【文章內(nèi)容簡介】 淆 。 5. 企業(yè)募集資金及其投向 。 6． 盈利預測和股票發(fā)行價格確定 。 41 三 、 案例分析 （ 一 ） 滿足改制上市的條件限制 （ 上市前的準備工作 ） 企業(yè)的改制上市首先必須遵循各種政策法規(guī) ， 包括： 《 中華人民共和國公司法 》 、 《 中華人民共和國證券法 》 、 《 股票發(fā)行與交易管理暫行條例 》 、 《 擬上市公司改制重組指導意見 》 。 這些法律法規(guī) （ 在第二部分政策背景中有所介紹 ） 對于企業(yè)公開向社會發(fā)行股票都做了市場準入規(guī)定 ， 主要包括企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模 、 注冊資本 、 連續(xù)盈利能力的證明 、 企業(yè)使用外源資金的能力說明以及發(fā)行流通股票之后的股本結(jié)構(gòu)區(qū)間等等 。 42 在這些問題中許多屬于硬性規(guī)定 ， 是企業(yè)必須依靠自身的經(jīng)營能力和財務(wù)狀況達到的 ， 有些則是企業(yè)可以根據(jù)自身發(fā)展要求通過財務(wù)設(shè)計來解決的問題 。 例如 ， 貴州仙股份公司成立于 1999年 11月 20日 ， 到 2023年上市其 成立時間不足三年 ， 不符合我國關(guān)于企業(yè)連續(xù)盈利三年的要求 ， 但貴州仙酒股份有限公司是由控股股東中國貴州仙酒廠有限責任公司聯(lián)合其他 7家企業(yè)共同發(fā)起設(shè)立的 ， 其 控股股東中國貴州仙酒廠有限責任公司是國有獨資企業(yè) ， 按照 《 公司法 》 的規(guī)定 ， 可以連續(xù)計算經(jīng)營時間 ， 因此 ， 貴州仙酒股份有限公司的財務(wù)資料提供是以 1999年組建后的公司為會計主體 ， 從 1998年開始 43 編制模擬報表 ， 以模擬報表的盈利情況 作為對外披露的依據(jù) ， 進而 滿足上市發(fā)行條件 。 我國 《 公司法 》 規(guī)定 ， 股份有限公司申請其股票 在 A股市場上市 ， 必須符合下列條件 ： 1） 股票經(jīng)國務(wù)院證券管理部門批準已向社會公開發(fā)行 ， 不允許公司再設(shè)立時直接申請股票上市 。 2） 公司 股本總額不少于人民幣 5000萬元 。 3） 開業(yè)時間在三年以上 ， 最近三年連續(xù)盈利 ；屬國有企業(yè)依法改組而設(shè)立股份有限公司的 ， 或者在公司法實施后新組建成立 ， 其 主要發(fā)起人為國有大中型企業(yè)的股份有限公司可以連續(xù)計算 。 44 4） 擁有股票面值人民幣 1000元以上的股東不少于 1000人 ， 向社會公開發(fā)行的股份達公司股份總數(shù)的 25％ 以上 ；公司股本總額超過人民幣 4億元的 ， 其向社會公開發(fā)行股份的 比例為 15％ 以上 。 5） 公司在 最近三年內(nèi)無重大違法行為 ， 財務(wù)會計報告無虛假記載 。 6） 國務(wù)院規(guī)定的其他條件 。 （ 二 ） 國有企業(yè)改制重組的模式選擇 貴州仙酒的 改制重組屬于串聯(lián)分解的方式 ， 其控股股東集團公司在股份公司設(shè)立時已將與仙酒生產(chǎn)和銷售相關(guān)的主要經(jīng)營性資產(chǎn) （ 制酒車間 、 制曲車間 、 包裝車間等 ） 投入股份公司 ， 把非生產(chǎn)經(jīng)營 45 系統(tǒng)留在集團公司有利于 “ 企業(yè)辦社會 ” 的實體逐步按照市場經(jīng)濟的規(guī)律走向市場 ， 但是： ① 集團公司與上市公司之間有著千絲萬縷的聯(lián)系 ② 關(guān)聯(lián)交易會更加復雜 ， 上市后的信息披露因此也更為復雜和麻煩 。 ③ 由于集團內(nèi)各方面錯綜復雜的關(guān)系和領(lǐng)導者兼職 ， 很可能致使上市公司的管理體制不規(guī)范 ， 難以 擺 脫 原 有 體 制 的 束 縛 。 