【正文】 3,4,2,預(yù)計(jì)負(fù)債遞延所得稅負(fù)債經(jīng)營(yíng)負(fù)債合計(jì)38,19,18,凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)36,28,17,　　　　凈負(fù)債及股東權(quán)益200920082007金融負(fù)債：　　　短期借款長(zhǎng)期借款20,14,9,應(yīng)付債券4,4,金融負(fù)債合計(jì)24,18,9,金融資產(chǎn)：　　　貨幣資金15,5,4,交易性金融資產(chǎn)金融資產(chǎn)合計(jì)15,5,4,凈負(fù)債9,12,5,股東權(quán)益：　　　實(shí)收資本（或股本）3,2,1,資本公積14,6,8,減：庫(kù)存股盈余公積未分配利潤(rùn)6,4,2,外幣報(bào)表折算差額歸屬于母公司所有者權(quán)益合計(jì)25,14,11,少數(shù)股東權(quán)益1,1,所有者權(quán)益合計(jì)26,15,12,凈負(fù)債及股東權(quán)益36,28,17,二、 利潤(rùn)表的重整重整后的利潤(rùn)表經(jīng)營(yíng)活動(dòng)　2009　2008　2007一，營(yíng)業(yè)收入22, 15, 8, 減：營(yíng)業(yè)成本14, 9, 4, 二，毛利8, 6, 3, 減：營(yíng)業(yè)稅金及附加2, 1, 銷售費(fèi)用 管理費(fèi)用 三，主營(yíng)業(yè)收入4, 4, 1, 減：資產(chǎn)減值損失() 加：公允價(jià)值變動(dòng)收益()() 投資收益 四：稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)5, 3, 2, 加：營(yíng)業(yè)收入 減：營(yíng)業(yè)外支出 五，稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)5, 3, 2, 減：經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)所得費(fèi)用1, 六，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)3, 2, 1, 金融活動(dòng)：　　　一，稅前利息費(fèi)用()()() 利息費(fèi)用減少所得稅()()()二，凈利息費(fèi)用()()()利潤(rùn)合計(jì)　　　稅前利潤(rùn)合計(jì)5, 4, 2, 所得稅費(fèi)用合計(jì)1, 1, 稅后凈利潤(rùn)合計(jì)4, 3, 1, 第三部分 財(cái)務(wù)分析一、資本盈利能力分析DECOMPOSING PROFITABILITY: DUPONT ALTERNATIVE200720082009　NOPAT / Sales%%%xSales / Net Assets=Operating ROA%%%　Spread%%%xNet Financial Leverage=Financial Leverage Gain%%%　ROE (Operating ROA + Spread * Net Financial Leverage)%%%以2009年年末財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)為例：Operating ROA= （NOPAT / Sales）x Sales / Net Assets =（）x（）=%ROE= Spread x Net Financial Leverage+ Operating ROA= （Operating ROA—Net Interest Expense after Tax/ Net Debt）x（Net Debt/Equity）+ Operating ROA=（%—（）/ 13,）x(,)+%=%【指標(biāo)分析】從上表中可以看出2008年保利的凈資產(chǎn)收益率最高，從數(shù)據(jù)上看這主要是因?yàn)?8年的財(cái)務(wù)杠桿貢獻(xiàn)率較高引起的而影響財(cái)務(wù)杠桿貢獻(xiàn)率的因素是稅后利息率，經(jīng)營(yíng)差異率，凈財(cái)務(wù)杠桿：杠桿貢獻(xiàn)率=（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)利潤(rùn)率—稅后利息率）凈財(cái)務(wù)杠桿 稅后利息率稅后利息率=稅后利息/凈負(fù)債2007年2008年2009年稅后利息率%%%。而萬(wàn)科，則缺乏上述兩個(gè)元素，在擴(kuò)張節(jié)奏上，首要考慮的是資金安全第一。萬(wàn)科“先做強(qiáng)再做大”與保利“先做大再做強(qiáng)”兩種擴(kuò)種思路，實(shí)際上是兩種資源背景下的選擇。