【正文】 。 12（二）扭轉(zhuǎn)不合理的負(fù)債結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng) 13（三）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu) 13，加大流通股比例。 13（四）完善公司治理結(jié)構(gòu)，健全激勵(lì)約束機(jī)制 13六、美的電器上市公司資本結(jié)構(gòu)問題案例 15（一）美的電器公司簡介 15（二）美的電器上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀及分析 15 15 16 16（三）美的電器財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的實(shí)證分析 17（四）案例啟示 17結(jié) 論 19致 謝 20參考文獻(xiàn) 21附 錄 22一、緒 論（一）研究背景上市公司是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，隨著我國資本市場(chǎng)的發(fā)展和完善，相對(duì)于非上市公司而言資產(chǎn)質(zhì)量高、企業(yè)制度健全及經(jīng)營規(guī)范的上市公司會(huì)得到更大更快的發(fā)展，在國民經(jīng)濟(jì)中占有重要的地位，推動(dòng)我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。債務(wù)資本與權(quán)益資本的比率是上市公司借入資本與自有資本的比例即產(chǎn)權(quán)比例，存在一定的產(chǎn)權(quán)比例使資本成本處于最合理狀態(tài)，債務(wù)發(fā)揮有利的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，企業(yè)價(jià)值得到充分體現(xiàn)；此外，不同的負(fù)債與所有者權(quán)益的內(nèi)部組成結(jié)構(gòu)會(huì)產(chǎn)生不同的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，可能使上市公司破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)增大，這就要求企業(yè)擁有合理的負(fù)債與所有者權(quán)益的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，將上市公司治理效率提高，提升企業(yè)價(jià)值。我國的資本市場(chǎng)還不夠完善，研究我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)、了解其與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，有利于發(fā)現(xiàn)我國上市公司資本結(jié)構(gòu)中的不合理現(xiàn)象；有助于完善我國上市公司資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的提升。自1958年莫迪利安尼（Modigliani）與米勒（Miller）提出著名的MM定理以來，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)成為提高企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值、實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的經(jīng)典思路，不同資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)的融資成本、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、股東財(cái)富、稅收規(guī)避等都會(huì)產(chǎn)生重大影響。因此，保證財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的充分發(fā)揮具有重要的理論意義與實(shí)踐價(jià)值。因此，加強(qiáng)對(duì)我國上市公司資本結(jié)構(gòu)問題的研究有著非常重大的現(xiàn)實(shí)意義。因此，優(yōu)化我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)已成為當(dāng)務(wù)之急”[3]。尋找出適合我國上市公司優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的技巧有利于降低企業(yè)的資本成本，提高上市公司在資本市場(chǎng)上的價(jià)值。（三）國內(nèi)外研究現(xiàn)狀自上世紀(jì)開始，各國學(xué)者就開始對(duì)上市公司的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究，而1958年MM理論的誕生使資本結(jié)構(gòu)理論的研究進(jìn)入高潮。他們?cè)谔岢鼍彭?xiàng)嚴(yán)格的假設(shè)條件下，得出了兩個(gè)重要命題，即無論公司有無債權(quán)資本，其價(jià)值都等于公司所有的預(yù)期收益額按適合該公司扣除利息、稅收之前的預(yù)期項(xiàng)目；利用財(cái)務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本成本率隨籌資額的增加而提高。迄今為止幾乎所有的資本結(jié)構(gòu)理論研究都是圍繞它進(jìn)行的[5]。