【正文】 563,810元，負債總額 40,761,113元，凈資產(chǎn)總額 57,802,697元。 ?評估時，對流動資產(chǎn)、長期投資、在建工程、機器設(shè)備、建筑物、車輛、土地使用權(quán)、無形資產(chǎn)主要采用重置成本法。負債則采用核實法。 ?魯穎電子過去三年營業(yè)記錄見表 4，系根據(jù)北京興華會計師事務(wù)所審計后的財務(wù)報告整理得到。 ? 清華同方吸收合并魯穎電子所要達到的戰(zhàn)略目標是以吸收合并魯穎電子為契機進入電子器件行業(yè)，在較短的時間內(nèi)獲得一個電子器件生產(chǎn)基地，充分利用魯穎電子現(xiàn)有的大規(guī)模生產(chǎn)和產(chǎn)業(yè)化管理經(jīng)驗，與自身的技術(shù)和資金優(yōu)勢相結(jié)合，拓展公司在電子器件行業(yè)的發(fā)展空間。 ? 清華同方和魯穎電子分屬計算機行業(yè)和電子元件行業(yè)，表 5（朱武祥、鄧海峰， 1999）列示了滬深證券交易所計算機行業(yè)和電子元件行業(yè)上市公司 1998年的有關(guān)指標?？梢园l(fā)現(xiàn)，上市公司股票市價與每股凈資產(chǎn)之間也沒有顯著的對應(yīng)關(guān)系。而評估使用的整體企業(yè)成本加總法正是對資產(chǎn)賬面價值再作調(diào)整而已，并不能夠得出魯穎電子的企業(yè)價值。 2．本次合并資產(chǎn)評估中存在的問題 ? 評估使用整體企業(yè)成本加總法不能得到魯穎電子真正價值。這次合并的目標公司是魯穎電子的整體而不是單項資產(chǎn)，而且購并雙方都是股份公司。因此應(yīng)從公司定價理論的角度進行分析尋找合適的評估方法。重置成本法和傳統(tǒng)公司內(nèi)在價值估價方法二者的核心思想是相悖的。這次評估未使用收益現(xiàn)值法很令人費解。在戴姆勒一奔馳與克萊斯勒換股合并的著名案例中，兩家公司均使用收益現(xiàn)值法進行評估，兩家公司的價值比例為 8：1。在協(xié)同效應(yīng)方面兩個合并案例也很相似。魯穎電子在瓷介質(zhì)電容器生產(chǎn)中處于行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)地位，綜合效益指標連續(xù)六年居全國同類生產(chǎn)行業(yè)之首。從表 5也可以看到魯穎電子的盈利能力超過行業(yè)平均收益水平，但在評估報告中這個超常的盈利能力未作為商譽反映出來。 以保守的觀點進行分析，僅以魯穎電子目前的贏利能力來依據(jù)，并采用其中的非增長模型，計算如下： V=X（ 1T） /K 其中 K為電子行業(yè)三年平均凈資產(chǎn)收益率，K=%。魯穎電子 1998年稅息前利潤 X=1,430萬元，稅率 T=15%。 我國未統(tǒng)計發(fā)布電子行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率，這里采用滬深兩市電子類上市公司的凈資產(chǎn)收益率進行分析計算。表 6為滬深兩市電子類上市公司樣本，對樣本公司 1996—1998年的凈資產(chǎn)收益率進行分析，其中剔除任何一年收益率的絕對值超過 40%的公司（這些收益率的畸變不是正常業(yè)務(wù)的結(jié)果），然后求得平均值為 %。 ?經(jīng)計算， V=13,，即根據(jù)與收益現(xiàn)值法相似的公司定價模型進行粗略的計算，其價值遠遠超過評估值（ 5,元），差異額為 8,，差異幅度達138%。可見資產(chǎn)評估的結(jié)果沒有能夠反映魯穎電子資產(chǎn)的贏利能力方面的內(nèi)在價值。 ? （ 2）企業(yè)購并與簡單購買資產(chǎn)和聘用員工的方式相比，前者能夠保存組織資本。資產(chǎn)評估公司在對魯穎電子整體進行評估時沒有看到這個區(qū)別。魯穎電子的資產(chǎn)評估報告顯示企業(yè)的無形資產(chǎn)為 9萬元，評估不但未能增值反而減值 41萬元。魯穎電子擁有國內(nèi)最大的中高壓瓷介電容器生產(chǎn)基地，1997年產(chǎn)品的國內(nèi)市場占有率達 40%，是我國惟一一家在該領(lǐng)域掌握的瓷粉研制開發(fā)技術(shù)的企業(yè)，1997年 7月企業(yè)通過 IS09002質(zhì)量體系認證，并且取得了國內(nèi)“長城”及美國 UL、加拿大 CSA、德國 VDE等八家國際安全認證，被全國用戶委員會評為“產(chǎn)品質(zhì)量和銷售服務(wù)雙滿意單位”。這些“硬”指標，說明了魯穎電子在組織資本和組織經(jīng)驗方面雄厚的積累。 ? 企業(yè)組織資本和組織經(jīng)驗的培養(yǎng)是要花費成本的，在現(xiàn)行會計制度下，這些成本不能作為組織資本和組織經(jīng)驗顯示出來。