【文章內(nèi)容簡介】 事實情況下，可以依據(jù)Rule10b5提出訴訟?！　≡赗e Timev Inc案[28]中，第二巡回上訴法院對與更新義務(wù)有關(guān)的兩個問題作出裁定，在Time公司對Wamer公司競爭性收購后，合并組成的公司有非常巨大的債務(wù)，需要募集資金減少負債。它開始跟一些國際策略伙伴討論資金投入問題。這種方式并沒有成功，最后Time Warner只好訴諸股票發(fā)行籌集資金，但卻嚴重地稀釋了現(xiàn)有股東的利益?？梢灶A見，宣布股票發(fā)行導致公司股價的下降，地區(qū)法院駁回了起訴。上訴法院推翻了地區(qū)法院的判決，并且著重論述了原告的兩項請求。法院首先考慮的是Time Warner公司是否有義務(wù)更新或更正它最初關(guān)于它與各種策略伙伴討論和活動的陳述。法院認為所有這些陳述相當?shù)幕\統(tǒng)，因此公司沒有更新這些陳述的義務(wù)，因為這些陳述缺乏相對的確定性。其次，法院考慮原告的另外一個訴訟請求，即當公司考慮替代性籌資方式如股票發(fā)行已經(jīng)到了非常嚴肅認真的狀態(tài)的時候，公司應當對此披露。法院認為該信息從事實角度判斷具有重大性，因為它的宣布對公司股價有消極負面的影響，法院在此基礎(chǔ)上得出結(jié)論。盡管公司沒有一般性的義務(wù)披露它所掌握的可能影響其股票價格的每一個信息，但當公司在尋求具體商業(yè)目標并且宣布該目標及其達到該目標某種確定方式時，它有義務(wù)披露其他的方式，如果公司正在積極而且認真地考慮這些其他方式?！　∩鲜霭咐侵С指禄蚋牧x務(wù)的著名判例。但問題的另一方面是，也有一些著名的案例支持拒絕更新或更改義務(wù)的觀點，該派觀點認為真實性本身便是一個具有相對性的概念，法律所能做到的是保證當時的真實性，要求信息披露人事后更新或更正義務(wù)是不合理的?！　〉谄哐不胤ㄔ涸赟transky 。[29]在該案中法院認為僅僅在下述情況下預測性陳述才可能導致責任：即陳述不是基于誠實信用作出的和從作出陳述當時已經(jīng)確知的事實判斷，該陳述是不合理的。法院進一步推理道：Rulel0L一5的字面語言排除了將責任建立在披露者作出陳述后發(fā)生的事件之上。Rule10b5的原文是：“It shall be unlawful for any person……make any untrue statement of a material fact or to omit to state a material fact necessary to make the statement，made in the light of the circumstate under which they were made，not misleading……”(中文翻譯為：“任何人對一項重大事實作出任何不實陳述或遺漏一項在陳述作出當時環(huán)境下確保該陳述不具有誤導性所必須的重大事實均是違法行為”)。這個非常有力的判決否定了對預測性信息的更新義務(wù)，并且為Grassi Resoruces一案所采納，該案法院認為：“公司沒有更新預測性陳述的義務(wù)，僅僅因為不斷變化的情形證明這種陳述是錯誤的”。[30]加州的一個地區(qū)法院雖然沒有直接引用Grassi案的判決，但可以看出它也在回應這種拒絕的做法。在Cypress Semiconductor一案中。[31]該法院駁回了一項對欺詐性不實陳述的起訴。該法院認為本案中的“公司不知道也沒有理由知道它會使預測變得不準確，所有Cypress的預測性陳述都在他們做出當時具有合理的基礎(chǔ)，這是就證券法而言惟一應當關(guān)心的時候”?！　?995年的PSLRA繞開了及時更新義務(wù)之一的問題，僅僅說道：“本法案沒有向任何人施以更新預測性陳述的義務(wù)”。