【正文】 資料來源：聯(lián)邦儲備委員會3．成熟市場國家資本市場資金結(jié)構(gòu)的變化：國際化趨勢1945年第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束，世界經(jīng)濟(jì)走上了戰(zhàn)后恢復(fù)階段，美國成為資本主義世界的頭號強(qiáng)國，而隨著戰(zhàn)后重建的逐漸深入，世界經(jīng)濟(jì)迎來了“資本主義的黃金時(shí)期。包括其他沒有獨(dú)立列示的資產(chǎn)。表6 美國養(yǎng)老基金的發(fā)展 單位：10億美元 1990199520002001200220032004私人養(yǎng)老基金 2,1973,7695,8215,4114,8935,8126,447 被保險(xiǎn)的15708811,4661,4951,5841,7862,003 不被保險(xiǎn)的2 31,6272,8894,3553,9163,3094,0254,444 信用市場工具464608624637663677712 企業(yè)支持證券133214207215220227240 公司和外國債券158240290295307315331 公司證券6061,2781,9151,5621,0971,4921,690 共同基金份額403279468627529941,174 保險(xiǎn)合約4215332369340271334342州和地方政府退休基金38011,3082,1241,9651,7271,9672,072 信用市場工具402510753712698707708 企業(yè)支持證券6363167152152158159 公司和外國債券142189340339335339333 公司證券2857041,2231,0848701,0841,205聯(lián)邦政府退休基金3405417978608949591,024 總計(jì)3,3375,6198,7428,2367,5148,7389,544注：人壽保險(xiǎn)公司持有的養(yǎng)老金儲備，不包括私人養(yǎng)老基金持有的保險(xiǎn)合約。從表6我們可以看到，1990年到2004年美國養(yǎng)老基金的增長速度很快，但其中也有所反復(fù)。最近幾十年來，美國養(yǎng)老基金發(fā)展迅速，1975年—1985年間，%，1986—%，1991—%，1996—%，2001—，速度均超過了同期GDP的增長速度（何基報(bào)，王霞，2006）。表5 美國投資基金的發(fā)展 單位：10億美元1990199520002001200220032004 基金數(shù)量3,0795,7258,1558,3058,2448,1268,044股票基金 1,0992,1394,3854,7164,7474,5994,550混合基金193412523483473508510債券基金1,0462,1772,2082,0912,0352,0452,041應(yīng)稅貨幣市場基金1506674703689679662639免稅貨幣市場基金2235323336326310312304 資產(chǎn)總計(jì)1,0652,8116,9656,9756,3907,4148,107股票基金 2391,2493,9623,4182,6623,6844,384混合基金36210346346325430519債券基金2915998119251,1301,2481,290應(yīng)稅貨幣市場基金1 4156301,6072,0131,9971,7631,603免稅貨幣市場基金2 84123238272275288310基金凈銷售股票、混合、債券基金: 銷售1494751,6301,3831,4341,4301,494 贖回983131,3301,1771,2281,1481,201 凈銷售51163300206206282293應(yīng)稅貨幣市場基金1 銷售1,2192,7298,69110,70111,01110,1509,717 贖回1,1832,6178,49910,31411,07510,4029,874 凈銷售3611219238764252157免稅貨幣市場基金2 銷售1973967887837508731,082 贖回1903857577517368661,066 凈銷售711313114716注：應(yīng)稅貨幣市場基金指投資于短期高信用等級的貨幣市場證券的基金免稅貨幣市場基金指投資于短期市政證券的基金數(shù)據(jù)來源：美國投資公司協(xié)會。可見，美國投資基金的平均規(guī)模也在擴(kuò)大。表5列示了近1990年以來美國投資基金的發(fā)展。 美國的投資基金也相當(dāng)發(fā)達(dá)，1998到2005年間，美國投資基金資產(chǎn)一直超過全球41個(gè)國家和地區(qū)投資基金總資產(chǎn)的50%，年平均為55%。我們可以得出，美國資本市場的機(jī)構(gòu)投資者主要以長期機(jī)構(gòu)投資者為主。 如果考慮到養(yǎng)老基金在共同基金中的投資，我們可以肯定地說，養(yǎng)老基金仍然是美國證券市場最大的機(jī)構(gòu)投資者。如果我們把私人養(yǎng)老基金和政府退休基金合計(jì)成養(yǎng)老基金，那么我們可以發(fā)現(xiàn)從1961年到2004年的43年間養(yǎng)老基金都是最大的機(jī)構(gòu)投資者。%，2006年9月底，%，主導(dǎo)著公司證券市場的發(fā)展。美國擁有目前世界上最大的資本市場，這一市場已經(jīng)發(fā)展成為機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)的市場。機(jī)構(gòu)投資者對資本市場的這些正面意義也使得很多國家在發(fā)展本國資本市場時(shí)把促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展作為一項(xiàng)重要的政策。資本市場投資者機(jī)構(gòu)化的這一趨勢正在深刻影響著各國的資本市場。資料來源：IMFGlobal Financial Stability Report2004。