【導(dǎo)讀】2京津高速公路第二通道工程通黃路立交橋北京市首都公路發(fā)展集團(tuán)有限公司中鐵十六局集團(tuán)第一工程有限公司北京市高速公路監(jiān)理有限公司。3京津高速公路第二通道工程涼水河大橋北京市首都公路發(fā)展集團(tuán)有限公司中鐵二十局集團(tuán)有限公司北京正宏監(jiān)理咨詢有限公司。4京津高速公路第二通道工程六環(huán)路立交橋北京市首都公路發(fā)展集團(tuán)有限公司中鐵十八局集團(tuán)第五工程有限公司北京市高速公路監(jiān)理有限公司。7京津高速公路第二通道工程東部過境跨線橋北京市首都公路發(fā)展集團(tuán)有限公司中鐵十九局第三工程有限公司北京正宏監(jiān)理咨詢有限公司。1北京市軌道交通首都機(jī)場線東直門航空服務(wù)樓工程北京市東直門機(jī)場快速軌道有限公司中鐵電氣化局集團(tuán)北京建筑工程有限公司北京建創(chuàng)建筑工程咨詢有限公司。1南水北調(diào)中線京石段應(yīng)急供水工程（北京段）西四環(huán)暗涵工程南水北調(diào)穿越五棵松地鐵車站工程北京市南水北調(diào)工程建設(shè)管理中心北京地鐵監(jiān)理公司中鐵隧道集團(tuán)有限公司

　　

【正文】 非常嚴(yán)重時，家長可以適當(dāng)進(jìn)行引導(dǎo) 展望下一階段， A股市場環(huán)境有望呈現(xiàn)環(huán)比改善，投資者情緒將受到提振。我們認(rèn)為近期調(diào)整中的 A股市場正在積蓄下一輪反彈的動能，預(yù)計(jì)行情啟動的時間窗口將在 7月上旬。從邏輯上來看，市場流動性的逐步回升、終端需求的邊際改善，將引發(fā)居民資產(chǎn)配置出現(xiàn)積極變化，周期股或?qū)⑹窍乱惠喎磸椀念I(lǐng)軍板塊，建議關(guān) 注水泥、煤炭、有色以及通信板塊。 7 月市場將見拐點(diǎn) 希臘危機(jī)出現(xiàn)階段性緩解、量化預(yù)期影響開始弱化，海外市場正在逐步走向平靜。國內(nèi) 7月再度進(jìn)入政策調(diào)整期，終端需求有望出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的邊際改善。整體看，在國內(nèi)投資者恐慌情緒蔓延的同時，市場驅(qū)動力正在緩慢累積， 7月 A股或?qū)⒊霈F(xiàn)先抑后揚(yáng)的拐點(diǎn)。 海外市場逐步走向平靜。美聯(lián)儲決定延長扭曲操作至年底，基本符合預(yù)期，全球金融市場反應(yīng)在意料之中。不過，我們認(rèn)為海外市場正在逐步走向平靜：在包括中國在內(nèi)的諸多發(fā)展中國家的注資之下，國際貨幣基金組織 (IMF)可動用大 量資源來防止危機(jī)發(fā)生并有效解決危機(jī)，同時能夠滿足成員國的潛在融資需求； 希臘組建聯(lián)合政府，在一定程度上結(jié)束了數(shù)周來希臘政壇的不穩(wěn)定，希臘退出歐元區(qū)的警報(bào)暫時可以解除； 6月底歐盟峰會可能會宣布一系列涉及所有基礎(chǔ)面的提案，這些措施有望短期內(nèi)舒緩緊張的市場情緒，并正面影響全球的風(fēng)險資產(chǎn)價格。 國內(nèi)政策效應(yīng)逐步開始顯現(xiàn)。從微觀調(diào)研來看， 5月工業(yè)增加值自 %小幅回升至 %，可能并不來自于增長動能的變化，而來自于季節(jié)性擾動，實(shí)體經(jīng)濟(jì)回落的趨勢并沒有改變。