【正文】 由于市政園林業(yè)務主要由地方政府主導，地方財政收入波動性將使園林綠化投資具有較強周期性，進而通過回款、訂單、結算進度等多方面影響施工企業(yè)。鐵漢生態(tài)是少數(shù)幾家橫跨生態(tài)修復和市政園林兩個領域的綠化施工企業(yè)，我們認為這種模式將有利于公司規(guī)模持續(xù)快速發(fā)展。截至2022年6月30日，公司已取得國家專利17項，在申請專利10項，并已裝飾園林行業(yè)分析報告與北京大學、中國農業(yè)科學院、中國科學院仙湖植物園、華南農業(yè)大學、仲愷農業(yè)工程學院等院所建立戰(zhàn)略合作關系，共同開展前沿項目和新產品研發(fā)，保證公司儲備項目技術仍處于行業(yè)領先水平。為鞏固并提升在生態(tài)修復領域龍頭競爭優(yōu)勢，公司一直致力于生態(tài)修復相關技術研發(fā)，并將其積極應用于工程施工中。由于較高的技術壁壘，目前國內從事生態(tài)修復業(yè)務公司規(guī)模均較小，年產值基本在千萬元以下，大部分只能從事如平面及土質邊坡等一些初級生態(tài)修復工程，能夠承接大型綜合生態(tài)修復項目的企業(yè)數(shù)量有限，在2022年“園林綠化 50強” 排名前十的企業(yè)中，僅有鐵漢生態(tài)和杭州園林綠化工程公司在從事規(guī)模性生態(tài)修復業(yè)務。生態(tài)修復目的是要達到自然環(huán)境自我發(fā)展和自然演替，以恢復生物鏈平衡、重現(xiàn)原始自然狀態(tài)，使遭到破壞的生態(tài)系統(tǒng)逐步恢復并向良性的方向發(fā)展，并逐步減少后期養(yǎng)護。我們保守預計非煤炭礦山生態(tài)修復規(guī)?；九c煤炭相當，以公司生態(tài)修復業(yè)務集中的廣東市場為例，目前廣東省約有2022多個采石場，需要植被恢復面積約為2500萬平米，按照100元/平生態(tài)修復成本測算，市場規(guī)模已達25億元。為加大礦山生態(tài)修復力度，提升礦區(qū)環(huán)境質量，2022年2月10日，財政部、國土資源部、國家環(huán)保總局發(fā)布《關于逐步建立礦山環(huán)境治理和生態(tài)恢復責任機制的指導意見》，強調從2022 年起要逐步建立礦山環(huán)境治理和生態(tài)恢復責任機制；2022年10月1日，山西省政府下發(fā)裝飾園林行業(yè)分析報告《山西省礦山環(huán)境恢復治理保證金提取使用管理辦法（試行）》，規(guī)定對煤炭企業(yè)征收的礦山環(huán)境恢復治理保證金的提取標準為每噸提取10 元，并按月提取；2022 年國土資源部出臺《礦山地質環(huán)境保護規(guī)定》，國家鼓勵企業(yè)、社會團體或者個人投資者，對已關閉或者廢棄礦山的地質環(huán)境進行治理恢復。煤炭礦山修復保證金制度逐步完善，預計市場規(guī)模超400億元/年。根據(jù)交通部發(fā)布的《2022年度中國公路水路交通環(huán)境保護狀況報告》，%上%，其中公路邊坡生態(tài)修復等綠化項目投資占比由2022年的%%左右，我們預計在“十二五” 期間隨著政府逐步加大環(huán)保投入力度，未來綠化投資占比有望繼續(xù)小幅提升。預計至2022年公路綠化投資規(guī)?；虺?00億/年。②生態(tài)修復和市政園林雙輪驅動業(yè)績增長我國公路和礦山生態(tài)修復市場空間廣闊生態(tài)修復是指采用物理和生物工程等綜合技術方法，對因人類活動造成的工程創(chuàng)傷及自然災害等因素導致受損的地表植被進行修復重建，主要目的是使遭到破壞的生態(tài)系統(tǒng)逐步恢復并向良性的方向發(fā)展。公司作為生態(tài)修復領域龍頭企業(yè)，裝飾園林行業(yè)分析報告憑借多年技術沉淀和品牌影響力，穩(wěn)步開拓華南以外市場，至1H12公司非華南地區(qū)業(yè)務占比已經(jīng)超過50%，大型市政園林BT項目基本全部集中在華南以外市場。依托競爭優(yōu)勢開拓外省市場，毛利、凈利維持高位。