【正文】 購(gòu)（ Leveraged buyouts） ? 是指收購(gòu)者用自己很少的本錢為基礎(chǔ)，然后從投資銀行或其他金融機(jī)構(gòu)籌集、借貸大量、足夠的資金進(jìn)行收購(gòu)活動(dòng)，收購(gòu)后公司的收入（包括拍賣資產(chǎn)的營(yíng)業(yè)利益）剛好支付因收購(gòu)而產(chǎn)生的高比例負(fù)債，這樣能達(dá)到以很少的資金賺取高額利潤(rùn)的目的。 ? 資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓。企業(yè)拍賣又可分為兩種形式：一種是經(jīng)營(yíng)權(quán)的拍賣，另一種是所有權(quán)的拍賣。 ? 租賃 ? 拍賣。 12 按交易方式分類 ? 購(gòu)買式 ? 承擔(dān)債務(wù)式：另一企業(yè)以承擔(dān)被轉(zhuǎn)讓企業(yè)債務(wù)為條件接收其資產(chǎn)； ? 吸收入股式，即被轉(zhuǎn)讓企業(yè)的資產(chǎn)所有者將被轉(zhuǎn)讓企業(yè)的凈資產(chǎn)作為股金投入另一企業(yè)，成為另一企業(yè)的股東； ? 控股式，即一企業(yè)通過購(gòu)買其他企業(yè)的股權(quán)，達(dá)到控股，成為被控股企業(yè)的產(chǎn)權(quán)法人代表； ? 承擔(dān)安排全部職工等其他條件，即一個(gè)企業(yè)以承擔(dān)安排另一企業(yè)全部職工生產(chǎn)與生活為條件，接收其全部資產(chǎn)； 13 按交易主體之間的組織形式分類 ? 兼并。最終，以同樣的抵押物，企業(yè)最終得到的是 800萬的流動(dòng)資金貸款，滿足了企業(yè)的需求。債務(wù)資金具有以下特點(diǎn) ： – 資金在使用上具有時(shí)間性限制，到期必須償還； – 無論項(xiàng)目的融資主體今后經(jīng)營(yíng)效果好壞，均需按期還本付息，從而形成企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)； – 資金成本 (括資金籌集費(fèi)用和資金占用費(fèi)用 )一般比權(quán)益資金低，且不會(huì)分散投資者對(duì)企業(yè)的控制權(quán)。項(xiàng)目資金形式 目錄 ? 引言 ? 項(xiàng)目融資分類 ? 融資決策 ? 私募 ? 公募 ? 銀行貸款及信用 2 中小企業(yè)融資困難 主要原因分析表 企業(yè)（項(xiàng)目）融資安排 股本 債務(wù) （通過資本市場(chǎng)） 公募 首次公開發(fā)行（ IPO, Initial public offerings） 再融資（增發(fā)配股 ） 私募 公司設(shè)立前初次募集（招股） 公司設(shè)立后再次募集（引進(jìn)戰(zhàn)略投資者） （不通過資本市場(chǎng)） （不通過資本市場(chǎng)） 短期債務(wù) (銀行貸款 ) (通過資本市場(chǎng) ) 長(zhǎng)期債務(wù) (債券 ) 4 5 股本金 ? 股本金 是指由投資者認(rèn)繳的出資額，項(xiàng)目法人不需要為這部分資金的任何利息； ? 投資者可按其出資的比例依法享有所有者權(quán)益，也可轉(zhuǎn)讓其出資，但一般不得以任何方式抽回。 6 債務(wù)資金 ? 債務(wù)資金 是以負(fù)債方式從金融市場(chǎng)等取得的資金。 目錄 ? 引言 ? 項(xiàng)目融資分類 ? 融資決策 ? 私募 ? 公募 ? 銀行貸款及信用 7 融資模式 ? 債權(quán)融資模式（六種模式） ? 股權(quán)融資模式（九種模式） ? 內(nèi)部融資和貿(mào)易融資模式（七種模式） ? 項(xiàng)目融資和政策融資模式（六種模式） 8 第一類：債權(quán)融資模式 （六種模式） 第一種模式：國(guó)內(nèi)銀行貸款 第二種模式：國(guó)外銀行貸款 第三種模式：民間借貸融資 第四種模式：發(fā)行債券融資 第五種模式：信用擔(dān)保融資 第六種模式：金融租賃融資 9 信用擔(dān)保案例 1 ? 