結(jié)合工業(yè)占比與其他產(chǎn)業(yè)的增速放緩，二季度國內(nèi)生產(chǎn) 總值 (GDP)同比增速或已逼近 7%的水平。鑒于經(jīng)濟(jì)增速下行與通脹壓力緩解， 7月將再度進(jìn)入政策調(diào)整的時間窗口。 我們認(rèn)為，隨著政府主導(dǎo)項(xiàng)目投資力度的加大，以及針對貨幣有效需求約束的逐步松動，終將帶動實(shí)體需求出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的邊際改善。在國內(nèi)政策效應(yīng)逐步顯現(xiàn)的過程之中， A股市場也將見到一個階段性的底部。 逢低關(guān)注周期股 41 海外不確定性有所減弱，國內(nèi)政策效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，下一階段的 A股市場環(huán)境將趨于好轉(zhuǎn)。在 “ 政策向上 ” 與 “ 經(jīng)濟(jì)走穩(wěn) ” 的共同作用之下，市場流動性將緩慢回升，居民資產(chǎn)配置更加積極，并有望推動 A股市場展開 新一輪反彈。從投資角度來看，我們認(rèn)為 A股市場正在目前的調(diào)整中醞釀風(fēng)格的切換，建議投資者逢低關(guān)注周期股。 首先，周期將逐步得到驗(yàn)證。周期驗(yàn)證出現(xiàn)在政策見效時期，而政策見效將經(jīng)歷以下三個階段：第一階段，政府主導(dǎo)的投資項(xiàng)目增加，推動周期股出現(xiàn)短期交易性機(jī)會，具體表現(xiàn)為 5月中下旬的脈沖行情；第二階段，投資者開始觀察信貸規(guī)模與結(jié)構(gòu)變化，周期股因而階段性調(diào)整， 6月以來的市場表現(xiàn)驗(yàn)證了這一點(diǎn)；第三階段，終端需求呈現(xiàn)邊際改善，為周期股反彈提供基本面的強(qiáng)力支撐。從中國經(jīng)濟(jì)的季節(jié)性特征以及政策效應(yīng)釋放所需要的時間來看，我們認(rèn)為 7月份正是投資者逢低關(guān)注周期股的時間窗口。 其次，市場風(fēng)格已現(xiàn)切換跡象。從近期的盤面觀察來看，部分周期板塊有所企穩(wěn)，市場風(fēng)格初步出現(xiàn)了消費(fèi)至周期、防御至進(jìn)攻的切換跡象。一般而言，在經(jīng)濟(jì)下行前期，消費(fèi)的行業(yè)景氣度處于高位，板塊的防御價值得到體現(xiàn)。但在經(jīng)濟(jì)下行末端，消費(fèi)開始受到負(fù)面影響，板塊將出現(xiàn)滯后調(diào)整。近期 A股市場正在演繹這一幕情景。展望下一階段，無論是板塊調(diào)整順序，還是行業(yè)基本面彈性，我們認(rèn)為周期都將有望戰(zhàn)勝消費(fèi)。 綜合來看，調(diào)整中的 A股市場正在積蓄下一輪反彈的動能，預(yù)計(jì)拐點(diǎn)出現(xiàn)的時間窗口將在 7月上旬。市場流動性的逐步回升、終端需求的邊際改善，將引發(fā)居民資產(chǎn)配置出現(xiàn)積極變化，周期股將是下一輪反彈的領(lǐng)軍板塊，建議關(guān)注水泥、煤炭、有色以及通信板塊。 (作者單位：中原證券 ) 每經(jīng)記者 張冬晴 昨日 (6月 21日 )一早，各大財(cái)經(jīng)網(wǎng)站都在顯著位置刊出證監(jiān)會再出新規(guī)松綁基金和 QFII的消息，但 A股市場顯然無視這一政策利好，滬指、深成指早盤雙雙跳空低開，在逐級放量殺跌過程中，滬指大跌 32 點(diǎn)，直逼 3月 29日創(chuàng)下的重要低點(diǎn) ，深成指則一舉跌破半年線。 若以 “ 五窮六絕七翻身 ” 來衡量，滬指 5月 下跌 %， 6月截至目前已下跌 %，完全符合股諺的形容。那么，順勢推導(dǎo)，七月能看到 “ 翻身 ” 行情嗎？ 煤炭、有色板塊領(lǐng)跌 42 繼 6月 4日大幅跳空低開之后，滬、深兩市昨日早盤再次雙雙大幅跳空低開，形成 6月以來第二個跳空缺口，滬指盤中一度放量殺跌至 ，逼近市場非常關(guān)注的 3月 29日 ，午盤后雖有所反彈，但最終仍大跌 32點(diǎn)，跌幅 %。 《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，昨日盤中，券商、保險等金融股率先領(lǐng)跌，而煤炭石油、有色金屬等資源類品種也同樣遭遇資金加速出逃，即便房 地產(chǎn)板塊一度負(fù)隅頑抗也無濟(jì)于事。 在近期市場人氣低迷過程中，表現(xiàn)搶眼的醫(yī)藥、釀酒食品等防御性品種也在逐步退潮，僅有深圳本地股、次新股和運(yùn)輸物流等熱點(diǎn)概念仍有些許 “ 熱度 ” 。 機(jī)構(gòu)看好三季度行情 每逢指數(shù)逼近前期重要低點(diǎn)時，市場都會出現(xiàn)恐慌情緒，目前又到了這樣的時刻?！睹咳战?jīng)濟(jì)新聞》記者在梳理近期部分機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)后注意到，不少券商對短期市場表現(xiàn)相對悲觀，但對即將到來的三季度行情相對樂觀。 銀河證券認(rèn)為，隨著希臘大選的結(jié)束，希臘三黨達(dá)成聯(lián)合組閣協(xié)議，以及美聯(lián)儲議息會議的結(jié)束，外圍市場對 A股擾動減弱，關(guān) 注焦點(diǎn)重回國內(nèi)。經(jīng)濟(jì)下行、中報(bào)業(yè)績下滑以及 6月下旬資金面的緊張，將對 A股帶來下行壓力，目前市場難以找到向上的驅(qū)動因素，預(yù)計(jì)后市大盤將維持弱勢。 日信證券徐海洋則指出，第三季度 A股市場存在做多時間窗口，全年 “ 決戰(zhàn) ” 或在此出現(xiàn)。站在全年角度看，與前兩個季度乃至第四季度相比，三季度市場環(huán)境相對較好，有望迎來估值修復(fù)和盈利水平改善帶來的上漲行情。此外， “ 十八大 ” 在 10 月前后召開，經(jīng)濟(jì)和股市向壞機(jī)率比較小，可以為股市提供相對穩(wěn)定的外部環(huán)境。 值得一提的是，著名草根調(diào)研機(jī)構(gòu)莫尼塔在 19日剛剛召開的 2020年半年 度投資策略會上提出了三季度股市反彈偏中性的觀點(diǎn)，其研究總監(jiān)張志洲表示，投資策略是戰(zhàn)略上看空，戰(zhàn)術(shù)上看多。長周期的問題沒有解決，在國內(nèi)政策不犯錯誤的情況下，下半年會出現(xiàn)小周期復(fù)蘇。