證券投資基金業(yè)績實證研究-展示頁
2025-07-07 06:06本頁面
【正文】 何一只基金能比隨機(jī)選擇的投資組合的業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異。它能在風(fēng)險調(diào)整以后以百分比的形式來評估出基金的業(yè)績表現(xiàn)。瓊斯工業(yè)指數(shù)所衡量出的業(yè)績表現(xiàn)。盡管使用不同的風(fēng)險度量指標(biāo)，許多國外的實證研究表明，分別采用特雷諾指數(shù)和夏普指數(shù)評價基金的管理業(yè)績，結(jié)果沒有顯著的差異。但夏普(Sharpe，1966)則認(rèn)為對于管理較好的投資基金，其總風(fēng)險可能接近于系統(tǒng)性風(fēng)險，而對于管理不好的投資基金，其總風(fēng)險可能因非系統(tǒng)性風(fēng)險不等而相差甚遠(yuǎn)。在財務(wù)理論中，衡量投資收益的風(fēng)險一般采用兩個指標(biāo)：一是其歷史收益率標(biāo)準(zhǔn)差δ，衡量投資收益的總風(fēng)險；二是其系統(tǒng)性風(fēng)險系數(shù)，即β的估計值。但顯然基金的投資收益與股票的投資收益一樣具有波動性，即具有風(fēng)險，所以早期不考慮風(fēng)險因素的基金業(yè)績評價有很大的缺陷。實證研究表明：(1)經(jīng)過風(fēng)險調(diào)整后，我國證券投資基金的業(yè)績總體上優(yōu)于市場基準(zhǔn)組合；(2)我國基金經(jīng)理的良好業(yè)績是通過一定的證券選擇來獲得的；(3)幾種不同的評價指標(biāo)對10只基金業(yè)績的排序結(jié)果非常相近，而且，即使不考慮風(fēng)險因素，只根據(jù)基金凈資產(chǎn)值的漲幅大小進(jìn)行排序也具有較高的參考價值。 我國證券投資基金業(yè)績的實證研究與評價 本文應(yīng)用國外基金業(yè)績評價中普遍采用的風(fēng)險調(diào)整指數(shù)法、T—M模型和H—M模型，對我國證券投資基金的業(yè)績進(jìn)行實證研究?！ ∫?、文獻(xiàn)回顧 20世紀(jì)60年代以前，對投資基金的業(yè)績評價，主要是根據(jù)投資基金單位凈資產(chǎn)和投資基金的投資收益率這兩個指標(biāo)來進(jìn)行的?！ ∶绹攧?wù)學(xué)者特雷諾(Treynor，1965)在《如何評價投資基金的管理》一文中，首先提出一種考慮風(fēng)險因素的基金業(yè)績評價指標(biāo)，后人稱為“特雷諾指數(shù)”。特雷諾認(rèn)為，基金管理者通過投資組合應(yīng)消除所有的非系統(tǒng)性風(fēng)險，因此特雷諾用單位系統(tǒng)性風(fēng)險系數(shù)所獲得的超額收益率來衡量投資基金的業(yè)績。因此夏普用單位總風(fēng)險所獲得的超額收益率即“夏普指數(shù)”來評價基金的業(yè)績?！ ∠钠?1966)考察了1954年到1963年之間34個共同基金的經(jīng)營業(yè)績，他發(fā)現(xiàn)收益率的主要差異是源于每個共同基金的費用各不相同，而且，若用夏普指數(shù)來衡量的話，則大部分基金的業(yè)績表現(xiàn)都不如道 1968年詹森(Jensen)提出了以資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)為基礎(chǔ)的業(yè)績衡量指數(shù)，又稱為“詹森指數(shù)”。具體而言，詹森指數(shù)是通過比較評價期的實際收益和由CAPM推算出的預(yù)期收益來進(jìn)行評價的?！ ?966年，特雷諾和瑪澤(TreynorandMazuy)首次對基金經(jīng)理時機(jī)選擇能力進(jìn)行了計量分析。在折線情形下基金經(jīng)理準(zhǔn)確預(yù)測市場的轉(zhuǎn)折點，并進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。在弧線的情形下基金經(jīng)理則在行情上升或下滑過程中逐漸調(diào)整其證券組合。阿瑪?shù)俚热?Admati，Bhattacharya，Pfleiderer and Ross，1986)論證了T—M模型在衡量市場時機(jī)選擇能力是有效的?？当群透袢R姆(Cumby and Glem，1990)對美國15個國際投資基金在1982年1月至1988年6月(不包括1987年)的業(yè)績進(jìn)行了分析，其中也使用了T—M模型，研究發(fā)現(xiàn)樣本的c絕大部分為負(fù)值，且大部分樣本的t檢驗并不顯著，總體上也呈現(xiàn)一種負(fù)的市場時機(jī)選擇能力。他們假設(shè)投資組合的β只取兩個值：當(dāng)市場走好時β取較大值，當(dāng)市場萎靡時β取較小值。因此他們引入一個帶有虛擬變量的模型(簡稱H—M模型)并對1968年至1980年的116家共同基金進(jìn)行了回歸檢驗。11家共同基金具有顯著的c值，而同時8家具有顯著的c負(fù)值。因此，這些結(jié)果對基金經(jīng)理把握市場時機(jī)的能力同樣沒有提出多少有力的證據(jù)。他們批評最為激烈的是在選擇基準(zhǔn)組合的問題和CAPM的有效性這兩個方面?？梢宰C明，只要對基準(zhǔn)組合稍作改變，基金的業(yè)績排序就會完全不同。因此，他們認(rèn)為以指數(shù)收益率作為基準(zhǔn)組合的收益率過高。換句話說，某些資產(chǎn)可能是根據(jù)其它的模型來定價的。 格林布拉特和蒂特曼(Grinblatt and Titman，1989)提出了用基金以前周期的證券組合權(quán)重為基準(zhǔn)組合來衡量基金的投資業(yè)績，該方法可以避免以前基金業(yè)績評價方法中在選擇基準(zhǔn)組合時所存在的問題?！ ♂槍APM的反常情況，法瑪和弗倫奇(Famaand Frenc
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