【正文】 主題五：交易結(jié)構(gòu)設(shè)計 企業(yè)是如何被控制的？ 成為第一大股東是否就能立刻控制公司？ 公司控制權(quán)是有重要價值的資產(chǎn) 如何通過股東會－董事會－經(jīng)理層實現(xiàn)對企業(yè)的有效控制或反控制？ 吉利收購沃爾沃 100%股權(quán)后的董事會結(jié)構(gòu) 8月 2日吉利與沃爾沃完成資產(chǎn)交割，沃爾沃轎車公司新的董事會成員也已確定。最終的估值需要我們通過敏感性分析、情景分析和利用可比公司或可比交易分析進(jìn)行現(xiàn)實檢驗。 財務(wù)模型是公司估值的基礎(chǔ)，可以為不同的估值方法提供各種類型的現(xiàn)金流量。因此，模型和估值的重點在于公司的經(jīng)營活動。目前，普茨邁斯特的毛利率大約只有 10%，而三一重工混凝土設(shè)備毛利率高達(dá) 30%~40%?！? 普茨邁斯特五分之四以上的銷售收入來自中國以外的國家，而從公開的財報看，去年上半年，三一重工僅有 4%的收入來自中國境外?！贝舜问召?fù)瓿珊螅恢毓⑷繐碛衅沾倪~斯特的技術(shù)、專利，以及其遍布全球的基地和銷售體系。 買的貴嗎？ ―大象” 2020年時的營收高達(dá) ，而到 2020年只有 ，估計2020年為 ，凈資產(chǎn) ，凈利潤 600萬歐元?！拔覀円恢痹谘芯? 大象 ，連盡職調(diào)查都免了 ——對它的研究比一般的盡職調(diào)查都要詳細(xì)。 Karl Schlecht特意手寫一張紙條，表明自己只愿與三一合作，還取下自己的手表交給了梁穩(wěn)根，而梁穩(wěn)根也取下了自己的腕表作為“信物”與之交換。 “不到 4周前，我收到梁先生的一封信，見面后幾個小時內(nèi)我們就達(dá)成一種默契，把大象交給三一。對他們在中國市場的表現(xiàn)我表示敬意，如果換作我們自己來做，做不出這樣的成就。 1月 31日，就在三一重工在其長沙總部，與德國普茨邁斯特公司聯(lián)合舉行收購新聞發(fā)布會的同時，有數(shù)百名工人在普茨邁斯特總部門前舉行了示威抗議活動。 交易結(jié)構(gòu) 2020年 1月 30日，三一重工發(fā)布公告，子公司三一德國有限公司聯(lián)合中信產(chǎn)業(yè)投資基金（香港）顧問有限公司斥資 100%股權(quán)。全球市場占有率長期高達(dá) 40％左右，而且 90％以上的銷售收入來自于海外。 《 財經(jīng)國家周刊 》 記者了解到，正是根據(jù)洛希爾作出的這一估值，吉利提出的申報收購金額為 15億 20億美元 案例討論：三一重工收購德國大象 三一重工財務(wù)數(shù)據(jù) 普茨邁斯特財務(wù)數(shù)據(jù) 簡介 三一重工簡介 公司是國內(nèi)混凝土機(jī)械龍頭企業(yè)，產(chǎn)品包括拖式混凝土輸送泵、混凝土輸送泵車、全液壓振動壓路機(jī)、攤鋪機(jī)、挖掘機(jī)、平地機(jī)等，2020年 實現(xiàn)銷售收入約 500億元。 通過這一系列安排，洛希爾銀行根據(jù)各項經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，給李書福做了一個項目收益預(yù)測 ——2020年可實現(xiàn)盈利， 2020年實現(xiàn)息稅前利潤 。 根據(jù)吉利財務(wù)顧問公司洛希爾綜合采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法、可比交易倍數(shù)、可比公司倍值等估算方法對沃爾沃資產(chǎn)進(jìn)行的評估，在金融危機(jī)最嚴(yán)重時的沃爾沃估值，合理價位在 20億 30億美元之間。 