【正文】 巴拉圭 斯里蘭卡 逐步走向成熟市場(chǎng) 由 2G技術(shù)逐步過渡到 3G 香港 以色列 澳大利亞 手機(jī)技術(shù)先進(jìn)地區(qū) 全力開展 3G業(yè)務(wù) 英國 瑞典 丹麥 意大利 奧地利 2G成熟技術(shù)帶來的盈利可以用來支持新興 3G技術(shù)的初期投資和巨額虧損 “不為最先”策略 不為 最先 等待一段時(shí)間后，市場(chǎng)氣候往往更為明朗化，例如對(duì)香港房地產(chǎn)和中國內(nèi)地基建的選擇 可以收購已從事某項(xiàng)業(yè)務(wù)的公司，例如收購和黃進(jìn)入港口業(yè) 通過對(duì)前人的觀察，可以掌握實(shí)務(wù)變化的規(guī)律，于是能比較準(zhǔn)確地判斷決策的結(jié)果 如果是想推出一個(gè)新產(chǎn)品，等待一段時(shí)間后，消費(fèi)者則更容易接受 “不為最先”策略的時(shí)機(jī) 不為 最先 高風(fēng)險(xiǎn) 眾多投資者競爭激烈，市場(chǎng)飽和 匯報(bào) 時(shí)間 “不為最先” 的典型例子 電訊業(yè) 1992年在英國推出 Rabbit 為英國第四 1994年在英國創(chuàng)立 Orange 為英國第四。阿里巴巴加雅虎中國形成的 “ 大門戶 “ 概念將改變互聯(lián)網(wǎng)格局。這是中國互聯(lián)網(wǎng)史上最大的一起資本運(yùn)作，雙方的合并也將打造出中國互聯(lián)網(wǎng)的航母級(jí)企業(yè)。 阿里巴巴并購雅虎中國 (跨國并購 ) ? 2022年 8月 11日，阿里巴巴創(chuàng)始人馬云與雅虎全球首席運(yùn)營官丹尼爾羅森格高調(diào)宣布，阿里巴巴收購雅虎中國全部資產(chǎn)，同時(shí)得到雅虎 10億美元投資。 第一節(jié) 企業(yè)重組的形式 企業(yè)擴(kuò)張的類型 按行業(yè)關(guān)聯(lián)性 按出資 方式 按擴(kuò)張 態(tài)度 按擴(kuò)張 場(chǎng)所 按擴(kuò)張國家 橫向并購 縱向并購 多元并購 現(xiàn)金買資產(chǎn) 現(xiàn)金買股權(quán) 股權(quán)換資產(chǎn) 股權(quán)互換 善意并購 惡意并購 狗熊擁抱 公開市場(chǎng)收購 非公開市場(chǎng)收購 國內(nèi)并購 跨國并購 美國的五次并購浪潮 ? 第一次浪潮：橫向并購 ? 1897－ 1904 礦業(yè)和制造行業(yè) ? 美國鋼鐵集團(tuán)（前身美國鋼鐵公司）、杜邦、標(biāo)準(zhǔn)石油（ 85％市場(chǎng)份額）、通用電氣、柯達(dá)公司、美國煙草公司（ 90％）（ “ 為了壟斷的并購 ” ） ? 第二次浪潮：縱向并購 1916－ 1929 “為了寡頭的并購 ” ? 通用汽車、 IBM、約翰－迪爾公司、聯(lián)合碳化合物公司 ? 第三次浪潮：混合并購 小魚吃大魚 ? 1965－ 1969 ? 美國國際電話電報(bào)公司 ITT（收購華國汽車租賃公司、喜來登酒店、大陸銀行及餐館連鎖店、消費(fèi)信貸代理公司、家庭建筑公司、機(jī)場(chǎng)停車場(chǎng)等） ? 第四次浪潮：敵意并購 ? 1981－ 1989 超級(jí)并購浪潮、目標(biāo)公司價(jià)值巨大 ? 套利 美國的五次并購浪潮 ? 第五次浪潮：戰(zhàn)略并購 ? 1992年 ? 并購規(guī)模巨大 ? 強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合 ? 換購方式進(jìn)行并購 ? 跨國并購比例高 ? 第三產(chǎn)業(yè) ? 法律監(jiān)管有放松的跡象 波音 +麥道 (強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合 ) ? 1996年 12月 15日 ,世界航空制造業(yè)排行 第一 的美國波音公司宣布收購世界航空制造業(yè)排行 第三 的美國麥道公司 . ? 這起合并事件，使世界航空制造業(yè)由原來波音、麥道和空中客車三家共同壟斷的局面， 變?yōu)椴ㄒ艉涂罩锌蛙?兩家之間進(jìn)行超級(jí)競爭。企業(yè)并購業(yè)務(wù)是投資銀行的核心業(yè)務(wù)之一，被視為投資銀行中 “ 財(cái)力和智力的高級(jí)結(jié)合 ” ，世界上不少投資銀行將此業(yè)務(wù)作為核心業(yè)務(wù)。第五章 兼并與收購 案例：中國石油行業(yè)重組 上游 中游 下游 石油部門 ★ ★ ★ 化工部門 ★ ★ ★ 地方政府 ★ ★ ★ ? 20世紀(jì) 80年代以前，我國石油行業(yè)基本是以橫向分割為主，石油部門管上游，化工部門管中游，地方政府管下游資產(chǎn) ? 