國有企業(yè)上市改制的模式 是指按照企業(yè)改組的具體形式對被改組企業(yè)的改組內(nèi)容 、 程序設(shè)計的大體框架 。 企業(yè)上市改制模 式的選定是關(guān)系 企業(yè)股份制改組及股票發(fā)行的重要工作 。 通過對現(xiàn)有企業(yè)上市實例的分析和總結(jié) ， 國有 46 企業(yè)上市改制主要有四種典型模式： ①“ 原整體續(xù)存 ” 改組模式 。 這種改組模式是指將被改組企業(yè)的全部資產(chǎn)投入股份有限公司 ， 以之為股本 ， 再增資擴股 ， 發(fā)行股票和上市的的改組模式 。 按照該模式進行改組 ， 企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)在原企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)之上 ， 由原有管理體制轉(zhuǎn)換為適應上市的股份有限公司的管理體制 。 ②“ 并列分解 ” 改組模式 。 這種改組模式是對原有企業(yè)進行橫向的 “ 一分為二 ” 處理的改組模式 ， 將被改組企業(yè)專業(yè)生產(chǎn)的經(jīng)營和管理系統(tǒng)與原企業(yè)的其它部門 （ 如社會負擔部分 ） 相分離 ， 并分別以之為基礎(chǔ)成立兩個 （ 或多個 ） 獨立的法人 ， 直 47 屬于原企業(yè)的所有者 ， 原企業(yè)的法人地位不復存在 ， 再將專業(yè)生產(chǎn)的經(jīng)營管理系統(tǒng)改組為股份有限公司 。 ③“ 串聯(lián)分解 ” 改組模式 。 這是對原有企業(yè)進行縱向的 “ 一分為二 ” 處理 ， 構(gòu)造出一對 “ 母子公司 ” ：上邊設(shè)立一個 “ 母公司 ” （ 總公司 、 控股公司 ） ；下邊為一個 “ 股份公司 ” 。 實踐中的傾向是將主要的行政管理力量 、 輔助工廠 、 社會負擔等部分放在上邊的 “ 母公司 ” 、 “ 總公司 ” 中 ， 而以生產(chǎn)主體部分為主構(gòu)造下邊的“ 子公司 ” 、 “ 股份公司 ” 。 ④ 合并整體改組模式 。 即指以投入被改組企業(yè)的全部資產(chǎn)并吸收其它權(quán)益作為共同發(fā)起人而設(shè)立股份有限公司 ， 然后再增資擴股 、 發(fā)行股票和上市的改組模式 48 貴州仙的改制重組 屬于串聯(lián)分解的方式 ， 其控股股東集團公司在股份公司設(shè)立時已將與仙酒生產(chǎn)和銷售相關(guān)的主要經(jīng)營性資產(chǎn) （ 制酒車間 、 制曲車間 、 包裝車間等 ） 投入股份公司 ， 在股份公司成立后集團公司已失去繼續(xù)從事酒類產(chǎn)品生產(chǎn)和銷售的能力 ， 僅提供后勤服務(wù)和原料老酒 ， 這種 改組模式屬于剝離上市 ，可以 優(yōu)化上市主體 ， 提高 上市公司日后的 競爭力 ， 把非生產(chǎn)經(jīng)營系統(tǒng)留在集團公司 ， 也有利于 “ 企業(yè)辦社會 ” 的實體逐步按照市場經(jīng)濟的規(guī)律走向市場 ， 并且由于股份公司脫胎于集團公司 ， 尤其是人員的選拔均來自原集團公司 ， 甚至有的出現(xiàn)兼任情況 ， 集團公司與上市公司之間往往有著千絲萬縷的聯(lián)系 ， 49 改組前原企業(yè)擁有的一些權(quán)力和利益仍然存在 ， 包括地方政府或者主管部門的照顧 、 母公司犧牲自己來提高上市公司的經(jīng)營業(yè)績等等 。 而且上市公司的紅利交給集團公司或控股公司 ， 有利于集團公司從整個集團利益的角度來運作經(jīng)營 。 因此 ， 這種模式特別有利于上市主體的負債改組和削減冗員 ， 使上市公司得以有效籌資或?qū)⒁欢〝?shù)量的負債轉(zhuǎn)移到控股公司 ， 提高上市公司的運行效率 。 當然 ， 這種模式也存在明顯不足 ， 由于需要剝離 ， 那么比較 、 判斷某些部門是否剝離通常有一定難度并需要輔以各種協(xié)調(diào)工作 ， 改組難度較大；此外 ，這種剝離將表現(xiàn)為不同實體 （ 主要是上市部分與非上市部分 ） 職工的既得利益和潛在 50 利益上的差別 ， 容易產(chǎn)生職工對改組的抵觸；關(guān)聯(lián)交易會更加復雜 ， 上市后的信息披露因此也更為復雜和麻煩 。 