如果沒有這些組織資本，評估報告上的那些設(shè)備等的作用無從發(fā)揮。一家企業(yè)的廠房設(shè)備可以在短時間內(nèi)購買齊全，但若想達到魯穎電子這種成熟的水平，必定需要長時間的積累。魯穎電子的這些員工可以從零開始很快重建一家新的魯穎電子。而魯穎電子的設(shè)備離開這些員工就不再是魯穎電子。這些員工以及其所攜帶的組織資本和組織經(jīng)驗才是魯穎電子的本質(zhì)所在?，F(xiàn)行的資產(chǎn)評估方法恰恰忽視了這些，把設(shè)備等實物資產(chǎn)看做企業(yè)。清華同方合并的標的物中，設(shè)備廠房等只是其中一小部分，要實現(xiàn)戰(zhàn)略目的，必須依靠魯穎電子的員工。 ? 從合并后清華同方對人員的安排也可以看出這次合并的關(guān)鍵。 合并后雙方都認為，魯穎電子的高級管理人員在公司的管理中擁有較高的聲望和豐富的經(jīng)驗，魯穎電子的董事長兼總經(jīng)理盧安森繼續(xù)擔(dān)任合并后企業(yè)的總經(jīng)理，并根據(jù)盧安森的提名聘任副總經(jīng)理及公司高級管理人員。在普通職工的安排上，合并后的魯穎電子繼續(xù)執(zhí)行全員勞動合同制。對原一線生產(chǎn)人員變動很少。可以看出，清華同方合并魯穎電子的關(guān)鍵部分是魯穎電子的員工。這次合并使用整體企業(yè)成本加總法進行評估沒有考慮這些因素。員工的價值如何評估 ?資產(chǎn)評估的有關(guān)操作規(guī)范均沒有規(guī)定，評估報告的參考價值就受影響，此外，還會影響購并價格的確定。這些都有待進一步研究。 ?（ 3）使用整體企業(yè)成本加總法對魯穎電子進行評估不能為實現(xiàn)合并目的提供有用的信息。在購并雙方實現(xiàn)各自并購目的的過程中，最關(guān)心的莫過于標的物的內(nèi)在價值。雙方進行資產(chǎn)評估主要是為購并標的物提供一個內(nèi)在價值的參考基礎(chǔ)。對購并雙方而言，只有資產(chǎn)評估結(jié)果能反映購并目標物的價值，這樣的評估結(jié)果才有意義。 ? 清華同方在這次合并中試圖得到的是魯穎電子國內(nèi)最大的中高壓瓷介電容器生產(chǎn)基地、我國惟一一家在該領(lǐng)域掌握的瓷粉研制開發(fā)技術(shù)以及魯穎電子在 1997年就已達 40%的國內(nèi)產(chǎn)品市場占有率等，這些都是清華同方本次合并的標的物。但中企華評估有限責(zé)任公司并沒有對全部標的物進行評估。評估報告所列示的項目僅僅是標的物的一小部分。評估報告中的那些機器設(shè)備、建筑物、車輛、土地使用權(quán)等資產(chǎn)在短時期可以重置，也許可以更加先進。但市場份額和技術(shù)卻非一朝一夕所能得到。這些卻正是清華同方實現(xiàn)其戰(zhàn)略目標所必需的，是清華同方此次合并魯穎電子的真正目的。資產(chǎn)評估沒有涉及合并的真正標的物，在評估時沒有考慮，所以這種評估報告未能充分提供有參考價值的信息。 ? （ 4）評估報告未提供合并價值增量的信息。有關(guān)經(jīng)驗研究表明雙方股東的財富都有明顯增加，合并產(chǎn)生了正的約 ；這部分增加的財富就是兩公司因合并產(chǎn)生的價值增量，不是任何公司之間的合并都會產(chǎn)生正的價值增量，甚至有些公司之間的合并可以產(chǎn)生負的協(xié)同效應(yīng)（ Lys， Vincent， 1995）。通常認為，兼并收購只不過是另一種形式的資本投資，這種看法本身沒有錯誤。但是，如果將兼并收購與普通的資本支出（如購置機器設(shè)備）等同起來，就會忽略兼并收購中的競爭戰(zhàn)略意義，導(dǎo)致決策上的偏差。正確評估合并產(chǎn)生的價值增量對雙方都具有重要意義。 ? 兼并收購后目標公司的價值應(yīng)等于“獨立實體的價值 +兼并效應(yīng)的價值”（ Palepu， Bernard and Healy， 1996）。正確評估兼并收購后目標公司的價值是雙方討價還價的關(guān)鍵。對合并雙方來講，未能認識到合并的價值增量會造成定價過低，收購方可能不愿支付超過公司市價的價格。從清華同方的角度看，吸收合并不但可以實現(xiàn)清華同方的戰(zhàn)略目標，同時魯穎電子還具有價值增量。為此，清華同方愿意向魯穎電子的股東支付高于評估價的成本。魯穎電子的價值增量是多少，資產(chǎn)評估報告沒有反映。況且現(xiàn)有的資產(chǎn)評估體系也不可能作出評估。我們認為現(xiàn)行的資產(chǎn)評估報告只能用做換股合并的參考。 參考文獻 EVA ? 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