保利地產(chǎn)“先做大再做強(qiáng)”的擴(kuò)張思路即：先超額儲(chǔ)備土地，進(jìn)行全面布點(diǎn)，然后再提升各地子公司的品牌和管理，目標(biāo)是成為各地市場(chǎng)中的前10強(qiáng)。由保利地產(chǎn)大規(guī)模擴(kuò)張并不斷擴(kuò)張其經(jīng)營(yíng)地域的來(lái)看，保利地產(chǎn)實(shí)行的是集中化戰(zhàn)略，始終以房地產(chǎn)業(yè)務(wù)為中心，不斷擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域。后因其資源的過(guò)度分散，削弱了公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)重點(diǎn)，使企業(yè)持續(xù)發(fā)展能力受限，遂于后十年采取“減法”—專業(yè)化戰(zhàn)略，收縮整體業(yè)務(wù)，退出與住宅無(wú)關(guān)的產(chǎn)業(yè)，集中經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域、地域。萬(wàn)科采取的是集中兼差異化戰(zhàn)略。差異化戰(zhàn)略突出向?qū)r(jià)格相對(duì)不敏感的顧客提供產(chǎn)業(yè)范圍內(nèi)的獨(dú)特產(chǎn)品與服務(wù)。波特的一般戰(zhàn)略理論，企業(yè)可以從三個(gè)基本點(diǎn)獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：成本領(lǐng)先、差異化、集中化。除了獲得發(fā)行由大股東保利集團(tuán)提供擔(dān)保的43億元公司債之外，又宣布可以獲得保利集團(tuán)旗下的財(cái)務(wù)有限公司提供的20億元擔(dān)?；蛘哔J款，保利當(dāng)年僅依仗大股東，就合計(jì)獲得約63億元的現(xiàn)金。保利地產(chǎn)的負(fù)債水平雖然一直在業(yè)內(nèi)保持最高，但其融資渠道多樣而暢通，其重要原因是大股東保利集團(tuán)從中發(fā)揮重大作用。保利地產(chǎn)在全國(guó)各個(gè)大城市都有自己的市場(chǎng)，并且各地氣候地理環(huán)境的不同，顯現(xiàn)出因地適宜，別出心裁的設(shè)計(jì)風(fēng)格，得到消費(fèi)者的青睞，從而使保利的存貨得到快速周轉(zhuǎn)，下面是三大地產(chǎn)商土地儲(chǔ)備區(qū)域結(jié)構(gòu)比較分析：一線城市深穗兩市環(huán)渤海長(zhǎng)三角珠三角其他保利地產(chǎn)萬(wàn)科招商地產(chǎn)三是融資模式。下面是三大地產(chǎn)商2006年以來(lái)土地成本(截至2008年年報(bào)，單位:元/平方米)土地成本招商地產(chǎn)萬(wàn)科保利地產(chǎn)2006200720082006年至今二是保利地產(chǎn)總是能夠利用其母公司的資源優(yōu)勢(shì)拿到城市中心地帶或者地理位置非常優(yōu)越、可復(fù)制性弱的土地，這就決定他的產(chǎn)品采用集中化戰(zhàn)略，保利充分利用地理位置的優(yōu)越性，在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、社區(qū)建設(shè)方面無(wú)不彰顯人與自然、人與建筑、人與人、人與社會(huì)之間的“和諧共生”關(guān)系。這主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：一是在拿地價(jià)格上，保利地產(chǎn)具有較大的資源優(yōu)勢(shì)，這也是其最大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，分析其原因，這與大股東的國(guó)企和軍方背景有關(guān)系。（二）保利地產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析房地產(chǎn)行業(yè)其實(shí)是有兩部分組成的，一個(gè)是房產(chǎn)，另一個(gè)是地產(chǎn)，現(xiàn)實(shí)中大部分房地產(chǎn)企業(yè)都涉及這兩個(gè)業(yè)務(wù)，所以房地產(chǎn)企業(yè)的成本主要有取得土地使用權(quán)所支付的價(jià)格和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)成本及開(kāi)發(fā)費(fèi)用，后一個(gè)在競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境下，基本上達(dá)到穩(wěn)定狀態(tài)，每個(gè)企業(yè)沒(méi)有很大的差距，因此成本的差距主要取決于競(jìng)標(biāo)的價(jià)格。