【正文】 資產(chǎn)總值是指一個(gè)基金所擁有的總資產(chǎn)（包括現(xiàn)金、股票、債券和其他有價(jià)證券及金融工具）在每個(gè)營(yíng)業(yè)日收市后，按當(dāng)日或上一交易日收盤價(jià)計(jì)算的總資產(chǎn)價(jià)值。 ? 衡量指標(biāo)：羊群行為度 ? ? 式中： 表示 t季度買入股票 i的基金數(shù)，而 則表示 t季度賣出股票 i的基金數(shù)。導(dǎo)致基金價(jià)格的不連續(xù)性和“雪崩效應(yīng)”。需指出， ， 的計(jì)算均剔除了當(dāng)日上市新股的成交金額和流通市值，以消除新股上市對(duì)成交量的影響。 IIIP tttt /)( 1?????成交量：用換手率這一相對(duì)指標(biāo)代表。 ? 價(jià)格變動(dòng)：用上證綜合指數(shù)日漲跌幅代表。 案例分析 ? (a)估計(jì)該公司的市盈率； ? (b)如果公司能夠保持 1983年至 1993年的增長(zhǎng)率，公司的市盈率將提高多少（假設(shè)公司的紅利支付率不受影響） ? (c)如果公司下一期的財(cái)務(wù)報(bào)告令人沮喪，公司在 1994年至 1998年的預(yù)期增長(zhǎng)率降至10%，估計(jì)公司的市盈率（仍然假設(shè)公司的紅利支付率不受影響）。公司當(dāng)前的 ?值等于 ，估計(jì)在1994年至 1998年間將降至 ，之后為 。預(yù)計(jì)公司在 1994年至 1998年的利潤(rùn)增長(zhǎng)為15%， 1998年之后為 6%。該公司在 1983年到 1993間銷售收入和利潤(rùn)都實(shí)現(xiàn)了驚人的增長(zhǎng)。 練習(xí)題 ? 假設(shè)兩家公司具有相同的增長(zhǎng)率，前五年為 25%，五年后為 8%，紅利支付政策也相同（前 5年紅利支付率為 20%， 5年后為 50%），但兩公司的風(fēng)險(xiǎn)不同（第一家公司的 ?值為 1，第二家為 ）， ? 通過計(jì)算比較兩家公司的市盈率，并說明風(fēng)險(xiǎn)程度對(duì)市盈率的影響。其他條件如上。 ? 高速增長(zhǎng)階段：預(yù)期紅利支付率為 20%，增長(zhǎng)率為 %，公司的 ?值為 ，國(guó)債利率是 %，市場(chǎng)組合預(yù)期收益率為 13%。 高增長(zhǎng)公司的市盈率確定 ? ?? ?? ? ? ? ? ?? ?? ?IgIggqIgqnnnnnnnngIgPE???????????????????1111111gnIqn?對(duì) 1995年 3月份 NIKE公司的市盈率進(jìn)行估計(jì) 。）作上述分析時(shí)德意志銀行股票的市場(chǎng)市盈率為 。股息支付比率（ q）為一常數(shù)，這時(shí)合理市盈率為： ? 利用沃爾特模型：形成如下市盈率評(píng)估公式 方法三、利用股息利潤(rùn)貼現(xiàn)模型評(píng)估 gIgqEV???? 1IDIrEV EED???????????111 11練習(xí)題 ? 估計(jì)一家穩(wěn)定增長(zhǎng)公司的市盈率：德意志銀行 ? 1994年的每股收益為 ，每股紅利為 ，公司收益和紅利的長(zhǎng)期預(yù)期增長(zhǎng)率為 6%，德意志銀行的 ?值為 ，德國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債的利率為 %。 方法二：市場(chǎng)因素評(píng)估法。在我國(guó)，通?？蓪y行 1年存款利率或 1年期國(guó)債率扣除通漲率后的數(shù)值作參考， ? 如市場(chǎng)平均利率為 %，合理市盈率為 。 ? 假如某股票增長(zhǎng)率 10%，股息支付率 30%，增長(zhǎng)率標(biāo)準(zhǔn)差為 2%，則市盈率為 ? 