【正文】 控股 負(fù)債 債權(quán)人 并購公司 A公司 凈資產(chǎn)＞ 0 目標(biāo)公司 債權(quán)人 并購公司 A公司 凈資產(chǎn)為 0 目標(biāo)公司 （二）債權(quán)并購 并購方以承擔(dān)債務(wù)的形式并購目標(biāo)企業(yè)，大多數(shù)情況下為零價格收購，以現(xiàn)金償債。 13 企業(yè)并購重組簡介 第七、 控制權(quán)增效理論 所謂控制權(quán)增效，是指由于并購取得了公司的控制權(quán)，而使公司效率增進(jìn)和價值增大的效果，并以此為依據(jù)來解釋和預(yù)測參與企業(yè)并購活動的買賣雙方在不同條件下的行為選擇。 第五、 財富重新分配理論 由于投資人所掌握的信息與評估不一致，導(dǎo)致對股票價值不同的判斷，從而引起并購公司股價的波動，發(fā)生并購公司與目標(biāo)公司財富的轉(zhuǎn)移。 第三， 市場價值低估理論 目標(biāo)公司股票市場價格低于其真實價格時企業(yè)并購便會發(fā)生 ，衡量指標(biāo)為托賓（ Tobin） q值 。 代理人的報酬由公司規(guī)模決定并籍此提高職業(yè)保障程度 。 包括 3個子理論： 11 企業(yè)并購重組簡介 降低代理成本理論 ：公司代理問題可由適當(dāng)?shù)慕M織程序來解決 ， 企業(yè)并購則提供了解決代理問題的一個外部機制 。 財務(wù)協(xié)同理論 ：不同時間的現(xiàn)金流量差異及合理避稅手段產(chǎn)生并購動機 。 10 企業(yè)并購重組簡介 互補理論 （ 多種化經(jīng)營理論 ） ：通過企業(yè)并購 ， 將收益相關(guān)程度較低的資產(chǎn)和各自的優(yōu)勢融合在一起 ， 在技術(shù) 、 市場 、 專利 、 管理方面產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng) ，分散經(jīng)營風(fēng)險 ， 穩(wěn)定收入來源 ， 從而形成不同行業(yè)間的優(yōu)勢互補 。公司管理層改進(jìn)效率及形成協(xié)同效應(yīng)即 “ 1+1 2”的效應(yīng) 。一方面，資本市場的發(fā)達(dá)為企業(yè)并購提供了金融上的支持，反過來，企業(yè)并購對資金的需求也刺激和促進(jìn)了資本市場的發(fā)展；另一方面，資本市場的發(fā)展演變特別是金融工具創(chuàng)新對企業(yè)并購融資及企業(yè)并購交易方式產(chǎn)生了深刻的影響，使小企業(yè)吞并大企業(yè)成為可能，最典型的是 LBO及 MBO。 （ 6）企業(yè)并購所需資金來源方式不同，因而其期限也不同，通常希望能尋求長期資金的支持。 7 企業(yè)并購重組簡介 （ 4）企業(yè)并購所需資金的成本彈性。 （ 2）企業(yè)并購所需資金時間靈活、緊迫。 資本市場與企業(yè)并購的方式及規(guī)模有非常密切的關(guān)系，決定了企業(yè)并購融資的設(shè)計方案和實施條件。因此，并購與重組是資本運營最普通的形式也是資本運營的核心。 企業(yè)并購是資本運營的一種表現(xiàn)形式。斯蒂伯格對此有過精辟的描述：“一個企業(yè)通過兼并其競爭對手的途徑成為巨額企業(yè)是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)史上的一個突出現(xiàn)象”，“沒有一個美國大公司不是通過某種程度、某種方式的兼并而成長起來，幾乎沒有一家大公司主要是靠內(nèi)部擴張成長起來。 從企業(yè)并購發(fā)展的歷史觀察看到，在市場經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)發(fā)展模式與企業(yè)并購手段互為依存。 4 企業(yè)并購重組簡介 企業(yè)發(fā)展與企業(yè)并購 縱觀中西方企業(yè)發(fā)展的歷史，我們會發(fā)現(xiàn)企業(yè)并購在促進(jìn)資源配置效率的提高及工業(yè)的飛速發(fā)展方面作出了極為重要的貢獻(xiàn)。 