美國私募發(fā)行制度的規(guī)范與銜接-文庫吧資料
2025-05-01 06:11本頁面
【正文】 A 規(guī)則》下的豁免只是免于按 “證交會”的要求 注冊，并不豁免聯(lián)邦證券法的其他義務，尤其是反欺詐條款的規(guī)定。 30 對于信息的標準與內(nèi)容，《 144A 規(guī)則》給予明確規(guī)定。 28 發(fā)行人及其代理人應采取合理步驟，以確保購買者意識到發(fā)行人是依據(jù)《 144A 規(guī)則》來發(fā)行證券的。 27 對于是不是“合格機構購買者”，《 144A 規(guī)則》給證券的發(fā)行人施加了“合理信賴”的標準。 26 “合格機構購買者”的界定是適用《 144A 規(guī)則》最基本的前提。即《 144A 規(guī)則》下的證券不能和已在聯(lián)邦證券交易所上市或全國證券交易商自動報價系統(tǒng)（ NASDAQ）報價的證券為同一類證券。 See Act Release No. 7390(1997). 23 See Hal S. Scott, supra note 4, at 33,48. 7 《 144A 規(guī)則》的規(guī)定出售或要約出售證券，將不被認為是在從事該證券的推銷活動，從而不被認為是《證券法》意義上的承銷商； 24且該出售行為也不被認為是《證券法》意義上的對公眾發(fā)行， 25承銷商可以將新發(fā)行的證券出售給“合格的機構購買者”，而無需注冊。 但由于該規(guī)則同時規(guī)定，發(fā)行人以外的任何人依據(jù) 20 See Act Rule501 (a). 21 See Act Rule 144(a)(3). 22 1997 年 2 月以前，按照《 144 規(guī)則》的規(guī)定，私募發(fā)行的證券與其他“受限制的證券”的持有期間限制為 2 年。正是在這一大背景之下，“證交會”頒布了《 144A 規(guī)則》，旨在解決 4（ 2）、《 D 條例》下證券的流動性問題。美國的機構投資者無法充分分享其他國家經(jīng)濟發(fā)展所帶來的利益。 23同時，證券國際化的浪潮是以機構投資者跨境投資為特征的。 80 年代以來， 亞洲等新興市場經(jīng)濟國家飛速的經(jīng)濟 發(fā)展強烈地吸引著各國的投資者。 22因此， 4（ 2）節(jié)或《 D 條例》下的私募市場是沒有流動性的市場。然而，不管是 4（ 2）節(jié)，還是《 D 條例》皆存在 共同難題：投資者盡管可以合法地持有證券，但無“法”轉(zhuǎn)讓， 因為這兩個規(guī)范皆要求私募發(fā)行證券的購買者在購買該證券的時候必須不旨在轉(zhuǎn)讓，否則就將涉及到發(fā)行人豁免注冊的有效性問題。 20 三、《規(guī)則 144A》下的私募發(fā)行市場 （一）頒布的歷史背景 《 D條例》的頒布使得美國證券法對于私募發(fā)行的基本條件有了明確的規(guī)定。 19 根據(jù)《 D 條例》的規(guī)定，在計算購買人數(shù)量時，任何“可資信賴投資者”不應計算在內(nèi)，因 為他們可以自己照顧自己。 發(fā)行的證券應有 4（ 2）節(jié)規(guī)定之證券地位，非依《證券法》注冊或獲得豁免，不得再出售。 16 發(fā)行人應當在出售證券前的一個合理時間內(nèi)向“可資信賴投資者”以外的購買者提供信息。15 發(fā)行必須符合一體化的要求。 （二）內(nèi)容 根據(jù)《 D 條例》及其《 506 規(guī)則》非排他性的安全港規(guī)則，任何發(fā)行人要想獲得私募發(fā)行注冊豁免，應當符合如下條件： 來自發(fā)行人證券的購買人或發(fā)行人合理認為的購買人不得超過 35 人 。其中的《 506 規(guī)則》為 4（ 2）節(jié)的豁免規(guī)定了一個非排他性的安全港，廢除了《 146 規(guī)則》的經(jīng)濟風險測試要求，僅要求購買者符合成熟 標準。他們認為，該規(guī)則 ,尤其是風險測試要求，比解釋 4（ 2）節(jié)的判例法更嚴格。SEC v. Murphy,626 633,644645(9th Cir. 1980). 5 而違反《證券法》的注冊條款。 Hill York Corp. V. American Int`l Franchises, Inc., 448 680,687689(5th Cir. 1971)。⑥ 給予合理注意，以確保證券不因再出售 11 Id. 12 See of Regulation D Preliminary Notes。④ 受發(fā)行人有途徑 獲得、或已獲得可與通過注冊所獲得信息相似的信息 。② 發(fā)行要約必須僅向發(fā)行人合理相信在金融與商業(yè)上有必要知識與經(jīng)驗的人、或能夠承受經(jīng)濟風險的人作出 。為此，證券協(xié)會(Securities Bar)呼吁“證交會”頒布安全港規(guī)則。而法院則期望通過個案的審理，建立 4（ 2）節(jié)下私募發(fā)行的具體規(guī)范，但十分模糊。而發(fā)行方式、規(guī)模與數(shù)量的考慮旨在從總體上確認發(fā)行是否涉及公開發(fā)行。 13 判定購買人或受發(fā)行人在金融方面的成熟程度，旨在確認他 們是否可以自己判斷投資風險。④ 發(fā)行方式 。② 發(fā)行數(shù)量 。 12 自 SEC v. Ralston Purina ，美國聯(lián)邦法院審理了大量有關私募發(fā)行的案件。 11發(fā)行人不能就特定部分的發(fā)行主張豁免。 9 See Act Release No. 4552(1962). 10 Id. 4 也就是說要考慮私募發(fā)行是不是已發(fā)行或?qū)l(fā)行的、更大的發(fā)行的一部分。 從“證交會”這份聲明中，我們明顯可以看出，私募發(fā)行的證券不能再出售，從而限制了證券的流通性。 在該聲明中，“證交會”特別指出，在判斷是否構成私募發(fā)行的時候，需要考慮要約發(fā)行的證券是否停留在最初的消息靈通人士的手中。故此，“證交會”強調(diào)認為，發(fā)行所及的人數(shù)僅與他們是否與私募發(fā)行的發(fā)行人有必要的聯(lián)系、是否了解發(fā)行人的問題有關。這些因素包括：受發(fā)行人與發(fā)行人的關系，以及發(fā)行的性質(zhì)、方式、規(guī)模、范圍、種類。為此， 1962 年 11 月，“證交會”針對私募發(fā)行問題，發(fā)布了一個聲明（ Release）。 從此以后，最高法院在 Ralston Purina 公司案中提出的判定私募發(fā)行的意見就成了聯(lián)邦法院審理私募發(fā)行案件的指導原則。據(jù)此美國最高法院判決 Ralston Pu
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