【正文】 目前中央防止經(jīng)濟(jì)大起大落的調(diào)控原則出發(fā)，未來幾個(gè)月不會(huì)再有進(jìn)一步的緊縮政策出臺(tái)，央行也不會(huì)進(jìn)一步收緊銀行信貸，市場(chǎng)已經(jīng)具備反彈行情的條件。但適度從緊的貨幣政策、市場(chǎng)擴(kuò)容的壓力和ＱＤＩＩ推出傳聞在短時(shí)間內(nèi)還直接影響股市的資金供給和投資信心，市場(chǎng)將有一段震蕩整理的過程。 在2004年下半年，我們將繼續(xù)堅(jiān)持基金契約約定的指數(shù)投資理念和投資策略，在嚴(yán)格跟蹤目標(biāo)指數(shù)的基礎(chǔ)上，積極把握新股發(fā)行與配售、轉(zhuǎn)債發(fā)行等低風(fēng)險(xiǎn)的投資機(jī)會(huì)，加強(qiáng)基金的現(xiàn)金管理，為基金持有人爭(zhēng)取可能的一切收益。融通通利系列融通債券 融通深證100 融通藍(lán)籌成長(zhǎng) 期末基金份額凈值： 本期基金份額凈值增長(zhǎng)率： % % % 后市展望融通債券：我們?cè)谙掳肽暌廊粓?jiān)持上半年的投資策略，①構(gòu)筑一個(gè)以短期國(guó)債和金融債、浮息債為主的固定收益組合，該組合的久期控制在1附近，內(nèi)在收益率在3%以上，該組合能抵御利率風(fēng)險(xiǎn)和為投資者獲取固定收益；②選擇10－15只可轉(zhuǎn)換債券建立可轉(zhuǎn)債投資組合，通過分散品種來解決轉(zhuǎn)債流動(dòng)性問題，在個(gè)券選擇上注重低價(jià)、低轉(zhuǎn)股溢價(jià)率特性，關(guān)注相應(yīng)正股基本面和轉(zhuǎn)股條款。組合①和組合②的資金配置目前大致1:1；在實(shí)際運(yùn)作中我們將保持動(dòng)態(tài)調(diào)整，我們冀望通過我們的資產(chǎn)配置和個(gè)券選擇，能夠?yàn)槌钟腥嗽诒ＷC本金安全前提下，盡可能的獲取更多的投資收益融通深證100：依然緊張，并不意味著需要采取進(jìn)一步的緊縮措施；CPI變動(dòng)總體上處于可接受和可控制范圍之內(nèi)；短期內(nèi)預(yù)期保持調(diào)控政策基本穩(wěn)定前提下的適當(dāng)微調(diào)；中長(zhǎng)期將更多的關(guān)注和解決經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的深層次矛盾，由此引出對(duì)證券市場(chǎng)下半年的一個(gè)基本判斷：① 受宏觀調(diào)控影響顯著的一些行業(yè)的相應(yīng)上市公司，它們的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將顯著放緩；② 由于受宏觀調(diào)控影響的銀行類的上市公司，我們將更加關(guān)注其不良資產(chǎn)的變化情況，對(duì)該行業(yè)保持謹(jǐn)慎的態(tài)度；③ 對(duì)與宏觀調(diào)控相關(guān)性較弱的行業(yè)，我們對(duì)此預(yù)期較為樂觀，如：傳媒、電子元器件、通信軟件及服務(wù)以及計(jì)算機(jī)硬件等行業(yè)，預(yù)期下半年結(jié)構(gòu)分化的行情仍將持續(xù)；④ 由于中小企業(yè)板的設(shè)立，涌現(xiàn)出相當(dāng)一部分具有小巨人式的細(xì)分行業(yè)的龍頭的上市公司，一旦估值合理將會(huì)給市場(chǎng)帶來一定活力；⑤ 由于股權(quán)分置已經(jīng)影響到市場(chǎng)的健康發(fā)展，因而對(duì)與此相關(guān)的金融創(chuàng)新，依然會(huì)給市場(chǎng)帶來一定活力。總之下半年我們對(duì)市場(chǎng)的基本判斷是：市場(chǎng)將處于振蕩筑底，逐步盤升。融通藍(lán)籌成長(zhǎng)：對(duì)后市展望的前提是對(duì)過去要有明確的了解。截止6月30日，上半年市場(chǎng)實(shí)際上是以陰線報(bào)收。在劇烈的下降行情中，連去年以來受到市場(chǎng)普遍關(guān)注的核心資產(chǎn)也未能幸免。深滬兩市無論是平均市盈率、市凈率、還是流通市值，都處于96年年初以來的最低位。但是市場(chǎng)依然未見好轉(zhuǎn)的跡象，這要求我們從更寬闊的視野去看待整個(gè)市場(chǎng)。目前流行的觀點(diǎn)，認(rèn)為本次下跌是宏觀調(diào)控的結(jié)果。