【正文】 這說明，客戶類型的不同對(duì)企業(yè)披露社會(huì)責(zé)任信息有影響作用，以普通消費(fèi)者為主要客戶類型的企業(yè)更注重社會(huì)責(zé)任信息的披露。投資者對(duì)傳統(tǒng)的 EPS、 BPS 等會(huì)計(jì)信息更為為關(guān)注，主要將其作為投資決策時(shí)考慮的重要評(píng)判指標(biāo)；（ 2）企業(yè)披露的社會(huì)責(zé)任信息對(duì)股價(jià)變動(dòng)有間接的影響，其中 BC企業(yè)尤其明顯，投資者更愿意關(guān)注 BC企業(yè)披露的環(huán)境信息，并將這些信息作為公司未來 EPS、 BPS等會(huì)計(jì)指標(biāo)變化的趨勢(shì)。 為了研究上述三個(gè)問題，本文在奧爾森模型（ 1995）的基礎(chǔ)上，加入環(huán)境信息披露指數(shù)及交互項(xiàng)自變量，形成本文的研究模型。 綜上分析，我們得出結(jié)論： 接影響不顯著，投資者更傾向于將 EPS、 BPS 等會(huì) 計(jì)指標(biāo)作為其投資決策的判斷標(biāo)準(zhǔn)； 市公司所披露的環(huán)境信息可以通過影響公司 EPS、 BPS等會(huì)計(jì)指標(biāo)進(jìn)而影響公司股價(jià)，其中， 對(duì)于 BC型企業(yè)，投資者會(huì)更關(guān)注公司所披露的環(huán)境信息，環(huán)境信息變量對(duì)股價(jià)的間接影響是顯著正相關(guān)的。而且，對(duì)于 BC企業(yè)而言，將環(huán)境信息變量及交互變量加入到回歸模型以后，模型的擬合優(yōu)度要比模型 1好，這也表明企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息會(huì)對(duì)公司股價(jià)產(chǎn)生間接影響。比如，若公司的每股盈余 EPS每增加一個(gè)單位，則公司的環(huán)境信息披露會(huì)使得公司的股價(jià)提升 （ +）個(gè)單位；同理，如果公司的每股凈資產(chǎn) BPS每增加一個(gè)單位，則環(huán)境信息披露變量會(huì)進(jìn)行間接影響，使得公司的股價(jià)增加 （ +）個(gè)單位。 而表 5中數(shù)據(jù)顯示，模型 2中環(huán)境信息披露 CSRDI變量的系數(shù)為 ， sig值為 ，這說明 BC 企業(yè)環(huán)境信息披露對(duì)股價(jià)的直接影響不具有顯著性。然而，交互項(xiàng)變量的 sig系數(shù)值分別為 和 ，都大于，這 說明對(duì)于 BB企業(yè)而言，環(huán)境信息披露對(duì)公司股價(jià)的間接影響也不顯著。 表 4 BB企業(yè)回歸結(jié)果分析 解釋變量 被解釋變量：股價(jià) P 模型 1 模型 2 T值 Sig值 T值 Sig值 (Constant) 每股收益 EPS 每股凈資產(chǎn) BPS CSRDI 調(diào)整 BPS*CSRDI 調(diào)整 EPS*CSRDI RSquared Adj. RSquared 表 5 BC企業(yè)回 歸結(jié)果分析 解釋變量 被解釋變量：股價(jià) P 模型 1 模型 2 T值 Sig值 T值 Sig值 (Constant) 每股收益 EPS 每股凈資產(chǎn) BPS CSRDI 調(diào)整 BPS*CSRDI 調(diào)整 EPS*CSRDI RSquared Adj. RSquared 由表 4可以看出，模型 2中環(huán)境信息披露 CSRDI 變量的系數(shù)為 ， sig值為 ，這說明，公司環(huán)境信息披露后十天，股價(jià)呈負(fù)向變動(dòng)，但環(huán)境信息對(duì)公司股價(jià)變動(dòng)的這種直接影響并不顯著。將調(diào)整 EPS和調(diào)整 BPS 代入到模型 2中的交叉項(xiàng)。 表 3 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)分析 公司數(shù) 最小值 最大值 均值 標(biāo)準(zhǔn)差 收盤價(jià) P 143 每股收益 EPS 143 每股凈資產(chǎn) BPS 143 環(huán)境信息披露 CSRDI 143 調(diào)整 EPS*CSRDI 143 調(diào)整 BPS*CSRDI 143 （三）回歸結(jié)果分析 為了檢驗(yàn) BB企業(yè)和 BC企業(yè)兩類企業(yè)的環(huán)境信息披露對(duì)股價(jià)的影響是否存在差異，我們分別 對(duì) BB企業(yè)和 BC企業(yè)的環(huán)境信息數(shù)據(jù)與股價(jià)進(jìn)行了回歸分析。 （二）變量描述性統(tǒng)計(jì) 本文首先對(duì)研究中所采用的主要變量進(jìn)行數(shù)據(jù)搜集，另外，為了消除變量之間的共線性，我們對(duì)每股盈余 EPS和每股凈資產(chǎn) BPS這兩個(gè)變量進(jìn)行了中心化處理，得到調(diào)整 EPS和調(diào)整BPS 兩個(gè)變量。這可能與我國(guó)2020年 5月 1日施行的《環(huán)境信息公開方法（試行）》有關(guān)。 