案例：某服裝企業(yè) ，企業(yè)本身并無銀行認(rèn)可的抵押物，老板個(gè)人擁有別墅 1套，原值800萬，在銀行按照 6折計(jì)算，可以貸款 480萬，距離企業(yè)的要求有一定距離；經(jīng)過擔(dān)保公司審核后認(rèn)為，該企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)良好，可以通過擔(dān)保 800萬的方案。 10 第二類：股權(quán)融資模式 （九種模式） 第 七 種 模 式：股權(quán)出讓融資 第 八 種 模 式：增資擴(kuò)股融資 第 九 種 模 式：產(chǎn)權(quán)交易融資 第 十 種 模 式：杠桿收購(gòu)融資 第十一種模式：風(fēng)險(xiǎn)投資融資 第十二種模式：投資銀行融資 第十三種模式：國(guó)內(nèi)上市融資 第十四種模式：境外上市融資 第十五種模式：買殼上市融資 11 產(chǎn)權(quán)交易 ? 是指資產(chǎn)所有者將其資產(chǎn)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)全部或者部分有償轉(zhuǎn)讓的一種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。 ? “承包”：將企業(yè)的“經(jīng)營(yíng)管理權(quán)”全部或部分在一定期限內(nèi)交給承包者，由承包者對(duì)企業(yè)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理，并承擔(dān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)及獲取企業(yè)收益的行為。產(chǎn)權(quán)拍賣是產(chǎn)權(quán)擁有者和需要者雙方通過競(jìng)買方式，使產(chǎn)權(quán)從擁有者向出價(jià)最高的需要者轉(zhuǎn)移的一種產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓形式。 ? 股份轉(zhuǎn)讓。指實(shí)物資產(chǎn)所有者與需求者之間的一種有償交換關(guān)系。 ? 這種收購(gòu)戰(zhàn)略曾于 20世紀(jì) 80年代風(fēng)行美國(guó)。通常投資公司只出小部分的錢，資金大部分來自銀行抵押借款、機(jī)構(gòu)借款和發(fā)行 垃圾債券（高利率高風(fēng)險(xiǎn)債券） ，由被收購(gòu)公司的資產(chǎn)和未來現(xiàn)金流量及收益作擔(dān)保并用來還本付息。在操作過程中可能要先安排過橋貸款（bridge loan）作為短期融資，然后通過舉債（借債或借錢）完成收購(gòu)。該公司首先在1982年被私有化，一年半年之后重新上市再次成為公眾持股公司。該公司在 18個(gè)月后再次上市的時(shí)候價(jià)格為 ，這可能是由于得益于 1982年開始的牛市，實(shí)際上公司本身并沒有顯著的變化。西蒙的 33萬美元投資獲得了價(jià)值 6,600萬美元的現(xiàn)金和股票。 ? 企業(yè)保留這部分盈余就叫留存盈余，它的主要作用是要為投資者的長(zhǎng)期增值目標(biāo)服務(wù)。 ? 邏輯：當(dāng)公司具有收益率較高的投資機(jī)會(huì)時(shí)，會(huì)采用剩余股利政策； 19 資產(chǎn)管理融資（ Asset management financing） ? 是指企業(yè)通過對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行科學(xué)有效的管理，節(jié)省企業(yè)在資產(chǎn)上的資金占用，增強(qiáng)資金流轉(zhuǎn)率的一種變相融資模式。 ? 應(yīng)收賬款抵押、應(yīng)收賬款售出、存貨融資 ? 20 供應(yīng)鏈金融 ? 加工企業(yè)到銀行貸款，買來了原料，然后拿庫(kù)存原料做抵押，再貸款，然后做成產(chǎn)品，產(chǎn)品出售，也就是說，原來你有一百萬，買一百萬產(chǎn)品，把這一百萬產(chǎn)品庫(kù)存抵押再貸款，然后再做產(chǎn)品，再產(chǎn)品出售。 ? 企業(yè)的銷售利潤(rùn)提高一倍，銀行的利息也提高一倍，實(shí)現(xiàn)雙贏。 