【正文】 不良資產(chǎn)z是否存在或有負債整體股市環(huán)境z上市時機選擇是否有利z一些無法量化的因素可能對發(fā)行產(chǎn)生重大影響，也需在首次發(fā)行的估值中加以考慮Mamp。A 估值分析概覽? Mamp。A 估值分析主要關(guān)注– 換股比例以及對合并后公司的控股比例（含股票對價的交易）– 對交易雙方的財務(wù)影響（每股盈利的增厚/攤薄，債券評級的影響）– 價值創(chuàng)造/稀釋（協(xié)調(diào)效應(yīng)）? 換股比例以及由此得出的對合并后公司的控股比例將決定利益分配? 每股盈利的增厚/攤薄以及估值倍數(shù)的增加/減少將決定利益的大?。杭劝ń灰讓τ挠绊?，也包括資本市場的反應(yīng)，例如市盈率的重估 61第六章建模的過程和注意事項時間安排重組上市初步DD構(gòu)建“資產(chǎn)選擇”模型初步方案方案測算確定方案Kickoff業(yè)務(wù)DD審計報告格式審計報告盈利預(yù)測AP分析師出報告開始搭建與分析師溝通與公司討論下表定稿工作組織和責(zé)任劃分客戶審計師投行? 配合業(yè)務(wù)盡職調(diào)查? 確定戰(zhàn)略和發(fā)展目標(biāo)? 提供模型預(yù)測? 討論各項假設(shè)? 確認模型結(jié)果? 通常會建議客戶成立專門的估值小組（主要抽調(diào)業(yè)務(wù)、財務(wù)組成員構(gòu)成）? 提供審計歷史財務(wù)數(shù)據(jù)? 提供盈利預(yù)測? 開展業(yè)務(wù)/財務(wù)盡職調(diào)查? 對客戶進行模型輔導(dǎo)? 搭建模型框架? 下發(fā)表格? 討論，協(xié)助客戶確定各項假設(shè)? 模型結(jié)果匯報? 與分析師溝通投行整體協(xié)調(diào)各方工作 65建模 –設(shè)定好基本格式頁眉單位歷史 預(yù)測層級數(shù)字顏色手工輸入藍計算黑從其它“Sheet”鏈接綠頁腳頁碼時間分頁搭建模型的架構(gòu)假設(shè)計算表輸出封面? 主要表格? 各項主要假設(shè)列表（ 一 開始，會將此表發(fā)給公司填數(shù))? 控制表格? （綜合）資產(chǎn)負債表? （綜合）損益表? （綜合）現(xiàn)金流量表? 資本支出和折舊計算表? 融資預(yù)算表? 運營資本計算表? Wacc計算表? 企業(yè)價值及股權(quán)價值計算表? 模型所有重要指標(biāo)概覽? DCF估值? 注意事項? 投資者關(guān)注的假設(shè) ? 詳細程度? 客戶各部門分工? 真實模擬業(yè)務(wù)流程/結(jié)構(gòu)? 清晰性：邏輯關(guān)系清楚，運算過程清晰明了，簡明易懂? 靈活性：便于對變量假設(shè)進行調(diào)整，并能進行必要的敏感性分析? Reader friendly搭建模型的具體步驟確定模型整體框架確定模型中的關(guān)鍵變量開始搭建模型預(yù)測?經(jīng)營預(yù)測?資本支出預(yù)測?運營資本預(yù)測?未來融資預(yù)測估值資產(chǎn)負債表/現(xiàn)金流量表損益表無杠桿自由現(xiàn)金流計算資本成本計算模型所有重要指標(biāo)概覽 69經(jīng)營預(yù)測?對運營的準(zhǔn)確預(yù)測是財務(wù)模型的基礎(chǔ)。其關(guān)鍵在于盡可能細分盈利與支出項目，每一個明細項目的預(yù)測都基于一個或多個驅(qū)動變量。?如果你沒有足夠的數(shù)據(jù)或信息支持對有關(guān)明細項的預(yù)測，則細分太多項目進行預(yù)測也是沒有意義的。重要的是模型是否已經(jīng)反映了全部的關(guān)鍵驅(qū)動變量和關(guān)鍵的邏輯關(guān)系。?