【導(dǎo)讀】“負(fù)債”是公司將在履行的責(zé)任與權(quán)利?！巴度胭Y本總額”是指某一時點對企業(yè)資產(chǎn)具有利益索取權(quán)的各類投資者為企業(yè)所提供的資本總額。“先有子公司、后有母公司”是中國國有企業(yè)集團(tuán)產(chǎn)生的主要特征?！皯?zhàn)略決定結(jié)構(gòu)、結(jié)構(gòu)追隨戰(zhàn)略”，也就是說，影響集團(tuán)組織結(jié)構(gòu)的最主要因素是公司環(huán)境與公司戰(zhàn)略?！百Y本結(jié)構(gòu)”是負(fù)債與資產(chǎn)額之間的比例關(guān)系，它大體反映了企業(yè)財務(wù)風(fēng)險?！百Y產(chǎn)”是公司作為一個獨立法人所擁有、控制的完整資產(chǎn)，具有不可分割性。B并購戰(zhàn)略的首要任務(wù)是確定并購?fù)顿Y方向及產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。在支付方式的選擇上，必須審慎地考慮并購價格及不同的支付方式對未來資本結(jié)構(gòu)與財。對企業(yè)集團(tuán)來說，獲得商業(yè)銀行的集團(tuán)統(tǒng)一授信有利于成員企業(yè)借助集團(tuán)資信取得銀行授信支持，提高融資能力。對于產(chǎn)業(yè)型企業(yè)集團(tuán)而言，資產(chǎn)剝離或子公司出售的動機(jī)與集團(tuán)戰(zhàn)略、產(chǎn)業(yè)布局等的調(diào)整無關(guān)。企業(yè)集團(tuán)總部有權(quán)對母公司絕對控股的子公司下達(dá)預(yù)算目標(biāo)。

　　

【正文】 認(rèn)定上的差距，建立起對目標(biāo)公司原所有者的獎勵機(jī)制，同時又可以使企業(yè)集團(tuán)避免陷入并購前未曾預(yù)料的并購“陷阱”，而且由于減少了并購當(dāng)時的現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，從而使企業(yè)集團(tuán)在并購后能夠保持正常的運轉(zhuǎn)。此外，這種方式還可以使企業(yè)集團(tuán)獲得稅收遞延支付的好處。但需要注意的是 ，作為一種未來債務(wù)的承諾，采用賣方融資方式的前提是，企業(yè)集團(tuán)有著良好的資本結(jié)構(gòu)和風(fēng)險承荷能力。 上述并購支付方式各有優(yōu)劣，可單獨使用，也可以組合使用。在支付方式的選擇上，必須審慎地考慮并購價格及不同的支付方式對未來資本結(jié)構(gòu)與財務(wù)風(fēng)險的影響。 。 融 資戰(zhàn)略是企業(yè)為 滿足投資所需資本而制定的未來籌資規(guī)劃及相關(guān) 制度安排。 企業(yè)集團(tuán)融資戰(zhàn)略包括的內(nèi)容與單一組織不同， 企業(yè)集團(tuán)融資 戰(zhàn)略及融資管理需要從集團(tuán)整體財務(wù)資源優(yōu)化配置入手，通過合理規(guī)劃融資需要量、明確融 資決策權(quán)限、安排資本結(jié)構(gòu)、落實融資主體、選擇融資方式等等，以提高集團(tuán)融資效率、降低融資成本并控制融資風(fēng)險 。 。 融資渠道是企業(yè)融入資本的通道，如資本市場、銀行等各類金融機(jī)構(gòu)。融資方式是企業(yè)融入資本所采用的具體形式，如銀行借款方式、股票或債券發(fā)行方式等。一般認(rèn)為，企業(yè)集團(tuán)及其下屬成員企業(yè)通過外部資本市場的融資，稱為直接融資；而通過銀行等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行的融資則稱為間接融資。與單一企業(yè)不同的是，企業(yè)集團(tuán)還可以通過內(nèi)部資本市場來為其成員企業(yè)提供融資服務(wù)。 （ 1）直接 融資 在直接融資方式下，企業(yè)集團(tuán)總部及下屬各成員企業(yè)都可以金融中間人（如投資銀行、券商等），通過發(fā)行股票、債券等金融工具從資本市場直接融入資本。 （ 2）間接融資 在間接融資下，資本融通是通過金融中介機(jī)構(gòu)的“這一橋梁”來實現(xiàn)，作為資本需求方的企業(yè)集團(tuán)及其下屬成員企業(yè)，并不與資本提供方進(jìn)行直接金融交易，金融交易的主體是金融中介機(jī)構(gòu) — 商業(yè)銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)等。 不論是直接融資還是間接融資，其目的都是實現(xiàn)資本在社會上合理流動和配置。不同的國家因金融管制、法律法規(guī)等不同，會采取不同的交易模式。多數(shù)國家的企業(yè)融資都包 含上述兩種交易模式，只不過有的以直接交易為主（如美國），而有的以間接交易為主（如德國）。目前，中國企業(yè)集團(tuán)融資主要以商業(yè)銀行貸款為主，部分企業(yè)集團(tuán)（及其下屬成員企業(yè)）也積極利用資本市場，通過股票、公司債券、短期融資券等多種融資方式進(jìn)行直接融資。 。 集團(tuán) 融資決策權(quán)限的界定取決于集團(tuán)財務(wù)管理體制。但是 ， 不管 集團(tuán)財務(wù)管理體制是以 集權(quán) 為主還是以 分權(quán) 為主 ， 在具體到集團(tuán)融資這一重大決策事項時， 都應(yīng)遵循以下基本原則： （ 1） 統(tǒng)一規(guī)劃。統(tǒng)一規(guī)劃是 集團(tuán)總部對 集團(tuán)及各成員企業(yè)的融資政策 進(jìn)行統(tǒng)一部署， 并 由總部 制定 統(tǒng)一 操作規(guī)則等。 如： 統(tǒng)一融資 戰(zhàn)略、統(tǒng)一規(guī)劃集團(tuán) 及下屬成員企業(yè) 資本結(jié)構(gòu) 、 統(tǒng)一擔(dān)保與抵押 規(guī)則 、 統(tǒng)一“銀行等金融機(jī)構(gòu)”并進(jìn)行集團(tuán)授信 等。 （ 2） 重點決策。重點決策是指對那些與集團(tuán)戰(zhàn)略關(guān)系密切、影響重大的融資 事 項，由 集團(tuán) 總部直接決策。 這些事項主要包括： 所有涉及股權(quán) 融資 的事項 ；所有涉及發(fā)行公司債券（含可轉(zhuǎn)換債券）的 事項 ；所有單筆金額超過總部規(guī)定額度的借款或項目融資 的事項 ；所有外匯借款籌資；所有超過總部規(guī)定資產(chǎn)負(fù)債率上限以外的借款 融 資 事項 ；總部認(rèn)為必要的 且 對集團(tuán)整體風(fēng)險產(chǎn)生較大影響的其他籌資 事 項 。 （ 3） 授權(quán) 管理 。授權(quán) 管理 是指總部 對 成員企業(yè)融資 決策與具體融資 過程 等，根據(jù)“決策權(quán) 執(zhí)行權(quán) 監(jiān)督權(quán)”三分離的風(fēng)險控制原則，明確不同管理主體的權(quán)責(zé)。如，集團(tuán)統(tǒng)一授信由總部財務(wù)（或相關(guān)部門）統(tǒng)一決策，子公司財務(wù)部門根據(jù)相關(guān)規(guī)則在授信額度范圍具體辦理貸款業(yè)務(wù)，總部財務(wù)部（或集團(tuán)結(jié)算中心、集團(tuán)財務(wù)公司）則對子公司信用額度使用情況進(jìn)行監(jiān)督。 。 企業(yè)集團(tuán)財務(wù)風(fēng)險控制的重點包括資產(chǎn)負(fù)債率控制、擔(dān)保控制、表外融資控制以及財務(wù)公司風(fēng)險控制等方面。 （ 1）資產(chǎn)負(fù)債率控制 企業(yè)集團(tuán)融資 戰(zhàn)略的核心是要在追求可持續(xù)增長的理念下，明確企業(yè)融資可以容忍的負(fù)債規(guī)模，以避免因過度使用杠桿而導(dǎo)致企業(yè)集團(tuán)整體償債能力下降。企業(yè)集團(tuán)資本結(jié)構(gòu)政策最終體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)上。企業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率控制包括兩個層面 ，即： 企業(yè)集團(tuán)整體資產(chǎn)負(fù)債率控制 和母公司、子公司層面的資產(chǎn)負(fù)債率控制 。 （ 2）擔(dān)?？刂? 企業(yè)可能會出于多種原因?qū)ζ渌髽I(yè)提供擔(dān)保，如母公司為子公司提供擔(dān)保 、為集團(tuán)外的 長期客戶提供 信用 擔(dān)保 等 。 其中， 企業(yè) 集團(tuán)（包括總部及下屬所有成員單位） 為 集團(tuán)外 其他單位提供債務(wù)擔(dān)保，如果被擔(dān)保單位不能在債務(wù)到期時償還債務(wù)，則 企業(yè) 集團(tuán) 需要履行償還債務(wù)的連帶責(zé)任，因此，債務(wù)擔(dān)保有可能形成 集團(tuán)“ 或有負(fù)債 ”，從而存在很高的財務(wù)風(fēng)險 。 為此，集團(tuán)財務(wù)管理要求嚴(yán)格控制 擔(dān)保 事項、控制擔(dān)保 風(fēng)險 。具體包括 ：建立 以總部為權(quán)力主體的擔(dān)保 審批制度 、明確界定擔(dān)保對象和 建立反擔(dān)保制度 。 （ 3）財務(wù)公司風(fēng)險管理 財務(wù)公司作為集團(tuán)資金管理中心，其風(fēng)險大小將在很大程度上影響著集團(tuán)整體的財務(wù)風(fēng)險。因此，除要求對集團(tuán)總部及各成員單位進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債率管理外，集團(tuán)還應(yīng)加強對財務(wù)公司的風(fēng)險管理，要注意 財務(wù)公司風(fēng)險種類 及其 風(fēng)險管理對策 。 。 預(yù) 算管理 是指企業(yè)在預(yù)測和決策的基礎(chǔ)上，圍繞戰(zhàn)略規(guī)劃，對預(yù)算年度內(nèi)企業(yè)各類經(jīng)濟(jì)資源和經(jīng)營行為合理預(yù)計、測算并進(jìn)行財務(wù)控制和監(jiān)督的活動。 一般認(rèn)為預(yù)算管理由預(yù)算編制、預(yù)算執(zhí)行、預(yù)算調(diào)整、預(yù)算考核等環(huán)節(jié)構(gòu)成，構(gòu)成一個“閉環(huán)式”的管理循環(huán)，打破其中任何一個環(huán)節(jié)，都不可能達(dá)到應(yīng)有的管理效果。 預(yù)算管理具有以下基本特征： （ 1）戰(zhàn)略性 盡管預(yù)算是對年度經(jīng)營計劃的財務(wù)表達(dá)，但是，年度經(jīng)營計劃確定并不是任意性，它以公司戰(zhàn)略及其中長期發(fā)展規(guī)劃為背景?！肮緫?zhàn)略 — 中長期發(fā)展規(guī)劃 — 年度經(jīng)營計劃 — 預(yù)算”之間呈遞進(jìn)關(guān)系。公司戰(zhàn)略是預(yù)算管 理的前提、依據(jù)，預(yù)算管理是落實公司戰(zhàn)略的工具、手段。 （ 2）機(jī)制性 預(yù)算管理是一種管理機(jī)制。