【正文】 明顯的下滑。面向亞洲地區(qū)的出口訂單更為明顯，已回落至2010年第四季度水平。訂單決定今年一季度成為機(jī)床行業(yè)交貨高點(diǎn)，之后逐漸下滑。整體上，由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在從以依賴投資為主的增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)換為依靠?jī)?nèi)需，我們判斷機(jī)床下游各子行業(yè)未來投資增速在“十二五”期間均將回落。通用設(shè)備用途比較廣泛，主要包括鍋爐，金屬加工機(jī)械，起重設(shè)備，泵、閥門、壓縮機(jī)等機(jī)械制造，以及軸承、齒輪等基礎(chǔ)件。行業(yè)產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)凸顯，預(yù)計(jì)未來3 年內(nèi)，汽車行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張需求減緩，將降低對(duì)機(jī)床的需求。以機(jī)床最大的需求方汽車行業(yè)為例，汽車行業(yè)經(jīng)過010 年兩年的高速發(fā)展，規(guī)劃產(chǎn)能大幅增長(zhǎng)。2011 年是機(jī)床行業(yè)交付的高峰期，為行業(yè)景氣度高點(diǎn)。機(jī)床下游各子行業(yè)需求的波動(dòng)規(guī)律趨同，也解釋了上述機(jī)床工具需求和整體固定資產(chǎn)投資需求增速高度一致的原因。可以發(fā)現(xiàn)，這四個(gè)細(xì)分行業(yè)的固定資產(chǎn)投資增速也基本趨于一致，僅有電氣設(shè)備波動(dòng)較大，判斷是由于大型發(fā)電項(xiàng)目多由政府主導(dǎo)，與國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策有關(guān)。因此能夠用固定資產(chǎn)投資增速作為判斷機(jī)床工具的需求的核心指標(biāo)。歷史上看，這三類費(fèi)用的比例關(guān)系非常穩(wěn)定。固定資產(chǎn)投資按性質(zhì)分為建筑安裝工程、設(shè)備工具和其他費(fèi)用。需求結(jié)構(gòu)變動(dòng)是由于目前數(shù)控化率和國(guó)產(chǎn)化率仍較低，隨著機(jī)床技術(shù)水平升級(jí)及中國(guó)制造業(yè)整體技術(shù)升級(jí)，數(shù)控機(jī)床逐漸替代普通機(jī)床，導(dǎo)致數(shù)控機(jī)床加速上升而普通機(jī)床逐漸衰落。需求總量與制造業(yè)整體規(guī)模有關(guān)，制造業(yè)增長(zhǎng)將帶動(dòng)總量增長(zhǎng)。典型的例子包括華東數(shù)控0910 年受益于鐵路建設(shè)，尤其是高鐵建設(shè)的大發(fā)展；秦川發(fā)展受益于汽車行業(yè)的爆發(fā)等等。技術(shù)水平較高的通用型機(jī)床在下游制造業(yè)景氣度回落時(shí)，可以通過分散市場(chǎng)來降低周期波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。反之亦然。以技術(shù)分類，普通機(jī)床，中小型數(shù)控機(jī)床和加工中心、大重型數(shù)控機(jī)床的技術(shù)水平、單價(jià)、利潤(rùn)率依次提高。通用型機(jī)床下游分散，受整個(gè)機(jī)械行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)更大。如普通的機(jī)床、加工中心，大型磨床、銑床等。二是按技術(shù)水平可分為普通機(jī)床、中小型數(shù)控機(jī)床、大重精高技術(shù)的數(shù)控機(jī)床。因此，行業(yè)的投資機(jī)會(huì)將主要是對(duì)個(gè)股的選擇。此時(shí)，下游企業(yè)的景氣度更高，往往比機(jī)床企業(yè)更具有投資價(jià)值。機(jī)床行業(yè)分析報(bào)告目 錄一、機(jī)床行業(yè)的后周期性 4行業(yè)特點(diǎn)決定其景氣度滯后 4自下而上的細(xì)分行業(yè)驅(qū)動(dòng)帶來超額收益 4機(jī)床行業(yè)同時(shí)受總量及結(jié)構(gòu)的需求驅(qū)動(dòng) 6二、下游需求回落，未來兩年難有起色 7與固定資產(chǎn)投資增速高度相關(guān) 7主要下游固定資產(chǎn)投資增速回落，影響機(jī)床需求 8今年一季度將是交貨高點(diǎn) 10三、中國(guó)機(jī)床行業(yè)的結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀：總量大，結(jié)構(gòu)差 12機(jī)床具有強(qiáng)周期的特性 12中國(guó)機(jī)床產(chǎn)業(yè)規(guī)模已經(jīng)很大 13中國(guó)數(shù)控機(jī)床產(chǎn)業(yè)技術(shù)仍然處于底端 14機(jī)床數(shù)控化率仍在緩步上升 16中高端機(jī)床仍需大量進(jìn)口 17四、數(shù)控機(jī)床的進(jìn)口替代是未來的投資機(jī)會(huì) 18數(shù)控機(jī)床是政策著重支持的產(chǎn)業(yè) 18工程師紅利推動(dòng)中高端數(shù)控機(jī)床的進(jìn)口替代加速 20歷史有可能重演 22海外收購(gòu)縮小技術(shù)差距 