日常運營預(yù)期資料來源包括：i）公司數(shù)據(jù)（歷史和預(yù)期的）ii）同行業(yè)公司的研究報告 iii) 其他同一行業(yè)的投行模型 iv）行業(yè)報告經(jīng)營預(yù)測（續(xù)）? 不同行業(yè)的企業(yè)其收入的驅(qū)動因素可能完全不同，因此預(yù)測的方法可能差異很大。下面是一些預(yù)測收入的例子：– 目標(biāo)市場*市場需求*市場份額*價格（制造行業(yè)，汽車行業(yè)）– 目標(biāo)市場*市場需求*市場份額*通話量*資費（移動電話，媒體，固定電話）– 生產(chǎn)/服務(wù)能力*利用率*資費（航空業(yè)，造紙，能源）– 儲量*提煉能力*開采比例*價格（礦業(yè)，石油和天然氣）– 經(jīng)濟增長*上年度銷量*價格（零售業(yè)）– 經(jīng)濟增長*上年度貸款額*利率（銀行業(yè)）? 成本費用項目在不同的行業(yè)比較接近，為簡化起見，大部分成本費用項目可以用占收入的百分比來表述：– 銷貨成本包括原材料、能源、折舊、運輸、保險、租金等– 銷售費用包括銷售、促銷、廣告支出等– 人工成本包括工資、培訓(xùn)支出和社會保險等運營資本預(yù)測? 在完成收入和成本費用的預(yù)測之后，下一步要對運營資本進行預(yù)測運營資本 = 存貨 + 應(yīng)收款 應(yīng)付款 + 其它流動資產(chǎn) – 其它流動負債? 運營資本反映的是除了固定資產(chǎn)以外，企業(yè)正常運營還需占用的資本，主要是由于在日常銷售和采購中的信用關(guān)系產(chǎn)生的應(yīng)收、應(yīng)付款以及存貨對資金的占用，這些資金的占用通常都是不計息的? 運營資本的預(yù)測通常根據(jù)有關(guān)資產(chǎn)、負債相對于收入或成本的周轉(zhuǎn)天數(shù)來推算– 存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)– 應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)– 應(yīng)付帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)? 對周轉(zhuǎn)天數(shù)的假設(shè)一般要結(jié)合公司歷史上的運營數(shù)據(jù)，并考慮同行業(yè)公司的平均水平? 迅速擴張的公司可能會有很大的運營資本需求，無法滿足日益增長的運營資本的需求導(dǎo)致一些企業(yè)由迅速擴張而陷入財務(wù)上的困境資本支出預(yù)測? 在收入、成本費用預(yù)測和運營資本預(yù)測之后，下一步是建立資本支出預(yù)測? 建立過于細化和專業(yè)性強的預(yù)測模型是毫無意義的，關(guān)鍵的假設(shè)必須存在充分的支持?jǐn)?shù)據(jù)或資料，特別是可以用已知的行業(yè)數(shù)據(jù)驗證其可靠性，例如：工業(yè)企業(yè)平均每噸產(chǎn)能的資本支出或其他行業(yè)中的每條生產(chǎn)線、每用戶的資本支出? 除了形成新的生產(chǎn)和服務(wù)能力的新增資本性支出外，通常還要發(fā)生維護性資本支出，這些投資并不形成新的能力或容量，但對于維持原有設(shè)備或網(wǎng)絡(luò)的生產(chǎn)和服務(wù)能力是必需的。? 維護性資本支出通常表現(xiàn)為占現(xiàn)有固定資產(chǎn)一定的百分比。? 一旦預(yù)測出了資本支出，就可以計算折舊了。通常根據(jù)資產(chǎn)類型，折舊期限是不同的。? 為清晰起見，需要分別計算估值時點之前形成的原有固定資產(chǎn)形成的折舊和預(yù)測期新發(fā)生的資本支出形成的折舊。