【正文】 免責披露（略）。正如文中開頭提到的，我寫下這篇文章的目的只是介紹我對宏觀經(jīng)濟運行機制的一個簡單的想法（見解），你可以在此基礎上判斷取舍并吸收利用。此時政府必須印鈔和加大支出貨幣以補充私人部門的信貸減少和支出削減。每一個利率下降的周期，利率的降低逐漸減少債務服務的支付額，降低通過信用購買的物品的價格，使得物品更加容易支付得起，推動資產(chǎn)價值的陡然向上(notch)（具有正的財富效應）。然而，從1981年5月的聯(lián)邦基礎利率高達19%的頂峰直到2009年3月利率為0%的低谷，每一周期的低谷都比前一周期的低谷利率來的低，頂峰也如此。仔細看，從1932年9月低谷（利率為0%）到1981年5月頂峰（利率為19%），每一周期利率的低谷都比之前的周期的低谷高，頂峰也如此。這些利率的變化導致過去了90年的全部的衰退和擴張。我們把長債務周期（long wave）與短債務周期（或者商業(yè)周期 business cycle）結(jié)合起來，并且把這兩個周期加到生產(chǎn)率趨勢線里去理解，那么我們比較好的理解資本系統(tǒng)的運作，并判斷我們所處的階段以及將會走向什么階段。限于篇幅，我們在此將不會進一步深入商業(yè)周期。在此討論的是對經(jīng)典模板的描述，并非對所有因素進行精確的進行描述。類似的，經(jīng)濟周期各階段的運行使一系列事件的結(jié)果，而各階段時間的長短、進程又受一系列的外在事件（比如政策）的影響。例如，對于之前描述的的邏輯（擴張階段）在經(jīng)濟中的缺口已經(jīng)很大部分給消化前，通貨膨脹率通常并不會迅速上升，美聯(lián)儲也不會隨便緊縮政策，除非通貨膨脹迅速上升。更低的價格和更高的股市價格使得擴張階段的開始。因而，利率下降，盡管經(jīng)濟還沒有開始恢復，更低的利率水平導致股市價格上升。（關鍵詞：政策緊縮，抗通脹，產(chǎn)能擴張結(jié)束）具體顯示為流動性的下降，利率水平上升，利率期限結(jié)構(gòu)曲線變平甚至逆轉(zhuǎn)?！熬o縮階段”（tightening phase）。股票市場進入其上漲的最后一步，抗通脹資產(chǎn)成為表現(xiàn)最好的投資品種。但是信用和需求的增長依然強勁。“晚周期”（lastcycle），通常開始于擴張階段的兩年半，具體取決于上一個衰退周期形成的經(jīng)濟下滑的缺口的大小。（關鍵詞：低通脹，缺口逐漸補完，需求增速短暫放緩，醞釀下一階段產(chǎn)能擴張）“中周期”（midcycle）（平均持續(xù)3到4個季度），伴隨著經(jīng)濟增速下降（大約2%），通貨膨脹率保持在低位，消費增長下降，累計存貨比例下降，利率逐漸不再下降。而抗通脹資產(chǎn)（inflation hedge assets）和大宗商品是表現(xiàn)最差的投資標的。通常，信用增長速度很快，經(jīng)濟增長強盛（超過4%），通貨膨脹率低，消費增長旺盛，累計存貨的比率上升。前期存貨的清除結(jié)束和存貨重建的開始也給需求的好轉(zhuǎn)提供支持。這些周期中有六個階段：四個擴張階段和兩個衰退階段。主要是兩種狀況：a）因為經(jīng)濟中的一些指標良好（用GDP缺口、資源可利用容量、失業(yè)率等指標衡量）使得通貨膨脹上升到不合適或者太高時，緊縮政策；b）當相反的狀況出現(xiàn)時，政策放松。3)蕭條階段，經(jīng)濟下行和信貸萎縮非常快，一般持續(xù)兩到三年，但是隨后變陷入漫長的恢復期，甚至需要十年才能恢復到之前的高點（因此稱之為“失去的十年”），而股票價格甚至需要更長的時間去會反復到之前的高點，因為風險溢價需要花費更長的時間恢復到之前的低點。去杠桿過程的終結(jié)采用的一系列組合：1）債務重組，減少債務 2）勒緊褲腰帶、減少支出 3）財富重新分配 4）債務貨幣化。通過破產(chǎn)或其他形式的債務重組，債務得到降低；通過降低成本等方式，企業(yè)的盈虧平衡點也被降低。去杠桿過程的確很可怕，很痛苦，甚至會引發(fā)貨幣戰(zhàn)，但這是自由市場自我修復的方式。此時，政府會建立外匯管控力圖阻止上述資本流動，甚至禁止持有黃金，偶爾還會出現(xiàn)價格和工資管控的措施，但所有這些都不利于問題的解決，而不過是經(jīng)濟“扭曲”舉措而已。同時盡可能地利用當?shù)刎泿刨J款。海外投資者面臨零利率和以該國貨幣存款資產(chǎn)回報為負的前景，而國內(nèi)投資者也希望將存款轉(zhuǎn)為其他貨幣。第三償還債務量大幅減少（債權(quán)方放棄）。