具體為：第一，通過預(yù)算指標(biāo)，明確集團(tuán)內(nèi)部各責(zé)任主體的財務(wù)責(zé)任；第二，通過有效激勵（如預(yù)算編制中的高度參與感、通過預(yù)算考核兌現(xiàn)獎勵計劃等）促使各責(zé)任主體努力履行其責(zé)任，并形成自我約束與自我激勵；第三，透過組織的內(nèi)部治理規(guī)則及預(yù)算規(guī)則，對預(yù)算進(jìn)行程序化（而非人為化）調(diào)整，保證預(yù)算責(zé)任剛性和預(yù)算權(quán)威等。 （ 3）全程性 預(yù)算是企業(yè)業(yè)務(wù)經(jīng)營、財務(wù)收支活動的日?？刂茦?biāo)準(zhǔn)，同時也是用于業(yè)績評價的主要標(biāo)桿。預(yù)算管理強調(diào)過程控制，同時 重視結(jié)果考核，這就是預(yù)算管理的全程性。在這里，過程控制可能比結(jié)果考核更重要。 （ 4）全員性 預(yù)算管理離不開組織內(nèi)部每個人的高度參與?！皡⑴c”有助于組織上下的戰(zhàn)略溝通、增強個人對組織的認(rèn)同感和歸屬感，且有助于增強個人的預(yù)算責(zé)任意識和自律性。 。 根據(jù)企業(yè)集團(tuán)多級法人特點及集團(tuán)總部管理定位，企業(yè)集團(tuán)預(yù)算由總部自身預(yù)算、集團(tuán)下屬成員單位預(yù)算、集團(tuán)整體預(yù)算三方面構(gòu)成。 （ 1）集團(tuán)總部職能預(yù)算 集團(tuán)總部職能預(yù)算是指集團(tuán)總部作為戰(zhàn)略管理中心、收益中心、投資及資金管理中心等，根據(jù)其管理職責(zé)及 組織框架所確定的管理預(yù)算。主要包括：第一，總部職能部門的費用預(yù)算。即總部作為管理中心，其各職能部門為履行各自職責(zé)，根據(jù)事權(quán)和有效管理活動等而對即將發(fā)生的各項費用支出進(jìn)行預(yù)算和規(guī)劃。第二，母公司的收益預(yù)算。即總部作為權(quán)益投資主體，根據(jù)總部制定的股利分紅政策，以及對各下屬成員單位的持股比例及其利潤預(yù)算等，而確定的集團(tuán)總部分紅收益預(yù)算，它是總部作為出資者對其投資回報進(jìn)行的預(yù)算控制。 （ 2）集團(tuán)下屬成員單位預(yù)算 集團(tuán)下屬成員單位預(yù)算是集團(tuán)下屬成員單位作為一獨立的法人實體，根據(jù)集團(tuán)戰(zhàn)略與各自年度經(jīng)營計劃，就其生產(chǎn)經(jīng)營 活動、財務(wù)活動等所編制的預(yù)算。包括：第一，業(yè)務(wù)經(jīng)營預(yù)算。如銷售預(yù)算、生產(chǎn)預(yù)算、采購預(yù)算、成本預(yù)算、期間費用預(yù)算等；第二，資本支出預(yù)算。它是根據(jù)集團(tuán)統(tǒng)一投資規(guī)劃及經(jīng)審批的各單位資本支出計劃（包括新建投資項目、更新改造項目等），所確定的年度資本支出額預(yù)算及其年度折舊預(yù)算；第三，現(xiàn)金流預(yù)算。它是根據(jù)業(yè)務(wù)經(jīng)營預(yù)算、資本支出預(yù)算等所確定的年度經(jīng)營活動現(xiàn)金流入量、現(xiàn)金流出量、投資支出等所確定的現(xiàn)金流量預(yù)算及融資預(yù)算（借款預(yù)算）安排等。第四，財務(wù)報表預(yù)算。即根據(jù)相關(guān)預(yù)算資料，編制利潤預(yù)算表、資產(chǎn)負(fù)債表預(yù)算及現(xiàn)金流量表預(yù)算 。 （ 3）集團(tuán)總預(yù)算 集團(tuán)總預(yù)算是根據(jù)集團(tuán)戰(zhàn)略及環(huán)境變化要求等，對企業(yè)集團(tuán)預(yù)算期內(nèi)利潤、資本支出規(guī)模、現(xiàn)金流及融資能力等進(jìn)行的總體規(guī)劃與安排，包括集團(tuán)利潤預(yù)算、投資規(guī)模預(yù)算、現(xiàn)金流量預(yù)算等。