其基本觀點(diǎn)是：在信息不對(duì)稱情況下企業(yè)將以各種借口避免發(fā)行普通股或其他風(fēng)險(xiǎn)證券來對(duì)投資項(xiàng)目融資；為使內(nèi)部融資能滿足達(dá)到正常權(quán)益投資收益率的投資需要，企業(yè)必須確定一個(gè)目標(biāo)股利比率；在確保安全的前提下，企業(yè)才會(huì)計(jì)劃通過向外部融資以解決其部分融資需要，而且會(huì)從發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)較低的證券開始[6]。（JanHanousek）和阿納斯塔西婭（AnastasiyaShamshur）據(jù)最近的一項(xiàng)調(diào)查結(jié)果得出結(jié)論：企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)在生活中幾乎保持不變。信貸約束是部分負(fù)責(zé)觀察到的穩(wěn)定。新資本結(jié)構(gòu)理論以信息不對(duì)稱為前提，為資本結(jié)構(gòu)理論的研究提供了更為寬廣、新穎的思想基礎(chǔ)和分析體系。同時(shí)，在文章中他們也對(duì)外國學(xué)者的研究成果引經(jīng)據(jù)典。由于我國的資本市場(chǎng)起步較晚，我國學(xué)術(shù)界對(duì)資本結(jié)構(gòu)的研究要比國外晚的多。就其研究成果來看，我國學(xué)者對(duì)資本結(jié)構(gòu)的研究也主要集中在兩個(gè)方面：一個(gè)是研究資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司績效的影響，另一個(gè)則是分析資本結(jié)構(gòu)的影響因素。第二，就1996年滬市機(jī)械及運(yùn)輸設(shè)備業(yè)上市公司來說，獲利能力對(duì)資本結(jié)構(gòu)有著顯著影響，并呈負(fù)相關(guān)。第四，獲利能力、規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、成長性四個(gè)因素對(duì)長期負(fù)債比率的影響均不甚顯著[11]。馬小英在北方經(jīng)濟(jì)期刊上發(fā)表的題為《我國上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及其優(yōu)化分析》的文章中，對(duì)我國上市公司的資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀，及其優(yōu)化問題進(jìn)行了研究，提出了資產(chǎn)負(fù)債優(yōu)結(jié)構(gòu)、規(guī)范和發(fā)展債券市場(chǎng)、規(guī)范股市行為三個(gè)優(yōu)化我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的政策建議[13]。在該文中，他在指出我國上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的主要問題有六個(gè)方面：負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，內(nèi)外融資比例不平衡，外源融資有股權(quán)融資偏好，股權(quán)結(jié)構(gòu)成畸形狀態(tài)，缺乏行之有效的經(jīng)理層激勵(lì)機(jī)制，公司資本結(jié)構(gòu)管理水平差[14]。在企業(yè)管理上，定量分析法是以企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表為主要數(shù)據(jù)來源，按照某種數(shù)理方式進(jìn)行加工整理，得出企業(yè)信用結(jié)果。（3）比較分析法比較分析法對(duì)比法，也叫對(duì)比分析法或者比較分析法，是通過實(shí)際數(shù)與基數(shù)的對(duì)比來提示實(shí)際數(shù)與基數(shù)之間的差異，借以了解經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的成績和問題的一種分析方法。研究的基本思路是通過相關(guān)文獻(xiàn)及數(shù)據(jù)的搜集,分析資料并進(jìn)行研究綜述,提出一些新對(duì)策。然后根據(jù)美的電器有限公司經(jīng)營戰(zhàn)略對(duì)財(cái)務(wù)管理的要求和企業(yè)所具備的可能條件，提出解決方案，幫助美的電器有限公司實(shí)施解決方案。從資本結(jié)構(gòu)的概念入手，探討資本結(jié)構(gòu)的研究內(nèi)容，分析影響資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)部和外部因素，確定出最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)，為公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化提供了分析的框架。并在此基礎(chǔ)確定一個(gè)科學(xué)、合理的榮盛發(fā)展公司的最佳資本結(jié)構(gòu)。24二、上市公司資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)概述根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的報(bào)告，截止2012年12月，我國境內(nèi)上市公司的數(shù)量已達(dá)到2494家，其中上交所有954家，深交所有1540家。又稱“開放式公司”、“公公司”、“股票上市公司”等[15]。我國的上市公司是改革開放以后，在我國資本市場(chǎng)中出現(xiàn)的一種新的企業(yè)形式，大多是由國有企業(yè)改制形成。一般具有如下幾個(gè)優(yōu)點(diǎn)：1．