【正文】 效甚至無效資產(chǎn)存在，按帳面價值確定公司的價值，其實是高估了；賣“殼”方認為，“殼”公司的資產(chǎn)低效或者無效是資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理造成的，通過重組可能發(fā)生巨大的變化。 在我國，通過凈資產(chǎn)法評估企業(yè)購買價格已經(jīng)成為買殼上市中最常用的定價方法。一方面，要根據(jù)企業(yè)固定資產(chǎn)的市價和折舊、企業(yè)經(jīng)營中的債權(quán)可靠性、存貨、有價證券的變動來調(diào)整企業(yè)資產(chǎn)負債表中的資本項目。 此外，子公司和母公司分別上市的企業(yè)，由于同證監(jiān)會 1998年 8月出臺的禁止新上市公司分拆上市的意見相左，財務(wù)上的規(guī)范難以實現(xiàn)，又是中小盤次新股，也具殼公司特性。 “ 殼 ” 的選擇 ? 公司成長性 成長性好的上市公司一般不會輕易成為購買對象，只有那些增長率較長時期徘徊不前 (主營業(yè)務(wù)利潤增長率或利潤總額增長幅度在177。 由于買殼上市更看重的是 “ 殼 ” 公司的上市公司資格，而非殼公司有形資產(chǎn)，收購方在對收購目標(biāo)公司收購后，一般會出售變現(xiàn)原有公司資產(chǎn)。 財務(wù)結(jié)構(gòu)狀況好壞通?？捎秘搨嚷?、每股凈資產(chǎn)，以及凈資產(chǎn)收益率大小來衡量，負債比率、每股凈資產(chǎn)以及凈資產(chǎn)收益率適中的上市公司，易成為殼公司目標(biāo)。 “ 殼 ” 的選擇 ? 財務(wù)結(jié)構(gòu) 一般來說，財務(wù)結(jié)構(gòu)狀況好的上市公司不易成為買殼的對象，而財務(wù)結(jié)構(gòu)狀況過份差的上市公司對于買殼方來說，可能因收購后資產(chǎn)重組所需代價過大而失去收購意義。 如果用上市公司近二年每股收益大小來衡量上市公司業(yè)績好壞，每股收益低的上市公司易成為殼公司目標(biāo)，但經(jīng)營業(yè)績過份差 (如虧損嚴重 )的上市公司，由于買殼后，買方可能要承擔(dān)過重的債務(wù)負擔(dān)，而使買方對其收購熱情降低。這些企業(yè)一般凈資產(chǎn)收益率都保持在 10%以上，屬于優(yōu)質(zhì)殼資源，又由于其綜合性概念，易于同其他產(chǎn)業(yè)結(jié)合，也應(yīng)作為選擇的重要依據(jù)。通過殼的轉(zhuǎn)讓，實現(xiàn)殼公司產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整。因此，股票市場價格越低的上市公司易成為買殼的對象，即成為殼公司目標(biāo)。對于通過二級市場買入殼公司一定比例流通股，從而達到對殼公司收購的操作，股票價格越低其收購成本就越小。因此， 股本規(guī)模越小的上市公司越易成為殼公司 。在政府行為下的實際操作中，股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓已成為買殼交易的主要方式。 對于流通股在總股本中不占有絕對比例的上市公司， 若國家股或法人股相對集中的話，股權(quán)的大宗轉(zhuǎn)讓較容易實現(xiàn)。 “ 殼 ” 的選擇 ? 股本結(jié)構(gòu)與股本規(guī)模 不同的股本結(jié)構(gòu)將制約著買殼交易成功與否?，F(xiàn)有控股股東在無力改變上市公司虧損局面的情況下，為了避免被摘牌而喪失上市資格這一無形資產(chǎn)，導(dǎo)致股權(quán)的貶值，有轉(zhuǎn)讓自己所持股權(quán)的需要。 此外，隨資本市場的發(fā)展和不斷創(chuàng)新，股票置換及可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行，還可以降低所得稅并減少資本收益稅。 所謂虧損遞延是指估算在一年中出現(xiàn)了虧損，該企業(yè)不但可以免付當(dāng)年所得稅，其虧損還可以向后遞延，以抵銷以后幾年的盈利，估算抵銷以后的盈余繳納所得稅。