【正文】 我相信各位在未來一定可以在這條路上走得更好。我衷心祝愿各位能夠在正道上放膽地往前走！因?yàn)檫@里面既不交通堵塞，風(fēng)景也特別地好。你只有這樣才能真正把它管好。你們的運(yùn)氣會(huì)更好。我認(rèn)為在你們的時(shí)代里，作為價(jià)值投資者，遇到的機(jī)會(huì)可能會(huì)比我還要多。真正的價(jià)值投資人應(yīng)該會(huì)發(fā)揮越來越重要的作用。在這種情況下，金融市場的發(fā)展規(guī)模、機(jī)構(gòu)化的程度、成熟度都會(huì)在接下來的時(shí)間里得到很大的提高。如果你不被短期交易所左右、所迷惑，真正堅(jiān)持長期的價(jià)值投資，那么你的競爭者會(huì)更少，成功的幾率會(huì)更高。這個(gè)原因主要是，今天中國在資本市場中所處的位置，資本市場百分之七十仍然是散戶，仍然是短期交易為主，包括機(jī)構(gòu)，也仍然是以短期交易為主要的目的。這就是我認(rèn)為價(jià)值投資可以在中國實(shí)行的最根本性的一個(gè)原因。這是很多投資人，尤其是西方投資人對(duì)中國最大的誤解。所以，中國在未來二三十年里持續(xù)保持在全球市場里、持續(xù)進(jìn)行自由市場經(jīng)濟(jì)和高度現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)的情況是一個(gè)大概率事件。中國離開全球共同市場的幾率幾乎為0。我們還有很長的路要走，也已經(jīng)走了很長的路?；氐酵顿Y上，因?yàn)檫@樣的原因，我們回過來看價(jià)值投資在中國的展望。這個(gè)時(shí)間段是可以忍受的，這個(gè)時(shí)間段并不比我們十幾年里面連續(xù)的市場低迷更可怕。雖然這個(gè)修正從歷史的長河來看非常短暫，在我們每個(gè)人的生活中間可能相對(duì)來說還是比較長。中國人、中國文化在經(jīng)歷了幾千年的成功之后不愿意失敗。我相信像在中國這樣一個(gè)成熟的、有成功的歷史和文化沉淀的國家里，這種情況絕大多數(shù)人是不會(huì)接受的。在這種情況下，任何經(jīng)濟(jì)體在單獨(dú)地列出來之后就會(huì)形成相對(duì)比較小的市場，這個(gè)市場在運(yùn)行一段時(shí)間之后必然越來越落后。市場如果小的話一定會(huì)落后。這個(gè)速度在十年前大家計(jì)算是八年，我估計(jì)這十年的變化速度還在加快。為什么伊朗冒著放棄自己認(rèn)為保命的核武器項(xiàng)目，一定要加入到這個(gè)大的市場？這個(gè)大的市場是唯一的市場，像伊朗這樣一個(gè)很小的閉環(huán)市場完全不足以去產(chǎn)生真正的高科技；不要說伊朗，中國都不可以；不要說中國，蘇聯(lián)都不可以。通過市場機(jī)制，現(xiàn)代科技產(chǎn)品的種類無限增多，成本無限下降，與人的無限需求相結(jié)合，由此經(jīng)濟(jì)得以持續(xù)累進(jìn)增長，這就是現(xiàn)代化的本質(zhì)。相互競爭的不同市場之間，最大的市場最終會(huì)成為唯一的市場，任何人、社會(huì)、企業(yè)、國家離開這個(gè)最大的市場之后就會(huì)不斷落后，并最終被迫加入。這就是這個(gè)理論的本質(zhì)，這個(gè)鐵律所預(yù)測的情況，確確實(shí)實(shí)出現(xiàn)了這樣一個(gè)全球的、統(tǒng)一的、共同的、以自由貿(mào)易、自由交換、自由市場經(jīng)濟(jì)為主要特征的全球經(jīng)濟(jì)體系。開始的時(shí)候應(yīng)該說還是旗鼓相當(dāng)，但幾十年之后我們看到了美蘇之間的差別，我們看到了西德和東德之間的差別，我們看到了中國大陸和香港、臺(tái)灣的差別，我們今天依然可以看到南韓和北韓之間的差別，等等不一而足。在二戰(zhàn)后形成了兩個(gè)單獨(dú)的循環(huán)市場，一個(gè)是以美國、西歐、日本為主的西方市場；另一個(gè)是以蘇聯(lián)、中國為首的，開始的時(shí)候，單獨(dú)循環(huán)的另外一個(gè)市場。