【正文】 563,810元，負債總額 40,761,113元，凈資產總額 57,802,697元。 ?評估時，對流動資產、長期投資、在建工程、機器設備、建筑物、車輛、土地使用權、無形資產主要采用重置成本法。負債則采用核實法。 ?魯穎電子過去三年營業(yè)記錄見表 4，系根據(jù)北京興華會計師事務所審計后的財務報告整理得到。 ? 清華同方吸收合并魯穎電子所要達到的戰(zhàn)略目標是以吸收合并魯穎電子為契機進入電子器件行業(yè)，在較短的時間內獲得一個電子器件生產基地，充分利用魯穎電子現(xiàn)有的大規(guī)模生產和產業(yè)化管理經驗，與自身的技術和資金優(yōu)勢相結合，拓展公司在電子器件行業(yè)的發(fā)展空間。 ? 清華同方和魯穎電子分屬計算機行業(yè)和電子元件行業(yè)，表 5（朱武祥、鄧海峰， 1999）列示了滬深證券交易所計算機行業(yè)和電子元件行業(yè)上市公司 1998年的有關指標。可以發(fā)現(xiàn)，上市公司股票市價與每股凈資產之間也沒有顯著的對應關系。而評估使用的整體企業(yè)成本加總法正是對資產賬面價值再作調整而已，并不能夠得出魯穎電子的企業(yè)價值。 2．本次合并資產評估中存在的問題 ? 評估使用整體企業(yè)成本加總法不能得到魯穎電子真正價值。這次合并的目標公司是魯穎電子的整體而不是單項資產，而且購并雙方都是股份公司。因此應從公司定價理論的角度進行分析尋找合適的評估方法。重置成本法和傳統(tǒng)公司內在價值估價方法二者的核心思想是相悖的。這次評估未使用收益現(xiàn)值法很令人費解。在戴姆勒一奔馳與克萊斯勒換股合并的著名案例中，兩家公司均使用收益現(xiàn)值法進行評估，兩家公司的價值比例為 8：1。在協(xié)同效應方面兩個合并案例也很相似。魯穎電子在瓷介質電容器生產中處于行業(yè)領導地位，綜合效益指標連續(xù)六年居全國同類生產行業(yè)之首。從表 5也可以看到魯穎電子的盈利能力超過行業(yè)平均收益水平，但在評估報告中這個超常的盈利能力未作為商譽反映出來。 以保守的觀點進行分析，僅以魯穎電子目前的贏利能力來依據(jù)，并采用其中的非增長模型，計算如下： V=X（ 1T） /K 其中 K為電子行業(yè)三年平均凈資產收益率，K=%。魯穎電子 1998年稅息前利潤 X=1,430萬元，稅率 T=15%。 我國未統(tǒng)計發(fā)布電子行業(yè)平均凈資產收益率，這里采用滬深兩市電子類上市公司的凈資產收益率進行分析計算。表 6為滬深兩市電子類上市公司樣本，對樣本公司 1996—1998年的凈資產收益率進行分析，其中剔除任何一年收益率的絕對值超過 40%的公司（這些收益率的畸變不是正常業(yè)務的結果），然后求得平均值為 %。 ?經計算， V=13,，即根據(jù)與收益現(xiàn)值法相似的公司定價模型進行粗略的計算，其價值遠遠超過評估值（ 5,元），差異額為 8,，差異幅度達138%。可見資產評估的結果沒有能夠反映魯穎電子資產的贏利能力方面的內在價值。 ? （ 2）企業(yè)購并與簡單購買資產和聘用員工的方式相比，前者能夠保存組織資本。資產評估公司在對魯穎電子整體進行評估時沒有看到這個區(qū)別。魯穎電子的資產評估報告顯示企業(yè)的無形資產為 9萬元，評估不但未能增值反而減值 41萬元。