不可否認(rèn)，宏觀調(diào)控是其中原因之一，而且還是市場(chǎng)下跌的導(dǎo)火索。但這并不足以解釋所有的市場(chǎng)現(xiàn)象。導(dǎo)致本次股市重回起點(diǎn)的大致邏輯是：遏制過度投資的調(diào)控政策使眾多周期性行業(yè)及其相關(guān)行業(yè)股票下跌。全面緊縮的金融政策、對(duì)國(guó)債回購(gòu)的清理、券商客戶保證金存管制度變革觸及了中國(guó)股市賴以運(yùn)轉(zhuǎn)的資金鏈條的最敏感神經(jīng)，德隆系、閩發(fā)系轟然倒塌，涉及甚廣、影響甚大，其他眾多券商也是西風(fēng)漫道、舉步唯艱。德隆系、閩發(fā)系崩盤引發(fā)眾多上市公司委托理財(cái)曝光、監(jiān)管部門也加強(qiáng)了對(duì)該方面的監(jiān)管，眾多黑幕層出，市場(chǎng)信心受到打擊。如上事件使券商以借新還舊維系的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)資金流陷入枯竭，到期兌付無法進(jìn)行，市場(chǎng)資金鏈條處于斷裂狀態(tài)，而信息的傳播更是影響甚巨。各級(jí)部門看到市場(chǎng)存在的巨大風(fēng)險(xiǎn)隱患，對(duì)資金入市全面收縮，銀監(jiān)會(huì)叫停對(duì)券商貸款、上海國(guó)資部門嚴(yán)限國(guó)企資金入市，結(jié)果釜底抽薪。如上因素，相互交織，相互強(qiáng)化，形成趨勢(shì)。在如上邏輯的背后是中國(guó)股市一系列越來越被大家看清楚的深層次制度問題：中國(guó)股市投資回報(bào)欠佳的根源是特定股權(quán)分置背景下作為股市基石的上市公司基礎(chǔ)并不堅(jiān)固，以及自伊始以來市場(chǎng)定價(jià)的始終高啟，在國(guó)際化背景下定價(jià)回歸又在所難免。我們要認(rèn)識(shí)清楚的第二個(gè)問題是，始于2002年年底的行情中，作為市場(chǎng)主流資金的投資基金的投資行為借以展開的內(nèi)在邏輯是什么。統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，在2002年年底至2004年4月的兩輪行情中，表現(xiàn)較好的個(gè)股的一個(gè)共同特征是每股收益增長(zhǎng)率的不斷提高。一旦每股收益增長(zhǎng)率開始下降，其股價(jià)就開始滯漲或下跌。這種現(xiàn)象又說明了幾個(gè)問題，第一，剔除周期性行業(yè)的個(gè)股，市場(chǎng)實(shí)際上是在追求狹義的成長(zhǎng)，（按現(xiàn)金流折現(xiàn)模式，狹義的成長(zhǎng)性投資加上狹義的價(jià)值性投資共同構(gòu)成廣義價(jià)值投資，而通常意義上的價(jià)值投資是指狹義的價(jià)值性投資。）第二，表明投資行為是在一個(gè)熊市心態(tài)主宰之下展開的。目前的市場(chǎng)狀況告訴我們的第三個(gè)問題是，以往極端集中模式下基于資金成本所決定的以市場(chǎng)成本價(jià)格作為判斷市場(chǎng)相對(duì)底部或頂部的有效性正不斷失效，對(duì)目前狀況下尋找市場(chǎng)底部的難度加大。最后一個(gè)必須引起我們高度關(guān)注的問題是，作為政策市的中國(guó)證券市場(chǎng)，隨著政策的邊際效率的不斷遞減，依靠政策研究所帶來的收益也將不可避免地下降。所有這一切效應(yīng)的集合表現(xiàn)就是目前的證券市場(chǎng)所處的環(huán)境前所未有的復(fù)雜。在這種環(huán)境下試圖預(yù)測(cè)行情的未來走勢(shì)并以此作為投資的依據(jù)，都是危險(xiǎn)的。盡管目前的市場(chǎng)充滿諸多的不確定性，但這并不代表我們看淡后市。任何事物總是包含相互矛盾的兩個(gè)方面，行情的不斷下跌，本身就蘊(yùn)涵著未來市場(chǎng)內(nèi)在的確定性價(jià)值的不斷低估。從這個(gè)意義上講，隨著制度層面的不利因素的不斷化解，中國(guó)可望迎來真正意義上的價(jià)值投資。嘉實(shí)成長(zhǎng)收益（偏股型）期末基金份額凈值： 本期基金份額凈值增長(zhǎng)率： %后市展望：宏觀調(diào)控的目的在于保證國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速穩(wěn)定增長(zhǎng)，而非使其停滯不前。對(duì)于證券市場(chǎng)而言，長(zhǎng)期可持續(xù)的增長(zhǎng)比一時(shí)的快速增長(zhǎng)更為重要。