表 2 上市公司環(huán)境信息披露現(xiàn)狀分析 Part A 公司數(shù) 最小值 最大值 均值 標(biāo)準(zhǔn)差 硬披露 143 0 25 軟披露 143 0 12 總披露 143 0 36 Part B 組別 公司數(shù) 均值 標(biāo)準(zhǔn)差 硬披露 BB 89 BC 54 軟披露 BB 89 BC 54 總披露 BB 89 BC 54 由表 2 Part A部分可以發(fā)現(xiàn)，樣本公司總體披露環(huán)境信息較少，最高得分僅為 36分。 四、實(shí)證結(jié)果及分析 （一）環(huán)境信息披露總體狀況分析 本文將所獲取的樣本公司環(huán)境信息的評(píng)價(jià)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，得到目前我國(guó) C4 行業(yè)上市公司環(huán)境信息披露的整體現(xiàn)狀。 ??????? ??????? C S R D IB P SC S R D IE P SC S R D IB P SE P SP ******* 543210 （模型 2） 其中， CSRDI指樣本 公司環(huán)境信息披露指數(shù)。直接影響是指社會(huì)責(zé)任信息披露單獨(dú)作為一個(gè)自變量影響股價(jià)變動(dòng)，間接影響是指社會(huì)責(zé)任信息披露通過影響奧爾森模型中的其他變量進(jìn)而影響公司的股價(jià)。 為了檢測(cè)社會(huì)責(zé)任信息披露對(duì)股價(jià)變動(dòng)是否有影響，我們?cè)趭W爾森模型（ 1995）中加入社會(huì)責(zé)任信息披露變量。另外，奧爾森模型（ 1995）是價(jià)格模型中較為經(jīng)典的模型，已經(jīng)被眾多學(xué)者引用，所以本文亦采用奧爾森經(jīng)典模型。唐國(guó)瓊（ 2020） [15]分析認(rèn)為，收益模型存在局限性：即它僅能和某個(gè)會(huì)計(jì)變量或者該會(huì)計(jì)變量的變動(dòng)數(shù)進(jìn)行回歸。已有的文獻(xiàn)在進(jìn)行價(jià)值相關(guān)性研究時(shí)通常采用價(jià)格模型和收益模型。 為了使我們的評(píng)分更具科學(xué)性，首先由兩位作者分別進(jìn)行評(píng)分，然后由在社會(huì)責(zé)任和環(huán)境信息披露方面訓(xùn)練有素 的第三方進(jìn)行檢查，一旦發(fā)現(xiàn)不一致就重新分析，直到獲得一致的評(píng)分。 另外，為了更深入的研究我國(guó)上市公司社會(huì)責(zé)任信息的價(jià)值相關(guān)性問題，在為每一家公司環(huán)境信息披露打分的同時(shí)，本文還根據(jù)樣本公司產(chǎn)品的性質(zhì)，將公司劃分為 BB 企業(yè)和BC 企業(yè)兩種類型， BB 是指公司的產(chǎn)品主要針對(duì)企業(yè)類型的客戶； BC 是指公司產(chǎn)品主要銷售對(duì)象為普通消費(fèi)者。其他部分每項(xiàng)若存在都只得 1 分。本文的環(huán)境信息評(píng)價(jià)體系見表 1所示。我們將 A A A A4這四大類劃分為硬披露，將 A A A7這三大類劃分為軟披露。本文將環(huán)境信息披露主要分為 7大類： 。股價(jià)數(shù)據(jù)、 EPS、 BPS數(shù)據(jù)均來自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫。樣本公司的確定來自深圳市國(guó)泰安信息技術(shù)有限公司的“中國(guó)股票市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)庫”，剔除一些數(shù)據(jù)不全公司，共得到有效樣本 143個(gè)。其次，公司社會(huì)責(zé)任研究應(yīng)該將注意力集中在單一行業(yè)，注重內(nèi)部有效性 [11]。 三、研究設(shè)計(jì) （一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源 本文以上海和深圳證券交易所上市的制造業(yè)中的石油、化學(xué)、塑膠、塑料業(yè)公司作為研究樣本（按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)的行業(yè)分類，這類公司均屬于 C4行業(yè)）。本文的不同之處在于：（ 1）本文針對(duì)石化塑膠業(yè)這一重污染行業(yè)，根據(jù)我國(guó)對(duì)企業(yè)環(huán)境責(zé)任的相關(guān)規(guī)定，設(shè)立一個(gè)較為詳細(xì)、完整的環(huán)境信息披露體系，將環(huán)境信息劃分為硬披露和軟披露兩大類 ，每一大類下又分設(shè)眾多小類，試圖更全面、更科學(xué)地研究我國(guó)社會(huì)責(zé)任信息披露價(jià)值相關(guān)性問題。雖然我國(guó)學(xué)者也開始嘗試借鑒國(guó)外研究中所采用的內(nèi)容分析方法來衡量社會(huì)責(zé)任 [811]，然而他們并未深入地對(duì)社會(huì)責(zé)任信息進(jìn)行分析，而只是籠統(tǒng)地將社會(huì)責(zé)任信息披露劃分為貨幣性披露、非貨幣化披露和無披露，并逐一賦值。 