折舊合計期初固定資產(chǎn)原值增加額期末固定資產(chǎn)原值累計折舊期末資產(chǎn)凈值增長率％%%%%資本支出預(yù)測 – 舉例百萬人民幣19981999200020012002資本支出維護資本支出占總固定資產(chǎn)百分比％%%%%%資本支出合計每線資本支出(US$) 折舊時間表1,年 新資本支出的折舊總額原有固定資產(chǎn)折舊總額最優(yōu)融資政策?現(xiàn)金流貼現(xiàn)法的預(yù)測中還包括未來的融資政策：– 分紅政策：在償付債務(wù)之前或者之后進行分紅，分多少？– 債務(wù)政策：以還清債務(wù)為首要任務(wù)，還是保持適度的負債比率，何時是償還債務(wù)的最佳時機，如何達到最佳資本結(jié)構(gòu)– 融資政策：計劃新增多少股本或追加多少貸款– 運營資本政策：根據(jù)新計劃的投資或分配紅利的多少，決定你需要保持的最低現(xiàn)金額度是多少?需要輸入其中某些變量（通常是長期負債，資金增長和股利），并且利用模型計算其它變量軌道交通裝備公司估值模型預(yù)測商業(yè)銀行估值模型的基本框架資產(chǎn)負債表損益表客戶貸款債券及股權(quán)投資其他生息資產(chǎn)其他資產(chǎn)資產(chǎn)總計客戶存款其他付息負債其他負債負債總計股東權(quán)益利息收入利息支出凈利息收入預(yù)測非利息收入預(yù)測營業(yè)費用撥備前經(jīng)營利潤預(yù)測預(yù)測提取準(zhǔn)備金預(yù)測稅收凈利潤預(yù)測不良貸款五級分類情況，導(dǎo)出準(zhǔn)備金計提水平次級債部分凈利潤作為留存收益，增加核心資本，保持適當(dāng)?shù)馁Y本充足率分配給股東的股息建模 注意的事項 格式 條例、邏輯清楚、簡明易懂 靈活性 79第七章現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的輸出DCF估值矩陣EBITDA 退出倍數(shù)法退出倍數(shù)貼現(xiàn)率1997年自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值1998－2008年自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值終值的現(xiàn)值企業(yè)價值終值占企業(yè)價值% 減凈債務(wù)股權(quán)價值隱含的1998年預(yù)期市盈率隱含的1999年預(yù)期市盈率終值隱含的永續(xù)增長率%永續(xù)增長率法增長率貼現(xiàn)率1997年自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值1998－2008年自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值終值的現(xiàn)值企業(yè)價值終值%減凈債務(wù)股權(quán)價值隱含的1998年預(yù)期市盈率隱含的1999年預(yù)期市盈率終值估值舉例￥0￥500,000￥1,000,000￥1,500,000￥2,000,000EV/99E Net ineEV/99E Adj. Net incoAV/ 99E CapacityAV / 99E EBITDAEV / 97E Book ValueDCF Exit multipleDCF Perpetual Growth x x$700$1,100 x x x x%% x x x x估值概要Net ine=凈利潤，EV=股權(quán)價值，AV=企業(yè)價值，Book Value=帳面價值，DCF Exit multiple=現(xiàn)金流貼現(xiàn)退出倍數(shù)，DCF Perpetual Growth=DCF永續(xù)增長率估值舉例敏感性分析Base Case價格+/5%EBITDA 率+/2%貼現(xiàn)率+/1%退出倍數(shù)+/1x$1,292$1,622$1,227$1,685$1,230$1,706$1,274$1,641$1,458$ MM