集團(tuán)總預(yù)算具有雙重作用：第一，事先規(guī)劃作用。總預(yù)算是對企業(yè)集團(tuán)整體的事先“藍(lán)圖”規(guī)劃，它為集團(tuán)總部職能部門、下屬成員單位等所編制“個體”預(yù)算，提供了具體財務(wù)目標(biāo)與編制依據(jù)，體現(xiàn)企業(yè)集團(tuán)預(yù)算期的戰(zhàn)略意圖、預(yù)期管理要求；第二，事后匯總作用。作為集團(tuán)“個體”預(yù)算編制完成后的合并或匯總，它是對企業(yè)集團(tuán)年度預(yù)算的全面總結(jié)。 ？ 企業(yè)集團(tuán)預(yù)算管理要點主要有： （ 1）企業(yè)集團(tuán)戰(zhàn)略與預(yù)算控制重點 （ 2）企業(yè)集團(tuán)治理與預(yù)算組織 （ 3）企業(yè)集團(tuán)預(yù)算編制程序及時間節(jié)點 （ 4）企業(yè)集團(tuán)預(yù)算模型與預(yù)算參數(shù) （ 5）企業(yè)集團(tuán)預(yù)算調(diào)整 （ 6）企業(yè)集團(tuán)預(yù)算監(jiān)控 （ 7）企業(yè)集團(tuán)預(yù)算考核與預(yù)算報告 （ 8）企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部轉(zhuǎn)移定價問題 。 集團(tuán)整體財務(wù)管理分析 企業(yè)集團(tuán)整體分析著眼于集團(tuán)總體的財務(wù)健康狀況。其基本特征有： （ 1）以集團(tuán)戰(zhàn)略為導(dǎo)向。整體分析側(cè)重于對企業(yè)集團(tuán)戰(zhàn)略的實現(xiàn)程度、 戰(zhàn)略實施中的難點及可能存在的問題等進(jìn)行分析。如企業(yè)集團(tuán)增長分析、總體償債能力及風(fēng)險分析等。 （ 2）以合并報表為基礎(chǔ)。整體分析不以母公司報表為基礎(chǔ)，而以合并報表為基礎(chǔ)，集中分析合并情況下的財務(wù)健康狀況。 （ 3）以提升集團(tuán)整體價值創(chuàng)造為目標(biāo)。集團(tuán)整體分析強調(diào)集團(tuán)總體的創(chuàng)值能力，其分析結(jié)果主要用于對所屬公司的未來管理行動與戰(zhàn)略調(diào)整，包括子公司股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整、子公司及其所屬資產(chǎn)的重組或產(chǎn)業(yè)調(diào)整等。這是一種資產(chǎn)組合觀下的財務(wù)管理分析，其目的在于提升集團(tuán)整體的價值創(chuàng)造能力。 集團(tuán)分部財務(wù)管理分析 企業(yè)集團(tuán)分部是一個相對獨 立的經(jīng)營實體，它可以體現(xiàn)為子公司、分公司或某一事業(yè)部。就分部財務(wù)管理分析而言，其基本特征有： （ 1）分部分析角度取決于分部戰(zhàn)略定位。分部作為企業(yè)集團(tuán)整體的一個有機(jī)組成部分，它可能是獨立的投資中心，但更可能是一個在集團(tuán)總體戰(zhàn)略部署下的運營中心，即獨立子公司或戰(zhàn)略經(jīng)營單位（ SBU）。作為戰(zhàn)略經(jīng)營單位，其財務(wù)管理分析重點更側(cè)于資產(chǎn)運營效率和效果，而不在于戰(zhàn)略決策有效性本身。 （ 2）分部分析以單一報表（或分部報表）為依據(jù)。 （ 3）分部分析側(cè)重“財務(wù) — 業(yè)務(wù)”一體化分析。