【正文】 ? 股票并購由于受上市規(guī)則的制約，加上其處理程序相對復(fù)雜，可能會延誤并購時(shí)機(jī)。 ? 增發(fā)新股可能會使每股權(quán)益下降 ? 增發(fā)新股同樣會使每股凈資產(chǎn)值減少 ? 收購成本的不確定，加大了并購交易中的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也會招來風(fēng)險(xiǎn)套利者。 ? 采用股票并購可使原目標(biāo)公司股東與并購方共同承擔(dān)估價(jià)下降風(fēng)險(xiǎn)。 ? 股票并購交易完成后，目標(biāo)公司的股東不會失去其所有者權(quán)益，只是目標(biāo)公司所有權(quán)轉(zhuǎn)移到并購公司所有權(quán)中去。 ? 如果目標(biāo)公司所在地的國家稅務(wù)準(zhǔn)則規(guī)定，目標(biāo)公司的股票在出售后若實(shí)現(xiàn)了資本收益就要繳納資本收益稅，那么用現(xiàn)金購買目標(biāo)公司的股票就會增加目標(biāo)公司的稅收負(fù)擔(dān)。 ? 由于并購公司在市場結(jié)構(gòu)中占據(jù)的地位不同，獲現(xiàn)能力差異較大，交易規(guī)模必然受到限制。 ? 現(xiàn)金是一種支付價(jià)值穩(wěn)定的支付工具。 ? 思考：并購支付方式的選擇問題 百聯(lián)合并 ? 一、 ? （一）現(xiàn)金并購 ? 利用現(xiàn)金可迅速直接達(dá)到并購目的 ? 現(xiàn)金并購方式估價(jià)簡單，可以減少并購公司的決策時(shí)間，避免錯(cuò)過最佳并購時(shí)機(jī)。這也就達(dá)到了設(shè)定現(xiàn)金支付上限 60%的條件。 ? 希爾頓和仕達(dá)屋國際酒店集團(tuán)的方案存在什么差異呢？希爾頓的現(xiàn)金支付比例高于仕達(dá)屋國際酒店集團(tuán)，但是要約價(jià)格低于仕達(dá)屋的報(bào)價(jià) 案例 收購與反收購：希爾頓與 ITT公司 ? 當(dāng) ITT公司董事會選擇了存在更多股票成分的收購條件是，公司股東實(shí)際上卻存在強(qiáng)烈的套現(xiàn)要求。它給 ITT公司股東一種選擇權(quán)：要么全部以股票方式進(jìn)行交換，要么全部以現(xiàn)金方式進(jìn)行交換。 案例 收購與反收購：希爾頓與 ITT公司 ? 最終結(jié)局 ? 1997年 8月，希爾頓被迫將其收購價(jià)格提升到每股 70美元 ? 此時(shí)，另外一家競標(biāo)者 ——仕達(dá)屋國際酒店集團(tuán)，提出的收購價(jià)格是每股 82美元，它的支付條件是 15美元現(xiàn)金和自己價(jià)值 67美元的股票換取 ITT的單位股票 ? 作為回應(yīng)，希爾頓提出了每股 80美元的競標(biāo)價(jià)格，其支付結(jié)構(gòu)：對于 ITT55%的股份部分，希爾頓為 ITT的股東支付 80美元現(xiàn)金為 1單位股票的補(bǔ)償，對于另外 45%的股份部分，以希爾頓兩股換取 ITT一股的辦法解決。同時(shí)，管理層拒絕舉行聆聽希爾頓提議并進(jìn)行投票的股東年會。它正式要求法律強(qiáng)制 ITT公司在 5月召開股東年會，并就以下方面與資本市場進(jìn)行了溝通 ? 第一，在該交易中潛在的協(xié)同效應(yīng)的年現(xiàn)金流將達(dá)到 1億美元以上 ? 第二，通過 ITT公司非核心資產(chǎn)的貨幣化和出售為 ITT公司的股東創(chuàng)造價(jià)值 ? 第三， ITT公司管理層創(chuàng)造股東價(jià)值的歷史表現(xiàn)很差，他們對利用公司賺自己錢的興趣高于對公司業(yè)績表現(xiàn)的關(guān)注 案例 收購與反收購：希爾頓與 ITT公司 ? （ 3）在希爾頓未經(jīng)邀請?zhí)岢鰫阂馐召徶?，為了反收購，ITT公司開始進(jìn)行重組，以提高公司的價(jià)值和業(yè)績，獲得股東的支持。 ? 其一，爭取攻股東的支持，說明報(bào)價(jià)沒有體現(xiàn)公司的價(jià)值 ? 其二，收購將導(dǎo)致內(nèi)部吞噬效應(yīng)和喜來登與希爾頓管理的物業(yè)之間的利益沖突 ? 其三，希爾頓關(guān)于特許使用喜來登和福朋名稱的建議將導(dǎo)致許多合同終止執(zhí)行 ? 其四，法律措施，以法律問題阻止惡意收購。 ? 2023年 1月末是向 ITT公司股東提出要約收購的理想時(shí)間，原因在于： ? 第一，價(jià)格合理，因?yàn)?ITT公司的股票還處于低估的狀態(tài) ? 第二，消除反收購措施，屆時(shí)， ITT公司的整個(gè)董事會將重新選舉，這是股東年會上驅(qū)逐所有 ITT公司董事的絕好機(jī)會 ? 