當(dāng)他講這個(gè)問題的時(shí)候也沒有預(yù)料到最終所有的市場能夠形成唯一的市場，最大的市場成為唯一的市場。這在人類歷史上從沒有出現(xiàn)過。這樣在全球化以后我們今天也可以有這樣一個(gè)新的推論，就是現(xiàn)代化的鐵律：當(dāng)互相競爭的兩個(gè)不同的系統(tǒng)，因?yàn)橛?+1大于2和1+1大于4兩種機(jī)制同時(shí)存在交互形成，交換的量越大，增量就越大，當(dāng)一個(gè)系統(tǒng)一個(gè)市場的交換量比另外一個(gè)系統(tǒng)大的時(shí)候，它產(chǎn)生的附加值速度在不斷加速，累進(jìn)加速的過程最后導(dǎo)致最大的市場最后變成唯一的市場。，我們講的自由貿(mào)易就是從這個(gè)洞見開始的，沒有這個(gè)洞見根本不可能有后來的自由貿(mào)易，更不要說有后來所謂全球化的過程。因?yàn)橛幸?guī)模優(yōu)勢，它就會(huì)慢慢地在競爭過程中取代那些單獨(dú)的交易市場。李嘉圖把這種洞見延伸到國家與國家、不同的市場之間的交換，就奠定了現(xiàn)代自由貿(mào)易的基礎(chǔ)。而加了科技文明后，這種附加價(jià)值的產(chǎn)生出現(xiàn)了加速，成為一個(gè)加速器。我們前面已經(jīng)粗淺地講到了，關(guān)于這個(gè)問題，我的看法是這樣的。所有這些問題都沒有標(biāo)準(zhǔn)答案，都是在過去兩百年被一代又一代知識(shí)分子反復(fù)思考的問題。不回答這個(gè)問題，想不清楚，心里不確定，市場的存在就會(huì)曝露你思維上和人性上、心理上的弱點(diǎn)。那么，？中國因?yàn)檎沃贫鹊牟煌?，很多人，包括國?nèi)、國外的投資人都有這樣一個(gè)很深的疑慮，就是在這樣的一個(gè)政治體制下，我們現(xiàn)代化的道路畢竟走了將近兩百年，我們畢竟選擇走過很多其它的路，我們有沒有可能走回頭路？我們知道，中國在1949年以后前30年走的是一個(gè)沒收私人財(cái)產(chǎn)、集體化的道路，能夠這樣走也是因?yàn)檫@樣的政治體制。就是我們剛才在這個(gè)圖表里看到的，股票市場、大宗金融產(chǎn)品過去二、三十年的表現(xiàn)，包括個(gè)股、公司表現(xiàn)都很驚人。直到35年前，也就是自由市場經(jīng)濟(jì)和現(xiàn)代的科學(xué)技術(shù)。在此之前走了一百五十年，到最后發(fā)現(xiàn)全都不成功，就這最近35年試了兩個(gè)東西，一個(gè)是自由市場經(jīng)濟(jì)，一個(gè)是現(xiàn)代科技。我們幾乎把其它可以試的方式都試了一遍。日本走的路我們沒有走，很大原因是我們認(rèn)為必須跟它倒過來。最早我們從自強(qiáng)運(yùn)動(dòng)開始，當(dāng)時(shí)的想法是只要學(xué)習(xí)洋人的科技就可以了，其它跟原來都是一樣的。這些細(xì)節(jié)我們就不談了，但是總的來說，中國是從大概1840年之后就一直在走現(xiàn)代化過程，但一直沒有完全明白現(xiàn)代化本質(zhì)究竟是什么。所以文明的傳播早早晚晚地會(huì)發(fā)生。追求結(jié)果平等的本性使得每一種新的更先進(jìn)的文明狀態(tài)出現(xiàn)的時(shí)候能夠在較短時(shí)間內(nèi)迅速傳播到世界的每一個(gè)角落，接受機(jī)會(huì)平等的機(jī)制就使得每個(gè)社會(huì)都有自己的文化精神，能夠創(chuàng)造出一套制度，能夠慢慢地在這個(gè)演變的過程中滲透到疙疙瘩瘩的地方。因此，人的本性分布是一樣的，無論從聰明才智、進(jìn)取心、公益心這樣的分布也是差不多的。五六萬年以前人類開始從非洲大出走，用了差不多三五萬年的時(shí)間從非洲最早的搖籃出走到遍布全球。