從現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的歷史來看，企業(yè)以外部擴張的方式發(fā)展所需的內(nèi)部條件和外部條件均比企業(yè)采用內(nèi)部擴張方式要求高。 第二種模式：企業(yè)采用外部擴張的方式，表現(xiàn)為戰(zhàn)略聯(lián)盟，技術(shù)轉(zhuǎn)讓，吸收外來資本及兼并收購等，使企業(yè)能在短時間內(nèi)迅速地擴大生產(chǎn)規(guī)模和經(jīng)營規(guī)模形成巨型企業(yè)。并購重組規(guī)則與案例分析 孫議政 招商證券股份有限公司 1 企業(yè)并購重組簡介 概要 ? 一 、 企業(yè)發(fā)展模式選擇 ? 二 、 企業(yè)并購與資本市場 ? 三 、 企業(yè)并購理論簡介 ? 四 、 企業(yè)并購重組的一般模式 ? 五 、 企業(yè)并購重組涉及的法律法規(guī) ? 六 、 企業(yè)并購重組案例 ? 七 、 財務(wù)顧問在企業(yè)并購重組中的角色和作用 ? 八 、 招商證券在企業(yè)并購重組中提供的服務(wù) 2 企業(yè)并購重組簡介 一、企業(yè)發(fā)展模式選擇 企業(yè)發(fā)展模式 一個企業(yè)由小到大的發(fā)展不外乎采用兩種發(fā)展模式。 第一種模式：企業(yè)采用內(nèi)部擴張的方式，通過企業(yè)的產(chǎn)品經(jīng)營所獲取的利潤，將其中的一部分或全部追加投資以利生產(chǎn)及經(jīng)營規(guī)模的擴大使得企業(yè)發(fā)展?fàn)畲蟆? 3 企業(yè)并購重組簡介 企業(yè)發(fā)展的條件 兩種發(fā)展模式各有其優(yōu)缺點，并且各自需不同的內(nèi)部條件和外部條件。外部擴張發(fā)展模式要求在市場體系中有較為發(fā)達(dá)的 資本市場 ，勞動力市場，技術(shù)市場，信息市場，房地產(chǎn)市場以及產(chǎn)權(quán)交易市場等生產(chǎn)要素市場?，F(xiàn)代工業(yè)社會里的每一個大型企業(yè)其成長歷程都離不開企業(yè)并購這種手段。 美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家，諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主喬治 ” 5 企業(yè)并購重組簡介 二、企業(yè)并購與資本市場 資本運營 企業(yè)并購是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一種必然現(xiàn)象，對生產(chǎn)的社會化和勞動生產(chǎn)率的提高起著積極的推動作用。 資本運營的基本條件是資本的證券化如股權(quán)，資本運營一方面表現(xiàn)為股權(quán)轉(zhuǎn)讓的運作，另一方面表現(xiàn)為對收益股權(quán)和控制股權(quán)的運作。 6 企業(yè)并購重組簡介 企業(yè)并購與資本市場 交易企業(yè)不同于交易一般的普通商品，需要大額的資金支持少則幾十萬，多達(dá)數(shù)億元，在美國因企業(yè)并購所發(fā)生的一次性交易可達(dá)數(shù)百億美元，短期信貸很難滿足其資金需求，企業(yè)并購資金多數(shù)與資本市場有關(guān)。 企業(yè)并購資金需求的特點： （ 1）企業(yè)并購所需資金數(shù)量巨大，僅靠企業(yè)內(nèi)部籌資通常很難解決，往往要靠外部金融機構(gòu)的支持。 （ 3）企業(yè)并購所需資金數(shù)量的不確定性。 （ 5）企業(yè)并購所需資金金融工具和利率品種的多樣性。 資本市場的發(fā)展與發(fā)達(dá)對企業(yè)并購產(chǎn)生較大的影響。 