20世紀(jì) 80年代以后，國務(wù)院重組石油行業(yè)，成立了中石油、中石化和中海油 3家公司，形成縱向分割，這實(shí)際上屬于行政性重組 上游 中游 下游 中石油 ★ ★ ★ ★ ★ ★ 中石化 ★ ★ ★ ★ ★ ★ 中海油 ★ ★ ★ 中外三大石油公司上中下游的業(yè)務(wù)重點(diǎn) 上游 中游 下游 ExxonMobil ★ ★ ★ ★ ★ ★ ★ BP ★ ★ ★ ★ ★ ★ ★ ★ ★ Shell ★ ★ ★ ★ ★ ★ ★ 上游 中游 下游 中石油 ★ ★ ★ ★ ★ ★ 中石化 ★ ★ ★ ★ ★ ★ 中海油 ★ ★ ★ 中國三大石油公司上中下游市場(chǎng)分布 30%43%43%71%68%70%57%57%20%24%0%0%0%9%7%0% 20% 40% 60% 80% 100%加油站總額成品油總銷售量汽油、柴油、煤油生產(chǎn)天然氣生產(chǎn)原油生產(chǎn)中石油中石化中海油中國三大石油公司上下游收入來源分布 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中石油 中石化 中海油勘探煉油及銷售化工天然氣中國企業(yè)并購重組的驅(qū)動(dòng)力量 入世后， 企業(yè)競爭 加劇 抓大放小， 國有中小企 業(yè)私營化 資本市場(chǎng) 迅速發(fā)展 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu) 調(diào)整，企 業(yè)集中化 趨勢(shì) 政府監(jiān)管 的規(guī)范與 放松管制 的趨勢(shì) 未來幾年，中國企業(yè)將面臨前所未有的并購重組浪潮 學(xué) 習(xí) 提 示 兼并與收購等公司重組活動(dòng)被認(rèn)為代表著一種新型的產(chǎn)業(yè)力量，這種力量提高了企業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率、盈利性和競爭力，加速了優(yōu)秀企業(yè)的發(fā)展，促使資源得到優(yōu)化配置，推動(dòng)了一國生產(chǎn)力的增長。作為并購、重組活動(dòng)中的靈魂機(jī)構(gòu)，投資銀行為企業(yè)充當(dāng)財(cái)務(wù)顧問，幫助尋求并購的機(jī)會(huì)，為并購定價(jià)，提供融資服務(wù)等。本章要求把握投資銀行并購業(yè)務(wù)的基本運(yùn)作內(nèi)容，初步掌握并購的操作和策略選擇。特別是對(duì)于空中客車來說，新的波音公司將對(duì)其構(gòu)成極為嚴(yán)重的威脅。而雅虎獲得阿里巴巴 40%現(xiàn)金收益和 35%的表決權(quán)。 ? 電子商務(wù)、搜索、內(nèi)容、游戲、電信增值，最時(shí)髦的概念這個(gè)聯(lián)合體都有了，再加上現(xiàn)金帶來的價(jià)格 ——名副其實(shí)的中國第一大互聯(lián)網(wǎng)集團(tuán)。對(duì)百度，這個(gè)純搜索技術(shù)公司；對(duì) Ebay易趣，這個(gè)純電子商務(wù)公司；對(duì)新浪、搜狐等已顯衰退趨勢(shì)的門戶網(wǎng)站都有不同程度的沖擊。 Vodafone已于 1991年在英國推出 GSM網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)。長江實(shí)業(yè)1979年收購和黃時(shí)，貨物及貨柜處理已成為和黃的第二大盈利來源 網(wǎng)絡(luò)業(yè) 2022年上市 在 ， 1999年 11月、 12月就已經(jīng)有 7家科技網(wǎng)絡(luò)公司在香港創(chuàng)業(yè)板上市 收縮性并購重組 ? 分立（ spinoffs） ? 子股換母股 （ Splitoff） ? 完全析產(chǎn)分股 （ Splitup） ? 剝離（ divestiture） 分立 ? 母公司將其資產(chǎn)和負(fù)債獨(dú)立出去，成為一家或數(shù)家獨(dú)立公司，新公司的股份按比例分配給母公司的股東 ? 子股換母股 ? 母公司將一部分資產(chǎn)和負(fù)債分立出來，成立一家獨(dú)立的公司，但母公司仍然存在 ? 完全析產(chǎn)分股 ? 母公司的資產(chǎn)和負(fù)債被分立成不同的新公司，而母公司不復(fù)存在 子股換母股 股東 公司 A 資產(chǎn) B 股東 公司 B 公司 A 完全析產(chǎn)分股 股東 公司 A 資產(chǎn) B 股東 公司 C 公司 B 資產(chǎn) C 剝離 ? 