開辟了一個(gè)新的直接融資渠道，可以為企業(yè)發(fā)展籌集低成本資金。3．可以通過發(fā)行股票來進(jìn)行合并及收購，從而加速企業(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展。5．通過各方面的監(jiān)督，提高企業(yè)經(jīng)營的安全性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。（二）資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)涵資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，是財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的一種。廣義的資本結(jié)構(gòu)包括屬于企業(yè)資本家的自由資本和屬于金融資本家的借貸資本，即是傳統(tǒng)意義上的資本結(jié)構(gòu)。由于資本結(jié)構(gòu)是由企業(yè)籌資方式形成的，因此各種不同的籌資方式及其組合決定著企業(yè)資本結(jié)構(gòu)及其變化。但通常情況下，資本結(jié)構(gòu)是指狹義的資本結(jié)構(gòu)，因而資本結(jié)構(gòu)問題總的來說是債務(wù)資本比率問題，即債務(wù)資本與權(quán)益資本的比率關(guān)系。我們?cè)诤饬恳患疑鲜泄靖?jìng)爭能力的強(qiáng)弱時(shí)，很大的程度上，就是對(duì)上市公司的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行對(duì)比分析。企業(yè)無論在投資還是籌資時(shí)所考慮的目標(biāo)都是使企業(yè)價(jià)值最大化。下面應(yīng)用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)理論進(jìn)行探討。其影響程度的大小通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來衡量，其計(jì)算公式為： （21） 其中：DFL為財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)；EAT為基期凈利潤；ΔEAT為凈利潤變動(dòng)額；EBIT為基期息稅前利潤；ΔEBIT為息稅前利潤變動(dòng)額；I為基期應(yīng)付利息。MM理論認(rèn)為，有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上一筆風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的多寡視負(fù)債融資程度和公司所得稅稅率高低而定。而股東財(cái)富最大化是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的有效途徑，這與最佳資本結(jié)構(gòu)下企業(yè)價(jià)值最大化的理財(cái)目標(biāo)是一致的。（3）Rd為債務(wù)利息率；D為債務(wù)資本，包括流動(dòng)負(fù)債與長期負(fù)債合計(jì)；E為權(quán)益資本，即股東權(quán)益；V為資本總額；T為企業(yè)所得稅稅率。當(dāng)總資產(chǎn)息稅前利潤率小于債務(wù)利息率時(shí)，企業(yè)如果繼續(xù)增加負(fù)債規(guī)模，就會(huì)進(jìn)一步降低凈資產(chǎn)收益率，侵蝕股東權(quán)益，甚至還有可能出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)，產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。但由于借入的債務(wù)資本無法增值，企業(yè)如果不盡快采取措施扭轉(zhuǎn)這種局面，就會(huì)演變?yōu)樨?cái)務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。因此，在企業(yè)的理財(cái)活動(dòng)中，影響資本結(jié)構(gòu)的因素有很多，主要可以分為以下兩大類：（一）外部因素企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)受到行業(yè)因素、金融市場(chǎng)運(yùn)行情況、政府稅收、貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等外部因素的影響[17]。國內(nèi)外學(xué)者通過對(duì)資本結(jié)構(gòu)的研究分析發(fā)現(xiàn)，不同的行業(yè)所面臨的情況是不盡相同的，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，由于各行業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)不同、專業(yè)化技術(shù)不同、投入品市場(chǎng)的不確定性、產(chǎn)品市場(chǎng)的不確定性、競(jìng)爭的不確定性等，公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就可能隨行業(yè)不同而有所不同。金融市場(chǎng)作為市場(chǎng)體系的重要組成部分，是貨幣資金的融通市場(chǎng)，其運(yùn)行狀況與公司理財(cái)業(yè)務(wù)密切相關(guān)。由于債務(wù)的利息可以計(jì)入企業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用，根據(jù)我國稅法的規(guī)定，該費(fèi)用可以在稅前扣除，減少應(yīng)納稅額。