Black— Scholes期 權(quán)理論在企 業(yè)中應(yīng)用 適用與大型資本投入項目 關(guān)鍵計算步驟： ? 預(yù)測公司未來（ 510年）每年的現(xiàn)金流入和流出 ? 根據(jù)公司本身內(nèi)在固有的風(fēng)險大小和資本市場的資金成本決定適合的折現(xiàn)率 ? 用確定的折現(xiàn)率貼現(xiàn)未來的凈現(xiàn)金流，計算出凈現(xiàn)金流現(xiàn)值 (NPV) ? 公式：企業(yè)價值 = ∑ + n預(yù)測時間 (510年 ) CFt企業(yè)在第 t 年的凈現(xiàn)金流 r反映預(yù)期現(xiàn)金流風(fēng)險的貼現(xiàn)率 g—企 業(yè)的永續(xù)增長率 1. 資金的時間價值 2. 確定的資金的價值大于有風(fēng)險資金的價值 DCF 基于未來價值，并合理反映了重要的經(jīng)濟(jì)學(xué)觀點： t=1 n CFt (1+r)t CFn (rg) （ 1+r） n DCF （未來現(xiàn)金流折現(xiàn)）是指計算公司未來所能產(chǎn)生凈現(xiàn)金流的現(xiàn)值。 收益貼現(xiàn)法 182。EV/EBITDA 凈現(xiàn)值法 182。 PS 182。 會計帳面凈 資產(chǎn)值 中國國有資產(chǎn)估值常用方法 估值乘數(shù)法 投行、企業(yè)做粗略估值或價值對比時 182。 對目標(biāo)公司的估值應(yīng)理性、客觀，盡可能多用幾種不同的估值方法，還應(yīng)借助專業(yè)機(jī)構(gòu)的估值。 有人算過賬，通用每下線一輛汽車，就需支付4000美元用于醫(yī)療、養(yǎng)老和工會支出?！? 目標(biāo)公司資產(chǎn)類項目之潛在風(fēng)險 貨幣資金 ——銀行存款有無違規(guī)存單質(zhì)押貸款？ 應(yīng)收票據(jù) ——有無利用承兌匯票向關(guān)聯(lián)方提供資金？ 應(yīng)收帳款 ——有無關(guān)聯(lián)方利用此長期占用資金？有無惡意長期掛壞帳并惡意大量提取壞帳保證金？有無利用此虛增銷售收入？ 其他應(yīng)收款 ——有無利用此安排見不得人的資金交易？ 預(yù)付帳款 ——占用資金的另一重要途徑 存貨 ——大宗存貨如何盤查？存貨跌價損失是否記提到位？有無利用存貨記帳方法的差別調(diào)節(jié)利潤？ 長期投資 ——注意成本法和權(quán)益法的不同處理；對沒有投資回報的長期投資評估是否能變現(xiàn)？ 固定資產(chǎn) ——如何有效盤點大量固定資產(chǎn)？要鑒別無效固定資產(chǎn)；考察固定資產(chǎn)折舊方法是否合理？ 在建工程 ——有無已竣工但仍列入在建工程的資產(chǎn)？ 無形資產(chǎn) ——有無正常攤消？要警惕大量土地資產(chǎn)，考察其有效性 ； 目標(biāo)公司負(fù)債和權(quán)益類項目存在之風(fēng)險 短期借款 ——考察還款日期，有無集中償付困難風(fēng)險？ 應(yīng)付帳款 ——有無長期掛帳未注銷？有無利用此隱藏收入？ 預(yù)收帳款 ——有無應(yīng)注銷而未注銷之款項？ 應(yīng)付工資、應(yīng)付福利費(fèi) ——考察員工薪水福利拖欠情；有無利用此調(diào)節(jié)利潤？ 長期借款 ——考察貸款擔(dān)保方式；貸款利率能否優(yōu)化？ 實收資本 ——有無抽逃資本金現(xiàn)象？