因此，合理的宏觀調(diào)控短期對(duì)證券市場(chǎng)有一定沖擊，長(zhǎng)期來看，卻是良好的支撐。 宏觀調(diào)控已經(jīng)初見成效，預(yù)計(jì)下半年宏觀政策將趨于寬松，雖然其影響仍將在下半年陸續(xù)體現(xiàn)，但股票市場(chǎng)已經(jīng)在短期內(nèi)通過劇烈的下跌作出了充分的反應(yīng)，對(duì)于下半年股票市場(chǎng)的走勢(shì)，我們表示相對(duì)樂觀。 下半年，受宏觀調(diào)控影響較大的建材、金融、機(jī)械等行業(yè)負(fù)面影響將繼續(xù)體現(xiàn)，煤電油運(yùn)等瓶頸行業(yè)仍將處于吃緊狀態(tài)，但會(huì)逐步緩解，行業(yè)增長(zhǎng)面臨高點(diǎn)。本基金看好穩(wěn)定增長(zhǎng)型行業(yè)，如港口機(jī)場(chǎng)、能源電力等，以及與消費(fèi)相關(guān)的部分子行業(yè)，如消費(fèi)類電子、食品飲料以及醫(yī)藥等。 下半年本基金將繼續(xù)嚴(yán)格按照基金契約，積極把握市場(chǎng)中被低估的行業(yè)和公司，并積極關(guān)注未來市場(chǎng)中新的定價(jià)模式和套利機(jī)會(huì)，積極把握內(nèi)生性增長(zhǎng)與制度性變革給市場(chǎng)帶來的雙重投資機(jī)會(huì)，為基金持有人獲取良好的回報(bào)。在基金管理的過程中，我們將重點(diǎn)關(guān)注以下問題： 目前宏觀經(jīng)濟(jì)處于經(jīng)濟(jì)周期的高漲階段，價(jià)格信息多變，甚至處于紊亂狀態(tài)，我們需要透過表面尋求行業(yè)和公司的常態(tài)，以科學(xué)理性的定價(jià)方法指導(dǎo)我們的投資行為。 隨著國(guó)際化進(jìn)程的推進(jìn)，與國(guó)際接軌不再是口號(hào)，其影響將在證券市場(chǎng)越來越直接地體現(xiàn)，作為轉(zhuǎn)軌中的市場(chǎng)，以何種方式實(shí)現(xiàn)接軌，將在很大程度上影響投資策略。 在證券市場(chǎng)真正實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化之前，資金市和政策市仍然是市場(chǎng)的主要特征，規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較難，而隨著機(jī)構(gòu)投資者逐步成為市場(chǎng)主流，價(jià)值投資理念已經(jīng)不可避免地成為主流投資理念，相應(yīng)地，資產(chǎn)類和公司研究的有效性迅速加強(qiáng)，因此，自上而下和自下而上相結(jié)合將是我們長(zhǎng)期堅(jiān)持的組合管理策略。最后，感謝您對(duì)嘉實(shí)基金管理公司以及我們基金經(jīng)理的信任，我們本著誠(chéng)實(shí)信用、勤勉盡責(zé)的態(tài)度，努力工作，力爭(zhēng)以出色的業(yè)績(jī)回報(bào)大家。對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)、證券市場(chǎng)及行業(yè)走勢(shì)等作簡(jiǎn)要展望。鵬華普天系列 普天債券 (債) 普天收益(股)期末基金份額凈值： 本期基金份額凈值增長(zhǎng)率： % %后市展望：展望下半年的債券市場(chǎng)，我們認(rèn)為，整體宏觀經(jīng)濟(jì)正處于微妙的時(shí)刻，一方面，宏觀調(diào)控取得了初步成效，一是固定資產(chǎn)投資增速出現(xiàn)明顯下降，1－％，％，％，增長(zhǎng)速度比3月份回落25個(gè)百分點(diǎn)和21個(gè)百分點(diǎn)，比四月份回落16個(gè)百分點(diǎn)和12百分點(diǎn)；二是貸款和貨幣供應(yīng)量也出現(xiàn)下降，%，增長(zhǎng)幅度處于央行制定的增長(zhǎng)17％左右的控制目標(biāo)內(nèi)。6月末，%。但另一方面，消費(fèi)物價(jià)指數(shù)仍在持續(xù)上漲，％，％，六月份上漲5％，％，％，但環(huán)比的下降是否能持續(xù)還有待觀察，本輪通貨膨脹是否已經(jīng)見頂還難以定論。，根據(jù)多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家的預(yù)測(cè)。