人壽保險(xiǎn)公司價(jià)值評(píng)估研究(編輯修改稿)
2025-07-16 19:47 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 Financial Accounting Standards 115）的出現(xiàn)。由于該公報(bào)對(duì)某些資產(chǎn)決定采用公允價(jià)值，但對(duì)所有的負(fù)債仍延用賬面價(jià)值，這與一般會(huì)計(jì)對(duì)資產(chǎn)及負(fù)債均采用同一認(rèn)定方式的原則不同，使得各方迫切需要統(tǒng)一對(duì)于負(fù)債的公允價(jià)值的認(rèn)定方法。對(duì)于公司負(fù)債公平價(jià)值的計(jì)算上，大致分為兩種方向：1．直接評(píng)估（Constructive）除了上文所介紹的精算評(píng)估方法，近來(lái)還引用了投資學(xué)上的期權(quán)技術(shù)。即把保單視為一種有價(jià)證券，而保險(xiǎn)公司或保戶則處于擁有某些內(nèi)含選擇權(quán)（Embedded Option）的地位，那么就可以引用期權(quán)的評(píng)估技術(shù)對(duì)公司價(jià)值進(jìn)行計(jì)算。然而，保單的內(nèi)含選擇權(quán)多種多樣，比一般證券更為復(fù)雜，因此這種方法的運(yùn)用，應(yīng)先了解：——股票及債券的期權(quán)評(píng)估方式運(yùn)用于保單負(fù)債的期權(quán)評(píng)估；——各項(xiàng)保單的風(fēng)險(xiǎn)，如解約或部分解約，保險(xiǎn)公司倒閉等的差值（Spread）估計(jì)；——各類壽險(xiǎn)產(chǎn)品的保戶行為（Policyholder Behavior）。2．間接評(píng)估（Deductive）這是在知道公司資產(chǎn)的公允價(jià)值及公司的賣價(jià)后，以公式： 負(fù)債公允價(jià)值（FVL）=資產(chǎn)公允價(jià)值（FVA） 公司價(jià)值（AV）來(lái)求得，它表示買方在買得公司后，再把該公司的資產(chǎn)賣掉，剩下的則是公司的負(fù)債。當(dāng)然，公司的賣價(jià)實(shí)際上可能不止一個(gè)，因此會(huì)造成FVL也不止一個(gè)的情形。解決的方式是，有經(jīng)驗(yàn)的買方可以賣掉該公司的原資產(chǎn)，換成一個(gè)更恰當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)組合，來(lái)匹配其負(fù)債，使得公司價(jià)值增加。理論上可以找到一個(gè)最佳的資產(chǎn)組合，使得公司價(jià)值最大。因此造成了唯一的FVL。這種最佳組合的技術(shù)正是投資學(xué)的主要課題。另外，我們可以就AV本身研究，找出理論性的公司價(jià)值，一個(gè)公司的價(jià)值應(yīng)該是各年度可分配利潤(rùn)（Distributable Earning），它是公司的稅后利潤(rùn)，再根據(jù)投資損益（Capital Gain/Loss）及風(fēng)險(xiǎn)資本（Required Risk Capital）調(diào)整而得，代表買方前期投資后的回收。這類利潤(rùn)的評(píng)估可采用類似直接評(píng)估負(fù)債的模式，只不過(guò)后者是討論負(fù)債的現(xiàn)金流量，而前者是討論可分配利潤(rùn)。我們可以從公司理財(cái)?shù)慕嵌葋?lái)看保險(xiǎn)公司的價(jià)值。假定保險(xiǎn)公司是股份公司，公司的價(jià)值就是股票的總價(jià)值：公司價(jià)值＝未來(lái)利潤(rùn)＋清償價(jià)值＋保證價(jià)值未來(lái)利潤(rùn)是指公司未來(lái)的利潤(rùn)，這包括了一些無(wú)形的價(jià)值，如有效保單利潤(rùn)現(xiàn)值、經(jīng)營(yíng)許可證、商譽(yù)、銷售網(wǎng)絡(luò)、人力資源等。這些部分和公司風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)，公司風(fēng)險(xiǎn)愈小代表持續(xù)經(jīng)營(yíng)的能力愈高，因此未來(lái)利潤(rùn)愈高。清償價(jià)值是公司資產(chǎn)的市值減去負(fù)債的現(xiàn)值。它與無(wú)形資產(chǎn)的內(nèi)容無(wú)關(guān)，而只是公司立刻變賣的價(jià)格。保證價(jià)值是由于保險(xiǎn)公司具備有保險(xiǎn)保證基金等機(jī)制，在某種程度保證其清償能力而體現(xiàn)的價(jià)值。因此，就債權(quán)而言，保險(xiǎn)公司可以出售較市場(chǎng)利率低的保單，就股權(quán)而言，股東在賺取高報(bào)酬利潤(rùn)時(shí)，不必過(guò)于擔(dān)心違約成本。這在財(cái)務(wù)上，是一種看跌期權(quán)價(jià)值（Put Option Value），也就是說(shuō)當(dāng)保險(xiǎn)公司本身的風(fēng)險(xiǎn)愈高，保證價(jià)值就愈高。因此，它和上文所述的未來(lái)利潤(rùn)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。從這三項(xiàng)價(jià)值來(lái)看，清償價(jià)值是不隨公司風(fēng)險(xiǎn)而變動(dòng)的，而當(dāng)公司風(fēng)險(xiǎn)降低，未來(lái)利潤(rùn)降低，但保證價(jià)值升高。因此公司的風(fēng)險(xiǎn)和它的價(jià)值，并非呈現(xiàn)絕對(duì)的負(fù)相關(guān)。這一點(diǎn)是公司理財(cái)學(xué)的一種理論：對(duì)一個(gè)公司而言，如果它把公司的資產(chǎn)內(nèi)容調(diào)整，采用高風(fēng)險(xiǎn)但市值不變的資產(chǎn)，則公司的風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)然增高；所以此時(shí)市場(chǎng)就將公司已出售的債券（保單）之市值折價(jià)，因此公司的負(fù)債市值就下降。但因資產(chǎn)市值不變，因此公司的價(jià)值（股價(jià)）反而升高。金融工程上的幾種技術(shù)，如杠桿收購(gòu)（Leveraged Buyouts, LBO），就是使用這種原理。當(dāng)保險(xiǎn)公司采用高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，就使得未來(lái)利潤(rùn)價(jià)值降低，但保證價(jià)值升高；如果保證價(jià)值上升幅度較未來(lái)利潤(rùn)上升的大，則公司的價(jià)值反而增加。觀察上述的直接法及間接法，間接法是以有形資產(chǎn)現(xiàn)值負(fù)債現(xiàn)值=盈余現(xiàn)值；但資產(chǎn)現(xiàn)值不僅包括公司的有形資產(chǎn)，同時(shí)亦應(yīng)包括無(wú)形資產(chǎn)（即未來(lái)利潤(rùn)），有形資產(chǎn)現(xiàn)值盈余現(xiàn)值=負(fù)債現(xiàn)值+
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