也就說，分部分析不是一種純粹的“財務(wù)數(shù)據(jù)分析”， 而是“財務(wù)數(shù)據(jù)剖析”，它要通過數(shù)據(jù)剖析真正找出偏差原因、提出糾偏的行動方案，因此，分部財務(wù)分析更加符合“財務(wù)管理分析”的本意和內(nèi)在要求。 企業(yè)集團(tuán)財務(wù)管理分析是集團(tuán)整體分析與分部分析的統(tǒng)一，兩者缺一不可。 。 在利用財務(wù)報表進(jìn)行財務(wù)管理分析時，需要注意以下問題： （ 1）計價屬性問題 財務(wù)報表是基于過去的交易和事項編制而成的，這一屬性就決定了：（ 1）財務(wù)報表具有很強的“記錄”功能，但并不完全具有預(yù)測價值；（ 2）基于過去交易和事項所編制的財務(wù)報表，以歷史成本原則 為主要計價基礎(chǔ)，這一計價基礎(chǔ)下的賬面值與公允價值可能背離很大；（ 3）報表只反映能夠被確認(rèn)和計量的經(jīng)濟(jì)活動，而對于難以被確認(rèn)和計量的資產(chǎn)要素（如品牌、商譽、營銷渠道等無形資產(chǎn)），則被排除在外。因此，在進(jìn)行財務(wù)報表分析時，不僅要關(guān)注報表自身，而且更要關(guān)注公司實際經(jīng)營活動，從業(yè)務(wù)和活動中去發(fā)現(xiàn)問題、驗證數(shù)據(jù)、找出差踞、提出未來行動方案并最終解決問題。 （ 2）報表數(shù)據(jù)的真實性、可比性問題 基于財務(wù)報表的指標(biāo)分析，其前提是數(shù)據(jù)真實、可比。所謂數(shù)據(jù)真實是指財務(wù)報表數(shù)據(jù)按照會計準(zhǔn)則的要求，無偏、公允地反映了當(dāng)期所發(fā)生的所 有經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)和事項，不存在人為操縱情形。所謂數(shù)據(jù)可比是前后各期采用了合理的會計政策且一貫性地利用這些政策，從而使報表數(shù)據(jù)具有共同的比較口徑。如果報表數(shù)據(jù)不真實、不可比，則相關(guān)指標(biāo)計算及分析結(jié)果的意義就不大。 為盡可能保證報表數(shù)據(jù)的真實、可比，人們在分析報表時，一般要求財務(wù)報表是經(jīng)過外部審計師審計后的。 ？ 通過公司價值計量模式可以看出，導(dǎo)致公司價值增加的核心變量主要有三個，一是自由現(xiàn)金流量；二是加權(quán)平均資本成本；三是時間上的可持續(xù)性。 （ 1）自由現(xiàn)金流量（ FCF） 自由 現(xiàn)金流量是指企業(yè)在經(jīng)營活動中產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量在滿足投資所需之后能被企業(yè)管理層“自由處置”的現(xiàn)金剩余量，這部分現(xiàn)金流量在滿足還本付息之后將最終歸屬于股東。其計算公式是： FCFt=St1(1+gt) Pt (1Tt)(StSt1) (Ft+Wt) 或： =息稅前營業(yè)利潤（ 1－所得稅率）－（資本支出額 +營運資本凈增加額） （ 2）加權(quán)平均資本成本 資本成本作為風(fēng)險折現(xiàn)因素，是投資者（含債權(quán)人和股東）最低必要報酬率的體現(xiàn)。公司當(dāng)且僅當(dāng)產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值超過投資者的收益期望底線（ WACC）時，方可 真正代表著新增價值的創(chuàng)造。 從價值計算公式可以看出，降低資本成本是提高公司價值的核心。但資本成本的降低并不是人為，它需要考慮權(quán)益成本、負(fù)債成本及負(fù)債 /權(quán)益間的比例關(guān)系，即資本結(jié)構(gòu)。因此，決定公司價值的驅(qū)動因素包括：第一，權(quán)益成本。努力降低權(quán)益成本是降低資本成