8 企業(yè)并購重組簡介 三、企業(yè)并購理論簡介 （ 一 ） 解釋并購的理論 解釋企業(yè)并購原因最多的理論如下： 組織行為理論 微觀經(jīng)濟(jì)理論 企業(yè)發(fā)展理論 公司財務(wù)理論 交易成本理論 非對稱信息理論及搏弈論等 9 企業(yè)并購重組簡介 （ 二 ） 并購理論 由于企業(yè)所處經(jīng)濟(jì)的不同時代以及研究的切入點不同而形成企業(yè)并購的六大理論，他們分別是： 第一 ， 效率理論 企業(yè)并購能提高企業(yè)經(jīng)營績效 ， 增加社會福利 。 包括 5個子理論： 規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論 ：經(jīng)營規(guī)模擴大可以降低平均成本 ， 從而提高利潤 管理協(xié)同理論 ：強調(diào)管理對經(jīng)營效率的決定性作用 ， 企業(yè)間管理效率的高低成為企業(yè)并購的動力 。 交易費用理論 （ 內(nèi)部化理論 ） ：為節(jié)約交易成本 ， 用企業(yè)來代替市場交易 ， 通過企業(yè)并購將外部的市場交易內(nèi)在化為企業(yè)可控制的調(diào)配 。 第二 ， 代理理論 由于存在道德風(fēng)險 、 逆向選擇 、 不確定性等因素的作用而產(chǎn)生代理成本 。 經(jīng)理論 ：所有權(quán)和控制權(quán)分離后 ， 企業(yè)不再遵循利潤最大化原則 ， 而選擇能使公司長期穩(wěn)定和發(fā)展的決策 。 閑置現(xiàn)金流量理論 ：閑置現(xiàn)金流量的減少有利于減少公司所有者和經(jīng)營者之間的沖突 。 12 企業(yè)并購重組簡介 第四、 市場勢力理論 借并購活動達(dá)到減少競爭對手以增強對企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的控制力，增大市場份額提高市場占有率，增加長期獲利的機會。 第六 、 競爭戰(zhàn)略理論 采用領(lǐng)先一步的競爭戰(zhàn)略 ， 企業(yè)并購是實施此戰(zhàn)略的較好手段 ， 企業(yè)因此獲得高效率的擴張 。 14 企業(yè)并購重組簡介 四、企業(yè)并購重組的一般模式 并購重組模式的選擇主要受《公司法》等國家法律法規(guī)、有關(guān)政策及金融工具的發(fā)達(dá)程度的影響。 A公司的控股公司 19 企業(yè)并購重組簡介 （三）資產(chǎn)并購 因目標(biāo)公司或者并購公司在財務(wù)、稅務(wù)、法律（操作程序）上的不同考慮選擇資產(chǎn)并購。為并購創(chuàng)造條件。 企業(yè)并購中資產(chǎn)重組包括兩個方面和兩個時段。 兩個方面指，并購公司的資產(chǎn)重組與目標(biāo)公司的資產(chǎn)重組。 并購公司資產(chǎn)重組的目的： ① 有利于并購的融資安排； ② 有利于并購在法律程序上的進(jìn)行或從法律角度上看對并購公司更為有利； ③ 有利于在稅務(wù)上作出安排； ④ 有利于與目標(biāo)公司在并購后業(yè)務(wù)能力上的銜接。 23 企業(yè)并購重組簡介 （六）資產(chǎn)重組的方式 資產(chǎn)重組方式主要分為： 第一 ， 主要圍繞固定資產(chǎn)和子公司進(jìn)行的資產(chǎn)型重組模式 ， 如固定資產(chǎn)的重組 ， 流動資產(chǎn)的重組 ， 長期投資的重組 ， 子公司的重組 ， 項目的重組 ， 專利權(quán)的重組 ， 商標(biāo)權(quán)的重組 ， 業(yè)務(wù)產(chǎn)品的重組等； 第二 ， 以資本運作為手段的資本型重組模式 ， 如債權(quán)重組和債務(wù)重組等； 第三，股權(quán)型的重組模式，所持股權(quán)的整合與轉(zhuǎn)讓等。但關(guān)聯(lián)交易不屬于純粹的市場行為，也不屬于內(nèi)幕交易的范疇。 ②為資產(chǎn)轉(zhuǎn)移或互換提供方便和 機會。 要求關(guān)聯(lián)交易的價格與市場 公允價格和諧 以防止因關(guān)聯(lián)交易發(fā)生不正常的利益轉(zhuǎn)移而損害其他股東的利益； 第二，信息披露 。 第三，批準(zhǔn)程序（