[32]盡管如此，最新案例表明法院仍然傾向于確認更新或更正義務(wù)的存在。[33]　　三、預先警示理論(The Bespeaks CautionDoctrine)　　[一]概述　　預先警示理論最早出現(xiàn)在Polin Corp一案中，[34]但只是在Luce 。[35]該理論為，如果預測性陳述，如預測、意見、估算或預計等，伴有意義的替示性語言，如果這些陳述不影響提供給投資者的總體信息組合，那么這些陳述不能成為證券欺詐訴訟的基礎(chǔ)，換言之，如果有充分的警示性語言，那么在法律的眼中原告所訴稱的遺漏或誤述便是無關(guān)緊要的。[36]　　[二]預先警示理論的基礎(chǔ)　　在Luce案中，原告訴稱在有限合伙私募發(fā)售備忘錄中對現(xiàn)金和合伙的稅收優(yōu)惠有不實陳述，違反了Section 10(b)和Rule ，認為在備忘錄中非常明確地寫道“對潛在現(xiàn)金和稅收優(yōu)惠的預測在本質(zhì)上必然是推測性的，并不存在預測會實現(xiàn)的保證?！盵37]發(fā)售備忘錄還警告潛在投資者：實際的結(jié)果可能偏離預測并且這種偏離可能是重大的。法院據(jù)此拒絕認為這種預測性陳述能夠成為民事責任的基礎(chǔ)?！　☆A先警示理論使發(fā)行人可以在其發(fā)行文件或報告中披露預測性信息，只要伴以準確的警示性語言直接說明這種預測的不確定性。采用這一理論的法院甚至可以在進入調(diào)查階段之前便駁回一項訴訟。目前盡管該理論尚處于成型期，但它所代表的可能是一種新的命名方式而不是對法院的實質(zhì)性改變。該理論已被美國八個巡回法院所接受，其中第六巡回法院在Sinay案中修正了該理論的適用范圍，該法院認為：“伴有預先替示的經(jīng)濟預測是不可訴的。[38]在Mayer ，[39]第六巡回法院認為”是否因為存在警示性語言而駁回一項訴求的決定并不像slnay案中決定那么簡單，它必須權(quán)衡真實的和不真實陳述的分量以決定該預測是否是重大性誤導?！癧40]第五巡回法院在Rubinstein案中也采Mayer案而不是Slnay案的觀點，認為”警示性語言本身在使一項預測性陳述在法律上不具有重大性的理由并不必然是充分的“。[41]　　盡管不同法院在具體闡釋該理論時有重大不同，但從法律基礎(chǔ)上預先警示理論仍然是建立在重大性和信賴概念基礎(chǔ)之上的。正如同第五巡回法院在Rublnstein案中所解釋的那樣：“預先留示理論的產(chǎn)生是為了使樂觀的預測伴有警示性的語言，尤其是相關(guān)的可能影響合理信賴和預測本身重大性的具體事實的假設(shè)?！盵42]　　關(guān)于重大性問題，在Trump案中，第三巡回法院認為：對預先警示理論的適用“取決于發(fā)行文件或其他形式交流的具體語言環(huán)境?！盵43]法院認為警示性陳述可能使預測性陳述或某些遺漏在法律上不具有重大性：“當一份發(fā)行文件中的預測、觀點或預計伴隨有意義的警示性陳述時，如果這些陳述并不影響提供給投資者文件中的信息總和，那么這些陳述不能成為證券欺詐的基礎(chǔ)。換言之，充分的警示性語言使一項遺漏或不實陳述在法律上不具有重大性。”[44]在Fecht Price Company案中，法院持同樣觀點，認為：“判定一項公開文件是否在法律上具有誤導性，必須取決于理性的心靈認為文件信息總和是否具有誤導性?！盵45]其基本觀點便是警示性陳述的存在使預測性陳述對公開披露文件信息總體構(gòu)成及其給理性投資者的總體印象并不具有重大性。　　關(guān)于信賴問題，預先警示理論所表達的觀點是：一項陳述必須在具體的上下文環(huán)境中分析，換言之，投資者不能斷章取義地摘取預測性陳述而不顧其他陳述并將其作為訴訟的依據(jù)。換言之，因為警示性語言的存在使對預測性陳述的合理信賴受到弱化或者變得不合理。