【正文】 并購公司 A公司 凈資產(chǎn)＞ 0 目標公司 債權(quán)人 并購公司 A公司 凈資產(chǎn)為 0 目標公司 （二）債權(quán)并購 并購方以承擔債務的形式并購目標企業(yè)，大多數(shù)情況下為零價格收購，以現(xiàn)金償債。 13 企業(yè)并購重組簡介 第七、 控制權(quán)增效理論 所謂控制權(quán)增效，是指由于并購取得了公司的控制權(quán)，而使公司效率增進和價值增大的效果，并以此為依據(jù)來解釋和預測參與企業(yè)并購活動的買賣雙方在不同條件下的行為選擇。 第五、 財富重新分配理論 由于投資人所掌握的信息與評估不一致，導致對股票價值不同的判斷，從而引起并購公司股價的波動，發(fā)生并購公司與目標公司財富的轉(zhuǎn)移。 第三， 市場價值低估理論 目標公司股票市場價格低于其真實價格時企業(yè)并購便會發(fā)生 ，衡量指標為托賓（ Tobin） q值 。 代理人的報酬由公司規(guī)模決定并籍此提高職業(yè)保障程度 。 包括 3個子理論： 11 企業(yè)并購重組簡介 降低代理成本理論 ：公司代理問題可由適當?shù)慕M織程序來解決 ， 企業(yè)并購則提供了解決代理問題的一個外部機制 。 財務協(xié)同理論 ：不同時間的現(xiàn)金流量差異及合理避稅手段產(chǎn)生并購動機 。 10 企業(yè)并購重組簡介 互補理論 （ 多種化經(jīng)營理論 ） ：通過企業(yè)并購 ， 將收益相關(guān)程度較低的資產(chǎn)和各自的優(yōu)勢融合在一起 ， 在技術(shù) 、 市場 、 專利 、 管理方面產(chǎn)生協(xié)同效應， 分散經(jīng)營風險 ， 穩(wěn)定收入來源 ， 從而形成不同行業(yè)間的優(yōu)勢互補 。 公司管理層改進效率及形成協(xié)同效應即 “1+1 2”的效應 。一方面，資本市場的發(fā)達為企業(yè)并購提供了金融上的支持，反過來，企業(yè)并購對資金的需求也刺激和促進了資本市場的發(fā)展；另一方面，資本市場的發(fā)展演變特別是金融工具創(chuàng)新對企業(yè)并購融資及企業(yè)并購交易方式產(chǎn)生了深刻的影響，使小企業(yè)吞并大企業(yè)成為可能，最典型的是 LBO及 MBO。 （ 6）企業(yè)并購所需資金來源方式不同，因而其期限也不同，通常希望能尋求長期資金的支持。 7 企業(yè)并購重組簡介 （ 4）企業(yè)并購所需資金的成本彈性。 （ 2）企業(yè)并購所需資金時間靈活、緊迫。 資本市場與企業(yè)并購的方式及規(guī)模有非常密切的關(guān)系，決定了企業(yè)并購融資的設計方案和實施條件。因此，并購與重組是資本運營最普通的形式也是資本運營的核心。 企業(yè)并購是資本運營的一種表現(xiàn)形式。斯蒂伯格對此有過精辟的描述： “一個企業(yè)通過兼并其競爭對手的途徑成為巨額企業(yè)是現(xiàn)代經(jīng)濟史上的一個突出現(xiàn)象 ”， “沒有一個美國大公司不是通過某種程度、某種方式的兼并而成長起來，幾乎沒有一家大公司主要是靠內(nèi)部擴張成長起來。 從企業(yè)并購發(fā)展的歷史觀察看到，在市場經(jīng)濟條件下企業(yè)發(fā)展模式與企業(yè)并購手段互為依存。 4 企業(yè)并購重組簡介 企業(yè)發(fā)展與企業(yè)并購 縱觀中西方企業(yè)發(fā)展的歷史，我們會發(fā)現(xiàn)企業(yè)并購在促進資源配置效率的提高及工業(yè)的飛速發(fā)展方面作出了極為重要的貢獻。 