3國債的發(fā)行制度探討-文庫吧資料
2024-08-26 17:48本頁面
【正文】 國債衍生品除了具有避險(xiǎn)的功效外，它還可以提高國債的流動性。而且中央銀行的總資產(chǎn)中大體上也沒有多大比重的國債，商業(yè)銀行資產(chǎn)中國債所占比重也很低（不到 2%），這樣使國債很難履行貨幣政策工具 的職能，國債利率也無法成為基準(zhǔn)利率。 其次，我國國債增長較快，但在金融市場中的地位有待進(jìn)一步提高。但到目前為止，公開市場業(yè)務(wù)還很不成熟，還未能成為我國的主要貨幣政策工具。 首先，我國國債目前基本上還只是單純的融資工具，而不是 第 7 頁 共 11 頁 主要的貨幣政策工具 ④ 。仍以 010107 國債為例，當(dāng)時參加承銷的 58 家一級自營商中有 33 家未將國債進(jìn)行分銷，分銷額只占市場注冊總額的 %，所以當(dāng)時大批中小投資者根本無法買到國債。在這一過程中，財(cái)政部對一級自營商自有賬戶的國債購買量未進(jìn)行任何限制。例如，美國財(cái)政部就規(guī)定，參與競爭性國債拍賣的機(jī)構(gòu)投資者每次購買的份額不得超過該次發(fā)行總量的 35%.由于美國國債是連續(xù)發(fā)行的 “ 隨發(fā)隨買 ” 制度，所以對單個機(jī)構(gòu)的累計(jì)購買量也規(guī)定不得超過累計(jì)發(fā)行總量的 35%.在個人參與的非競爭性投標(biāo)中，一次最高認(rèn)購額不得超過 100 萬美元，否則，將被視為不 正當(dāng)競爭行為，要受到嚴(yán)厲制裁 ③ 。這種近似多價格拍賣 的中標(biāo)價格確定方法是比較科學(xué)的。而在多價格拍賣中，所有成功的競價者要按照各自的報(bào)價進(jìn)行支付，然后通過計(jì)算中標(biāo)價以上的投標(biāo)價的加權(quán)平均值來作為非競爭性投標(biāo)的發(fā)行價。在國債拍賣時，兩種拍賣機(jī)制下，拍賣方都是將競價（在國債拍賣報(bào)價中通常是以收益率報(bào)價）由高到低排列，然后按照價格由高到低的順序依次分配數(shù)量，兩種拍賣的截止價格（ stopprice）都是能將全部商品售完的 最低的投標(biāo)價格。后一種方式由于美國的國債發(fā)行多為采用，而且機(jī)制設(shè)計(jì)比較成功，所以目前國內(nèi)理論界將其直接稱為 “ 美式招標(biāo) ” 。這種中標(biāo)價 格確定方式不僅增加了投標(biāo)者的投標(biāo) 第 5 頁 共 11 頁 不確定性，而且還增加了國債的拍賣成本。在進(jìn)行這樣的區(qū)間設(shè)定后，再進(jìn)行一次加權(quán)平均，從而計(jì)算統(tǒng)一的中標(biāo)收益率。即在投標(biāo)后，通過第一次加權(quán)確定出加權(quán)平均收益率，然后劃定一個區(qū)間，比如在加權(quán)平均收益率上下各 50 個基點(diǎn)，收益率超過此范圍的投標(biāo)不進(jìn)入二次加權(quán)平均收益率的計(jì)算。而國債投標(biāo)人范圍過窄、基數(shù)承購導(dǎo)致國債有效需求不足是導(dǎo)致上述現(xiàn)象的很重要的兩方面原因。 事實(shí)上，在市場需求不足的情況下，這種基數(shù)承購反而會進(jìn)一步削弱自營商的投標(biāo)積極性，促使其提出更低的報(bào)價，即要求更高的利率補(bǔ)償，從而提高了國債的發(fā)行成本。這樣設(shè)計(jì)主要是為防止在拍賣發(fā)行時，一級自營商參與國債拍賣的動力不足，所以采用這種措施來確保國債需求。 三、規(guī)定自營商的基本承銷額 財(cái)政部在每次國債拍賣時都規(guī)定自營商的基本承銷額。比如， 2024 年 7 月 31 日，財(cái)政部發(fā)行了 2024 年第 7 期記賬式國債（代碼 010107），招標(biāo)區(qū)間定在 %和 %，期限為 20 年。事實(shí)上，在國債拍賣中設(shè)定一個最低中標(biāo)價
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