24萬事俱備，只待時(shí)機(jī) 25五、中端加工中心進(jìn)口替代有望加速 27中小型數(shù)控機(jī)床的代表——加工中心 28十二五期間中小型機(jī)床需求比例有望提高 29加工中心市場(chǎng)存在巨大的進(jìn)口替代市場(chǎng) 32進(jìn)口替代有可能突然加速 33市場(chǎng)格局有利于國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)勝出 35加工中心市場(chǎng)的成長(zhǎng)性預(yù)測(cè) 37六、重點(diǎn)企業(yè)簡(jiǎn)況 39日發(fā)數(shù)碼——專注于數(shù)控加工中心 40沈陽機(jī)床——降低費(fèi)用，提高盈利能力 41昆明機(jī)床——加強(qiáng)銷售渠道建設(shè) 43七、風(fēng)險(xiǎn)因素 45..一、機(jī)床行業(yè)的后周期性行業(yè)特點(diǎn)決定其景氣度滯后機(jī)床是機(jī)械制造業(yè)的母機(jī)，由于機(jī)床產(chǎn)品不面對(duì)終端需求者，處在產(chǎn)業(yè)鏈后端，其景氣周期明顯滯后于機(jī)械行業(yè)。機(jī)床需求進(jìn)入景氣周期的前提是下游行業(yè)處在景氣度高點(diǎn)：產(chǎn)品需求充分，盈利狀況良好，有擴(kuò)產(chǎn)、技改的需求和能力。再看估值水平，由于機(jī)床行業(yè)有半年到一年的交貨周期，其業(yè)績(jī)高點(diǎn)處在機(jī)械行業(yè)估值下行的階段，難以受益于業(yè)績(jī)和估值的雙重提升，導(dǎo)致機(jī)床行業(yè)難以跑贏機(jī)械指數(shù)。自下而上的細(xì)分行業(yè)驅(qū)動(dòng)帶來超額收益可對(duì)機(jī)床公司進(jìn)一步從兩個(gè)維度進(jìn)行分類，一是以下游用途分類，分為通用型和專用型。通用型是指下游需求分布于機(jī)械制造業(yè)各個(gè)領(lǐng)域，無特定的需求行業(yè)。專用型是指在某些特定行業(yè)用途較大，如秦川發(fā)展的磨齒機(jī)主要用于汽車零部件行業(yè)。專用型企業(yè)則與下游個(gè)別行業(yè)的景氣度密切相關(guān)。技術(shù)水平越低的公司，盈利能力越差，業(yè)績(jī)波動(dòng)也越大。兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)結(jié)合起來，技術(shù)水平較高的專用型機(jī)床在下游景氣度提升時(shí)，更容易獲得超額受益。而技術(shù)水平較低的機(jī)床企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較大。機(jī)床行業(yè)同時(shí)受總量及結(jié)構(gòu)的需求驅(qū)動(dòng)從行業(yè)下游需求來看，國(guó)內(nèi)機(jī)床企業(yè)的增長(zhǎng)動(dòng)力將來自需求總量的增長(zhǎng)及需求結(jié)構(gòu)的變動(dòng)。但當(dāng)前中國(guó)制造業(yè)總量及機(jī)床消費(fèi)總量已較大，此部分需求增速可能會(huì)放緩。二、下游需求回落，未來兩年難有起色與固定資產(chǎn)投資增速高度相關(guān)觀察機(jī)床的下游需求，大致與固定資產(chǎn)投資相關(guān)。機(jī)床需求主要包含在其中的“設(shè)備工器具購(gòu)置”科目里。建筑安裝工程占固定資產(chǎn)投資的60%略高，設(shè)備工具比例從2004 年的19%左右緩慢上升至最近的21%，其他費(fèi)用略有下降。主要下游固定資產(chǎn)投資增速回落，影響機(jī)床需求對(duì)機(jī)床下游需求進(jìn)一步細(xì)分，其中通用制造業(yè)消費(fèi)30%，汽車行業(yè)消費(fèi)40%，占機(jī)床總需求的70%以上，專用設(shè)備及電氣機(jī)械需求占30%。但電氣設(shè)備行業(yè)并非主要的機(jī)床需求部門，對(duì)行業(yè)需求的影響不大。目前，機(jī)床下游主要需求子行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速均進(jìn)入下滑周期。今年隨著固定資產(chǎn)投資增速放緩，機(jī)床行業(yè)整體也將進(jìn)入下滑周期。并將在2012 年陸續(xù)投放。通用設(shè)備是機(jī)床的第二大需求，也有類似趨勢(shì)。歷史數(shù)據(jù)上看，通用設(shè)備的收入增速與固定資產(chǎn)投資增速走勢(shì)基本趨同，但波動(dòng)明顯大于固定資產(chǎn)投資增速。今年一季度將是交貨高點(diǎn)機(jī)床行業(yè)的訂單情況印證了上述趨勢(shì)。最主要的機(jī)床出口國(guó)日本的機(jī)床訂單數(shù)據(jù)顯示，機(jī)床行業(yè)訂單中在2011 年二季度已達(dá)到高點(diǎn)，并在第三季度開始下滑。由于中國(guó)是亞洲最主要的進(jìn)口者，亞洲地區(qū)訂單下滑主要由于中國(guó)需求減少。中國(guó)機(jī)床行業(yè)按照大都按照3:3:3:1 的付款方式，下訂單時(shí)需要支付30%的定金。國(guó)內(nèi)主要上市公司預(yù)收賬款在2011 年第二季度見頂，并開始下行。日本及中國(guó)企業(yè)訂單減少均預(yù)示著中國(guó)整體機(jī)床需求正在下滑。如此一來，下游細(xì)分行業(yè)景氣度帶來的