影響我國(guó)股市市盈率的因素除上數(shù) 3個(gè)變量外，還有股本擴(kuò)張情況、股本規(guī)模與結(jié)構(gòu)、同行業(yè)平均市盈率、行業(yè)成長(zhǎng)性、成長(zhǎng)階段及企業(yè)在行業(yè)中地位、利潤(rùn)增長(zhǎng)率與銷售收入增長(zhǎng)率之比等因素。經(jīng)證券分析人員研究確定， ?為； ?分別為 。 ? 公式為； ? 式中： ?為變量影響權(quán)數(shù)； x、 y、 z分別為 3個(gè)影響變量。 qE tt t ???? ??? 方法一：運(yùn)用回歸方程估算。 ? 上式各參數(shù)的計(jì)算與方法一相同。 ? 引入相關(guān)系數(shù)，確定兩者相關(guān)關(guān)系。 ? 方法一：通過收入與每股盈余的回歸方程式預(yù)測(cè)。 ? 缺點(diǎn)：市盈率的高低對(duì)于投資者的投資選擇具有雙重含義；每股收益與價(jià)格并不同步運(yùn)動(dòng)；利率對(duì)市盈率影響很大。 (得出結(jié)果 ) ? 又稱為價(jià)格 ? 收益比評(píng)估模型。這一價(jià)格又取決于以后預(yù)計(jì)股息，仍要用第一年以后預(yù)期股息貼現(xiàn)模型求得： D1P1? ? ? ?? ?????????????212321 111tttIDIDDPI公式推導(dǎo)結(jié)果 顯然，這一公式與無限期持有股票的價(jià)格評(píng)估公式完全相同。 ? 前面的模型均假設(shè)投資者無限期持有股票，有限期持有股票的內(nèi)在價(jià)值如何確定？ ? 結(jié)論：無論是無限期持有股票還是有限期持有股票，股價(jià)評(píng)估的結(jié)論是相同的。 ? 還需要借助其他評(píng)估方法來加以補(bǔ)充、完善。股息分配、投資收益率、市場(chǎng)利潤(rùn)等在本模型中都作為不變量來處理。 ? 上述股息貼現(xiàn)模型的基本優(yōu)點(diǎn)：把股價(jià)與股票未來收益的資本還原聯(lián)系起來，具有積極意義。公司發(fā)展所處階段不同，產(chǎn)生的分配特點(diǎn)也不同，若對(duì)此作分段處理，則形成的模型更有現(xiàn)實(shí)意義。 ? 不同公司即同一公司不同時(shí)期分配方法并不完全相同。39。 ? 以上模型均以某一時(shí)期公司特殊分配政策為分析依據(jù)。 ? 假設(shè)配股前每股股息為 D，增資后原有一股股息增加額為 ?D，社會(huì)平均利息率為 I，這時(shí)股價(jià)為： ? 式中： ?D=D’ m?D?L R 其中， D’為增資配股后每股預(yù)期股息； m為增資倍率，即等于 1+配股比率； L為配股增資追加的投資額，即等于新股每股配股金額 ? 配股比率； R為公司投資收益率 . (5)配股增資股息增長(zhǎng)模型。 沃爾特模型分析 ? 若 r=I時(shí)，公式簡(jiǎn)化為： V=E/I ? 表明： ? 當(dāng) r=I時(shí)，股票價(jià)值只與公司稅后利潤(rùn)及社會(huì)平均利息率有關(guān)，而與股息發(fā)放多少無關(guān)。 ? 上式中 E為每股稅后利潤(rùn)，該公式揭示了股票價(jià)值同每股稅后利潤(rùn)、股息、公司投資收益率及社會(huì)平均利息率之間的關(guān)系。 rbIV D?? 1（ 4）沃爾特模型。與不變?cè)鲩L(zhǎng)模型相比，當(dāng)無限期持有股票時(shí)，未分配利潤(rùn)再投資產(chǎn)生的股息增長(zhǎng)率 G正好等于 r b。 ? 假設(shè)公司未來各期利潤(rùn)為 E,未分配利潤(rùn)占稅后利潤(rùn)的比率為 b，該公司再投資收益率（可用稅后利潤(rùn)與總股本之比代替）為 r， b和 r取固定值，同時(shí)公司不負(fù)債經(jīng)營(yíng)，而公司未來各期收益（股息收益）為 D,則， （ 3）利潤(rùn)再投資模型。 ? 當(dāng)股息為負(fù)增長(zhǎng)率，股息逐年下降時(shí)，該公式也適用。 