將企業(yè)的一部分出售給外部的第三方，進(jìn)行剝離的企業(yè)將收到現(xiàn)金或與之相當(dāng)?shù)膱?bào)酬 剝離（續(xù)） 股東 A 公司 A 資產(chǎn) B 股東 A 資產(chǎn) B 公司 A 股東 B 現(xiàn)金 第二節(jié) 并購理論 并購理論 ? 一、效率理論 ? 二、價(jià)值低估理論 ? 三、代理問題理論與管理主義 ? 四、市場(chǎng)力量理論 ? 五、稅收節(jié)約理論 ? 六、戰(zhàn)略性重組理論 第二節(jié) 并購理論 一 、 效率理論 （一）效率差異理論 該理論表明效率高的企業(yè)將收購效率低的企業(yè)，并且通過提高其效率來實(shí)現(xiàn)潛在的利潤；這意味著收購企業(yè)具有額外的管理能力。因此，這一理論也可稱為管理協(xié)同假說。規(guī)模經(jīng)濟(jì)指通過將產(chǎn)量提高到足以使固定成本充分分散的臨界值之上，所能實(shí)現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)節(jié)約。經(jīng)營協(xié)同還反映在能力互補(bǔ)即優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)方面。 銀行并購 第二節(jié) 并購理論 （四）財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論 這一理論指建立企業(yè)內(nèi)部資本市場(chǎng)可能獲得的效率提高、企業(yè)在融資過程中發(fā)生的固定費(fèi)用與交易成本方面所能獲得的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，以及企業(yè)現(xiàn)金流更加穩(wěn)定而導(dǎo)致負(fù)債能力的提高及稅收的節(jié)省。簡言之，相信目標(biāo)公司價(jià)值被低估并會(huì)實(shí)現(xiàn)價(jià)值回歸驅(qū)動(dòng)并購交易的因素?，F(xiàn)代公司由于股東所有權(quán)與經(jīng)營控制權(quán)相分離，使得管理者的利益并不總是與股東利益相一致。根據(jù)這一理論，如果公司的管理層因?yàn)闊o效率或代理問題無法得到有效控制而損害股東利益最大化目標(biāo)時(shí)，公司就面臨著被收購的威脅。因?yàn)椴⒉皇撬泄芾碚叩膭?dòng)機(jī)都是為了實(shí)現(xiàn)最大化股東財(cái)富的目標(biāo)，管理者可能從自身的利益或效用最大化出發(fā)作出并購的決策。 第二節(jié) 并購理論 四、市場(chǎng)力量理論 市場(chǎng)力量理論或稱為市場(chǎng)壟斷力理論認(rèn)為，企業(yè)收購?fù)袠I(yè)的其他企業(yè)的目的在于尋求占據(jù)市場(chǎng)支配地位，或者說兼并活動(dòng)發(fā)生的原因是它會(huì)提高企業(yè)的市場(chǎng)占有份額 根據(jù)這一理論，企業(yè)在收購一個(gè)競爭對(duì)手后，即產(chǎn)生了將該競爭者擠出市場(chǎng)的效應(yīng)，可能會(huì)在削減或降低現(xiàn)有競爭對(duì)手的市場(chǎng)份額的同時(shí)，提高其市場(chǎng)地位和控制能力，從而可以提高其產(chǎn)品的價(jià)格和市場(chǎng)的壟斷程度，獲得更多的超額利潤即壟斷利潤。 ? 匯源之所以愿意接受可口可樂收購要約，是因?yàn)榻陙泶嬖跇I(yè)績下滑，資金鏈緊張以及渠道存在諸多問題。 ? 2022年 9月 5日，媒體報(bào)道稱，中國本土有幾個(gè)果汁企業(yè)準(zhǔn)備一同呼吁審查該并購案的有關(guān)國家機(jī)構(gòu)能夠?qū)R源品牌拿出來拍賣。 爭論的焦點(diǎn)是：涉及民族品牌發(fā)展，涉及行政是否干預(yù)市場(chǎng)競爭，甚至被一些人聯(lián)系到了貿(mào)易保護(hù)主義。根據(jù)中國反壟斷法禁止可口可樂收購匯源。第二，如果收購成功，可口可樂對(duì)果汁市場(chǎng)的控制力會(huì)明顯增強(qiáng)，使其它企業(yè)沒有能力再進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)。 五、稅收節(jié)約理論 稅收節(jié)約理論認(rèn)為企業(yè)兼并收購活動(dòng)是出于減少稅收負(fù)擔(dān)的目的，即為了避稅效應(yīng)或稅收最小化的考慮。 許多學(xué)者強(qiáng)調(diào)，并購交易的發(fā)生是由于企業(yè)環(huán)境的變化，而不僅僅是與企業(yè)自身經(jīng)營決策有關(guān)。 第二節(jié) 并購理論返回上一級(jí)? 2022年 4月 28日，由高盛集團(tuán)與鼎暉中國成長基金以 20