從現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的歷史來看，企業(yè)以外部擴張的方式發(fā)展所需的內(nèi)部條件和外部條件均比企業(yè)采用內(nèi)部擴張方式要求高。 第二種模式：企業(yè)采用外部擴張的方式，表現(xiàn)為戰(zhàn)略聯(lián)盟，技術(shù)轉(zhuǎn)讓，吸收外來資本及兼并收購等，使企業(yè)能在短時間內(nèi)迅速地擴大生產(chǎn)規(guī)模和經(jīng)營規(guī)模形成巨型企業(yè)。并購重組規(guī)則與案例分析 孫議政 招商證券股份有限公司 1 企業(yè)并購重組簡介 概要 ? 一 、 企業(yè)發(fā)展模式選擇 ? 二 、 企業(yè)并購與資本市場 ? 三 、 企業(yè)并購理論簡介 ? 四 、 企業(yè)并購重組的一般模式 ? 五 、 企業(yè)并購重組涉及的法律法規(guī) ? 六 、 企業(yè)并購重組案例 ? 七 、 財務顧問在企業(yè)并購重組中的角色和作用 ? 八 、 招商證券在企業(yè)并購重組中提供的服務 2 企業(yè)并購重組簡介 一、企業(yè)發(fā)展模式選擇 企業(yè)發(fā)展模式 一個企業(yè)由小到大的發(fā)展不外乎采用兩種發(fā)展模式。 第一種模式：企業(yè)采用內(nèi)部擴張的方式，通過企業(yè)的產(chǎn)品經(jīng)營所獲取的利潤，將其中的一部分或全部追加投資以利生產(chǎn)及經(jīng)營規(guī)模的擴大使得企業(yè)發(fā)展狀大。 3 企業(yè)并購重組簡介 企業(yè)發(fā)展的條件 兩種發(fā)展模式各有其優(yōu)缺點，并且各自需不同的內(nèi)部條件和外部條件。外部擴張發(fā)展模式要求在市場體系中有較為發(fā)達的 資本市場 ，勞動力市場，技術(shù)市場，信息市場，房地產(chǎn)市場以及產(chǎn)權(quán)交易市場等生產(chǎn)要素市場?，F(xiàn)代工業(yè)社會里的每一個大型企業(yè)其成長歷程都離不開企業(yè)并購這種手段。 美國著名經(jīng)濟學家，諾貝爾經(jīng)濟學獎得主喬治 ” 5 企業(yè)并購重組簡介 二、企業(yè)并購與資本市場 資本運營 企業(yè)并購是市場經(jīng)濟發(fā)展的一種必然現(xiàn)象，對生產(chǎn)的社會化和勞動生產(chǎn)率的提高起著積極的推動作用。 資本運營的基本條件是資本的證券化如股權(quán)，資本運營一方面表現(xiàn)為股權(quán)轉(zhuǎn)讓的運作，另一方面表現(xiàn)為對收益股權(quán)和控制股權(quán)的運作。 6 企業(yè)并購重組簡介 企業(yè)并購與資本市場 交易企業(yè)不同于交易一般的普通商品，需要大額的資金支持少則幾十萬，多達數(shù)億元，在美國因企業(yè)并購所發(fā)生的一次性交易可達數(shù)百億美元，短期信貸很難滿足其資金需求，企業(yè)并購資金多數(shù)與資本市場有關(guān)。 企業(yè)并購資金需求的特點： （ 1）企業(yè)并購所需資金數(shù)量巨大，僅靠企業(yè)內(nèi)部籌資通常很難解決，往往要靠外部金融機構(gòu)的支持。 （ 3）企業(yè)并購所需資金數(shù)量的不確定性。 （ 5）企業(yè)并購所需資金金融工具和利率品種的多樣性。 資本市場的發(fā)展與發(fā)達對企業(yè)并購產(chǎn)生較大的影響。 8 企業(yè)并購重組簡介 三、企業(yè)并購理論簡介 （ 一 ） 解釋并購的理論 解釋企業(yè)并購原因最多的理論如下： 組織行為理論 微觀經(jīng)濟理論 企業(yè)發(fā)展理論 公司財務理論 交易成本理論 非對稱信息理論及搏弈論等 9 企業(yè)并購重組簡介 （ 二 ） 并購理論 由于企業(yè)所處經(jīng)濟的不同時代以及研究的切入點不同而形成企業(yè)并購的六大理論，他們分別是： 第一 ， 效率理論 企業(yè)并購能提高企業(yè)經(jīng)營績效 ， 增加社會福利。 