因?yàn)閮?nèi)需方面，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)中固定資本形成的占比較大，中央穩(wěn)增長政策有利于實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)軟著陸，外需方面下半年 OECD經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇，出口環(huán)境不會變差。所以在沒有經(jīng)濟(jì)硬著陸風(fēng)險的情況下，市場下行風(fēng)險較小，加之流動性環(huán)境不會變緊，所以下半年有反彈機(jī)會。 有關(guān)養(yǎng)老金的任何問題都能引起一波又一波熱議。近日，從人力資源和社會保障部透出口風(fēng)將建議延遲領(lǐng)取退休 金年齡，到一份報(bào)告曝出中國養(yǎng)老金缺口在2020年就高達(dá) ，從相關(guān)部門的迅即辟謠，到草根和專家紛紛發(fā)表言論，養(yǎng)老金成了政府、學(xué)者以及普通民眾關(guān)注的話題。 43 巨大的養(yǎng)老金缺口對于不同年齡層次的人們來說意味著什么？延遲退休年齡對個人帶來什么樣的影響？現(xiàn)行的養(yǎng)老保險制度能否保證人們在老年之后衣食無憂？ 當(dāng)被學(xué)者批為 “ 漏洞頗多 ” 的養(yǎng)老保險制度遭遇迅猛來襲的老齡化浪潮，而養(yǎng)兒防老已經(jīng)不現(xiàn)實(shí)之后，中國人將靠什么來養(yǎng)老？就上述問題，《第一財(cái)經(jīng)日報(bào) (微博 )》采訪了中國人民大學(xué)公共管理學(xué)院教授李珍、清華大學(xué)就業(yè)與社會保障研究中心主任楊燕綏、浙江財(cái)經(jīng)學(xué)院經(jīng)濟(jì)與國際貿(mào)易學(xué)院教授謝作詩。 中國養(yǎng)老金缺口到底有多大？ 楊燕綏：中國養(yǎng)老金確實(shí)是存在巨大的缺口，至于目前缺口到底有多大，具體要看變量的設(shè)計(jì)、模型的設(shè)計(jì)。但有一點(diǎn)可以肯定，分析中國的養(yǎng)老金缺口，不能看每年人力資源和社會保障部公布的養(yǎng)老金結(jié)余數(shù)據(jù)。因?yàn)檫@個數(shù)據(jù)質(zhì)量不佳，第一，結(jié)余是少數(shù)省市的，比如東莞、深圳，這些年輕的城市， 才有結(jié)余，第二，這些結(jié)余是來自個人賬戶的，實(shí)際上錢被挪用了。但現(xiàn)在中國的養(yǎng)老保險制度是個人和統(tǒng)籌混賬管理，這導(dǎo)致年輕人將來要用的錢挪到當(dāng)前發(fā)放，雖然當(dāng)年看沒有缺口，但是實(shí)際上缺口非常大。 中國的養(yǎng)老保險制度缺乏精算和頂層設(shè)計(jì)，結(jié)構(gòu)混亂，將來會面臨更大的挑戰(zhàn)。 李珍：所謂 2020年中國的養(yǎng)老金缺口達(dá)到 ，這個數(shù)字和年份或許是被誤讀和誤傳了。如果只討論當(dāng)下問題的話，說到養(yǎng)老金缺口，從現(xiàn)金流量的角度看目前每年保費(fèi)收入是大于支出的，基金是安全的；如果從存量的角度看，政府對轉(zhuǎn)制成本是負(fù)債的，但是轉(zhuǎn)制 成本到底是多少，遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有共識，更沒有官方的數(shù)據(jù)，僅就個人賬戶沒有做實(shí)的部分而言， “ 空賬 ” 已達(dá)到一萬多億。