當(dāng)總收益既定時(shí)，政府收入越多，債權(quán)人和股東的收益就越少，企業(yè)價(jià)值就越低；反之，政府收入越少，股東和債權(quán)人的收益就越多，企業(yè)價(jià)值就越高。因此，在選擇資本結(jié)構(gòu)時(shí)，應(yīng)充分考慮政府稅收的影響，從而使企業(yè)獲得在稅收上的優(yōu)惠，即抵稅收益。貸款人和資信評(píng)估機(jī)構(gòu)通過衡量企業(yè)的償債能力系數(shù)，即已獲利息倍數(shù)，來判斷企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性。（二）內(nèi)部因素企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)除受到上述外部因素的影響外,還受到很多內(nèi)部因素的影響。非對(duì)稱信息理論認(rèn)為，企業(yè)規(guī)模越大，信息不對(duì)稱的程度越低，隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)業(yè)務(wù)的經(jīng)營范圍也隨之?dāng)U大，從而籌資和投資的方式就越多，抗風(fēng)險(xiǎn)能力也就越強(qiáng)。企業(yè)的獲利能力是決定企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的重要因素。也就是說，當(dāng)企業(yè)的獲利能力較強(qiáng)時(shí)，企業(yè)就可能保留更多的盈余，因此就更少的使用債權(quán)融資。企業(yè)的成長性是指企業(yè)在自身的生存發(fā)展過程中，其所在的產(chǎn)業(yè)和行業(yè)受國家政策扶持，具有較強(qiáng)的發(fā)展性，企業(yè)的規(guī)模逐年擴(kuò)張、經(jīng)營效益呈不斷增長的趨勢(shì)。而且具有高成長性的公司大多為新興產(chǎn)業(yè)，其規(guī)模普遍不會(huì)太大，投資者與經(jīng)營者之間有著較高的信息不對(duì)稱，致使其公司股票價(jià)值往往被低估，進(jìn)行股權(quán)融資并不合適，經(jīng)營者會(huì)盡量選擇債權(quán)融資。但從另一角度講，由于高成長性公司的資產(chǎn)中固定資產(chǎn)所占比重往往較少，缺少抵押品，因而更難得到銀行的貸款；從經(jīng)營者角度來看，為使企業(yè)更快地發(fā)展，以提高資金的邊際使用效率，降低所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營者更傾向于進(jìn)行股權(quán)融資，公司的成長性也就呈現(xiàn)出與財(cái)務(wù)杠桿負(fù)相關(guān)的關(guān)系。不同資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的企業(yè)，其利用財(cái)務(wù)杠桿的能力不同，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)也就不同。股權(quán)結(jié)構(gòu)包括兩方面內(nèi)容：一是指公司的股份由哪些股東所持有，二是指各股東所持有的股份占公司總股份的比重。四、上市公司資本結(jié)構(gòu)中存在的主要問題隨著我國資本市場(chǎng)的發(fā)展，經(jīng)濟(jì)制度的完善，我國上市公司在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中所呈現(xiàn)的作用越來越明顯，上市公司的數(shù)量也越來越多。（一）資產(chǎn)負(fù)債率偏低資產(chǎn)負(fù)債率是指公司年末的負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比率，表示公司總資產(chǎn)中有多少是通過負(fù)債籌集的。由于我國經(jīng)濟(jì)制度的特殊性：我國股票市場(chǎng)發(fā)展迅速,債券市場(chǎng)發(fā)展緩慢。根據(jù)過去幾年的財(cái)務(wù)報(bào)告顯示,我國上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率盡管整體呈上升趨勢(shì)，但是其大多都低于70%這一國際認(rèn)可的標(biāo)準(zhǔn)。一般而言，短期負(fù)債占總負(fù)債一半的比例較為合理。這使得公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)較大，當(dāng)金融市場(chǎng)環(huán)境中與負(fù)債有關(guān)的情況發(fā)生改變，如：利率上調(diào)、通貨膨脹等，短期負(fù)債比例升高，會(huì)直接影響上市公司資金周轉(zhuǎn)，使信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)增加，給公司經(jīng)營帶來潛在威脅。因此，企業(yè)融資的順序應(yīng)為：內(nèi)部融資、債務(wù)融資、股權(quán)融資。可見，由于我國資本市場(chǎng)發(fā)展落后和其他一些現(xiàn)實(shí)原因，債權(quán)融資成本比股權(quán)融資成本要高[18]。此外，擁有企業(yè)控股權(quán)的控股股東卻很少對(duì)管理者給予評(píng)價(jià)和提供激勵(lì)機(jī)制，導(dǎo)致內(nèi)部人控制問題相當(dāng)嚴(yán)重，進(jìn)而導(dǎo)致公司行為更多地體現(xiàn)管理人員的意志。因此，他們必然放棄債務(wù)融資，避免還債壓力，而選擇股權(quán)融資。這是與“優(yōu)序融資理論”相悖的。有效的激勵(lì)機(jī)制能夠縮小經(jīng)理層和股東利益取向之間的差異，使經(jīng)理層追求個(gè)人利益的行為