另外由于集團內(nèi)各方面錯綜復雜的關(guān)系和領(lǐng)導者兼職 ， 很可能致使上市公司的管理體制不規(guī)范 ， 難以擺脫原有體制的束縛 。 （ 三 ） 關(guān)于股本結(jié)構(gòu) （ 股本規(guī)模設(shè)計和股權(quán)結(jié)構(gòu) ） 1． 總股本設(shè)計要點 無論是組建 — 個新的股份公司 ， 還是把原有企業(yè)改組為股份公司 ， 往往都需要初步確定 — 個目標股本總額 ， 貴州仙的股本規(guī)模設(shè)計方案就是結(jié)合了國有股減持的需求 ， 并考慮： 51 （ 1） 滿足法律對上市股份公司股份總額的下限要求 。 《 公司法 》 第 152條中明確規(guī)定 ， 股份有限公司申請股票上市 ， 其股本總額不少于人民幣五千萬元 。 （ 2） 股本收益率 ， 即每股的稅后利潤 ， 這直接關(guān)系到發(fā)行價和二級市場股價走勢；既不能過大 （ 影響每股的收益 ） 又不能過小 （ 影響股本擴張能力 ） 。 （ 3） 凈資產(chǎn)收益率 ， 法律要求不能低于同期銀行存款利率 。 （ 4） 社會公眾股規(guī)模的限制 。 法律規(guī)定發(fā)行后總股本低于 4億股的 ， 公眾股在總股本中所占的比例不得低于 25％ ；達到或超過 4億股的 ， 不得低于 15％ 。 貴州仙的發(fā)行后總股本低于 4億股 ， 其公眾股所占比例為 ％ 。 52 2． 股權(quán)設(shè)置 公司在確定總股本的過程中 ， 已經(jīng)同時兼顧考慮股份比例的設(shè)計工作 。 發(fā)起股東應合理的設(shè)計不同性質(zhì)股份所占的比例以及不同股東所持股份的比例 。 要對這些企業(yè)進行股份制改造 ， 首先要對以下幾種不同投資主體形成的股份進行界定： （ 1） 國家股；（ 2） 法人股； （ 3） 個人股 ； （ 4） 外資股 。 貴州仙沒有國家股和外資股 ， 其七家發(fā)起人都屬于國有法人股 ， 占發(fā)行后總股本的 ％ 。 53 3． 國有資產(chǎn)折股 國有企業(yè)改組設(shè)立為 股份有限公司 ， 在資產(chǎn)評估和產(chǎn)權(quán)界定后 ， 企業(yè)占用的國家的資產(chǎn)價值總值 ， 應依新的 《 企業(yè)會計制度 》 調(diào)整原企業(yè)的賬面價值和國家資金 ， 轉(zhuǎn)為國有股股東權(quán)益 。 在改組時 ， 須將凈資產(chǎn)一并折股 ， 股權(quán)性質(zhì)不得分設(shè)；其股本由依法 確定的持股單位統(tǒng)一持有 ， 不得由不同的部門或機構(gòu)分割持有 。 國有資產(chǎn)折股時 ， 不得低估作價折股 ， 一般應當依評估確認后的凈資產(chǎn)折為國有股股本 。 54 在一定的市場條件下 ， 也允許企業(yè)凈資產(chǎn)不完全折股 ， 即國有資產(chǎn)折股的票面價值總額可以低于經(jīng)資產(chǎn)評估并確認的凈資產(chǎn)總額 。 如果是不完全折股 ， 折股方案必須與募股方案和預計發(fā)行價格一并考慮 ， 但 折股比率 (國有股股本／發(fā)行前國有凈資產(chǎn) )不得低于 65％ 。 股票發(fā)行溢價倍數(shù) (股票發(fā)行價格／股票面值 )應不低于折股倍數(shù)(發(fā)行前國有凈資產(chǎn)／國有股股本 )。 凈資產(chǎn)未全部折股的 差額部分應計入資本公積金 ， 不得以任何形式將資本 (凈資產(chǎn) )轉(zhuǎn)為負債 。 凈資產(chǎn)折股后 ，股東權(quán)益等于凈資產(chǎn) 。 