所以，如果不及時對養(yǎng)老制度進(jìn)行改革和調(diào)整的話，十多年后就可能出現(xiàn)當(dāng)期收支不平衡的情況。 謝作詩：到底有沒有 ？這個問題不重要。即使今天沒有 ，明天也會達(dá)到、超過，并且最終不可維持。從世界各國的經(jīng)驗(yàn)來看，社會保險都有很嚴(yán)重的問題。這是個可怕的財(cái)政黑洞，迄今為止沒有一個國家能解決得了，毫無例外。美國很多地方政府在財(cái)政上面臨破產(chǎn)，最大的債務(wù)包袱就來自于社會保險的負(fù)擔(dān)。歐洲多國陷于主 權(quán)債務(wù)危機(jī)，主要原因也是社會保險吞噬了大量的財(cái)政收入，是名符其實(shí)的財(cái)政黑洞。 延遲退休利弊如何？ 李珍：提高退休年齡、延遲退休金領(lǐng)取時間不是一個概念，但同樣是一個敏感的話題。提高退休年齡其實(shí)也是一個利益重新分配的政策。我想僅從受益人個人的角度談?wù)勍诵菽挲g政策。 44 首先，在可以預(yù)見的二三十年，甚至更長一些時間內(nèi)，中國經(jīng)濟(jì)將高速增長，這樣工資也將高速增長，晚些年退休，對于絕大多數(shù)人來說更能享受工資增長帶來的好處。 其次，提高退休年齡不僅僅是改善制度的贍養(yǎng)比，對制度的長期可持續(xù)發(fā)展起重要作用，對減輕 或者是至少不加重企業(yè)和我們在職時的稅負(fù)是有幫助的，從而長期內(nèi)對就業(yè)也是有幫助的。目前基本養(yǎng)老保險制度的贍養(yǎng)比是 3： 1，即 3個人繳費(fèi)養(yǎng) 1個退休老人，如果不提高退休年齡，隨著人口老齡化的發(fā)展，制度贍養(yǎng)比很快會達(dá)到 2： 1。我們要么選擇更高的費(fèi)率，要么選擇拿更少的退休金，要么選擇更多的繳費(fèi)年限和更大的繳費(fèi)基數(shù)，除此之外，我們還能做什么？也許有人會說，財(cái)政出錢！記住，政府的錢都是納稅人的錢，差別只在于你是以保險費(fèi)的形式還是別的什么稅種來繳納。 最后，提高退休年齡對我們個人而言也是至關(guān)重要的。我們的基本養(yǎng)老保險由兩 部分構(gòu)成，即社會統(tǒng)籌和個人賬戶，退休時我們從社會統(tǒng)籌獲得基礎(chǔ)養(yǎng)老金，從個人賬戶獲得個人賬戶養(yǎng)老金。基礎(chǔ)養(yǎng)老金的多寡主要取決于我們的繳費(fèi)年限的長短和繳費(fèi)基數(shù)的大小，繳費(fèi)年限越長、繳費(fèi)基數(shù)越大，養(yǎng)老金則越高，即所謂 “ 多繳多得，少繳少得 ” 。個人賬戶養(yǎng)老金更是與退休年齡相關(guān)。個人賬戶的積累額在退休時會均攤到每月的退休金里，退休年齡越低，月除數(shù)越大，每月的退休金越少。政策規(guī)定， 50歲、 55 歲、 60 歲退休的月除數(shù)為 190、 175和 139。一個 60歲和一個 50歲退休的人比，前者個人賬戶多積累10年而月除數(shù)小 51個月。 謝作詩：毫無疑問，延遲退休金領(lǐng)取年齡是錯誤的。第一，這違背了契約精神，損害了那些足額交付了養(yǎng)老保險金而希望退休養(yǎng)老的人的利益。第二，延遲退休并不能根本解決養(yǎng)老金賬戶虧空的問題，只是把問題向后推。