiáng)對網(wǎng)絡(luò)清算系統(tǒng)和信息處理系統(tǒng)的安全管理，盡可能地防范這些風(fēng)險的爆發(fā)。這一狀況迫使金融機(jī)構(gòu)通過不斷改變經(jīng)營方式，或推出新的金融產(chǎn)品，或采用新的融資技術(shù)來降低交易成本，避免融資風(fēng)險。（一）金融互換（Financial Swaps）金融互換亦稱互換，是指兩個或兩個以上的當(dāng)事人按共同商定，在約定的時間內(nèi)，交換一定支付款項的金融交易。金融互換是20世紀(jì)80年代初國際金融市場上出現(xiàn)的一種新型業(yè)務(wù)，并且發(fā)展非常迅速。因此，金融互換被譽(yù)為20世紀(jì)80年代以來國際金融市場的最重大的金融創(chuàng)新。利率互換是指兩個獨(dú)立的借款人各自借取一筆資金，其幣種、金額和貸款期限都相同，但記息方法不同，雙方達(dá)成協(xié)議，各自按對方的利率水平替對方還息，在整個交易過程中都不交換實際的本金。這種業(yè)務(wù)由于需要有合適的交易對象，通常要通過金融中介機(jī)構(gòu)尋找搭配方能進(jìn)行。比如，甲乙雙方各自借取100萬美元，雙方達(dá)成協(xié)議，甲方對100萬美元的名義本金在三年內(nèi)每半年按10%的固定利率支付給乙方利息，作為交換，甲方按同一名義金額和六個月倫敦同業(yè)拆放利率LIBOR（浮動利率）向乙方收取利息。（3）交叉通貨利率互換（CrossCurrency Interest Rate Swaps），是指在一筆交易中既有不同通貨支付的交換，又有不同種類利率的交換。信用風(fēng)險分析。由于長短期資金借貸的風(fēng)險不同，對借款人的要求或?qū)ψ孕诺燃壍拿舾卸纫膊煌?。以倫敦銀行同業(yè)拆放利率LIBOR的附加利率為例，%—1%；而中長期借貸的固定利率可低2%—3%左右，因而更為有利。如果利用各自的優(yōu)勢進(jìn)行利率互換交易，便能夠獲得所期望的資金，也可以降低資信差異帶來的信用風(fēng)險。在國際金融市場上利率風(fēng)險的大小與資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)系密切。如果資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)相反，即購買利率固定的長期資產(chǎn)的資金來源是發(fā)放短期利率浮動的負(fù)債，這時浮動利率上升，短期負(fù)債的利息支出增加，使成本增加，由于長期資產(chǎn)收益不變，導(dǎo)致凈收益減少甚至虧損。由于利率風(fēng)險與資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)存在以上關(guān)系，對于資信級別較低的借款人來說，一般只能借入浮動利率的資金，并且借貸成本較高，利率風(fēng)險較大。由于資信等級的不同產(chǎn)生利率差額，需要介入浮動利率資金的一方貼補(bǔ)一定的利率差額給借入固定利率資金的另一方，其貼補(bǔ)額一般由雙方協(xié)商議定，但不高于雙方借入資金的固定利差?，F(xiàn)通過舉例進(jìn)一步分析。M公司N公司比較成本（有利于M公司的利差）資信等級借入資金固定利率籌資成本浮動利率籌資成本AAA＄5000萬%LIBORBBB＄5000萬13%LIBOR+1%%（250基點）1%（100基點）如果雙方利用各自相對成本優(yōu)勢直接或通過金融中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行利率互換交易，就可以改善負(fù)債結(jié)構(gòu)，減少利率風(fēng)險，降低籌資成本。M公司N公司LIBOR－％％固定利率市場浮動利率市場LIBOR＝1％11％ 圖7—4 直接進(jìn)行的利率互換則N公司的成本為：（LIBOR＋1％）＋11％－（LIBOR－％）＝％＜13％；％。