貨權(quán)或動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押授信業(yè)務(wù)、 出口退稅托管貸款； 出口信用險(xiǎn)項(xiàng)下融資； 出口保理業(yè)務(wù)：對(duì)采用賒銷等信用方式出口商品或提供服務(wù)的出口商在受讓其應(yīng)收賬款的基礎(chǔ)上，提供信用擔(dān)保、貨款催收、銷售分類賬管理以及貿(mào)易融資等金融服務(wù)； 福費(fèi)廷業(yè)務(wù)：從出口商那里買斷由于出口商品或勞務(wù)而產(chǎn)生的應(yīng)收賬款； 供應(yīng)鏈融資。 23 第四類：項(xiàng)目融資和政策融資模式 （六種模式） 第二十三種模式：項(xiàng)目融資 第二十四種模式：高新技術(shù)融資 第二十五種模式： BOT項(xiàng)目融資 第二十六種模式：國(guó)際融資 第二十七種模式：專項(xiàng)資金融資 第二十八種模式：產(chǎn)業(yè)政策融資 24 國(guó)際融資 ? 主要的融資方式包括國(guó)際債券融資，國(guó)際股票融資，海外投資基金融資，外國(guó)政府貸款，國(guó)際融資 ? 金融組織貸款等，我國(guó)應(yīng)更好地發(fā)揮直接融資和間接融資的作用，進(jìn)一步加強(qiáng)和完善對(duì)外商直接投資和對(duì)外債的管理。 25 目錄 ? 引言 ? 項(xiàng)目融資分類 ? 融資決策 ? 私募 ? 公募 ? 銀行貸款及信用 26 27 融資決策 ? 融資者的目標(biāo) –滿足企業(yè)（項(xiàng)目）的資金需求 –資金成本低 –風(fēng)險(xiǎn)低 ——融資本身的風(fēng)險(xiǎn)及該融資給企業(yè)帶來的后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)。 –不喪失控制權(quán) –提升公司聲譽(yù) ? 多目標(biāo)的權(quán)衡 融資策略 ? 從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度看，企業(yè)融資的最優(yōu)順序應(yīng)當(dāng)是：先內(nèi)部融資，后外部融資 (銀行貸款和發(fā)行債券 )，最后才輪到股票融資。 ? 最先對(duì)融資順序進(jìn)行研究的是 Donaldson(1961)，他觀察到企業(yè)似乎并不根據(jù)特定的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行融資，他們更傾向于選擇按一種偏好順序進(jìn)行融資：首先是內(nèi)部融資，其次是債務(wù)，再次才是發(fā)行股票。 ?股權(quán)資金成本 ?債務(wù)資金成本 30 資金使用成本列表 資金使用費(fèi) 籌資費(fèi) 節(jié)稅 優(yōu)先股 \/ \/ X 普通股 \/ \/ X 債券 \/ \/ \/ 銀行借款 \/ \/ \/ 租賃成本 \/ X \/ 保留盈余成本 \/ X X 貸款節(jié)稅案例 ? 該廠資金情況：準(zhǔn)備用自我積累資金 2023萬元，購(gòu)進(jìn)生產(chǎn)線 2023萬元，投資收益期為 8年，年均盈利 400萬元，該廠適用 33%的所得稅率。根據(jù)我國(guó) 《 企業(yè)所得稅暫行條例 》 第六條規(guī)定，計(jì)算應(yīng)納稅所得額時(shí)準(zhǔn)予扣除的項(xiàng)目，是指與納稅人取得收入有關(guān)的成本、費(fèi)用和損失。假設(shè)企業(yè)從銀行取得 2023萬元的貸款，年息支付 30萬元；每年應(yīng)納所得稅額為：（ 400－ 30） 33%=（萬元）；實(shí)際稅負(fù)為 247。 注意：（ 1）從某種意義上說，優(yōu)先股相當(dāng)于每年支付利息的無限期債券。 (1 )(1 )cITBf??債務(wù)資金成本的計(jì)算 案例 38 假設(shè)某公司發(fā)行期限 5年的債券 ， 票面值 1000元 ，發(fā)行費(fèi)用率 2%， 利息率年付 6%， 所得稅率 30%，本金于 5年后到期時(shí)一次性償還 。歐盟的平均企業(yè)稅率為 %，比 2023年下降 1%，仍然處于最低水平。 （畢馬威 ） – 33/15所得稅標(biāo)準(zhǔn)結(jié)束 , 2023年新稅法改為25/20/15(《 中華人民共和國(guó)企業(yè)所得稅法 》 ： 第四條 企業(yè)所得稅的稅率為 25%。 