由以上回顧可見，多數(shù)國(guó)外實(shí)證研究在衡量社會(huì)責(zé)任時(shí)，采用的是一些專門的社會(huì)責(zé)任評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)（如 CEP、 KLD、 CMA、 EIRIS等）所提供的評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)。 邵君利（ 2020） [12]以滬深兩市 2020 年 2020 年的化學(xué)制品公司為樣本，采用內(nèi)容分析法，考察了社會(huì)責(zé)任活動(dòng)與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系。 沈洪濤、楊熠 (2020)[11]將企業(yè)披露的社會(huì)責(zé)任信息劃分為貨幣化信息、非貨幣化信息和無披露三種，并采用內(nèi)容分析法逐一賦值，進(jìn)而觀察公司社會(huì)責(zé)任信息披露引起的股票價(jià)格變動(dòng)。研究結(jié)果表明，從長(zhǎng)期看，承擔(dān)社會(huì)責(zé)任并不會(huì)降低企業(yè)價(jià)值。 劉長(zhǎng)翠、孔曉婷（ 2020） [8]同樣采用利益相關(guān)者指標(biāo)衡量社會(huì)責(zé)任，研究了社會(huì)責(zé)任信息的價(jià)值相關(guān)性問題，研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)目前社會(huì)責(zé)任信息不具有信息增值效應(yīng)。隨著 2020 年《上市公司治理準(zhǔn)則》的提出，公司社會(huì)責(zé)任越來越受到重視，關(guān)于這方面的實(shí)證研 究也越來越多。 Brammer et al.(2020)[6]采用道德投資研究機(jī)構(gòu)（ EIRIS） 的社會(huì)責(zé)任評(píng)價(jià)數(shù)據(jù)，針對(duì)英國(guó) 451家公司的研究發(fā)現(xiàn)，社會(huì)績(jī)效表現(xiàn)越好的公司其股票收益率越低。研究發(fā)現(xiàn)，信息披露后的一周內(nèi)，這些環(huán)境信息具有市場(chǎng)反應(yīng)，尤其是處罰信息的市場(chǎng)反應(yīng)更為強(qiáng)烈。他們發(fā)現(xiàn) , 社會(huì)責(zé)任信息披露水平與權(quán)益資本成本之間呈正相關(guān)關(guān)系 ,權(quán)益回報(bào)率 ( ROE)又會(huì)弱化這種關(guān)系。 Waddock and Graves(1997)[3]基于社會(huì)責(zé)任研究機(jī)構(gòu)（ KLD）對(duì)標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)內(nèi)的公司所進(jìn)行的社會(huì)責(zé)任評(píng)價(jià)，采用回歸分析方法研究社會(huì)責(zé)任與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行程度對(duì)公司會(huì)計(jì)績(jī)效有提升作用。 Shane and Spicer(1983)[2]利用美國(guó)經(jīng)濟(jì)優(yōu)先委員會(huì) (CEP)公布的造紙、電力、鋼鐵和石油四個(gè)行業(yè)中的公司在控制和減少污染方面的數(shù)據(jù)，通過事件研究來檢驗(yàn)市場(chǎng)對(duì)社會(huì)責(zé)任信息的 反應(yīng)。他選取了從 1969 年到 1975 年財(cái)富 500 強(qiáng)公司作為樣本 , 將公司年報(bào)中的社會(huì)責(zé)任信息披露分為貨幣化信息、非貨幣化信息和無披露三種 , 然后將樣本公司按照不同的披露內(nèi)容和方式組成 15個(gè)投資組合 , 比較其年市場(chǎng)收益率的差異。在此背景下，研究我國(guó)上市公司社會(huì)責(zé)任信息的價(jià)值相關(guān)性是有意義的。其中上海證券交易所要求在上交所上市的“上證公司治理板塊”樣本公司、發(fā)行境外上市外資股的公司及金融類公司，必須在披露 2020年年度報(bào)告的同時(shí)，披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告。 relevance analysis 一、引言 近年來，隨著人們對(duì)社會(huì)責(zé)任概念的日益重視，關(guān)于公司社會(huì)責(zé)任信息披露方面的法規(guī)相繼出臺(tái)。s products are mainly for pany, B to C means its products mainly for ordinary consumers. Results indicate that the correlation between the publication of a social report and stock price is not significant, which indicates that the capital market do not pay attention to the social respons