第三，優(yōu)化投資， ITT公司和希爾頓的合并將使 ITT公司的坦帕酒店項(xiàng)目被迫取消 案例 收購與反收購：希爾頓與 ITT公司 ? （ 4）收購要約條款 報(bào)價(jià) 每股 6570美元的現(xiàn)金和股票報(bào)價(jià) 條件 就 %的股份，現(xiàn)金支付，其它 %的股份，按每股 6570美元的價(jià)格以希爾頓的股票交換 債務(wù)承擔(dān) 40億美元 價(jià)值總額 117億 123億美元 性質(zhì) 惡意收購要約 報(bào)價(jià)到期日 報(bào)價(jià)日之后的一個(gè)月， 1997年 6月之前 交易的完成取決于獲得這些批復(fù) 希爾頓和 ITT公司股東；博彩業(yè)法規(guī)；反托拉斯法規(guī)；全美籃球協(xié)會；聯(lián)邦通信委員會；全美曲棍球協(xié)會 區(qū)間 已確定，基于希爾頓在要約公告后預(yù)期的股票價(jià)格 案例 收購與反收購：希爾頓與 ITT公司 ? （ 5）如何實(shí)施要約收購戰(zhàn)略 ? ① 在公告之前購買 ITT公司 %的股份 ? ② 以公告要約價(jià)格和直接向 ITT公司的主要機(jī)構(gòu)股東進(jìn)行要約收購作為惡意收購的開始 ? ③ 對 ITT公司的董事會進(jìn)行重組，取消反惡意收購的毒丸防御戰(zhàn)略 ? ④ 將喜來登品牌特許給 HFS公司 ? ⑤ 非核心資產(chǎn)的出售或貨幣化 ? ⑥ 為收購進(jìn)行融資 案例 收購與反收購：希爾頓與 ITT公司 ? （ 6）行業(yè)與競爭前景 ? 酒店經(jīng)營 ? 博彩業(yè)的經(jīng)營 ? ITT國際電話簿公司的評估 ? 對 ITT公司教育公司的評估 案例 收購與反收購：希爾頓與 ITT公司 ? ITT公司的反收購措施 ? （ 1） 1997年 2月 12日， ITT公司管理層拒絕了希爾頓的要約，公司聲稱：“ ITT公司股東的利益以及 ITT公司員工、債權(quán)人和客戶的利益將通過 ITT公司的持續(xù)、獨(dú)立經(jīng)營得以最佳體現(xiàn)。 ? （ 2）要約收購 ? 希爾頓通過與 ITT公司的管理層接觸，就善意的合并進(jìn)行協(xié)商，但結(jié)果并不理想。該交易將成為酒店和博彩業(yè)規(guī)模最大的惡意收購。 案例 收購與反收購：希爾頓與 ITT公司 ? 希爾頓惡意收購 ITT公司的要約：理由和時(shí)機(jī)選擇 ? 1996年 12月 31日，希爾頓宣布要約收購 ITT公司。 ITT公司的反收購策略是分拆公司策略，類似于焦土戰(zhàn)術(shù)中出售“冠珠”，還有法律之戰(zhàn)。 案例 收購與反收購：希爾頓與 ITT公司 ? 希爾頓、 ITT公司可供選擇的收購和反收購策略 ? 希爾頓、 ITT公司和仕達(dá)屋國際酒店集團(tuán)之間的收購與反收購之戰(zhàn)，是收購和反收購措施的綜合使用，其間使用了多種收購和反收購的策略。此外，核心資產(chǎn)還有博彩業(yè)的領(lǐng)袖品牌 ——愷撒世界，在大西洋城、拉斯維加斯和太浩湖擁有大型賭場。 ? ITT（國際電報(bào)電話公司）： 1996年 ITT公司是全球最大的酒店和博彩公司，其銷售收入約為 66億美元，資產(chǎn)約為 93美元。 最終，廣發(fā)證券的控股權(quán)落入被稱為“反收購鐵三角”的遼寧成大、吉林敖東和深圳吉富三家之手，中信的收購計(jì)劃宣告失敗。 9月 14日，吉林敖東收購風(fēng)華集團(tuán)持有的廣發(fā)證券 ％股份，收購敖東延吉持有的廣發(fā)證券 ％股份，收購價(jià)格均為 /股，交易完成后，吉林敖東將持有廣發(fā)證券 ％股份，成為第二大股東。深圳吉富以每股 股股份，深圳吉富從而獲得了廣發(fā)證券 %的股份，從而成為廣發(fā)證券的第四大股東。由廣發(fā)系統(tǒng)員工集資組建的深圳吉富創(chuàng)業(yè)投資股份有限公司（下稱“深圳吉富”）， 以每股 有的廣發(fā)證券 7,（占總股本的 %）股份。這份署名為“廣發(fā)證券股份有限公司 2230名員工”的聲明稱，“堅(jiān)決反對中信證券的敵意收購，并將抗?fàn)幍住?9月 6日，中信收購廣發(fā)案再起波瀾。至此，這場圍繞廣發(fā)證券控股權(quán)而展開的中國證券業(yè)首次收購戰(zhàn)，在歷經(jīng)一個(gè)多月的較量后暫告落幕。 因此，中信證券擬收購廣發(fā)證券曾一度被業(yè)界認(rèn)為是證券業(yè)“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”的好事，然而事件的發(fā)展卻并非如此． 二、案例基本情況 2023年 9月 1日，中信證券發(fā)布董事會決議公告，決議收購廣發(fā)證券股份有限公司部