07中國(guó)主要房地產(chǎn)財(cái)務(wù)指標(biāo)（單位：百萬(wàn)元）公司資產(chǎn)負(fù)債資產(chǎn)負(fù)債率銷售凈利率收入凈利潤(rùn)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率保利地產(chǎn)40,28,%%8,1, 萬(wàn)科100,66,%%35,5, 招商地產(chǎn)25,15,%%4,1, 我們的觀點(diǎn)基于以上分析，我門可以看出，目前中國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)盈利的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素必須是快速的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)+暢通的融資渠道，下面就從這兩點(diǎn)談一下保利地產(chǎn)。不過(guò)，資金鏈的問(wèn)題已經(jīng)讓不少開(kāi)發(fā)商被迫想辦法轉(zhuǎn)型，比如恒大的股權(quán)融資自救。因此，所有的地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商幾乎都陷入了:快速滾動(dòng)、高財(cái)務(wù)杠桿但融資渠道單一的通道中。第一，大陸土地并未到異常稀缺的地步，且有兩年必須開(kāi)發(fā)的大限，滾動(dòng)能力很強(qiáng)。而實(shí)際上，大陸開(kāi)發(fā)商負(fù)債率的高企，與香港并不可比。香港四大開(kāi)發(fā)商的負(fù)債率常年集體保持在20%左右。也即，香港模式的滾動(dòng)開(kāi)發(fā)能力較弱，而資金需求異常之大。此種模式的重心在于資源長(zhǎng)期占有，反應(yīng)在財(cái)務(wù)上，首先就是巨量的存貨。保利的房產(chǎn)項(xiàng)目主要集中在城市核心地段以及地理位置優(yōu)越的地方，所以受到消費(fèi)者的追捧，周轉(zhuǎn)速度得益于此，另外由于大股東的背景致使保利拿地價(jià)格不會(huì)偏高。因而美國(guó)模式的財(cái)務(wù)報(bào)表反映，首先是負(fù)債率的高企，但同時(shí)負(fù)債結(jié)構(gòu)多元化，其次是輕存貨，快出貨（如下表）。美國(guó)模式所謂的“美國(guó)模式”，是強(qiáng)調(diào)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的所有環(huán)節(jié)都應(yīng)由不同的專業(yè)公司來(lái)共同完成，投資、開(kāi)發(fā)、物業(yè)經(jīng)營(yíng)等各業(yè)務(wù)板塊相對(duì)獨(dú)立，高度專業(yè)化。綜上所述，香港大房地產(chǎn)商通常表現(xiàn)為資產(chǎn)總額大、負(fù)債率低、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)高，但凈資產(chǎn)收益率低。通常房子建好后，房地產(chǎn)公司不持有物業(yè)，直接出售，只有當(dāng)房子出售情況不理想時(shí)，才改為出租物業(yè)。（4）保利地產(chǎn)激進(jìn)的擴(kuò)張可以帶來(lái)資產(chǎn)規(guī)模的急速擴(kuò)張，但并不代表公司能夠長(zhǎng)期保持高回報(bào)率，公司的盈利模式是否能夠給公司帶來(lái)比較穩(wěn)定回報(bào)還需觀察。（2）中央一系列針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的政策出臺(tái)，意味著房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)告別2009年度寬松的政策環(huán)境，對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀調(diào)控重新成為“常態(tài)”。（3）房地產(chǎn)行業(yè)在低碳經(jīng)濟(jì)下將面臨新的挑戰(zhàn)和發(fā)展機(jī)遇，公司將爭(zhēng)取搶占行業(yè)革新和發(fā)展的制高點(diǎn)。機(jī)會(huì)分析（1）保利地產(chǎn)基本完成了全國(guó)化布局，開(kāi)始進(jìn)入收獲期，市場(chǎng)占有率將迅速提升。威權(quán)的扁平化的管理，在企業(yè)成長(zhǎng)階段行