55 貴州仙酒股份有限公司的主發(fā)起人集團公司將其經(jīng)評估確認后的生產(chǎn)經(jīng)營性凈資產(chǎn) 24,份公司 ， 按 ％ 的比例折為 16,800萬股國有法人股 ， 其他七家發(fā)起人全部以現(xiàn)金 2, ，按相同折股比例共折為 1,700萬股 ， 折股倍數(shù)等于 ， 而這次發(fā)行上市的確定發(fā)行價格為 /股 ， 其股票發(fā)行溢價倍數(shù)高達 30多倍 ， 在這次發(fā)行 中國有資產(chǎn)充分保全 。 4． 股權(quán)結(jié)構(gòu) 股權(quán)結(jié)構(gòu) ， 就是不同性質(zhì)的股權(quán)在股本總量中所占的比重 ， 以及股權(quán)的集中 、 分散程度 。 對于股份有限公司 ， 國家控股分為 絕對控股 和 相對控股 。 56 絕對控股 是指國家持股比例 高于 50％ ； 相對控股 是指國家持股比例 高于 30％ 低于 50％ ， 但因股權(quán)分散 ， 國家對股份公司具有控制性影響 。 不需由國家控股的行業(yè)和企業(yè) ， 國家持股比例由國家股持股單位自行決定 。 （ 1） 絕對控投 。 這種股權(quán)結(jié)構(gòu)的 益處在于 ， 發(fā)起股東在股份公司的整個經(jīng)營過程中處于壟斷控制地位 ， 其決策可以不受任何其他股東的影響 。 其 短處在于 ， 發(fā)起股東所占比例過大 ， 其他股份包括社會公眾股所占比例就相對較小 ， 作為上市公司的市場融資功能就不能得到充分發(fā)揮 。 并且控股比例越大 ，與上市公司的獨立性就越差 ， 關(guān)聯(lián)交易和損害 57 小股東利益的行為就更易于發(fā)生 。 這種股權(quán)結(jié)構(gòu)通常出現(xiàn)在國家進行控制和壟斷的能源 、 化工 、 通信等行業(yè)中 。 現(xiàn)在貴州仙酒股份有限公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)就 屬于國有法人絕對控股形式 。 其主要控股股東在對外發(fā)行流通股之前擁有 ％ 的股權(quán) ， 對外發(fā)行了社會公眾股之后 ， 仍然持有 ％ 的股權(quán) ， 對于股份公司的經(jīng)營決策有著相當?shù)目刂颇芰?。 在這種國有股權(quán)過度集中的企業(yè)管理模式下 ， 極有可能出現(xiàn)所有者監(jiān)督不到位 、 內(nèi)部人控制 、 大股東侵占小股東權(quán)益等現(xiàn)象 ， 甚至是關(guān)系到企業(yè)能否持續(xù)經(jīng)營和發(fā)展的根本性問題 ， 這對我國上市公司治理結(jié)構(gòu)的合理性與治理效率的提高是不利的 。 58 因此 ， 對于這種絕對控股模式 ， 投資者應該更加注重企業(yè)的內(nèi)部決策程序和企業(yè)的經(jīng)營管理層的人才選拔來源 ， 關(guān)注企業(yè)的獨立經(jīng)營情況 ， 關(guān)聯(lián)交易的比重以及其現(xiàn)金流向 ， 判斷大股東是否存在對企業(yè)過度干涉從而侵占小股東的利益的現(xiàn)象 。 （ 2） 相對控股 。 這種股權(quán)結(jié)構(gòu)是目前上市公司較為普遍采取的一種方式 。 按規(guī)定 ， 上市公司總股本中將有 15－ 25％ 左右的股份是由社會公眾購買 ， 這部分股份所代表的表決權(quán)較為分散 ， 對發(fā)起股東控制公司的運作基本不會造成影響 。 剩余的 70％ 部分就成了發(fā)起股東進行股權(quán)設(shè)計的主要內(nèi)容 。 59 兩種常見的相對控股股權(quán) 設(shè)置方式 有： A、 主要發(fā)起人持股比例在 30％ 40％ ， 其余部分由其他發(fā)起人盡量分解稀釋 ， 即增加其他發(fā)人到 1015人 ， 每人持股比例僅在 4％ 3％ 左右 。 同時 ， 在公司章程中對發(fā)起人之間的股份轉(zhuǎn)讓進行嚴格限制 ， 這就可保證主要發(fā)起人在股份公司今后的運作中處于主要控制地位 。 B、 主要發(fā)起人持股比例在 2630％ ， 另一關(guān)聯(lián)發(fā)起人 (指具有關(guān)聯(lián)利益的合作伙伴企業(yè) )持股 25％ 21