表4 成熟市場1上機(jī)構(gòu)投資者的資產(chǎn) 單位：10億美元199319941995199619971998199920002001資產(chǎn)總額機(jī)構(gòu)投資者 保險(xiǎn)公司 養(yǎng)老基金 投資公司2其他機(jī)構(gòu)投資者銀行資產(chǎn)182486991533240501876449120153782258684478198647982314189808660530921925453254329369754562002318561327686970282817293240960743243511010952792012697530136596119601033711168313256993625311519102791129331435917347231114695151109129716192資產(chǎn)占GDP的比例機(jī)構(gòu)投資者 保險(xiǎn)公司 養(yǎng)老基金 投資公司2其他機(jī)構(gòu)投資者銀行資產(chǎn)注：1．成熟市場國家包括所有的OECD成員國。在1993年，非銀行機(jī)構(gòu)投資者所持有的資產(chǎn)為182480億美元，到了2001年，其持有的資產(chǎn)已經(jīng)增加到347230億美元，增長了90%。機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展，這不僅體現(xiàn)在機(jī)構(gòu)投資者本身絕對資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，也表現(xiàn)在機(jī)構(gòu)投資者持有資產(chǎn)相對于GDP比例的上升。下面我們分別對這兩個(gè)趨勢進(jìn)行詳細(xì)分析。數(shù)據(jù)來源：日本大藏省。第二，這十幾年來，外國投資者的持股比例一直在上升，外部資金已經(jīng)成為日本資本市場重要的資金來源。%，而國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者的持股比重則超過50%。從表中我們可以看到，1993年以來，個(gè)人投資者在整個(gè)股票市場中所占的比例基本穩(wěn)定，銀行的持股比例則顯著下降，人壽保險(xiǎn)公司的持股比例也在下降。但隨后泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅使得日本資本市場極度衰退，直到21世紀(jì)才逐漸恢復(fù)過來。但日本資本市場在國際上真正崛起卻是在20世紀(jì)80年代以后，當(dāng)時(shí)日本大力推動(dòng)資本市場的自由化和國際化，推動(dòng)了資本市場的發(fā)展，而20世紀(jì)80年代末的泡沫經(jīng)濟(jì)又把日本資本市場推上了世界第一的位置。表2 英國股票市場投資者結(jié)構(gòu)19631969197519811990199720002004個(gè)人5416公共部門320慈善機(jī)構(gòu)保險(xiǎn)公司1021銀行其他金融機(jī)構(gòu)2私人非金融機(jī)構(gòu)3養(yǎng)老基金9投資信托0000單位信托外國投資者724數(shù)據(jù)來源：英國統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。因?yàn)閺谋碇形覀兛梢钥吹狡渌块T的持股比例在這40年中都是有所反復(fù)的。表2反映了英國股票市場的投資者結(jié)構(gòu)，從表中我們可以看到兩個(gè)非常明顯的趨勢：第一就是個(gè)人投資者在股票市場中的持股比例明顯下降，從1963年的54%%。其中最顯著的是1986年被稱為“大爆炸”的重大改革，這次改革改革了固定傭金制，允許公司直接進(jìn)入證券交易所進(jìn)行交易；放寬對會員資格的審查；允許批發(fā)商和經(jīng)紀(jì)人業(yè)務(wù)兼營等等。這使得英國資本市場大大落后于世界資本市場革新的步伐。英國資本市場市場是歷史最悠久的資本市場，在現(xiàn)代世界資本市場中處于比較重要的地位。表1 美國公司證券的持有者結(jié)構(gòu) 單位：10億美元195019601970198019901995200020052006總市值1762718277家庭部門占比%%%%%%%%%外國投資者占比%%%%%%%%%財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)占比%%%%%%%%%人壽保險(xiǎn)5占比%%%%%%%%%私人養(yǎng)老基金232占比%%%%%%%%%州和地方政府退休基金01729占比%%%%%%%%%聯(lián)邦政府退休基金0000占比%%%%%%%%%共同基金4597占比%%%%%%%%%封閉式基金5占比%%%%%%%%%交易基金00000281占比%%%%%%%%%經(jīng)紀(jì)商和交易商2150占比%%%%%%%%%其他143占比%%%%%%%%%注：其他包括州和地方政府、商業(yè)銀行、儲蓄機(jī)構(gòu)等。第二，外國投資者持有的比重顯著上升，%%。從表中我們可以很清晰地看到從1950年到現(xiàn)在，美國資本市場的資金結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大的變化，由家庭部門為主的資金結(jié)構(gòu)逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)橐詸C(jī)構(gòu)投資者為主的資金結(jié)構(gòu)。2006年111月，美國三大證券交易所的交易量為315634億美元，%。2005年底，美國三大證券交易所上市證券總市值為188753億美元，%。美國是成熟市場國家資本市場的典型代表，擁有全球規(guī)模最大、透明度最高以及流動(dòng)性最好的資本市場。而國際化則指在資本市場的資金中，相對于國內(nèi)資金而言，來自于外國投資者的資金所占的比重不斷上升。如果我們仔細(xì)地去分析這些成熟市場經(jīng)濟(jì)國家資本市場的資金結(jié)構(gòu)，我們可以發(fā)現(xiàn)這幾十年來資金結(jié)構(gòu)的發(fā)展變化表現(xiàn)出兩個(gè)最主要的特征：機(jī)構(gòu)化和國際化。從市場最基本的因素來看，這些成熟市場經(jīng)濟(jì)國家資本市場的發(fā)展