國(guó)家需要重點(diǎn)扶持的高新技術(shù)企業(yè)，減按 15％的稅率征收企業(yè)所得稅。 41 （ 4） WACC的計(jì)算 計(jì)算出各種籌資方式的資金成本之后 ， 我們可以根據(jù)某些標(biāo)準(zhǔn) 每種資金賦予一個(gè)權(quán)重 ， 再計(jì)算出加權(quán)平均的資金成本 （ WACC） ， 以公式表示為： niii= 1W A C C = W R?資金成本的計(jì)算 42 例： 某公司現(xiàn)有資金 2023萬元 ， 構(gòu)成情況如下：面值為 100元 ， 利率為 7%的債券 600萬元；面值為 100元 ， 股息率為 9%的優(yōu)先股 600萬元；普通股 40萬股 ， 每股市價(jià)為 20元 ， 總市值為 800萬元 。 公司目前準(zhǔn)備追加融資 1000萬元 ， 有兩個(gè)備選方案： （ 1） 發(fā)行債券 ， 票面利率為 8%。 公司的所得稅率為 30%， 請(qǐng)為公司作出融資決策 。 在投資決策中，資金成本的作用主要表現(xiàn)為： 資本成本是對(duì)投資方案進(jìn)行評(píng)價(jià)、檢驗(yàn)其是否具備經(jīng)濟(jì)可行性的基本尺度。加盟企業(yè)喪失了商業(yè)上的獨(dú)立性 – Syndicated loan 即銀團(tuán)貸款 –信托公司是 “ 受人之托，代人理財(cái) ” 45 美國(guó)房地產(chǎn)項(xiàng)目融資渠道 2 ? 私人投資者和投資公司（ Joint Ventures） ? 債券市場(chǎng)（ Bond Market）和商業(yè)抵押貸款支持證券（ Commercial MortgageBacked Securities, CMBS） ? 信用公司（ Credit Companies） ? 夾層貸款（ Mezzanine Debt）：短期的，利率也較高（通常高于銀行基準(zhǔn)利率 3～ 5個(gè)百分點(diǎn)） 夾層貸款 ? 夾層的意思就是在兩層之間，本來是建筑用語。 一般項(xiàng)目有兩個(gè)出資角色，一個(gè)是項(xiàng)目方本身的股權(quán)出資，另外一個(gè)是商業(yè)銀行的債權(quán)出資。 銀行債權(quán)出資是有條件的，就是要項(xiàng)目方出資 10－ 35％。 ? 如果項(xiàng)目方?jīng)]有足夠的資本投入，就會(huì)使用夾層貸款，彌補(bǔ)自己的出資的不足。 ? 夾層貸款的項(xiàng)目一般屬于 50萬買綠卡的項(xiàng)目。 47 ? 房地產(chǎn)投資信托基金不僅為房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了銀行外的融資渠道，而且為投資者提供了具有穩(wěn)定收入、風(fēng)險(xiǎn)較低的投資產(chǎn)品。此外， REITs在歐洲、澳大利亞、日本、新家坡、韓國(guó)、香港等國(guó)家和地區(qū)也形成了一定的規(guī)模 48 供應(yīng)鏈融資 ? 一個(gè)特定商品的 供應(yīng)鏈 從原材料采購(gòu)，到制成中間及最終產(chǎn)品，最后由銷售網(wǎng)絡(luò)把產(chǎn)品送到消費(fèi)者手中，將供應(yīng)商、制造商、分銷商、零售商、直到最終用戶連成一個(gè)整體。 49 供應(yīng)鏈融資 ? 金融機(jī)構(gòu)不再單單注重個(gè)別企業(yè)的報(bào)表數(shù)據(jù)，而更加關(guān)注真實(shí)的交易背景以及整條供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性和可持續(xù)發(fā)展能力，通過將中小企業(yè)的信用與核心企業(yè)和整條供應(yīng)鏈的信用相掛鉤，為供應(yīng)鏈企業(yè)提供最合適的金融支持。 –應(yīng)付賬款融資 (保兌倉(cāng)融資模式 ) –存貨供應(yīng)鏈融資 (融通倉(cāng)融資模式 ) –應(yīng)收賬款融資模式 50 51 應(yīng)付賬款融資 (保兌倉(cāng)融資模式 ) ? 供應(yīng)鏈中 下游的中小企業(yè) 向核心企業(yè)采購(gòu)原料時(shí)，就需要向核心企業(yè)支付資金，這時(shí)可采用保兌倉(cāng)融資模式。 52 53