市場的國際跨市套利的實(shí)證研究-文庫吧資料
2025-03-14 12:16本頁面
【正文】 ? 為集中考慮，將時(shí)間集中到 2023年 10月和 2023年 7月（人民幣匯改）之間。然后比較 beta1的值。 ? 這樣，可進(jìn)一步推斷套利頭寸在 SHFE所集中的那個(gè)合約（記為 arbi）和 LME3的關(guān)系應(yīng)比其他合約（記為 nonarbi）相對 LME3的關(guān)系更加密切。 ? 從上面分析可合理推斷：套利行為雖無法使 beta等于 1，但可使其更接近 1。期銅市場有限套利產(chǎn)生的原因既包括市場制度所導(dǎo)致的市場不完全和市場不完美因素（如我國期貨市場未開放、市場限入、人民幣不可自由兌換、進(jìn)出口關(guān)稅的調(diào)整、運(yùn)費(fèi)不穩(wěn)定等），也包括市場參與者的非理性因素（人民幣升值預(yù)期被過度放大、宏觀調(diào)控沖擊產(chǎn)生了非理性的恐高情緒），這兩類因素的綜合作用的結(jié)果是使得兩市之間即使存在套利行為，套利作用也是有限的，無法完全消除套利機(jī)會。 ? 因此現(xiàn)實(shí)金融市場尤其是跨國商品市場間的套利和經(jīng)典有效市場假設(shè)并不同，不能簡單地用上式來判定套利行為的存在性。 A和 B之間存在套利行為，則兩市價(jià)格應(yīng)滿足 tlttAlttBltt CSFF ** \\\ ??? ?? 假設(shè)成本項(xiàng)目不變： ? 套利存在的條件即： lttA lttB ltt SFF ??? ????? \\\ lnlnln tlttA lttB ltt SFF ???? ??????? ??? \2\1\ lnlnln? 假設(shè)匯率不變，并忽略月份 l和月份 m之間的利差 tAmttBltt FF ??? ????? ?? \1\ lnln? 本文的計(jì)算發(fā)現(xiàn)， beta=1的條件在 LME期銅和 SHFE期銅之間并不成立（見表 5）。 ? 這個(gè)結(jié)果有力支持了國際跨市套利使 SHFE期銅開始引導(dǎo)LME期銅的假設(shè)。兩者并非巧合，而很可能存在內(nèi)在因果關(guān)系。 ? 根據(jù)來自期貨行業(yè)的研究分析和相關(guān)研究， 2023年年底是國內(nèi)投資者開始大量跨市套利的時(shí)間起點(diǎn)。 ? 截止到 2023年 8月之前的引導(dǎo)關(guān)系表明， SHFE期銅不引導(dǎo) LME期銅。 ? 用 Granger方法來尋求和驗(yàn)證 SHFE期銅引導(dǎo) LME期銅的開始時(shí)點(diǎn)。 ? 一旦兩地價(jià)格間產(chǎn)生套利機(jī)會，套利者就進(jìn)行套利，這種行為自然使得兩個(gè)市場相互影響，使得 SHFE期銅開始反過來引導(dǎo) LME期銅。 ? 中國作為銅的進(jìn)口國，國內(nèi) SHFE期銅價(jià)格跟隨國際銅價(jià)的定價(jià)中心 LME，而 SHFE期銅對 LME期銅沒有足夠的反作用力。 ? 套利之前，兩個(gè)市場的關(guān)系主要靠實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面的國際貿(mào)易維系。 ? 到底 2023年發(fā)生了什么，使得市場發(fā)生了如此大的變化呢？ ? 大部分研究對此變化現(xiàn)象的解釋是 SHFE的定價(jià)能力和國際影響力提高了，但并未能深入研究引導(dǎo)關(guān)系變化背后的原因。 ? （ 2）反過來， SHFE期銅是否引導(dǎo) LME期銅則有不同的結(jié)論。 ? 一、背景 ? 二、 Granger引導(dǎo)關(guān)系的變化與跨市套利 ? 三、相對 beta值法 ? 四、對倒行為的證據(jù) ? 五、總結(jié) Granger 引導(dǎo)關(guān)系的兩個(gè)規(guī)律： ? （ 1） LME期銅引導(dǎo) SHFE期銅，結(jié)果很穩(wěn)健。 套利研究的信息有限 ? 對于 SHFE和 LME之間的跨市套利交易，由于對跨市套利行為無信息披露要求，人們只能觀察到 SHFE和 LME兩個(gè)市場的總持倉和總交易量，而無法知道其中有多少比例的持倉和交易量是來自跨市套利的，從而無法對跨市套利行為的行為規(guī)律和市場影響進(jìn)行正面研究。他們投資者無法觀察到全部信息時(shí)，市場總會存在沒有被完全利用的套利機(jī)會。 有限套利的原因二：投資者的有限理性特征（ bounded rationality） ? 有限理性的一個(gè)重要特征是人們信息處理的能力有限，從而使得投資者只能注意到有限的市場和有限的信息。 ? Overdahl(1998)討論了 1990年紐約證券交易所補(bǔ)增的“ 80A條款”這一制度變化對跨市套利行為和市場效率的影響。 ? Grossmann et al(2023)研究了美式委托憑證（ American Depository Receipts，ADR)和母國股票之間的跨市套利對兩地上市股票的價(jià)格影響。發(fā)現(xiàn)由于電子盤交易執(zhí)行更快而且是匿名的，相對另外兩種衍生品交易者更加偏好電子盤交易。 ? 實(shí)際金融市場（尤其是商品期貨）中的套利（尤其是跨市套利，更甚是國際跨市套利）往往是有限套利（ limited arbitrage ） 有限套利存在的原因一：制度原因?qū)е率袌霾煌耆虿煌昝? ? 主要包括市場準(zhǔn)入限制、交易成本以及波動、賣空限制等。 ? 鄒炎等（ 2023）對 SHFE和 LME的期銅套利機(jī)會進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)兩個(gè)市場的套利機(jī)會存在一定的時(shí)間規(guī)律，一般集中在夏季。 但是不少學(xué)者發(fā)現(xiàn)在兩個(gè)或多個(gè)平行市場之間存在著長期穩(wěn)定的套利空間： ? 李少華等（ 2023）研究了我國國債市場中所存在的套利機(jī)會和如何對這些套利機(jī)會進(jìn)行操作。 ? Low et al(1999) 對 Jain(1981)的研究進(jìn)行了拓展。本文的研究將試圖彌補(bǔ)這一研究領(lǐng)域的空白。 ? 處
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