無論從什么地方開始，一旦新的文明出現(xiàn)以后，就會(huì)迅速地向全球所有的人傳播，舊的很快被同化掉，這跟人的本性有關(guān)。就是在這樣的一系列的背景、事件之后，現(xiàn)代科技文明。只有在這種情況下，才能出現(xiàn)一個(gè)沒有政府參與的、完全以市場化的企業(yè)、個(gè)人為主體的這樣一個(gè)全新的經(jīng)濟(jì)形態(tài)。歐洲發(fā)現(xiàn)了美洲之后就形成了環(huán)大西洋經(jīng)濟(jì)。它那邊只有3000英里，我們這邊通過太平洋要6000英里，而且因?yàn)檠罅鞯脑?，要差不?000英里的航程。，幾乎都是由一些地理位置上的偶發(fā)事件決定的，并沒有什么絕對(duì)的必然性。中東地區(qū)最后一次冰川季結(jié)束，農(nóng)業(yè)開始變得可能了，正好兩河流域出現(xiàn)了一些野生植物可以被食用，出現(xiàn)了一些野獸可以被圈養(yǎng)，所以出現(xiàn)了農(nóng)業(yè)文明，一旦出現(xiàn)之后立刻迅速傳遍世界的各個(gè)角落。我們的變化不是文化的變化，不是經(jīng)濟(jì)制度的變化，我們今天遇到的變化是文明的變化，是一種文明形態(tài)的變化。但是不能在這里誕生不等于不可能被帶入。這跟我們的地理環(huán)境有關(guān)系，跟地理地貌有關(guān)系，今天我不細(xì)談這個(gè)問題。中國歷史上市場經(jīng)濟(jì)萌芽了好幾次，但是沒有一次形成真正自由的市場經(jīng)濟(jì)。如果中國按照自己的內(nèi)生發(fā)展邏輯不會(huì)走到這一步。我們要回答中國是不是獨(dú)特，要縱觀整個(gè)中國現(xiàn)代化的歷程。這個(gè)現(xiàn)象怎么解釋呢？我們?cè)趺蠢斫膺^去這幾十年的表現(xiàn)呢？更重要的，我們要問的，就是在下面這幾十年里，中國股市會(huì)不會(huì)出現(xiàn)同樣的現(xiàn)象？會(huì)不會(huì)出現(xiàn)新的一輪這樣的一些公司？也可能是同樣的公司，也可能是不同的公司，但是同樣會(huì)給你帶來幾百倍上千倍的回報(bào)。股指不是一個(gè)抽象的東西，股指是由具體的一家家公司組成。圖10：港股自1991年至今表現(xiàn)比較好的代表性公司同期的或者早期的美國，一些公司大家也耳熟能詳，伯克希爾Berkshire從1958年上市到現(xiàn)在漲了26000倍，IRR都是相當(dāng)?shù)?，同時(shí)在美國上市的百度、攜程，IRR增長最快的好幾個(gè)都是中國公司（參見圖11）。海螺、光大、港交所、利豐等等，并不是只有這些公司這樣，只是正好這些公司大家都比較熟悉。香港也是一樣的，香港沒有原始股的概念，投資騰訊實(shí)實(shí)在在可以獲得186倍的回報(bào)，從第一天開始投就可以了，時(shí)間還短，上市時(shí)間是04年，在過去10年里面增長了186倍。這個(gè)指數(shù)并不是抽象的指數(shù)，而是實(shí)實(shí)在在的，出現(xiàn)了這些公司，這些公司從很小的公司變成了很大的公司。所以原始股現(xiàn)象我單列出來。圖9：中國A股自1991年至今表現(xiàn)比較好的代表性公司?有沒有人在過去二十年里投資賺了一千倍？你投資萬科一家就是一千倍，這是存在的。那么我們看具體的公司是不是也是這樣呢？我舉幾個(gè)大家耳熟能詳?shù)墓究匆豢矗喝f科、格力、福耀、國電、茅臺(tái)，這些公司確確實(shí)實(shí)從很小的市值發(fā)展到現(xiàn)在這么大，最高的漲了一千多倍，最低的也漲了三十倍（參見圖9）。一開始的時(shí)候，沒有人認(rèn)為中國會(huì)有和美國幾乎同樣的表現(xiàn)，因?yàn)槲覀冏叩穆凡灰粯?。大家?dān)心中國的債務(wù)比例比較大，但是大家常常忘掉中國政府還擁有這個(gè)回報(bào)，她在幾乎所有的股份里面都占據(jù)大頭。但有一家從股市成立第一天開始就得到這個(gè)回報(bào)，她就是中國政府。