公司是國內生態(tài)修復領域領軍企業(yè)，也是少數(shù)能夠同時涉足生態(tài)修復和園林綠化行業(yè)的企業(yè)，近幾年憑借在生態(tài)修復領域積累的豐富經(jīng)驗和綜合競爭優(yōu)勢，開始逐步加大對市政園林市場的開拓力度，并帶動收入規(guī)模由2022，我們預計2022年收入或將接近12億元，過去5年CAGR將達到66%，生態(tài)修復工程和園林綠化工程收入占比已超過95%。隨著上市后在資金、品牌、人才等方面競爭優(yōu)勢逐步體現(xiàn)，公司依托生態(tài)修復項目樹立的良好口碑順利切入市政園林市場，目前園林綠化項目收入占比已提升至55%65%，逐步實現(xiàn)由單一生態(tài)修復企業(yè)向具有綜合競爭實力的園林綠化企業(yè)轉型。公司為國家級高新技術企業(yè)，擁有城市園林綠化企業(yè)一級資質、風景園林工程設計專項甲級資質。鐵漢生態(tài)：市政、生態(tài)雙輪驅動業(yè)績高速增長（1）公司簡介公司是集生態(tài)環(huán)境建設工程設計、技術研發(fā)、工程施工與養(yǎng)護、苗木種植、生物有機肥生產等產業(yè)鏈于一體的生態(tài)環(huán)境建設綜合公司，致力于被破壞地表植被的修復及城市景觀環(huán)境的營造。（4）公司風險公司主要業(yè)務收入基本來自于地產園林行業(yè)，因此未來地產行業(yè)銷售、開工情況將直接影響公司訂單及收入增長，造成業(yè)績大幅下滑。我們認為分公司建立將進一步完善公司目前“一基兩翼” （以華南為基地，以華東、西南為兩翼）戰(zhàn)略布局，未來華南、華東和西南將有望成為收入規(guī)模增速最快的三大區(qū)域。我們認為，此次戰(zhàn)略合作一方面將支撐公司未來三年收入仍將保持較高速增長，另一方面可充分總結此次戰(zhàn)略合作經(jīng)驗，助力公司其他區(qū)域市場開拓。在與全國性大型房地產企業(yè)加強合作的同時，公司亦積極開拓與區(qū)域型龍頭開發(fā)商的戰(zhàn)略合作，12月中旬公司與重慶融匯地產（集團）有限公司簽訂了《園林工程2022～2022年度戰(zhàn)略合作協(xié)議》，翻開了與西南地區(qū)龍頭房企合作的新篇章。我們認為公司這種“ 大客戶、大訂單”發(fā)展模式將在訂單規(guī)模、毛利率水平、區(qū)域布局等方面充分受益于裝飾園林行業(yè)分析報告房地產行業(yè)集中度逐步提升的發(fā)展趨勢，有望保證公司規(guī)模長期穩(wěn)步提升。在地產開發(fā)商規(guī)模不斷提升的背景下，其對園林配套項目施工企業(yè)在規(guī)模、設計、質量、資金、工期等方面要求不斷提升，大型地產企業(yè)與龍頭園林公司“強強聯(lián)手”發(fā)展趨勢愈發(fā)明顯。②加強 “大客戶、大訂單”發(fā)展戰(zhàn)略優(yōu)質大客戶戰(zhàn)略保證公司長期發(fā)展。為打破苗木瓶頸，公、四會龍甫、江西高安建山等三地擴建3583畝苗木基地，將公司未來苗木基地總量提升至4600余畝，根據(jù)公司測算，募投基地完全投產后將使公司華南地區(qū)裝飾園林行業(yè)分析報告%，基本解決對外部苗木采購過分依賴。至2022年底公司在四會、東源、陽春等地擁有約1033畝苗木基地，其規(guī)模僅相當于東方、棕櫚等公司的1/10，發(fā)展規(guī)模遠遠落后于公司施工業(yè)務增長水平，造成大部分苗木材料需采取外購方式解決，苗木自給率偏低，很大程度上影響了公司競爭實力，逐步成為制約公司快速發(fā)展的主要瓶頸。裝飾園林行業(yè)分析報告（3）管理戰(zhàn)略①擴建苗木基地，完善地產園林產業(yè)鏈條苗木自給率低，制約公司發(fā)展。目前上市園林企業(yè)均已開始加大杠桿，截止三季度末，元債券，鐵漢生態(tài)則約，公司后期也將發(fā)行7億元債券，繼續(xù)提升在手資金規(guī)模。