實際上，合理避稅的影響貫穿整個交易過程。這些優(yōu)惠政策和特許權(quán)也成為買殼方?jīng)Q定購買行為和對象的一個考慮因素。 借殼上市動因 ? 獲得上市公司的政策優(yōu)勢或經(jīng)營特權(quán) 上市公司的良性運作、政策環(huán)境、盈利狀況、快速發(fā)展和壯大，通過在深滬兩市的信息披露而不斷為廣大投資者所了解，從而成為展示地方經(jīng)濟發(fā)展的窗口、宣傳地方投資環(huán)境的窗口和吸引投資者直接投資的窗口，一個地區(qū)上市公司的整體市場表現(xiàn)和股價的高低甚至成為反映當(dāng)?shù)亟?jīng)濟發(fā)展?fàn)顩r的一個重要 “ 指數(shù) ” 。而隨著優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的注入，上市公司的行業(yè)屬性、資產(chǎn)質(zhì)量、盈利水平都可能發(fā)生翻天覆地的變化，從而帶來股票價格的飆升。 借殼上市動因 ? 巨大的新聞和宣傳效應(yīng) 由于上市估算的資源稀缺性及其相對嚴格的預(yù)選制度，“上市”本身已成為重要的無形資產(chǎn)，上市公司隨其股票的買賣也成為千萬投資者矚目的對象。 管理層需要考慮市場的承受能力，重點支持能源交通等基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)的大中型企業(yè)上市，對企業(yè)上市進行規(guī)?？刂?，在需求和供給之間尋找一種平衡。 借殼上市動因 ? 上市公司是稀缺性資源 隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，大批國有企業(yè)紛紛尋求上市。 借殼上市動因 ? 實現(xiàn)從證券市場直接融資 一般而言，企業(yè)收購股權(quán)的目的主要是為了擴大生產(chǎn)規(guī)模，形成規(guī)模效益，或獲得目標(biāo)企業(yè)被低估的資產(chǎn)，或擴大經(jīng)營范圍，實現(xiàn)多元化發(fā)展，或消滅競爭對手，壯大自身實力等等，總之，主要是為了獲得企業(yè)現(xiàn)有的有形資產(chǎn)。發(fā)行新股須滿足《公司法》規(guī)定的條件及證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司新股發(fā)行管理辦法》及《關(guān)于做好上市公司新股發(fā)行工作的通知》等法律、法規(guī)和規(guī)范性文件的規(guī)定，新股發(fā)行通常要求上市公司具有三年連續(xù)盈利的記錄，近三年的平均凈資產(chǎn)收益率不低于 6%，增發(fā)股份不超過前次募集股本總額的 30%，近三年無違法違規(guī)行為，沒有擅自改變募集資金用途等情形。重大重組也涉及到需要進行審計、評估、財務(wù)顧問報告、律師發(fā)表意見和公司報告等信息披露的強制性要求。 根據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，資產(chǎn)重組的資產(chǎn)總額、凈資產(chǎn)或主營業(yè)務(wù)收入分別達資產(chǎn)總額、凈資產(chǎn)或主營業(yè)務(wù)收入的50%以上但不超過 70%的，須經(jīng)證監(jiān)會審核；上述各項若有超出 70%的或?qū)θ抠Y產(chǎn)和負債進行重組或進行吸收合并等，則須由證監(jiān)會股票發(fā)行審核委員會審核。 總之，收購過程需要規(guī)范、有序地進行，注意掌握時間、步驟和操作方略。 借殼上市概念與步驟 ? 借殼上市第二步：實施收購 收購過程中最常見的問題是收購方通常需要擁有足額的流動性強的可變現(xiàn)資產(chǎn)，以備支付收購對價；被收購的殼公司須不是禁止性或限制性的行業(yè)；在收購過程中，也會經(jīng)常遭遇反收購行動，讓收購方付出較大代價。 通常凈殼與否和對價高低是必須考慮的首要因素。同時，由于信息披露制度和要約收購制度的強制性要求，企業(yè)買殼的透明度和風(fēng)險都較大。 