但是畢竟債務是承諾要償還貨幣，而又沒有那么多貨幣，所以通常會以三種方式結(jié)束：第一違約，做空的空間被完全擠壓。貨幣貶值對于政府來說可能是好事，一方面貨幣貶值刺激經(jīng)濟增長（出口增加）緩和緊縮性的壓力，而經(jīng)常赤字的國家就在資本外逃過程中(貨幣貶值、投資環(huán)境前景不樂觀)受傷害就會比較大。當貨幣離開本國時，央行又一次面臨選擇：印鈔會導致貨幣貶值，不印會導致貨幣緊縮。但富人還是會經(jīng)歷真實財富的“損失”（組合資產(chǎn)價值降低，高稅率，通脹等等），于是他們會變得異常保守，甚至會將財富轉(zhuǎn)移到境外（可能引起匯率走低），或者各種方式避稅，或者投資流動性強且對信貸評級依賴較低的品種。但這種做法收效甚微，理由一，這樣的財富通常都是非流動型資產(chǎn)，即便是流動性強的金融資產(chǎn)，迫使納稅人賣出流動性強資產(chǎn)用來繳稅，并不利于資本增加。不是有句話說道：“經(jīng)濟繁榮，大家都講資本主義；泡沫破滅，人人都講社會主義”。在去杠桿過程中，有一部分人會非常遭人恨，他們就是在危機前繁榮階段大撈一筆的人，那些在金融領域制造債務的人，特別是將自己的財富建立在別人利益受損基礎上的人（做空）。如果貨幣的發(fā)行足夠的多引起貨幣貶值，實際利率下降那么會驅(qū)使投資者從金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)向抗通脹資產(chǎn)，這時候貨幣持有者可能把貨幣轉(zhuǎn)移到國外，短期政府債券也不再是一個安全的投資選擇。政府通過多發(fā)的貨幣購買政府債務或者公司等非政府資產(chǎn)，也就是政府通過發(fā)行貨幣來對抗信貸萎縮。這樣的結(jié)果就是，政府再一次被迫決定印發(fā)貨幣或者與私人部門去競爭有限的貨幣量而導致極端的貨幣緊縮。政府除了需要不僅貨幣去支持信貸系統(tǒng)，還需要去救助處于財務困境的私人部門，而私人部門由于消費支出削減，政府還需要花錢去彌補私人部門的消費。那些沒有得到信貸支援的私人部門依然不能彌補資金缺口，還是債務不能按期償還導致債務違約、甚至走向破產(chǎn)。央行希望提供更多的貨幣和信貸，因此經(jīng)常往往貸款抵押的條件就降低，借款給一些重要的銀行，有必要的話向?qū)嶓w的部門放款。這種情況下，政府就被迫決定是發(fā)行大量貨幣還是增加政府支出讓財政赤字加大，現(xiàn)實中，這兩種措施都會不同程度的實施，至于這個過程中是通脹性的還是通縮性的，取決于央行創(chuàng)造出來的信貸是否能夠?qū)剐刨J的萎縮。如果我是商店店主，有理由相信消費者不會償還信用卡公司，信用卡公司也不會跟我結(jié)清帳，壓根就沒有所謂的“資產(chǎn)”。很多人心目中的“錢”其實不是貨幣，而是信貸，而信貸是可以就這樣“消失的”。如果央行希望用更多的貨幣緩解錢的缺口，只會使債權(quán)方擔心錢更貶值，解決不了放貸意愿低和償債能力差的問題。這種邏輯錯在兩方面：首先，跟大眾普遍認識相反，去杠桿過程并不是心理驅(qū)動，而是由于信貸，貨幣，商品和服務的供需發(fā)生變化。在美國，去杠桿化的過程發(fā)生開始與1930s,193337年左右。債務與收入的不平衡的打破，最終還是需要回到借貸雙方信心的恢復上來，只有借貸雙方都認為對自己有好處才會產(chǎn)生新的信貸刺激需求、經(jīng)濟回到正常的資本運作軌道上來，這過程中，政府發(fā)行貨幣或者債務貨幣化起著重要作用，來對抗在去杠桿過程中的消費支出不夠、債務負擔過重。例如，在大蕭條時期，就有過六波反彈行情，反彈幅度在21%至48%不等。財政赤字增加：你可以通過這三個現(xiàn)象來判斷經(jīng)濟是否處于去杠桿化過程中。接下來三張圖 可以說明。為了緩和這種不平衡，政府不可避免的需要做：1）創(chuàng)造動力、鼓勵信貸的產(chǎn)生 2）減輕債務人償付 3）印發(fā)更多貨幣購買商品、服務和金融資產(chǎn)（最重要的方式）。利率接近于0，沒有下降空間；信貸難以增加，因為債務人已經(jīng)過度負債。衰退時（recessions），可以通過降低利率和創(chuàng)造更多的貨幣來解決債務收入不平衡，換句話說，貨幣政策有效時，這種不平衡可以通過降低足夠的信貸成本來糾正：1）減輕債務負擔 2）激發(fā)經(jīng)濟活力 3）產(chǎn)生財富效應。借貸發(fā)生的條件是：a) 在減輕稅收和通脹的影響下，貸方能夠獲取比貸出去