我們認為公司優(yōu)秀風控管理體系和日益增強的上游溢價能力將持續(xù)提升公司經(jīng)營性現(xiàn)金流水平，夯實經(jīng)營基礎，在經(jīng)營效率、財務費率、規(guī)模性訂單執(zhí)行能力等多方面拉大與競爭對手的差距。裝飾園林行業(yè)分析報告③風險控制能力突出，后期經(jīng)營現(xiàn)金流有望繼續(xù)提升在回款端，公司在發(fā)展過程中極為重視風險控制，對合作客戶規(guī)模、信用等有著嚴格的考核評價體系，只選擇與支付能力強、付款及時客戶進行長期戰(zhàn)略合作，保證項目進度款回收，至2022年底公司應收賬款周轉率，收現(xiàn)比均位居可比上市公司前列。在此背景下，公司設計業(yè)務毛利率水平長期維持在60%以上，僅在1H12略低于以“大市政” 設計為主的東方園林。深化設計能力強，毛利率水平高。作為裝飾園林行業(yè)分析報告行業(yè)內龍頭公司，普邦一直將園林景觀設計作為施工業(yè)務發(fā)展的先導，著力培養(yǎng)設計人才，目前公司設計師團隊數(shù)已達到324人，約占員工總數(shù)的1/4，遠領先于行業(yè)其他內上市公司。②深耕設計業(yè)務，設計毛利率領先競爭對手設計人員占比高，規(guī)模行業(yè)領先。隨著公司經(jīng)營區(qū)域擴張，簽約承擔超千萬元大型項目也呈現(xiàn)逐年增加態(tài)勢，億元，而至2022年新簽約超千萬規(guī)模大型項目已達48個，累計金額。公司早期屬于地產園林行業(yè)南方區(qū)域龍頭，2022年前華南地區(qū)業(yè)務占比超過75%，但隨著客戶結構和質量逐步優(yōu)化、品牌知名度提升，公司采取循序北上策略，逐步擴大華東和西南地區(qū)市場，穩(wěn)步向全國性地產園林龍頭轉型。公司擁有從前期設計、施工，到后期園林養(yǎng)護完整產業(yè)鏈條，目前園林施工業(yè)務占比近90%，是公司收入主要來源，但隨著設計業(yè)務對后期施工影響力不斷提升，公司近幾年設計業(yè)務一直保持快速增長，未來有望成為推動公司業(yè)績發(fā)展的又一引擎。（2）競爭優(yōu)勢①專注地產園林，規(guī)模排名第二收入規(guī)模大幅提升，設計業(yè)務快速增長。公司一直將園林景觀設計作為施工業(yè)務發(fā)展的先導，前公司設計師團隊數(shù)已達到324人，約占員工總數(shù)的1/4，設計業(yè)務裝飾園林行業(yè)分析報告毛利率水平長期維持在60%以上，雙雙處于行業(yè)領先水平。公司是廣東省風景園林協(xié)會和廣州市城市綠化協(xié)會副會長單位，先后獲得“2022年度全國城市園林綠化企業(yè)50強” 、“廣東省二十強優(yōu)秀園林企業(yè) ”等榮譽。此外，公司目前主要以類BT墊資模式為主，回款進度受地方政府財政收入周期影響較大，波動性強，有一定風險敞口，后期如果政府回款不及時將直接對公司現(xiàn)金流和經(jīng)營造成負面影響。我們認為，這種支付模式的變化將有利于改善公司經(jīng)營性現(xiàn)金流，提升資金綜合利用效率，有利于進一步提升公司未來大型項目承接能力。③改善付款模式，提升現(xiàn)金流水平在2022年之前簽訂的施工合同中多以532支付模式為主，即要求業(yè)主在施工過程中支付已完工工程款的50% ，工程完工后支付至80%，養(yǎng)護期結束后支付剩余尾款，由于前期付款比例相對較低，在施工過程中公司資金壓力較大。此外，為降低回款風險，公司積極探索土地保障模式，即在簽訂景觀工程協(xié)議（合同）時，通過與業(yè)主談判，將具體指定地塊作為項目工程資金保障，如政府出現(xiàn)違約風險則以該地塊出讓收入作為工程款的支付來源，即從資金源頭上確保園林工程款回收，提高應收賬款保障系數(shù)。保障地塊與項目考核雙管齊下，確保項目資金回籠。但2022年由于受到宏觀經(jīng)濟增速放緩、地方政府換屆等因素影響，公司部分市政園林項目結算進度有所放緩，12H1公司新增已完工未結算項，占當期收入比例已接近70%。裝飾園林行業(yè)分析報告②加大保障地塊引入力度，降低壞賬風險政府結算進度略有放緩，預計年底將有所改善。