企業(yè)融資結(jié)構(gòu)分析-wenkub.com
2025-06-22 04:11 本頁(yè)面
【正文】 應(yīng)盡快改變把我國(guó)的資本市場(chǎng)簡(jiǎn)單定位在主要為國(guó)有企業(yè)尤其是大中型國(guó)有企業(yè)融資的狹隘功能上，要全面發(fā)揮資本市場(chǎng)優(yōu)化配置社會(huì)資金資源的基本功能，從而促進(jìn)我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)和新興企業(yè)的快速成長(zhǎng)。深化金融體制改革，硬化債務(wù)和破產(chǎn)清算對(duì)企業(yè)的約束，是在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下解決產(chǎn)業(yè)規(guī)模過剩問題和進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要內(nèi)容。這就是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)的控制功能，也就是債務(wù)在解決產(chǎn)業(yè)規(guī)模過剩狀態(tài)中的作用機(jī)制(因?yàn)樘幱诋a(chǎn)業(yè)規(guī)模過剩狀態(tài)中的企業(yè)往往面臨著資不抵債的困境)。詹森(1986)等人認(rèn)為，債務(wù)支出減少了企業(yè)的現(xiàn)金流量，從而削弱了經(jīng)理從事低效投資的選擇空間。惟有如此，才能明確債轉(zhuǎn)股的主要企業(yè)對(duì)象，也才能把“債轉(zhuǎn)股”機(jī)制與清算、破產(chǎn)機(jī)制有機(jī)結(jié)合起來，從而更快、更好地推進(jìn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略性調(diào)整。因?yàn)閭D(zhuǎn)股從本質(zhì)上來講是一種對(duì)企業(yè)資金來源的重新配置和原有融資結(jié)構(gòu)的重新調(diào)整，而這種融資結(jié)構(gòu)的重新調(diào)整將會(huì)導(dǎo)致企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的變化特別是企業(yè)控制權(quán)爭(zhēng)奪方面的變化。因此，讓經(jīng)理持股，使異質(zhì)型人力資本所有者既是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者，又成為企業(yè)的部分所有者，這是企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論所揭示出的一個(gè)重要結(jié)論。因此，把企業(yè)的內(nèi)部控制與外部控制有機(jī)地結(jié)合起來，把債權(quán)的硬約束與股票的投票權(quán)有機(jī)地結(jié)合起來，形成一個(gè)相對(duì)合理而又靈活的融資結(jié)構(gòu)，是我國(guó)當(dāng)前企業(yè)改革進(jìn)程中必需關(guān)注和解決的一個(gè)迫切問題。前面關(guān)于融資結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)控制權(quán)的作用的分析，可以為我們提供一些極有意義的啟示。但是，目標(biāo)企業(yè)的股東可以在發(fā)行債權(quán)時(shí)獲取應(yīng)歸目標(biāo)企業(yè)債權(quán)人的收益，而這些收益是不歸收購(gòu)企業(yè)股東的?？傊?fù)債的增加將使目標(biāo)企業(yè)的股東收益增加。我們?cè)谇懊嬉丫腿谫Y結(jié)構(gòu)對(duì)收購(gòu)行為的影響方式作了分析，由于收購(gòu)過程往往伴隨著股價(jià)波動(dòng)現(xiàn)象，進(jìn)而難免會(huì)對(duì)收購(gòu)雙方的股東收益帶來影響，因此，有關(guān)融資結(jié)構(gòu)對(duì)收購(gòu)雙方的股東收益的影響問題就不能不引起人們的關(guān)注。一般來講，處在新興產(chǎn)業(yè)的企業(yè)，在其它條件不變時(shí)，負(fù)債率應(yīng)比處在增長(zhǎng)較慢的成熟產(chǎn)業(yè)的企業(yè)低。但若使企業(yè)擁有債務(wù)，在資不抵債時(shí)，債權(quán)人就可依照破產(chǎn)法對(duì)企業(yè)進(jìn)行清算。如果投資完全通過舉債進(jìn)行，則任何非利潤(rùn)最大化的選擇都必然導(dǎo)致破產(chǎn)。清算、破產(chǎn)常常被人們視為一種約束企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者的控制機(jī)制，因?yàn)槠髽I(yè)的效用是依賴于企業(yè)的生存，一旦企業(yè)破產(chǎn)，經(jīng)理將喪失他所享受的一切任職好處即承擔(dān)著極其高昂的破產(chǎn)成本。實(shí)施“杠桿收購(gòu)”和發(fā)行“垃圾債券”，雖然其成本較高(因?yàn)槠淅瘦^高)，但由于它們能夠在較短時(shí)間內(nèi)籌集起大量債務(wù)資金，所以往往被企業(yè)為進(jìn)行收購(gòu)活動(dòng)所采用。杠桿收購(gòu)是一種通過增加公司的財(cái)務(wù)杠桿而進(jìn)行的收購(gòu)交易，具體來講，就是一個(gè)公司主要通過借債來獲得另一公司的產(chǎn)權(quán)，然后從后者的現(xiàn)金流量中償還負(fù)債。如實(shí)施“金降落傘”政策，把公司的資產(chǎn)大幅度地轉(zhuǎn)化為董事會(huì)成員和經(jīng)理們的收益，把企業(yè)的留存收益大幅度地轉(zhuǎn)化為公益金，盡力擴(kuò)大管理者的退休金和遣散費(fèi)，造成真正的“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象，從而大力提高收購(gòu)成本；實(shí)施“焦土”政策，瘋狂舉債，恣意支出，盲目投資，造成財(cái)務(wù)爛帳事實(shí)，有意對(duì)企業(yè)本身造成嚴(yán)重?fù)p害，從而降低收購(gòu)的吸引力；再如，實(shí)施“毒丸”計(jì)劃、“綠衣天使”計(jì)劃，等等。這樣，就能夠在一定程度上提高與外來現(xiàn)實(shí)的或潛在的競(jìng)爭(zhēng)者爭(zhēng)奪企業(yè)產(chǎn)權(quán)控制的能力，在一定程度上提高外來競(jìng)爭(zhēng)者的收購(gòu)壁壘，從而降低外來競(jìng)爭(zhēng)者的收購(gòu)能力，有效地抵御外來收購(gòu)?！ ∑渌模谫Y結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)收購(gòu)與反收購(gòu)的影響。因此，隨著債務(wù)融資比例的上升，股東將選擇更具風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目。 其三，融資方式的選擇對(duì)外部投資者的影響。同時(shí)，由于在職經(jīng)理的股權(quán)比例增加，其所擁有的剩余索取權(quán)的比例也將提高，經(jīng)理偷懶和謀求私利的積極性將降低，進(jìn)而降低應(yīng)由經(jīng)理承擔(dān)的外部股權(quán)的代理成本?！ ∑涠谫Y方式的選擇對(duì)委托投票權(quán)競(jìng)爭(zhēng)的影響。在由一定的債權(quán)一股權(quán)比例構(gòu)成的企業(yè)里，在正常狀態(tài)下，股東或經(jīng)理是企業(yè)控制權(quán)的擁有者；在企業(yè)面臨清算、破產(chǎn)狀態(tài)下，企業(yè)控制權(quán)就轉(zhuǎn)移到債權(quán)人手中；在企業(yè)完全是靠?jī)?nèi)源融資維持生存狀態(tài)下，企業(yè)控
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