魯穎電子擁有國內最大的中高壓瓷介電容器生產基地，1997年產品的國內市場占有率達 40%，是我國惟一一家在該領域掌握的瓷粉研制開發(fā)技術的企業(yè)，1997年 7月企業(yè)通過 IS09002質量體系認證，并且取得了國內“長城”及美國 UL、加拿大 CSA、德國 VDE等八家國際安全認證，被全國用戶委員會評為“產品質量和銷售服務雙滿意單位”。這些“硬”指標，說明了魯穎電子在組織資本和組織經驗方面雄厚的積累。 ? 企業(yè)組織資本和組織經驗的培養(yǎng)是要花費成本的，在現(xiàn)行會計制度下，這些成本不能作為組織資本和組織經驗顯示出來。如果沒有這些組織資本，評估報告上的那些設備等的作用無從發(fā)揮。一家企業(yè)的廠房設備可以在短時間內購買齊全，但若想達到魯穎電子這種成熟的水平，必定需要長時間的積累。魯穎電子的這些員工可以從零開始很快重建一家新的魯穎電子。而魯穎電子的設備離開這些員工就不再是魯穎電子。這些員工以及其所攜帶的組織資本和組織經驗才是魯穎電子的本質所在?，F(xiàn)行的資產評估方法恰恰忽視了這些，把設備等實物資產看做企業(yè)。清華同方合并的標的物中，設備廠房等只是其中一小部分，要實現(xiàn)戰(zhàn)略目的，必須依靠魯穎電子的員工。 ? 從合并后清華同方對人員的安排也可以看出這次合并的關鍵。 合并后雙方都認為，魯穎電子的高級管理人員在公司的管理中擁有較高的聲望和豐富的經驗，魯穎電子的董事長兼總經理盧安森繼續(xù)擔任合并后企業(yè)的總經理，并根據(jù)盧安森的提名聘任副總經理及公司高級管理人員。在普通職工的安排上，合并后的魯穎電子繼續(xù)執(zhí)行全員勞動合同制。對原一線生產人員變動很少?？梢钥闯?，清華同方合并魯穎電子的關鍵部分是魯穎電子的員工。這次合并使用整體企業(yè)成本加總法進行評估沒有考慮這些因素。員工的價值如何評估 ?資產評估的有關操作規(guī)范均沒有規(guī)定，評估報告的參考價值就受影響，此外，還會影響購并價格的確定。這些都有待進一步研究。 ?（ 3）使用整體企業(yè)成本加總法對魯穎電子進行評估不能為實現(xiàn)合并目的提供有用的信息。在購并雙方實現(xiàn)各自并購目的的過程中，最關心的莫過于標的物的內在價值。雙方進行資產評估主要是為購并標的物提供一個內在價值的參考基礎。對購并雙方而言，只有資產評估結果能反映購并目標物的價值，這樣的評估結果才有意義。 ? 清華同方在這次合并中試圖得到的是魯穎電子國內最大的中高壓瓷介電容器生產基地、我國惟一一家在該領域掌握的瓷粉研制開發(fā)技術以及魯穎電子在 1997年就已達 40%的國內產品市場占有率等，這些都是清華同方本次合并的標的物。但中企華評估有限責任公司并沒有對全部標的物進行評估。評估報告所列示的項目僅僅是標的物的一小部分。評估報告中的那些機器設備、建筑物、車輛、土地使用權等資產在短時期可以重置，也許可以更加先進。但市場份額和技術卻非一朝一夕所能得到。這些卻正是清華同方實現(xiàn)其戰(zhàn)略目標所必需的，是清華同方此次合并魯穎電子的真正目的。資產評估沒有涉及合并的真正標的物，在評估時沒有考慮，所以這種評估報告未能充分提供有參考價值的信息。 ? （ 4）評估報告未提供合并價值增量的信息。有關經驗研究表明雙方股東的財富都有明顯增加，合并產生了正的約 ；這部分增加的財富就是兩公司因合并產生的價值增量，不是任何公司之間的合并都會產生正的價值增量，甚至有些公司之間的合并可以產生負的協(xié)同效應（ Lys， Vincent， 1995）。