研究員行業(yè)公司研究分析框架(編輯修改稿)
2025-07-21 01:53 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 值來源角度債務(wù)價(jià)值權(quán)益價(jià)值經(jīng)營價(jià)值并購價(jià)值清算價(jià)值首要驅(qū)動(dòng)因素是投入資本回報(bào)率（ROIC)大于公司的加權(quán)資本成本（WACC)第二重要的驅(qū)動(dòng)因素則是公司的成長能力以及成長的持續(xù)性 主要用的估值方法包括現(xiàn)金流折現(xiàn)法和倍數(shù)估值法，分別介紹如下：定義：DCF估值即將未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流折現(xiàn)，可以分為顯性價(jià)值和持續(xù)價(jià)值兩部分，前者是明確預(yù)測期每年的企業(yè)自有現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，而持續(xù)價(jià)值是假設(shè)企業(yè)經(jīng)過高速增長期后能夠穩(wěn)定持續(xù)增長(增長率也可為0)，所產(chǎn)生現(xiàn)金流的折現(xiàn)。公式及表述如下：持續(xù)價(jià)值營業(yè)價(jià)值顯性價(jià)值 = 明確預(yù)測期每年的企業(yè)自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值之和明確預(yù)測期穩(wěn)定增長期顯性價(jià)值采用不同的現(xiàn)金流，可以得出不同的估值FCFF: 采用企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)，貼現(xiàn)率使用WACC, FCFF定義如下：FCFF = Net operating cash flow Investment = (NOPLAT + Damp。A ) (△OWC + CAPEX)NOPLAT = EBIT*(1 – t) = (Revenue – COGS SGamp。A) *(1 – t) CAPEX = Damp。A + Net CAPEXFCFE: 采用權(quán)益自由現(xiàn)金流折現(xiàn)，貼現(xiàn)率使用 , FCFE定義如下：FCFE = FCFF – 債務(wù)利息+ 債務(wù)凈融入DDM : 采用股息折現(xiàn)，貼現(xiàn)率使用。 各種方法匯總?cè)缦拢含F(xiàn)金流類型DCF模型貼現(xiàn)率FCFF企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型) 企業(yè)自由現(xiàn)金流 WACC FCFE權(quán)益自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型) 權(quán)益自由現(xiàn)金流 ke DDM股利折現(xiàn)模型) 現(xiàn)金股利 ke股利折現(xiàn)模型倍數(shù)估值法，是最簡單但最為常用的估值方法。主要包括PE 估值、PB估值、PS估值、EV / EBITDA等等。其優(yōu)缺點(diǎn)及適用范圍如下：優(yōu)點(diǎn)：1) 簡單，直觀，能夠反映市場感覺和情緒2) 符合投資需要，證券投資本來就是在比較的基礎(chǔ)上進(jìn)行。缺點(diǎn)：1) 如果市場整體上高估或低估，相對估值法將失靈2) 雖然只需要較少信息，但這只是因?yàn)橐呀?jīng)對其它變量做了隱含的假定（比如P/E比較中的增長率）。如果這些假定不正確，用相對估值法就會(huì)得出錯(cuò)誤結(jié)論3) 容易受會(huì)計(jì)政策和盈余管理的影響（E，B，S）適用: 1）成熟型公司，常用PE；不適用于經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)較大的市場2) 易調(diào)節(jié)收入與利潤的公司（比如銀行、房地產(chǎn)），常用PB；不適用于高科技企業(yè)高增長公司，資本開支大，常用EV/EBITDA或EV/Sub(單位客戶價(jià)值)3) 國際比較， 常用EV/EBITDA，基本消除各國會(huì)計(jì)、稅務(wù)上的差異 估值1) 估值原理a. 根據(jù)股利折現(xiàn)模型——永續(xù)增長b. 兩邊同時(shí)除以EPS市盈率的驅(qū)動(dòng)要素是g、股利支付率和風(fēng)險(xiǎn)（股權(quán)資本成本）2) 多階段的PE模型，以二階段增長企業(yè)為例：P/E取決于高增長階段與穩(wěn)定增長階段的支付比率、Ke及增長率3) PE估值的決定要素盈利能力：盈利能力越高，市盈率越高A、 ROE=Ke ，常數(shù)增長公司的市盈率與零增長公司的市盈率是相等 B、ROEKe ，常數(shù)增長公司的市盈率大于零增長公司的市盈率 ，ROE越大，市盈率越高 C、ROEKe ，常數(shù)增長公司的市盈率反而要比零增長公司的市盈率低 增長：未必越高越好。僅當(dāng)ROEKe，才有成長性溢價(jià)A、 ROE=Ke ，增長不改變市盈率 B、ROEKe ，增長率越高，市盈率越越高 C、 ROEKe ，增長越高，市盈率越低4) PE估值的注意點(diǎn)：A、選擇具有相同前景的可比公司，并找出估值倍數(shù)不同的原因：更卓越的產(chǎn)品？更好的客戶渠道？更穩(wěn)定的收入？更大的規(guī)模？B、非經(jīng)常性損益：必須剔除，計(jì)算可持續(xù)、經(jīng)常性損益，或者給予較低市盈率，或者直接進(jìn)行DCFC、周期性公司：收益平滑化處理D、虧損公司：動(dòng)態(tài)市盈率或若干年平均E、多業(yè)務(wù)公司：分部估值(sum of the parts) 估值1) PEG將公司業(yè)績的增長率納入了PE, PEG = PE / g, 具體表述如下: 2) PEG估值相關(guān)問題：A、g最好采用5年增長率，最少用3年。 B、注意PEG的關(guān)鍵假設(shè)：3年或5年后PE差不多！C、經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)表明：PEG較適合成長性公司之間的比較(增長率在20%
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