盡管大家對(duì)于中國(guó)是否應(yīng)該馬上跟上加息仍存在爭(zhēng)論，但我國(guó)正處在一個(gè)大的加息周期中則是不容置疑的，因此，從長(zhǎng)期看，債券市場(chǎng)不具備走出大級(jí)別行情的基本條件，整體上會(huì)以調(diào)整為主，部分品種（如可轉(zhuǎn)債）可能會(huì)由于客觀條件的變化存在機(jī)會(huì)。同時(shí)，貨幣政策的微調(diào)可能會(huì)導(dǎo)致階段性的行情產(chǎn)生。替代市場(chǎng)，尤其是貸款市場(chǎng)和股票市場(chǎng)收益預(yù)期的變化將改變債券市場(chǎng)的運(yùn)行格局，整體上看應(yīng)該適應(yīng)市場(chǎng)變化進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整，把握局部機(jī)會(huì)。我們的投資應(yīng)采取更加謹(jǐn)慎的策略。我們?nèi)耘f采取低于市場(chǎng)基準(zhǔn)的久期配置策略，在類屬配置上側(cè)重可轉(zhuǎn)債投資，在可轉(zhuǎn)債的品種選擇上兼顧進(jìn)攻性與防守性的均衡，在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下追求適度收益。華寶興業(yè)寶康系列寶康消費(fèi) （股） 寶康靈活配置 （平） 寶康債券（債）期末基金份額凈值： 元 元 元本期基金份額凈值增長(zhǎng)率： % % %后市展望寶康消費(fèi)：我們認(rèn)為政府宏觀調(diào)控的目的是為了保證經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，目前從各方面掌握的情況看，已經(jīng)達(dá)到了一定效果，進(jìn)一步出臺(tái)更多政策的可能性較低；另一方面隨著股市的持續(xù)下跌，已經(jīng)有相當(dāng)多的A 股值得投資，因此我們會(huì)保持較高的股票倉(cāng)位。我們?nèi)詫⒊钟心切熬哂谐掷m(xù)增長(zhǎng)潛力，目前估值遠(yuǎn)低于市場(chǎng)平均水平，同時(shí)通過國(guó)際比較，估值處于合理區(qū)間的上市公司股票”。實(shí)際上，根據(jù)我們的研究，國(guó)內(nèi)某些具有持續(xù)增長(zhǎng)潛力的消費(fèi)類龍頭公司，它的估值是合理的，典型就拿業(yè)務(wù)都在國(guó)內(nèi)的H 股公司看，估值差距主要在上游行業(yè)，國(guó)內(nèi)的公司普遍有高溢價(jià)，而下游行業(yè)比如零售、紡織、食品飲料、部分家電類公司等跟國(guó)內(nèi)的公司是接軌的，甚至估值更高。在下一步選擇股票時(shí)，除了上面提到的幾點(diǎn)以外，我們還重點(diǎn)考慮以下因素：（1） 用國(guó)際視野看中國(guó)公司：比如在全球產(chǎn)業(yè)鏈中的地位、國(guó)際市場(chǎng)行業(yè)周期對(duì)國(guó)內(nèi)的先行作用、用成熟市場(chǎng)評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)來看國(guó)內(nèi)上市公司等等；（2） 強(qiáng)調(diào)公司的持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)和創(chuàng)造現(xiàn)金的能力；（3） 堅(jiān)持自下而上的選擇公司，行業(yè)并不是優(yōu)先要考慮的問題；在堅(jiān)持長(zhǎng)期持有策略的同時(shí)，我們還會(huì)結(jié)合國(guó)內(nèi)股市系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較大的實(shí)際情況，適當(dāng)?shù)乜紤]波段操作以優(yōu)化組合整體表現(xiàn)。我們判斷目前國(guó)內(nèi)股市已經(jīng)進(jìn)入低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域，下半年市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，現(xiàn)在正是選擇股票投資的好時(shí)候。我們相信隨著機(jī)構(gòu)投資人在市場(chǎng)中所占份額越來越大，持有具備長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力的公司，會(huì)獲得很好的回報(bào)。