企業(yè)融資方式的比較和選擇-展示頁
2024-11-15 03:48本頁面
【正文】 外，市場條件也會(huì)使問題復(fù)雜化。這個(gè)結(jié)果與債務(wù)融資和股票融資的定性結(jié)論相吻合 。 72%和 7。 國內(nèi)有學(xué)者通過計(jì)量模型曾計(jì)算出 199 1996 和 1997 年上市公司的權(quán)益 資本成本分別為 %、 %和 %（沈藝峰等， 1999）。此外，股權(quán)融資的發(fā)行費(fèi)用遠(yuǎn)較企業(yè)債券的發(fā)行費(fèi)為高（尤其在考慮到我國現(xiàn)有股票發(fā)行所需制度成本的情況下）。 融資成本。當(dāng)這種低迷持續(xù)較長時(shí)間時(shí)，比如在 70 年代和 80 年代初，資產(chǎn)負(fù)債表上的債 務(wù)就會(huì)大大增加。 然而這一規(guī)則在股票牛市時(shí)恰恰相反，這時(shí)股本融資比債券融資更常見。以 1995 年為例，美國證券市場上發(fā)行的公司債券金額為 4360 億美元，同期股票發(fā)行額只有 1065 億元（聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行公報(bào)， 1997）。 國外企業(yè)融資的歷史從二戰(zhàn)以來發(fā)生了翻天覆地的變化，公司融資轉(zhuǎn)向偏好債券融資而不是股票融資。 企業(yè)債券、銀行貸款和股票是當(dāng)今我國資本市場上企業(yè)融資的主要方式，因此，本文將按照平均資本成本 的有關(guān)理論，側(cè)重于以上三種融資方式融資成本、風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償方面的比較。在加權(quán)平均概念的基礎(chǔ)上，產(chǎn)生了企業(yè)資本成本計(jì)量的兩種方法。大致從 60 年代初，國外學(xué)術(shù)界（所羅門， 1963）開始認(rèn)識到企業(yè)資本成本在很大程度上要受到企業(yè)負(fù)債比率的影響，所以不能孤立地以每一種資本的成本來看待企業(yè)資本成本問題，企業(yè)資本成本應(yīng)該是負(fù)債資本成本與權(quán)益資本成本的加權(quán)平均。不過?？怂沟挠^點(diǎn)主要還是從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度來解釋資本的形成過程和經(jīng)濟(jì)周期的變動(dòng)情況，仍然沒 有討論到企業(yè)資本成本的計(jì)量問題。?？怂怪赋觯袌隼时仨毤由巷L(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償因素，企業(yè)投資決策應(yīng)該以風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的市場利率為準(zhǔn)。關(guān)于資本成本的有關(guān)概念，在?？怂怪暗慕?jīng)濟(jì)學(xué)家大多從宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度把他簡單地理解成是 債券的市場利率 ，所以，那時(shí)候的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，在完全確定性條件下，理性的企業(yè)投資只限于在資產(chǎn)的邊際收益與市場利率的相交點(diǎn) 之內(nèi)，例如凱恩斯（ 1936）就說過： 當(dāng)前之實(shí)際投資量，一定會(huì)達(dá)到一點(diǎn)，使得各類資本之邊際效率，皆不超過現(xiàn)行的利率。企業(yè)融資方式選擇的理論基礎(chǔ) 一般來講，當(dāng)需要新的資金來擴(kuò)大資本或進(jìn)行投資時(shí)，企業(yè)有四種可能的資金來源：自有資金（留存收益）、債券（包括企業(yè)債券、商業(yè)票據(jù)和其他證券化債券）、股票（優(yōu)先股和普通股）以及銀行貸款（一般指商業(yè)銀行、城市合作銀行和信用合作社等的貸款）。 企業(yè)融資方式的選擇與企業(yè)資本成本有關(guān)。 以后希克斯（ 1946）將完全確定性條件擴(kuò)展到不確定性條件，提出了 風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn) 和 風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償 的概念。希克斯認(rèn)為，在正常情況下，長期利率可能超過短期利率，其值等于風(fēng)險(xiǎn)的報(bào)酬，這種報(bào)酬的功能是補(bǔ)償因利率的不利變動(dòng)而引起的風(fēng)險(xiǎn)。 莫迪利安尼和齊蒙（ 1952）曾試圖以效用函數(shù)來探討資本成本的計(jì)量方法。所以，企業(yè)資本成本開始被理解成是一個(gè) 加權(quán)平均資本成本 的概念，并在當(dāng)時(shí)的學(xué)術(shù)界廣為流行。其一是所羅門的 現(xiàn)代公式 ；其二是莫迪 利安尼和米勒的平均資本成本方法 。 二、 企業(yè)融資方式的現(xiàn)實(shí)比較 （一） 股票（權(quán)益）融資與債券（債務(wù)）融資的比較 在比較債券與股票融資孰優(yōu)孰劣的時(shí)候，一般考察如下幾個(gè)方面： 國際經(jīng)驗(yàn)。在 19701985 年間，美國企業(yè)的股票融 資金額只占企業(yè)外部融資額的 %，債券融資平均約為股票融資的 10 倍（邁耶， 1990）。同美國相類似，其他發(fā)達(dá)國家企業(yè)的融資方式也遵循企業(yè)債券 → 優(yōu)先股 → 普通股的原則。通常講，股市的長期低迷會(huì)促使許多公司依靠內(nèi)部衍生資金（即留存收益）或債券融資。反過來，當(dāng)股市強(qiáng)勁時(shí)，就象 90 年代初期，新股的發(fā)行就頻繁的多。 1963 年，莫迪利安尼和米勒將企業(yè)所得稅因素引入原來的分析之中，由于企業(yè)支付的債務(wù)利息是可以記入成本而免交企業(yè)所得稅的，但企業(yè)所發(fā)放的股息則需要從稅后利潤中支付，不具有抵稅作用，由此產(chǎn)生的節(jié)稅價(jià)值便構(gòu)成權(quán)益資本成本和債務(wù)資本成本之間的部分成本差額。由上可見，債權(quán)融資成本實(shí)際上要遠(yuǎn)低于企業(yè)的股權(quán)融資成本。如果以銀行同期貸款利率代表公司債務(wù)的資本成本， 199 1996 和 1997 年各年度銀
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