為上一年的股息，將上式代入股票價(jià)格評(píng)估公式，可得如下公式： ? ?GDD tt ?? 10D0不變?cè)鲩L(zhǎng)模型 ? ?? ?? ????????????????????? ?????????????????????? IGIGDIGDttttIGIGV11111112010 ...11111 ? 方括號(hào)部分為無窮等比級(jí)數(shù)，收斂級(jí)數(shù)值為 代入上式 ，得到不變?cè)鲩L(zhǎng)率模型： ? G為固定增長(zhǎng)率且小于 1 GII??1GIGIGV DD??????????? 101? 只有當(dāng) G小于 I時(shí) ,該多項(xiàng)式的后一項(xiàng)值均小于前一項(xiàng)，隨著項(xiàng)數(shù)增加，項(xiàng)值逐漸收斂，股票才能得到一個(gè)有限現(xiàn)值，上述公式才有實(shí)際使用價(jià)值。這種模型稱為不變?cè)鲩L(zhǎng)模型。假設(shè)下一時(shí)段的股息以上一個(gè)時(shí)段股息的一個(gè)固定不變的百分比增長(zhǎng)，直到永遠(yuǎn)。此外，對(duì)業(yè)績(jī)平穩(wěn)、分配政策穩(wěn)定的普通股價(jià)值的計(jì)算也有一定參考價(jià)值。 零增長(zhǎng)模型變化 ? 將 D值代入股票價(jià)格評(píng)估公式中的 ，那該模型為： ? 方括號(hào)部分為無窮等比級(jí)數(shù)，是收斂的，其極值為 ，代入上式，可得： ? 由此可見，當(dāng)股息為一常數(shù)時(shí)。 ? （ 1）零增長(zhǎng)模型。然而只要作出限定條件，即對(duì)股息增長(zhǎng)狀況作出不同的假設(shè)。 ? 在發(fā)達(dá)國(guó)家，目前有不少專門機(jī)構(gòu)通過收集整理股市有關(guān)數(shù)據(jù)、資料，計(jì)算各種證券的系數(shù)，指數(shù)預(yù)期收益率及無風(fēng)險(xiǎn)債券利率，投資者通過這些信息，即可簡(jiǎn)單計(jì)算。 ? 通過許多年 ?值的積累和回歸，估出上式中的 和 就可計(jì)算出以下一年度的 ?值。歷史的 ?值可用某段時(shí)期證券價(jià)格與市場(chǎng)指數(shù)之間協(xié)方差對(duì)市場(chǎng)指數(shù)的方差的比值求得。通過技術(shù)分析、基本分析及指數(shù)與經(jīng)濟(jì)指標(biāo)組成的相關(guān)模型，對(duì)指數(shù)未來走向作預(yù)測(cè)，得出用指數(shù)的預(yù)期收益率代替市場(chǎng)組合收益率。因此計(jì)算預(yù)期收益率，先要估出無風(fēng)險(xiǎn)利率 、市場(chǎng)組合預(yù)期收益率 和 ?系數(shù) ? 無風(fēng)險(xiǎn)利率通常以中長(zhǎng)期國(guó)債的即期利率或歷史上中長(zhǎng)期國(guó)債收益率的平均值為參照。如果內(nèi)部收益率（ I*)大于市場(chǎng)貼現(xiàn)率（市場(chǎng)平均利息率 I） ,則表明該股票值得投資；反之相反。 ?凈現(xiàn)值評(píng)估法： ?NVP=V?P= ?內(nèi)部收益率評(píng)估法： ? ?PtttID ????????????? 1 1式中 P為股票的市場(chǎng)價(jià)（購買成本）， NVP為凈現(xiàn)值，等于其理論價(jià)格與當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)之差。 假設(shè)條件下股價(jià)推算 ? 每年股息不變，即 ? 市場(chǎng)平均利率不變，即 ? 投資者持有期為永久，即 n→ ? 則： ? 因?yàn)? 是不可能的 ， 所以當(dāng) n??時(shí)， III n??? ...21 ? ? ? ? ? ? ? ?IIIPDDIDV??????????