借殼上市所占用的時間相對較短，但申請發(fā)行新股還是要受現(xiàn)行發(fā)審制度的影響，這一階段占用的時間會長一些。 “ 買 —— 借 ” ： 這里統(tǒng)稱 “ 借殼上市 ” 借殼上市概念與步驟 ? 借殼上市的特點： 首先，企業(yè)必須“買殼”即收購某一上市公司，取得殼公司的控制權(quán)； 其次，企業(yè)必須對殼公司進行新舊資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的重組，使得殼公司符合發(fā)行新股的條件； 最后，殼公司發(fā)行新股后，募足資金后可用于公司新投資的項目，最終實現(xiàn)企業(yè)借助殼資源而上市的戰(zhàn)略目標(biāo)。 借殼上市， 是指上市公司的母公司（集團公司）通過將主要資產(chǎn)注入到上市的子公司中，來實現(xiàn)母公司的上市。 當(dāng)尋租成本與利用“殼”資源取得壟斷收益的成本一致時，這時的尋租成本與直接發(fā)行股票的固定成本之和便可視為“殼”資源的虛擬性價值。它代表著上市流通的權(quán)利，純粹是由市場行為決定的，隨著二級市場股價的不同而不同，二級市場價格越高，其增資配股能力越強，殼價值也越大，其數(shù)額等于上市公司的市場價值與假設(shè)該公司未上市時的市場價值的差額。它是超越凈資產(chǎn)價值的虛擬價值。 “ 殼 ” 資源概念與價值 ? “殼”公司所體現(xiàn)的虛擬價值。 這主要是指在不同購并目標(biāo)下的相關(guān)收益，比如“殼”公司已有的市場份額、“殼”公司的廣告效應(yīng)、稅收優(yōu)惠、“殼”公司產(chǎn)品的商標(biāo)價值等。這部分價值對于相關(guān)行業(yè)的公司也許有用，對于不相關(guān)行業(yè)的公司來說，通常需要進行資產(chǎn)置換和資產(chǎn)剝離以使上市公司輕裝上陣，重新獲得發(fā)展機會。 “殼”公司的凈資產(chǎn)價值相對來說是比較低的，這是因為既然企業(yè)被喻為“殼”，說明其經(jīng)營業(yè)績不佳，可能虧損甚至資不抵債，其資產(chǎn)質(zhì)量一般也不高。 “ 殼 ” 資源概念與價值 ? “殼”所代表的資產(chǎn)價值。 “凈殼”公司來源主要有兩方面：一是“空殼”公司大股東在公司重整無望的情況下，解散員工、出售資產(chǎn)、清理債務(wù)、解決法律糾紛，進行一系列清理工作，最終只維持“空殼”公司上市資格，以備自己發(fā)展或合并新業(yè)務(wù)時使用；或待價而沽，售給意欲“買殼”上市”的買主及投資銀行或相關(guān)專業(yè)投資顧問機構(gòu)。比如公司產(chǎn)品周期處于衰退晚期且無法換代；公司產(chǎn)業(yè)屬于夕陽產(chǎn)業(yè)又無法轉(zhuǎn)產(chǎn)；新產(chǎn)品開發(fā)和市場導(dǎo)向嚴重失誤，經(jīng)營失敗；公司生產(chǎn)成本太高，競爭無力；資源開采型公司因資源枯竭或礦藏品質(zhì)下降，開采成本上升，失去開采價值，公司停止?fàn)I業(yè)，從而轉(zhuǎn)變?yōu)椤翱諝ぁ惫尽? “ 殼 ” 資源概念與價值 ? “ 殼 ” 的分類 2.“空殼”公司 指業(yè)務(wù)有顯著困難或遭受重大損害、公司業(yè)務(wù)嚴重萎縮或停業(yè)、業(yè)務(wù)無發(fā)展前景、重整無望、股票尚在流通但交易量和股價持續(xù)下跌至很低的上市公司。 1.“實殼”公司 指保持上市資格、業(yè)務(wù)規(guī)模小、業(yè)績一般或不佳、總股本和可流通股規(guī)模小、股價低的上市公司?！皻ぁ辟Y源以上市公司中的“殼”公司為載體，但“殼”公司成為資源是以特定的制度背景為基礎(chǔ)的。因此，上市公司的上市資格已成為一種“稀有資源”， 由于有些上市公司機制轉(zhuǎn)換不徹底，不善于經(jīng)營管理，其業(yè)績表現(xiàn)不盡如人意，喪失了在證券市場進一步籌集資金的能力，要充分利用上市公司的這個“殼”資源，就必須對其進行資產(chǎn)重組。 “ 殼 ” 資源概念與價值 ? “殼”的含義 所謂“殼”就是指上市公司的上市資格。 