談中國匯率制度的選擇-文庫吧資料
2024-09-12 18:30本頁面
【正文】 四、對(duì)中國的政策建議 （一）匯率目標(biāo)區(qū)是中國金融改革過程中的現(xiàn)實(shí)選擇。中間的兩種情況值得探討，當(dāng)央行準(zhǔn)備保衛(wèi)目標(biāo)區(qū)時(shí)，由于廣大參與者并不信任它，預(yù)期與匯率自由浮動(dòng)時(shí)一樣，但在目標(biāo)區(qū)邊緣時(shí)，由于央行會(huì)采取措施阻止匯率超出目標(biāo)區(qū)，則使匯率固定于圖五的平行線上，這也暗示了一點(diǎn)：如果央行是有信譽(yù)的并堅(jiān)持這樣，則經(jīng)過多次博弈之后，是可 以在長期內(nèi)改變市場(chǎng)預(yù)期，使人們的信任度增加的，從而使曲線形狀逐步接近于 s 曲線。第一 種情況是最佳的，央行的承諾得到市場(chǎng)參與者的普遍信任，而央行也付諸實(shí)施，這種情形完全符合 s 曲線形成的條件。線變動(dòng)，匯率目標(biāo)區(qū)形同虛設(shè)。線上變動(dòng)，又變到自由浮動(dòng)的情況之下。然而，在達(dá)到匯率上限的 B3點(diǎn)時(shí)，由于央行沒有采取任何措施，因此市場(chǎng)參與者的預(yù)期會(huì)大大改變，由信任 政府變?yōu)閷?duì)政府的極端不信任，即匯率由 B3點(diǎn)跳躍到 A3 點(diǎn)，這種匯率的“超調(diào)”完全是由于政府的不守信用而造成的，這樣必然造成匯率的不穩(wěn)定及匯率目標(biāo)區(qū)的崩潰。 （ iii）當(dāng)央行并不準(zhǔn)備保衛(wèi)匯率目標(biāo)區(qū)時(shí)（盡管它承諾將如此），而市場(chǎng)參與者都相信政府會(huì)采取措施，則在目標(biāo)區(qū)內(nèi) (如圖六所示 )，匯率沿 OB3段的 s 曲線移動(dòng)，因這時(shí)雖然政府未用貨幣政策干預(yù)，但市場(chǎng)預(yù)期使其路徑低于 45186。則在匯率目標(biāo)區(qū)內(nèi)，匯率將沿著 OB2 曲線變動(dòng)，即和自由浮動(dòng)匯率制下的情況一樣，這是因?yàn)閷?duì)政府的不 信任使得政府的政策對(duì)市場(chǎng)預(yù)期完全無效。這種情況可用圖四表示，在匯率未達(dá)到 s 時(shí)，匯率沿著 OA1 變動(dòng)，因市場(chǎng)參與者相信央行的政策預(yù)期符合 s曲線形成的條件，當(dāng)達(dá)到 s 點(diǎn)時(shí)也必然相切，這與 Krugman 所論證的條件相符。在此假設(shè)央行即為貨幣當(dāng)局，央行的信譽(yù)就等同于政府的信譽(yù)。線之下，說明目標(biāo)區(qū)有相對(duì)較弱的穩(wěn)定匯率作用。）（ m+v~ ）， 從上式可解出 v~ ，從而可確定目標(biāo)區(qū)內(nèi)的匯率行為。如果目標(biāo)區(qū)不可信，則 s 走向完全自由浮動(dòng)的匯率值 m+v~ ，預(yù)期變動(dòng)率為零的條件為： s =216。當(dāng) v 達(dá)到上限 v 時(shí)，必須采取保衛(wèi)目標(biāo)區(qū)的行動(dòng)。 是保衛(wèi)目標(biāo)區(qū)的概率，1216。但在不完全可信時(shí)，又怎樣呢？Krugman 假設(shè)市場(chǎng)并不知道貨幣當(dāng)局是否真的準(zhǔn)備采取措施。此外，當(dāng)貨幣供應(yīng)變動(dòng)時(shí)，實(shí)際上會(huì)形成一族 s形曲線，在此不在贅述。 （ 2） 其中 A必須小于 0，以保證得到 s形曲線，且 A的值實(shí)際上決定著（ 2）式在哪一處與邊界相交。這就是說，速度的沖擊作用于匯率的效應(yīng)更小，故而匯率本身的變化較自由浮動(dòng)下更小。然而，在圖中的 s 線比 45186。另外，目標(biāo)區(qū)具有穩(wěn)定匯率的作用，在貨幣供應(yīng)恒定，且無目標(biāo)區(qū)的條件下，匯 率將沿 45186。線之上。 在圖形中，上半部匯率在 45186。結(jié)果，當(dāng)匯率走向目標(biāo)區(qū)邊緣時(shí)， v 和 s 的關(guān)系是一條彎曲線，這一點(diǎn)也將影響中間部分位置的匯率預(yù)期。如果 v 上升，匯率卻不能等量上升，因貨幣當(dāng)局將會(huì)采取行動(dòng)以保衛(wèi)目標(biāo)區(qū)，所以匯率會(huì)移動(dòng)到點(diǎn) 3。這種觀點(diǎn)錯(cuò)誤的原因在于：假定匯率在目標(biāo)區(qū)內(nèi)，如在點(diǎn) 2，從點(diǎn) 2 開始，如 v 降低一點(diǎn)，匯率 s 將沿 45186。一種錯(cuò)誤的觀點(diǎn)認(rèn)為：既然 m 是恒定不變的，且 v 服從隨機(jī)走動(dòng)，則預(yù)期 E[ds/dt]=0，于是在目標(biāo)區(qū)內(nèi)，匯率就簡單地等于 m+v，類似于在浮動(dòng)匯率制下。速度項(xiàng) v是外生性變量，它被假定服從連續(xù)的隨機(jī)走動(dòng)： dv=σdz。貨幣政策是被動(dòng)的，僅為了維 持匯率目標(biāo)區(qū)， m 才發(fā)生變動(dòng)。 Krugman 的目標(biāo)區(qū)模型表述如下：先建立了一個(gè)簡化的對(duì)數(shù) — 線性匯率模型，匯率任何時(shí)候都假定等于， S=m+v+rE[ds/dt] （ 1）其中 s為外匯的即期價(jià)格（對(duì)數(shù)形式）， m 是國內(nèi)貨幣供應(yīng)量， v是速度沖擊，符合 Brownian 無偏差運(yùn)動(dòng)；最后一項(xiàng)為預(yù)期的貶值率。Williamson(1985)曾呼吁建立一個(gè)中心匯率上下各浮動(dòng) 10%的目標(biāo)區(qū)。 （一）從理論上講，中國可以選擇介于浮動(dòng)與固定匯率制之間的“中間道路”。從邏輯上說，中國匯率制度的設(shè)計(jì)應(yīng)考 慮介于固定制與浮動(dòng)制之間的某種制度形式。二是由于金融市場(chǎng)和商品市 場(chǎng)改革的不均衡性，容易產(chǎn)生“超調(diào)”現(xiàn)象，加劇我國匯率的波動(dòng)。此外，無論是在影響匯率波動(dòng)的預(yù)期方
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