【正文】 股利稅后所得為： 10 60%＝ 6（元） B公司股東每股擁有的價值為： +6＝ （元 ) 為提供 %的收益率， B公司現(xiàn)在每股價值應(yīng)為預(yù)期未來價值的現(xiàn)值，即 B公司股票的稅前收益率為： )( 元每股價格 ???%% ????稅前收益率▲ 不同稅收等級的投資者對股利支付率的不同要求 基本假設(shè) （ 1） 公司支付的有效邊際稅率 Tc=40%； （ 2） 個人對股利收入支付不同的個人所得稅 ， 承擔較高稅率的股東支付個人所得稅稅率 Tph=50%， 而承擔較低稅率的股東支付個人所得稅稅率 Tpl =20%； （ 3） 資本利得稅 Tg=0； （ 4） 國稅局以向股利支付征稅的相同方式對定期的公司股票回購征稅； （ 5） 沒有債務(wù)； （ 6） 對實物資產(chǎn)的投資獲得 r=18%的稅前收益 。扣除股利后的價格為 （ － 10）。則股東稅前、稅后期望收益率均為 %?，F(xiàn)有 A、 B兩個公司，有關(guān)資料如下： A公司當前股票價格為 100元，不支付股利，投資者期望一年后其股票價格為 。因此支付股利的股票必須比具有同等風險但不支付股利的股票提供一個更高的預(yù)期稅前收益率，才能補償納稅義務(wù)給股東造成的價值損失。 ● 基本思想：由于 股利收入所得稅率高于資本利得所得稅率 ，這樣，公司留存收益而不是支付股利對投資者更有利。 表 91 ACC公司資產(chǎn)負債表 （ 不發(fā)放股利 ） 金額單位 :元 資 產(chǎn) 負債及股東權(quán)益 現(xiàn)金（用于項目投資） 2 000 固定資產(chǎn) 9 000 未來投資項目的 NPV 1 000 （投資額 2 000元） 資產(chǎn)總額 12 000 公司債 0 股東權(quán)益 12 000 （ 1000股） 公司價值 12 000 表 92 ACC公司資產(chǎn)負債表（ 發(fā)放股利 ） 金額單位 :元 資 產(chǎn) 負債及股東權(quán)益 現(xiàn)金 （ 發(fā)行新股籌資 ） 2 000 固定資產(chǎn) 9 000 未來投資項目的 NPV 1 000 （ 投資額 2 000元 ） 資產(chǎn)總額 12 000 公司債 0 新股東權(quán)益 2 000 老股東權(quán)益 10 000 公司價值 12 000 三、 “ 一鳥在手 ” 理論 ● 主要代表人物 和 ● 基本思想：股票投資收益包括股利收入和資本利得兩種 ， 即 股票投資收益率＝股利收益率＋ 資本利得 （ 風險小 ） （ 風險大 ） 由于大部分投資者都是風險厭惡型 ， 他們寧愿要相對可靠的股利收入而不愿意要未來不確定的資本利得 ， 因此公司應(yīng) 維持較高的股利支付率 ， 即： “ 雙鳥在林 ， 不如一鳥在手 ” 。 股利支付前 股利支付后 轉(zhuǎn)讓 M元 N 公 司 資 產(chǎn) 老股東 擁有 N元 NM M NM M 公 司 資 產(chǎn) 老股東擁有（ NM）元 新股東擁有 M元 【 例 111】 ACC公司目前有 2 000元現(xiàn)金既可用于項目投資（凈現(xiàn)值為 1 000元），也可用于支付股利。 分析： （ 2）公司發(fā)行新股籌資，發(fā)放現(xiàn)金股利 如果公司沒有足夠的現(xiàn)金支付 N元股利 ， 則需要先增發(fā) N元新股 ，這可以暫時地增加公司價值 ， 股利支付后 ， 公司價值又回到原來發(fā)行新股前的價值 。 公 司 資 產(chǎn) 股利支付后 N 股東得到 N元現(xiàn)金，但喪失了對公司資產(chǎn) N元要求權(quán)。 ⑷ 公司的投資決策獨立于其股利政策 。 ⑵ 不存在個人或公司所得稅 ， 對投資者來說 ， 無論收到股利或是資本利得都是無差別的 。 公司價值是由公司投資決策所確定的本身獲利能力和風險組合所決定 ， 而不是由公司股利分配政策所決定 。 圖 11 1 投資決策、籌資決策與股利政策 （單位：萬元） 二、股利政策無關(guān)論 ● 由米勒 （ Miller） 和莫迪格萊尼 (Modigliani） 首次提出的 。 C：改變投資規(guī)模，將投資額削減到 20萬元，以保持當前的目標資本結(jié)構(gòu)和股利政策不變?，F(xiàn)有四個調(diào)整方案： A：改變股利支付率，即采取剩余股利政策，將股利支付率從原來的33%下降到 %，以滿足投資資本需要和保持資本結(jié)構(gòu)不變。 公司三大財務(wù)決策 —— 投資 、 籌資 和 股利分配 決策之間的關(guān)系 籌資規(guī)模、結(jié)構(gòu)與成本 投 資 決 策 投資規(guī)模、組合與收益 股 利 政 策 籌 資 決 策 分析 【 例 】 假設(shè)某公司當前的政策是：負債與股權(quán)之比為 1:1；總資產(chǎn)收益率為 15%；股利支付率為 33%。 股利支付率＝每股股利 247。第 8章 股利政策 第一節(jié) 股利政策的基本理論 第二節(jié) 股利政策的實施 第三節(jié) 股利支付方式 學習目標 ? 了解股利政策與投資決策、籌資決策的關(guān)系； ? 理解股利政策無關(guān)論、“一鳥在手”理論和稅收差別理論的基本思想； ? 掌握股利政策的決定因素和實務(wù)中的基本做法，了解股利支付程序與方式； ? 掌握公司發(fā)放現(xiàn)金股利與股票股利的動機以及股票回購與股票分割對公司價值和投資者收益的影響。 第一節(jié) 股利政策的基本理論 一、股利政策與投資、籌資決策 二、股利政策無關(guān)論 三、 “ 一鳥在手 ” 理論