消費(fèi)品基金已經(jīng)運(yùn)作了一年的時(shí)間，感謝持有人陪伴著我們經(jīng)歷了資本市場(chǎng)的風(fēng)風(fēng)雨雨，我們相信通過不斷的總結(jié)和經(jīng)驗(yàn)積累，通過勤奮工作和專業(yè)團(tuán)隊(duì)的合作，能夠?yàn)槌钟腥朔瞰I(xiàn)回報(bào)。寶康靈活配置：展望下半年的走勢(shì)，我們的基本判斷是市場(chǎng)在1400 已經(jīng)處于可投資區(qū)間。依據(jù)在于：一是中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體基本因素仍然相當(dāng)良性、企業(yè)贏利水平增長(zhǎng)雖然有所放緩，但仍在繼續(xù)改善；二是由于國(guó)家宏觀調(diào)控所造成的市場(chǎng)資金局部緊張，不少個(gè)股的調(diào)整已經(jīng)出現(xiàn)過度反映的跡象。下半年隨著“國(guó)九條”的進(jìn)一步落實(shí)和宏觀調(diào)控效果的進(jìn)一步明朗，證券市場(chǎng)逐步回暖是可以期待的。從稍微長(zhǎng)期一點(diǎn)來看，我認(rèn)為中國(guó)近幾年股市的走勢(shì)可能會(huì)和美國(guó)73 年至83 年間十間的盤整走勢(shì)有點(diǎn)類似，都是在解決一些股市的結(jié)構(gòu)性或制度性的問題，如美國(guó)當(dāng)時(shí)也是以企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)消化了高市盈率。我認(rèn)為中國(guó)這幾年所要解決最主要問題是將中國(guó)股市與世界市場(chǎng)融合接軌，當(dāng)然這也是中國(guó)貨幣走向完全可兌換過程中必須解決的問題。這決定今后我們所面對(duì)的市場(chǎng)可能是一種波動(dòng)性較強(qiáng)的市場(chǎng)（而非單邊市場(chǎng)），把握波動(dòng)應(yīng)該贏利的關(guān)鍵，而這恰恰是本基金在操作策略上所致力追求的目標(biāo)。作為一只致力于選時(shí)和資產(chǎn)配置的基金，本基金上半年的操作確實(shí)尚存在諸多問題和遺憾，如在減倉(cāng)時(shí)未能更為堅(jiān)決、在下跌過程中過早進(jìn)場(chǎng)等，但有一點(diǎn)相當(dāng)明確，就是這些經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)將使得我們對(duì)該基金未來的管理更為成熟、更有信心。我們已經(jīng)準(zhǔn)備好，迎接下一次機(jī)會(huì)的來臨。寶康債券：目前宏觀調(diào)控已初見成效，中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能軟著陸，加息預(yù)期暫時(shí)得以緩解，央行也表示近期不會(huì)有進(jìn)一步貨幣緊縮措施出臺(tái)。但長(zhǎng)期看我國(guó)及世界各經(jīng)濟(jì)體均處于加息周期中，美元加息勢(shì)在必行，我國(guó)的貨幣政策仍有很大不確定性，債券投資仍須防范利率風(fēng)險(xiǎn)。證券市場(chǎng)經(jīng)過前期下跌，風(fēng)險(xiǎn)在一定程度上得到釋放，市場(chǎng)中孕育著機(jī)會(huì)，許多品種具有投資價(jià)值。例如，債券市場(chǎng)中剩余期限3—12 %—%，這對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡的個(gè)人及機(jī)構(gòu)投資者極具吸引力。今年以來的實(shí)證分析研究表明可轉(zhuǎn)債在牛市中可以享受到股市上漲的收益，熊市中卻具抗跌性?？赊D(zhuǎn)債這種優(yōu)良的風(fēng)險(xiǎn)收益特征與債券基金追求低風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定收益的投資目標(biāo)十分吻合，將是本基金重點(diǎn)關(guān)注與投資的品種。證券市場(chǎng)漲跌無常充滿風(fēng)險(xiǎn)，但我們更應(yīng)看到希望與機(jī)會(huì)。堅(jiān)持既定的投資理念與原則，充分發(fā)揮專業(yè)人員的投資理財(cái)技能，便會(huì)有所收獲，在2004 年上半年曲折的市場(chǎng)環(huán)境中寶康債券基金獲得4%以上的收益便是最好證明?！?，尋找值得長(zhǎng)期持有的上市公司。