當(dāng)然，我清楚，搞社會保險，養(yǎng)老金賬戶或遲或早必然要出現(xiàn)虧空，可以用變賣國有資產(chǎn)來彌補(bǔ)養(yǎng)老金賬戶，也可以增加稅收用財(cái)政轉(zhuǎn)移來彌補(bǔ)養(yǎng)老金賬戶，還可以發(fā)貨幣來彌補(bǔ)養(yǎng)老金賬戶，但是這些最終不可維持，到最后延遲退休金領(lǐng)取時間就成為必然選擇。延到快死的那一天再領(lǐng)取養(yǎng)老金，賬戶虧空的問題當(dāng)然不會存在。但這對于那些交保險金的參保人 是不是掠奪、不公平？這樣的社會保險又有什么意義？ 國資補(bǔ)充養(yǎng)老金缺口？ 李珍：用存量的國有資產(chǎn)來填補(bǔ)基本養(yǎng)老保險的缺口不是一個新的觀點(diǎn)，上世紀(jì) 90 年代以來討論轉(zhuǎn)制成本時，包括我本人在內(nèi)的許多人都有此主張。對于時下的熱議，我認(rèn)為應(yīng)該認(rèn)真區(qū)別轉(zhuǎn)制成本的缺口和基本養(yǎng)老保險制度未來的缺口。因?yàn)轲B(yǎng)老保險制度建立時， “ 老人 ” 和 “ 中人 ” 工作期間的用于養(yǎng)老的勞動剩余并沒有形成養(yǎng)老基金而是化為國有資產(chǎn)，轉(zhuǎn)制成本用國有資產(chǎn)來填補(bǔ)是合情合理的，而新制度未來的負(fù)債由國有資產(chǎn)來填補(bǔ)則需要慎重。 45 在理論上講，國有資產(chǎn)是全民 的，憑什么用來補(bǔ)助一部分人？一些國家也建立了養(yǎng)老儲備基金，如挪威的養(yǎng)老儲備基金的目標(biāo)是人均 60萬美元，它是人人有份的制度，而我們不是。即使未來中國的城鎮(zhèn)化率達(dá)到 80%~90%，我們也不能指望基本養(yǎng)老保險能做到全覆蓋，因?yàn)閺木蜆I(yè)結(jié)構(gòu)看，我們的非雇用就業(yè)是大量的，其中的許多人不會被現(xiàn)行社會保險制度覆蓋。 楊燕綏：至于國有企業(yè)的工資總額結(jié)余、外匯儲備沖抵、國有股劃撥都是減小養(yǎng)老金缺口的辦法，但是都需要有詳細(xì)的制度安排，不是說一句話就可以的。國有企業(yè)現(xiàn)在養(yǎng)了這么多老職工，實(shí)際上它自己消耗也很多。它到底能做多少， 怎么做，這都需要制度安排。 謝作詩：我主張取消社會保險制度，而不是用國有企業(yè)利潤，或者變賣國有資產(chǎn)補(bǔ)充社?；?。因?yàn)檫@樣做只是緩解一時的困難，卻不能根本解決賬戶虧空的問題。至于外匯儲備，根本就不能用來補(bǔ)充社?；?。你不能直接給大家發(fā)美元，因?yàn)閲鴥?nèi)根本就不流通美元，發(fā)了美元人們會到銀行換成人民幣，最終美元還是回到外管局成為國家的外匯儲備。 這個過程等價于央行直接印鈔票補(bǔ)充社?；稹Ｍ鈪R儲備是那些出口了產(chǎn)品的個人和企業(yè)將所得美元暫存于國家 (人民幣是收據(jù) )的產(chǎn)物，人們隨時有用人民幣 (收據(jù) )換回美元的要求， 怎能發(fā)給大家了事？當(dāng)然，一定要堅(jiān)持社會養(yǎng)老，那么賣國有資產(chǎn)補(bǔ)充社保基金的確不失為一個好主意。 問題根源和出路何在？ 楊燕綏：現(xiàn)行政策問題很多，比如制度碎片化、身份特征濃厚，公共部門個人不交費(fèi)，待遇反而高，導(dǎo)致財(cái)政負(fù)擔(dān)越來越重。企業(yè)承擔(dān)費(fèi)率高，個人賬戶空賬貶值，同時面臨地方政府挪用風(fēng)險。