雖然上指和深指過去25年漲了15倍，年化回報(bào)率12%，但是我相信所有的股民，包括在座的各位，沒有一個(gè)得到這個(gè)結(jié)果的。但是基本的形式一模一樣。我們看到的是在過去幾十年里，第一，它的基本模式和美國是一樣的；第二，它基本的動(dòng)力原因也是GDP的增長。也就是說，比美國要高。但不同的是，它的GDP發(fā)生了很大的變化。圖6：中國1991年至今金融大類資產(chǎn)表現(xiàn)我們看到的結(jié)果是，中國在過去二十年里的模式（Pattern）幾乎和美國過去兩百年是一模一樣的。我想請(qǐng)大家猜一猜中國在這段時(shí)間里是什么樣子呢？至少我們知道在過去的這3個(gè)月，中國股市是一片哀鴻。圖5：美國19912014年金融大類資產(chǎn)表現(xiàn)接下來我們看一看中國自1991年以來的數(shù)據(jù)。我給大家看一下我們能夠搜集到的過去的數(shù)據(jù)，對(duì)中國股市和其他市場的表現(xiàn)做一個(gè)比較。這個(gè)問題是不能避免的，必須要思考的。你只要做投資，只要在市場里你就永遠(yuǎn)面臨這個(gè)問題。投資中國的公司意味著投資這個(gè)國家，這個(gè)國家可能會(huì)出現(xiàn)1929年，也可能會(huì)出現(xiàn)2008年。如果這個(gè)長期長到足夠長，如果我的財(cái)產(chǎn)不能夠被保障怎么辦，如果中國不再實(shí)行市場經(jīng)濟(jì)的基本規(guī)范怎么辦？回答這個(gè)問題也非常關(guān)鍵。我們確實(shí)在現(xiàn)實(shí)中也發(fā)現(xiàn)中國很多事情和西方、美國不一樣。這是一個(gè)現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)和現(xiàn)代自由市場相結(jié)合的文明狀態(tài)。這個(gè)情況不是在人類歷史上歷來如此，只有在過去三百年才出現(xiàn)了這樣特殊的情況。既然價(jià)值投資是一個(gè)大道，它在中國能不能實(shí)現(xiàn)？在過去幾百年里，股票投資確實(shí)是在長期能夠給投資人帶來巨大利益的。如果沒有對(duì)于真理智慧的追求，沒有把這種追求作為對(duì)自己的道德要求，如果各位不能建立起受托人的基因，受托人的責(zé)任，把所有客戶給你的每一分錢當(dāng)做你父母辛勤積攢一輩子交給你打理的錢，沒有這樣的精神奉勸各位不要進(jìn)入這個(gè)行業(yè)。如果你沒有受托人責(zé)任Fiduciary duty的基因又進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，最后你就跟所有人一樣很快進(jìn)入旁門左道，在所有的捷徑里面要么一下子闖到死胡同，要么進(jìn)入泥沼地，帶進(jìn)去的都是客戶的錢。但我不認(rèn)為我可以在這種情況下覺睡得很好，日子過得很好；雖然很多人可以。如果沒有，奉勸你千萬不要進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，你進(jìn)這個(gè)行業(yè)一定是對(duì)社會(huì)的損害。如果你進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，不具備我開始講的基本的兩條道德價(jià)值底線，你一定會(huì)在成功的過程中為廣大的老百姓提供很多摧毀財(cái)富的機(jī)會(huì)，一定是有罪的。所以我希望今天在座的同學(xué)能夠下決心做這樣的人，走這樣的道路，取得這樣應(yīng)得的成功，這樣你自己也心安。這樣的成功才是可持續(xù)的，才是真正的大道、可持續(xù)的成功。但恰恰這就是那些想走一條康莊大道、愿意走一條艱苦的道路的人的機(jī)會(huì)。也就是說，在這個(gè)行業(yè)里，要在很長時(shí)間持續(xù)不斷地艱苦的工作，才有可能真正地成才，恐怕要15年以上。但是如果我的一個(gè)投資經(jīng)理可以連續(xù)15年以上都保持優(yōu)異的成績，在正確的道