合理信賴基礎(chǔ)的不存在就意味著因果關(guān)系難以確立，這正是沒有正當訴訟依據(jù)的原因?！　?三)預先警示理論的適用范圍　　第一個關(guān)于預先警示理論適用范圍最基礎(chǔ)性的規(guī)則是該理論僅朗適用于預測性陳述而不能適用于對目前或歷史性事實的陳述。，法院認為在會計師報告中使用的警示性語言并不能使會計師免于證券欺詐訴訟，因為報告是對歷史性財務(wù)信息的審計。法院進一步指出：“從邏輯上講，該理論應當適用于預測性或在本質(zhì)上具有推測性的陳述，因為在預測未來的時候才有內(nèi)在風險。因此如果將該理論適用于對已經(jīng)存在事實的陳述，便喪失了其合理的澤輯基礎(chǔ)?！盵46]當然，預測性陳述也必須要有充分的事實基礎(chǔ)。[47]　　第二個關(guān)于該理論適用范圍的規(guī)則是該理論不適用于在做出當時便是虛假的重大不實陳述和遺漏。在Rubinstein案中，法院認為對預測的一般性警示語言不能成為不披露確知的、重大的不利事實的借口：“當事件是不確定的時候，警示人們完全不同的情況可能發(fā)生，這是謹慎的做法。然而在不利事件事實上已經(jīng)發(fā)生時，卻提醒人們它僅僅是可能發(fā)生，這便是欺騙?！盵48]　　然而，在運用這一規(guī)則時必須注意區(qū)分上述情形與“事后發(fā)現(xiàn)是欺騙”的情況(Frand by Hindsight)。法院一直強調(diào)：僅僅具有一項預測事后被證明是錯誤的事實不能成為證券欺詐訴訟的依據(jù)?！耙豁楊A測或估計最后是不正確這一事實本身并不意味著該陳述在作出當時是具有欺詐的?！盵49]在Trump案中，地區(qū)法院接著解釋道：“被告最終不能籌到足夠的資金以填補他的負債，原告卻聲稱是‘欺詐’行為以作為對他們失敗的投資的安慰”。然而投資的失敗在本質(zhì)上并不等于在投資當時的欺詐。這種劃等號的行為在本質(zhì)上是完完全全的“事后發(fā)現(xiàn)欺詐”行為。[50]　　第三個關(guān)于該理論適用范圍的規(guī)則是該理論平等地適用于預測性信息的不實陳述和遺漏。即如果在預測或意見陳述中被指責具有不實陳述，或者因應當包括預測性陳述而沒有包括而使披露文件具有誤導性，如果在該文件中有警示性陳述的存在，可以使上述受到指責的預測性陳述在法律上不具有重大性，從而不能成為不實陳述或重大遺漏請求的依據(jù)?！　?四)充分警示性語言的標準　　預先警示理論的日的在于使發(fā)行人在披露預測性陳述時，使用充分的警示性語言以成功地阻止投資者證券欺詐訴訟的威脅。但該理論的難點也在于如何決定實現(xiàn)上述目的中警示性語言的充分性問題?！　”M管預先警示理論受到廣泛使用，但也必須意識到充分警示性語言一般而言是非常具有針對性的?；\統(tǒng)的、空談的適用于所有交易的語言很有可能是不夠充分的。為了決定與預測性陳述相關(guān)的商業(yè)風險，必須謹慎地審查發(fā)行人的狀況，發(fā)行人所屬行業(yè)的狀況以及發(fā)行人的競爭對手(尤其是可能影響競爭對手的任何問題)。還必須理解預測性陳述所依賴的基礎(chǔ)和假設(shè)并且評價這種假設(shè)對發(fā)行人而言是否合理，同時必須評價發(fā)行人商業(yè)增長與未來盈利所建立的基礎(chǔ)是什么，非常重要的一點是警示性語言不能遺漏一些事后被證明在編寫警示性語言當時已經(jīng)確知的事實。為了達到警示性語言的具體針對性和良好的事實基礎(chǔ)，這便要求發(fā)行人及其所聘用的專業(yè)人士進行非常細致的盡職審查，切實地尋找出可能影響預測的潛在和事實因素。這是誓示性語言充分的基礎(chǔ)，也是免責的前提。　　警示性語言的充分性在很大程度上取決于這種陳述的具體性和精確性。在wo