與此同時，為充分整合苗木資源，打通種植、銷售、物流配送、苗木新品開發(fā)、供需、資金等各個產業(yè)環(huán)節(jié)，公司另辟蹊徑，首次提出“苗聯(lián)網(wǎng)” 理念，并以此為依托，未來陸續(xù)在全國20個城市建立新型苗木種植基地，集中對苗農、生產研發(fā)、交易進行全面系統(tǒng)化運營，并向周邊苗農進行經(jīng)濟輻射，最終形成區(qū)域具有規(guī)模優(yōu)勢的苗木種植生產基地。另辟蹊徑，攜“苗聯(lián)網(wǎng) ”助推公司苗木基地布局。苗木資源是園林綠化施工中重要原材料，約占工程總造價15% ，是保證工程施工效果、提升客戶滿意度的核心要素，如何確保種類豐富的苗木資源及時出現(xiàn)在工程各個形象節(jié)點是園林施工企業(yè)所必須面對的挑戰(zhàn)。北方市場高速增長并未放緩公司南擴步伐，2022年新進入西安、海南、武漢、柳州、南寧、廈門、襄陽等大中型城市，考慮到廣西園博會等因素影響，我們預計2022年公司南方地區(qū)業(yè)務有望接力東北項目，繼續(xù)推動公司業(yè)績保持高速增長。公司是國內少數(shù)幾家能夠在全國范圍承接市政園林施工項目的企業(yè)，秉承“ 先北后南，逐級拓展”的戰(zhàn)略，近三年除既有競爭優(yōu)勢的華北地區(qū)，公司從2022年起重點開拓沈陽、錦州、包頭、鄂爾多斯、大連、丹東、營口等東北城市，并取得不俗的成績。我們預計，隨著城市綜合定位不斷提升，未來對園林復合景觀需求將日益擴大，作為準備充分的園林綠化領軍企業(yè)，公司將有望充分受益此次行業(yè)發(fā)展趨勢的變革。公司計劃整合相關文化、演藝、特效等方面的國際知名品牌，在未來的三到五年內，在全國50個左右的戰(zhàn)略城裝飾園林行業(yè)分析報告市的中央公園或母親河兩岸，量身定制具有城市特質和文化內涵的現(xiàn)代城市復合景觀，使之成為城市的區(qū)域公共活動中心，市民休閑娛樂的最佳去處。隨著我國市政園林發(fā)展，市場需求在不斷提高，城市園林功能不再僅僅滿足于景觀性、生態(tài)性，更需要使其成為城市休閑、娛樂中心，成為區(qū)域核心動力板塊。2022年公司“山東濰坊白浪河鳶都湖設計” 項目和“ 浙江湖州南太湖中央公園設計 ”項目分別斬獲首屆國際景觀規(guī)劃設計大會金、銀獎，“北京歡樂谷主題生態(tài)樂園規(guī)劃設計”項目獲北京市第十五屆優(yōu)秀工程設計一等獎，我們預計公司未來仍將憑借在設計領域強大的競爭實力帶動施工業(yè)務再上一層樓。公司早在1999年即與全球著名景觀設計公司美國EDSA 合資成立設計研究院，開創(chuàng)國內園林企業(yè)與海外設計巨頭合作先河，上市后又陸續(xù)收購上海尼塔建筑景觀設計有限公司，東聯(lián)（上海）創(chuàng)意設計發(fā)展有限公司，并將EDSA—東方持股比例提升至 75%，目前公司已擁有EDSA 東方、東方利禾、東方艾地、東聯(lián)設計、上海尼塔等五個設計品牌，完成了從高端景觀園林、旅游度假項目到中端市政景觀設計的完整布局，是目前國內園林綠化施工企業(yè)中設計能力最強，產業(yè)鏈最完整的公司。我們認為，為滿足不同客戶需求，承接風格各異的標志性項目，龍頭園林裝飾園林行業(yè)分析報告設計企業(yè)未來或將選擇不斷進行外延式并購戰(zhàn)略，融合國內外、南北方差異，充分整合行業(yè)資源，提升市占率。從品牌影響力來看，國外設計公司主要參與高端、有重要影響力的市政項目，如城市中央公園、廣場、景觀大道等、以及高端旅游度假項目，設計費用較高；國內甲級設計企業(yè)多參與中端市政園林項目設計，收費偏低。融合國內外、南北方差異是設計行業(yè)發(fā)展趨勢。從施工角度看，與裝飾行業(yè)類似，園林施工是對設計的實物化表達，后期的擴初、深化等均需要體現(xiàn)最初設計理念與風格，因此甲方在招標過程中更愿選擇能夠充分理解設裝飾園林行業(yè)分析報告計精髓的施工團隊，而設計—施工一體化企業(yè)具有得天獨厚的競爭優(yōu)勢。從苗木需求看，景觀