包括 5個子理論： 規(guī)模經(jīng)濟理論 ：經(jīng)營規(guī)模擴大可以降低平均成本 ， 從而提高利潤 管理協(xié)同理論 ：強調(diào)管理對經(jīng)營效率的決定性作用 ， 企業(yè)間管理效率的高低成為企業(yè)并購的動力 。 交易費用理論 （ 內(nèi)部化理論 ） ：為節(jié)約交易成本 ， 用企業(yè)來代替市場交易 ， 通過企業(yè)并購將外部的市場交易內(nèi)在化為企業(yè)可控制的調(diào)配 。 第二 ， 代理理論 由于存在道德風險 、 逆向選擇 、 不確定性等因素的作用而產(chǎn)生代理成本 。 經(jīng)理論 ：所有權(quán)和控制權(quán)分離后 ， 企業(yè)不再遵循利潤最大化原則 ， 而選擇能使公司長期穩(wěn)定和發(fā)展的決策 。 閑置現(xiàn)金流量理論 ：閑置現(xiàn)金流量的減少有利于減少公司所有者和經(jīng)營者之間的沖突 。 12 企業(yè)并購重組簡介 第四、 市場勢力理論 借并購活動達到減少競爭對手以增強對企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的控制力，增大市場份額提高市場占有率，增加長期獲利的機會。 第六 、 競爭戰(zhàn)略理論 采用領先一步的競爭戰(zhàn)略 ， 企業(yè)并購是實施此戰(zhàn)略的較好手段 ， 企業(yè)因此獲得高效率的擴張 。 14 企業(yè)并購重組簡介 四、企業(yè)并購重組的一般模式 并購重組模式的選擇主要受《公司法》等國家法律法規(guī)、有關(guān)政策及金融工具的發(fā)達程度的影響。 A公司的控股公司 19 企業(yè)并購重組簡介 （三）資產(chǎn)并購 因目標公司或者并購公司在財務、稅務、法律（操作程序）上的不同考慮選擇資產(chǎn)并購。為并購創(chuàng)造條件。 企業(yè)并購中資產(chǎn)重組包括兩個方面和兩個時段。 兩個方面指，并購公司的資產(chǎn)重組與目標公司的資產(chǎn)重組。 并購公司資產(chǎn)重組的目的： ① 有利于并購的融資安排； ② 有利于并購在法律程序上的進行或從法律角度上看對并購公司更為有利； ③ 有利于在稅務上作出安排； ④ 有利于與目標公司在并購后業(yè)務能力上的銜接。 23 企業(yè)并購重組簡介 （六）資產(chǎn)重組的方式 資產(chǎn)重組方式主要分為： 第一 ， 主要圍繞固定資產(chǎn)和子公司進行的資產(chǎn)型重組模式 ， 如固定資產(chǎn)的重組 ， 流動資產(chǎn)的重組 ， 長期投資的重組 ， 子公司的重組 ， 項目的重組 ， 專利權(quán)的重組 ， 商標權(quán)的重組 ， 業(yè)務產(chǎn)品的重組等； 第二 ， 以資本運作為手段的資本型重組模式 ， 如債權(quán)重組和債務重組等； 第三，股權(quán)型的重組模式，所持股權(quán)的整合與轉(zhuǎn)讓等。但關(guān)聯(lián)交易不屬于純粹的市場行為，也不屬于內(nèi)幕交易的范疇。 ②為資產(chǎn)轉(zhuǎn)移或互換提供方便和 機會。 要求關(guān)聯(lián)交易的價格與市場 公允價格和諧 以防止因關(guān)聯(lián)交易發(fā)生不正常的利益轉(zhuǎn)移而損害其他股東的利益； 第二，信息披露 。 第三，批準程序（上市公司） 。 26