【正文】 以采取以下3種股 利政策，其結(jié)果是一樣的。 Practices (WSN/XMU) （ 4）股利政策無關論的應用 假設某公司計劃當年增加投資 10億美元，其當年預計的盈利也 是 10億美元。 （ 3）股利政策無關論的結(jié)論與政策含義 結(jié)論： （ a）企業(yè)的股票價格與其股利政策無關，即股利政策不影響股價； （ b）企業(yè)的權益資本費用與股利政策無關。 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。M, “Dividend Policy, Growth, amp。 Practices (WSN/XMU) 二、股利政策的有關理論 I—— 爭論中的三種股利政策理論 Mamp。 不支付理由： — 現(xiàn)金股利的納稅率比較高，與常規(guī)收入所得稅率相同； — 支付現(xiàn)金股利減少企業(yè)內(nèi)部籌資的能力，迫使企業(yè)放棄效益 高的投資項目或支付更高的外部籌資費用； — 股利支付具有依賴性，一旦發(fā)放，就難于變更。 Practices (WSN/XMU) 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 表 2：美國公司 19581998年股利支付占盈利比例（ %） 年 份 195862 196367 196872 197377 支付率 % % % % % 年 份 197882 198387 198892 199398 支付率 % % % % % 由表 1和表 2可見：美國 NYSE、 AMEX和 NASDAQ市場上的上市公司 支付股利具有穩(wěn)定性和持續(xù)性的特征，但是，從支付股利公司的比例看， 自 80年代以來呈現(xiàn)下降趨勢（見下圖）。 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。M股利政策無關論（ Dividend Irrelevancy） （ b）有關論 ——高登手中鳥理論 （ BirdinHand Theory） （ c） 有關論 ——稅差論（ Tax Differential） 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 （ b）股利政策反映了 * 企業(yè)和股東面臨的當前利益與未來利益的矛盾； * 企業(yè)和股東面臨的短期與長期的矛盾； * 企業(yè)和股東面臨的分配與增長的矛盾。 Practices (WSN/XMU) 一、股利政策及其基本問題 股利政策 ——如何合理地分配凈利潤？ （ 1）企業(yè)如何確定合適的分紅比例， D/E=每股現(xiàn)金股利 /每股利潤 =？ （ 2）企業(yè)如何確定合適的分紅形式：現(xiàn)金股利、股票股利、或通過回 購股東的股票發(fā)放現(xiàn)金給股東？ （ 3）長期來說，企業(yè)是否必須實行一個穩(wěn)定的股利政策？ 股利政策的 難題 ——股利政策之迷（ The Puzzle of Dividend Policy） （ 1） 股利政策具有雙面對立效應 ——Capital Gains or Dividend： What Do Investors Prefer？ （ a） 根據(jù)固定增長定價模型 (The Constant Growth Stock Valuation Model)， D1 P0= ————— Ks g 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。廈門大學管理學院博士研究生課程專題報告七 股利政策 —— 理論與實踐 廈門大學吳世農(nóng) Dividend Policy —— Theory amp。 Practices Wu Shinong Xiamen University ？￥？ ?$$? 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) * 現(xiàn)金股利（ D）與股票價格（ P）成正比； * 如果存在效益高的投資項目， D越高，留存收益（ ED）越少， 結(jié)果需要再籌資，肥水流入他人田，且企業(yè)發(fā)展后勁或增長能 力也不足。 （ 2）股利政策是個有爭議的理論問題 ——股利政策的變動與企業(yè)價值 （股票真實價格）和資本費用之間的關系：是否有關？ （ a）無關論 ——Mamp。 Practices (WSN/XMU) （ 3）股利政策是個有爭議的理論問題 ——股利政策的變動向市場或投 資者傳遞什么信號？ （ a）股利增長意味著什么？ （ b）股利下降意味著什么？ （ c）盈利增加而股利下降意味著什么？ （ d）盈利減少而股利上升意味著什么？ （ e）盈利增加、股利也增加意味著什么？ （ f）盈利減少、股利也減少意味著什么？ （ g）企業(yè)回購自己的股票意味著什么？ （ h）企業(yè)為什么在虧損時候回購自己的股票？ （ i）企業(yè)為什么在盈利的時候回購自己的股票？ （ j）企業(yè)為什么支付現(xiàn)金股利的同時，回購自己的股票？ 表 1和表 2是美國 19291991年和 19581998年盈利和股利的支付情況。 Practices (WSN/XMU) 表 1：美國公司 19291991年凈利潤和股利支付（億美元） 年份 29 33 39 40 41 42 45 50 55 60 凈利潤 82 21 40 59 67 83 90 170 251 268 股利 58 20 38 40 44 43 46 88 103 129 支付率 % nm 95 年份 65 70 75 80 81 82 83 84 85 86 凈利潤 504 417 839 1523 1454 1065 1304 1461 1278 1153 股利 191 225 296 547 636 669 715 790 833 913 支付率 % 年份 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 凈利潤 1484 1805 1726 2187 2107 na na na na na 股利 982 1100 1240 1493 1465 na na na na na 支付率 % na na na na na 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 在實踐中，是否支付股利的 理由分別是： 支付理由： — 有利于表明企業(yè)業(yè)績良好； — 有利于支持和穩(wěn)定股票價格； 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) — 有利于吸引偏好現(xiàn)金股利的機構(gòu)投資者； — 有利于提升股票價格，因為企業(yè)股票價格常常伴隨著其宣布 增加或提高股利而上升，伴隨著其宣布降低或減少股利而下 跌； — 有利于吸收消化剩余現(xiàn)金，減少引發(fā)經(jīng)營管理者與股東之間 沖突的代理成本。 那么，股利支付是否有理可依、有據(jù)可循呢？ 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。Ｍ 股利政策無關論 Mamp。 the Valuation of Shares,” JOB, Oct., 1961. （ 1） 股利政策 無關論的假設 （ a） 無稅假設：公司和個人的所得稅均為零； （ b） 無費用假設：股票發(fā)行和交易費用為零； （ c） 無偏好假設：投資者對企業(yè)發(fā)放股利或從股票交易中獲得 資本利得持無偏好的態(tài)度； （ d） 無關假設：企業(yè)的投資決策與股利政策無關； （ e） 信息對稱假設：對未來的投資機會，管理者和投資者的信 息對稱。 Practices (WSN/XMU) （ 2）股利政策無關論的機理 （ a）企業(yè)的價值（股票價格）取決于企業(yè)的盈利能力，即企業(yè)資 產(chǎn)的盈利能力，而不是企業(yè)如何融資或如何分配利潤（留存 收益和現(xiàn)金股利）； （ b）企業(yè)的股價與其經(jīng)營或商業(yè)風險有關； （ c）如果企業(yè)提高股利支付比例，就必須相應增發(fā)股票給新投資 者，新增股票的價值正好等于增發(fā)給股東的股利。 含義：企業(yè)無需制定股利政策！ 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。根據(jù) Mamp。 （ a） 支付 10億美元的股利，另增發(fā) 10億美元的新股； （ b） 留存所有盈利 (10億美元 )，不支付股利，也無需增發(fā)新股，股 東將從今后 IBM股票漲價獲得現(xiàn)值 10億美元的資本利得；