20xx年 3月 24日 ST天龍（ ） 在太原市三晉大廈舉行臨時股東大會，受東莞金正董事長萬平“托孤”并以萬平和有關(guān)人員東莞金正代表身份參會的王云被公司阻攔，未能出席本次股東大會。這樣，萬平間接地持有 ST天龍股權(quán)。 20xx年 7月 6日， ST天龍 (600234)發(fā)布公告稱，公司第一大股東東莞市金正數(shù)碼科技有限公司董事長萬平目前正在接受公安機關(guān)的調(diào)查，關(guān)于媒體報道的挪用上市公司款項一事，公司正在配合公安機關(guān)進一步核實。過戶完成后 ,東莞市金正數(shù)碼科技有限公司持有公司 27219400股 ,占總股本的 29%,成為公司第一大股東；太原市財政局持有 6640600股 ,占總股本的 %,股份性質(zhì)為國家股。本公司所持股份比例不變。 自收購工作完成起該公司納入本公司合并報表范圍。 收購珠海金正電子有限公司 90%的股權(quán)。 20xx年 4月 30日，太原市三晉大廈有限公司成立， 原太原天龍集團股份有限公司三晉大廈不再納入本公司會計報表匯總范圍。 看一看 ? 告 three 本公司 20xx年第一次臨時股東大會通過了《關(guān)于資產(chǎn)置換的議案》的決議，于 20xx年 2月 28日實施了以所屬天龍超市、天龍大酒店資產(chǎn)與廣東金正電子有限公司視頻項目相關(guān)資產(chǎn)的置換工作， 成立了太原天龍集團股份有限公司東莞分公司。 (六 )協(xié)議的生效條件 本次資產(chǎn)置換需上報中國證監(jiān)會審核 ,經(jīng)審核批準后 ,本公司將召開股東大會審議《資產(chǎn)置換協(xié)議》。 看一看 ? 告 two (四 )相關(guān)債務(wù)的處置 本次置換不涉及相關(guān)債務(wù)的交易 ,本次資產(chǎn)置換雙方：天龍集團、廣東金正已取得了相關(guān)債 權(quán)人對資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的確認。 (二 )支付方式 本公司與廣東金正商定：本次資產(chǎn)置換采用一次性的方式支付。 看一看 ? 告 two 第四節(jié)、本次資產(chǎn)置換協(xié)議的主要內(nèi)容 (一 )置換價格及定價依據(jù) 本公司與廣東金正約定 ,本次資產(chǎn)置換所涉及的資產(chǎn)定價擬遵循以下原則： 廣東金正項下資產(chǎn)按經(jīng)北京中威華德誠資產(chǎn)評估有限公司評估后的資產(chǎn)價值計算確定 ,天龍集團項下資產(chǎn)按經(jīng)山西天元會計師事務(wù)所審閱后賬面價值計算確定。 看一看 ? 告 two (二 )擬置入資產(chǎn) 基本情況 本次資產(chǎn)置換擬置入的資產(chǎn)包括廣東金正與視頻業(yè)務(wù) (VCD、 DVD和超級 VCD)相關(guān)的固定資產(chǎn)、原材料、產(chǎn)成品以及對金正通訊的其他應(yīng)收款。 擬置出資產(chǎn)金額 本次資產(chǎn)置換擬將本公司所屬天龍超市、天龍酒店的資產(chǎn)置換出上市公司。 看一看 ? 告 two 第三節(jié)、本次資產(chǎn)置換交易標(biāo)的 (一 )、擬置出資產(chǎn) 基本情況 本次資產(chǎn)置換擬將本公司下屬 天龍超市、天龍大酒店 的資產(chǎn)置換出上市公司。 本公司擬與廣東金正進行的資產(chǎn)置換 ,因本公司第一大股東太原市財政局已將其擁有的太原天龍 %的股權(quán)全部托管給東莞金正 ,而廣東金正的控股股東為東莞金正 ,故東莞金正是天龍集團的潛在控股股東 ,本次資產(chǎn)置換是天龍集團與潛在控股股東下屬控股公司的資產(chǎn)置換 ,本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。 公司將隨時披露有關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的進展情況。 “ 廣東金正 ” 將通過行使托管的股東權(quán)利對天龍集團實施資產(chǎn)重組。股權(quán)委托管理期限為三年