用實物或無形資產(chǎn)出資的要考察資產(chǎn)有效性 或有負(fù)債 ——并購最大財務(wù)風(fēng)險所在 未披露之對外擔(dān)保 可能發(fā)生的、未決的訴訟（債務(wù)訴訟、擔(dān)保訴訟、民事賠償、刑事犯罪等） 對雇員的責(zé)任，包括解聘、福利計劃、激勵合約和雇傭協(xié)議等（如期權(quán)計劃） 行政罰款 對產(chǎn)品和環(huán)境責(zé)任的潛在投訴 與公司品牌、產(chǎn)品授權(quán)相關(guān)的債務(wù) 如何將或有負(fù)債風(fēng)險的損失控制在最低程度？ 目標(biāo)公司業(yè)務(wù)經(jīng)營之潛在風(fēng)險 采購和銷售過于依賴大客戶的風(fēng)險 公司技術(shù)面臨更新?lián)Q代的風(fēng)險 公司核心人員在并購后大量流失的風(fēng)險 公司原材料面臨大幅漲價的風(fēng)險 行業(yè)潛在競爭對手迅速增加，市場競爭殘酷的風(fēng)險 存在被行業(yè)巨頭惡意競爭或敵意收購的風(fēng)險 核心客戶在并購后流失的風(fēng)險 目標(biāo)公司外部的陷阱 綜合投資環(huán)境 政府環(huán)境 融資環(huán)境 法制環(huán)境 生活環(huán)境 并購?fù)ㄓ闷嚨淖畲箫L(fēng)險是什么？ 通用汽車現(xiàn)有員工 13萬，而退休員工卻有 33萬之多，再加上家屬的數(shù)量，通用汽車公司需要為近100萬人提供醫(yī)療保險。整個知識產(chǎn)權(quán)談判持續(xù)到 3月 21日才告終，此時距離最后簽約只剩 7天?！绊椖拷M經(jīng)常早上 6點起，晚上一兩點睡。針對福特起草的 2020多頁的合同，進(jìn)行了 。 專職并購顧問極為重要 專職并購顧問擔(dān)任著并購“總策劃”、“總協(xié)調(diào)”等重要角色 如果并購是一場大戲，并購顧問就是總導(dǎo)演 專職并購顧問與其他外部專家的區(qū)別 專職并購顧問的服務(wù)內(nèi)容 國內(nèi)并購顧問行業(yè)簡介 洋槍：高盛、摩根斯坦利、羅斯柴爾德 …… 土炮：中信、銀河、華泰聯(lián)合 …… 海龜：漢能、華興、易凱 …… 草根：萬盟、和君、道杰 …… 如何與各類中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行有效合作 調(diào)查中介機(jī)構(gòu)水平的重要性和方法 具體項目負(fù)責(zé)人的水平比公司聲譽(yù)更重要 細(xì)化目標(biāo)，使中介機(jī)構(gòu)提高工作效率 團(tuán)結(jié)協(xié)作，避免“貌合神離” 與大機(jī)構(gòu)合作的要點 與個人專家及小機(jī)構(gòu)合作的要點 “獨家代理”協(xié)議合理嗎？ 主題三： 目標(biāo)公司盡職調(diào)查 盡調(diào)與切糕 盡職調(diào)查 決策 的需要 風(fēng)險管理 的需要 增加談判籌碼 的需要 并購后整合運(yùn)營 的需要 盡職調(diào)查程序的重要性 賣方對買方的盡職調(diào)查 惡意動機(jī) 為自身擔(dān)保 虛增利潤 炒作股票 獲取和改變 土地用途 占用目標(biāo) 企業(yè)資金 通過關(guān)聯(lián)交易 進(jìn)行利益輸送 善意的買方 是否確有愿望和能力 使目標(biāo)企業(yè)持續(xù)良性的發(fā)展， 并保障職工利益 盡職調(diào)查的幾個操作核心問題 何時開始盡職調(diào)查？ 盡職調(diào)查團(tuán)隊的組成及人員搜尋方法 企業(yè)利益及保密問題 在目標(biāo)公司調(diào)查“人”時應(yīng)注意的問題 盡職調(diào)查應(yīng)持續(xù)多長時間？ 以引進(jìn) PE或開展管理咨詢項目為由是個好辦法 盡職調(diào)查途徑 目標(biāo)公司本身 工商部門 供應(yīng)商 客戶