利率互換的結(jié)果，使M公司和N公司在沒有實際本金轉(zhuǎn)移的情況下調(diào)整了負(fù)債結(jié)構(gòu)，％的利息（這里的利差補(bǔ)貼由雙方商議而定，因此雙方的利息節(jié)約額不一定相等）。M公司的凈利息成本為：％＋（LIBOR－％）－％＝LIBOR－％＜LIBOR，利息成本減少：LIBOR－（LIBOR－％）＝％N公司的凈利息成本為：11％＋（LIBOR＋1％）－（LIBOR－％）＝％＜13％利息成本減少：13％－％＝％中介銀行獲利（中介費(fèi)）：11％－%=%%，%，%，即150個基點，也就是M公司和N公司籌資成本的比較利差。為了抵償兩方拒付的風(fēng)險，銀行收取手續(xù)費(fèi)，其計算方法是互換參與者支付給銀行的利率超過銀行支付的利率，上例中銀行收取N公司11％，％，％，手續(xù)費(fèi)越高，承受風(fēng)險的能力越強(qiáng)。通過對利率互換的分析可以看出，從事利率互換交易要從兩方面考慮：一是要充分利用互換雙方各自在某一市場借款的相對優(yōu)勢，比如資信等級差異決定利率差異，并確定其相對優(yōu)勢。貨幣互換。使用的匯率一般以即期匯率為基礎(chǔ)，但也有遠(yuǎn)期合同形式。本金可以是實際互換，也可以是名義上的互換，即并無實際的本金轉(zhuǎn)移。（2）利息的互換。（3）本金的再次互換。利率互換能使企業(yè)在不同的利率市場（固定利率與浮動利率）利用自己的相對優(yōu)勢籌集資金，與此相同，貨幣互換可以使不同的貨幣市場得到最佳利用。而貨幣互換可使其通過另一借款人間接進(jìn)入這些市場。西門子很少發(fā)行歐洲美元債券，%的固定利率發(fā)行10年期歐洲美元債券。為此，投資銀行認(rèn)為，蘭德公司從未借過歐元，因此可以6％的市場利率發(fā)行10年期的歐元債券。西門子公司蘭德公司有利于西門子的利率差異資信等級籌 資 量歐洲美元債券利率歐元債券利率互換總節(jié)省AAA6000萬美元%％BBB5000萬歐元%6%%%%%并用美元支付的利息，投資銀行將蘭德支付的利息轉(zhuǎn)付給西門子公司，讓它支付歐洲美元債券持有者，10年末，蘭德公司付給投資銀行5000萬歐元，投資銀行將這5000萬歐元轉(zhuǎn)付給西門子讓其在歐洲歐元市場償還本金。6000萬美元6000萬美元西門子公司投資銀行蘭德公司5000萬歐元5000萬歐元6000萬美元?dú)W洲美元市場5000萬歐元?dú)W洲歐元市場圖7—6 本金初期互換歐元6%圖7—7 利息的互換%的利率借入固定利率的歐元，％（%－％）。 ％，向蘭德公司支付6％，％的費(fèi)用。金融互換交易的用途。金融互換不增加交易雙方的負(fù)債，融資成本僅為互換時的利差和少量的交易手續(xù)費(fèi)用，并且借款利率低，既能以較低的成本獲得所需資金，又能改善負(fù)債結(jié)構(gòu)。金融互換能使資信差異較大的交易雙方利用各自的相對優(yōu)勢降低信用風(fēng)險，籌借到所期望的資金，如果一方在交易中違約，也就相應(yīng)解除了另一方的義務(wù)，其損失僅限于預(yù)期收益與所花費(fèi)的成本之差，這個差額的大小取決于交易雙方承諾后的利率和匯率的波動。（3）防范利率與匯率風(fēng)險。（4）優(yōu)化債務(wù)與資產(chǎn)的管理。例如，當(dāng)預(yù)期市場利率將上升時，為降低利息成本，可利用利率互換交易，將浮動利率資金來源轉(zhuǎn)換成固定利率資金；反之，當(dāng)預(yù)期市場利率下跌時，則將固定利率資金來源轉(zhuǎn)換為浮動利率資金。金融互換是一種表外業(yè)務(wù)（Offbalancesheet Business），即可以在不增加交易雙方資產(chǎn)或負(fù)債的情況下獲得資金。（6）使資金來源多樣化。例如，當(dāng)在國外繼續(xù)發(fā)行某種貨幣債券遇到困難時，可通