通常認為，兼并收購只不過是另一種形式的資本投資，這種看法本身沒有錯誤。但是，如果將兼并收購與普通的資本支出（如購置機器設備）等同起來，就會忽略兼并收購中的競爭戰(zhàn)略意義，導致決策上的偏差。正確評估合并產生的價值增量對雙方都具有重要意義。 ? 兼并收購后目標公司的價值應等于“獨立實體的價值 +兼并效應的價值”（ Palepu， Bernard and Healy， 1996）。正確評估兼并收購后目標公司的價值是雙方討價還價的關鍵。對合并雙方來講，未能認識到合并的價值增量會造成定價過低，收購方可能不愿支付超過公司市價的價格。從清華同方的角度看，吸收合并不但可以實現(xiàn)清華同方的戰(zhàn)略目標，同時魯穎電子還具有價值增量。為此，清華同方愿意向魯穎電子的股東支付高于評估價的成本。魯穎電子的價值增量是多少，資產評估報告沒有反映。況且現(xiàn)有的資產評估體系也不可能作出評估。我們認為現(xiàn)行的資產評估報告只能用做換股合并的參考。 參考文獻 EVA ? 1.（美） AI?埃巴著，凌曉東等譯：《經濟增加值 ——如何為股東創(chuàng)造財富》， 2023年第 1版，中信出版社。 ? 2.（美） S?戴維 ?揚等著，李麗萍等譯：《 EVA與價值管理實用指南》， 2023年 11月第 1版，社會科學文獻出版社。 ? 3.（美） Timothy Koller：《以價值為基礎的管理》，《麥肯錫季刊》， 1998年第 VII期，原載于McKinsey Quarterly, 1994 Number 3。 ? 4.（美）戴維 格拉斯曼：《 EVA：公司治理新標準》，《環(huán)球管理》， 2023年 11月號。 參考文獻 EVA ? 5.（美）約爾 M思騰恩等著，曾嶸等譯：《 EVA挑戰(zhàn)：實施經濟增加值變革方案》， 2023年第 1版，上海交通大學出版社。 ? 、張雙全：《公司價值與經濟附加值的相關性 :中國上市公司的經驗研究》，《世界經濟 》， 2023年 01期。 ? 、李增泉： 《 收益指標價值相關性 ——企業(yè)績效的實證研究 》 ，《 中國會計與財務研究 》 ， 2023年第 2期。 ? 、吳茜：《經濟增加值；盛譽下的思索》，《會計研究》，2023年 03月 15日 。 ? ，吳茜：《中國 EVA研究現(xiàn)狀之評析》，《財務與會計》，2023年 12月 01日。 ? 、從樹海：《創(chuàng)值論及其對企業(yè)績效的評估 》，《經濟研究》， 2023年 07期。 參考文獻 估價 ? 1．湯姆 科普蘭等：《價值評估》，北京，大百科全書出版社； 1997. ? 2． [美 ]康納爾：《公司價值評估》，經濟科學出版社，2023. ? 3．汪平：《財務估價論》，上海財經大學出版社， 2023. ? 4．李麟、李驥：《企業(yè)價值評估與價值增長》，民主與建設出版社， 2023. ? 5．盧純、程杞國：《企業(yè)市場價值與政府政策選擇》 ,2023。 ? 6羅杰 .莫林 : 《公司價值》 ,企業(yè)管理出版社， 2023. 作業(yè)題 ?使用公司估價方法對某一上市公司進行深度研究 ,尋找其內在價值區(qū)間 ,并與其目前股價進行對比 ,給出投資建議 . ?使用 EVA方法研究某一行業(yè)上市公司的投資價值 ,并評估其價值創(chuàng)造 .