【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 是，技術(shù)進(jìn)步和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)在動(dòng)力仍然強(qiáng)烈地推動(dòng)著美國(guó)企業(yè)界追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。 ? 在這一時(shí)期，管理技藝被認(rèn)為可以不限于任何行業(yè)而放之四海而皆準(zhǔn)，管理專家是無(wú)所不能的“天才少年”（ the whiz kids），他們不僅可以統(tǒng)治汽車集團(tuán)、駕馭金融界，也可以管理政府、打贏戰(zhàn)爭(zhēng)。這種信念支配了一大批非產(chǎn)業(yè)資本家出身的管理者發(fā)動(dòng)一系列的企業(yè)并購(gòu)戰(zhàn)爭(zhēng)。 ? —— 數(shù)據(jù)： ? 200家公司事實(shí)上控制了 60%的國(guó)民經(jīng)濟(jì)，比上一次浪潮提高了 10個(gè)百分點(diǎn)。 ? —— 特征： ? 非產(chǎn)業(yè)資本家出身的管理者進(jìn)行跨行業(yè)并購(gòu)時(shí)，甚至可以不考慮行業(yè)之間的商業(yè)關(guān)聯(lián)度。 ? 注重市盈率（ P/E Ratio） 和帳面利益的增長(zhǎng)，數(shù)字游戲刺激了并購(gòu)浪潮的強(qiáng)度、多元化和廣泛性；泡沫式并購(gòu)在很大程度上是導(dǎo)致 1968年經(jīng)濟(jì)衰退的原因之一。 ? 旨在發(fā)揮資本規(guī)模經(jīng)濟(jì)的多元并購(gòu)是第三次并購(gòu)浪潮的特點(diǎn)。 ? ? 2021/11/11 41 一 .并購(gòu)的歷史浪潮 ?（四）“融資并購(gòu)”浪潮（ 20世紀(jì) 80年代） ? —— 背景： ? 1970年代，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入“滯漲”（ Stagflation），使第三次并購(gòu)浪潮中狂熱追求數(shù)字游戲、泡沫式并購(gòu)的企業(yè)集團(tuán)承受了自釀的苦酒：金融運(yùn)作與實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)的脫節(jié)導(dǎo)致了大企業(yè)綜合癥，內(nèi)部官僚作風(fēng)盛行，缺乏創(chuàng)新動(dòng)力，成本上升，效益下降?；钴S的華爾街“金融買家”（ Financial Buyer）針對(duì)企業(yè)集團(tuán)的弱點(diǎn)，分析其現(xiàn)金流量，估算其市場(chǎng)價(jià)值與內(nèi)在價(jià)值的差額，迅速組織銀團(tuán)負(fù)債融資，收購(gòu)其流通股票以獲得控制權(quán)，然后雇傭行業(yè)管理專家，以最佳的市場(chǎng)取向和利潤(rùn)平衡點(diǎn)分解公司，重組結(jié)構(gòu)，給管理者以股權(quán)并監(jiān)督經(jīng)營(yíng)，在獲得利潤(rùn)、公司增值后，將公司售出。 ? —— 數(shù)據(jù)： ? 1981年 1989年，共完成了 ，幾乎所有的美國(guó)大公司都經(jīng)歷了融資并購(gòu)的洗禮或沖擊，百年老店、跨國(guó)集團(tuán)常常在毫不知情的情況下遭受一些金融奇才們的襲擊。 ? —— 特征： ? 融資并購(gòu)的目的不是為了獲得在股權(quán)或管理權(quán)上的控制（僅僅是階段性手段），而是通過(guò)股權(quán)控制、加強(qiáng)管理、重新整合使公司增值后再出售公司獲利，即買賣企業(yè)獲利?！皵骋馐召?gòu)”、“收購(gòu)與反收購(gòu)”、“垃圾債券”、“杠桿融資”、“白衣騎士”、“熊式擁抱”是這一時(shí)期的流行語(yǔ)。 2021/11/11 42 一 .并購(gòu)的歷史浪潮 ?（五）“戰(zhàn)略并購(gòu)”浪潮（ 20世紀(jì) 90年代末） ?—— 背景： ? 經(jīng)濟(jì)全球化與網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的興起改變了原有的經(jīng)濟(jì)格局，以此為背景、旨在鞏固全球競(jìng)爭(zhēng)地位的戰(zhàn)略并購(gòu)方興未艾，并成為新一輪并購(gòu)浪潮的顯著特點(diǎn)。 ?—— 特征： ? ： 199 1998年間，艾克森石油與美孚的并購(gòu)金額為 860億美元；2021年，美國(guó)在線并購(gòu)時(shí)代華納達(dá) 1550億美元、沃達(dá)豐電信收購(gòu)曼內(nèi)斯曼達(dá)1850億美元。一次并購(gòu)金額相當(dāng)于一個(gè)中小國(guó)家的國(guó)民生產(chǎn)總值，一個(gè)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力達(dá)到國(guó)家級(jí)的經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)水準(zhǔn)時(shí)，并購(gòu)在全球化的背景下已變得不可回避。 ? ： 汽車、電訊、銀行、傳媒、時(shí)裝等。 ? ： 經(jīng)濟(jì)全球化與信息時(shí)代使然。 ? ： 橫向（電信、銀行、飛機(jī)制造等行業(yè)的并購(gòu)）、縱向（如莫多克媒體收購(gòu)）等多種形式，及各地對(duì)并購(gòu)的法律環(huán)境、產(chǎn)業(yè)政策、財(cái)政政策、金融政策的不斷調(diào)整。 ? ： 重大并購(gòu)只在幾個(gè)月、幾周甚至更短的時(shí)間內(nèi)完成，公司整合則在其后慢慢進(jìn)行：波音與麥道的并購(gòu)不過(guò) 7個(gè)月，花旗銀行與旅行者集團(tuán)為4個(gè)月，奔馳與克萊斯勒的合并意向則在 17分鐘內(nèi)達(dá)成。 2021/11/11 43 二 .并購(gòu)的若干類型 ?（一）兩種方向性的并購(gòu) ? 按照公司業(yè)務(wù)和規(guī)模的變化、并購(gòu)的方向和目的，可以將并購(gòu)分為擴(kuò)張型并購(gòu)和緊縮型并購(gòu)。 ? ? 我們所熟悉的多是這種意在擴(kuò)大規(guī)模、做大企業(yè)、以獲取規(guī)模效應(yīng)和戰(zhàn)略地位的擴(kuò)張型并購(gòu)。 ? 思科的案例 2021/11/11 44 思科 1984年成立 ， 1990年上市 ， 股價(jià)由不足 1美元曾經(jīng)上升到 70多美元 ，總市值達(dá)到了 4530億美元 ， 在那斯達(dá)克市場(chǎng)僅次于英特爾和微軟 。 思科創(chuàng)辦之初只有幾個(gè)員工 ， 而現(xiàn)在僅生產(chǎn)車間就有幾棟樓 ， 全球員工達(dá)到 1萬(wàn)多人 ,產(chǎn)品也由原來(lái)單一的電器產(chǎn)品發(fā)展成為成套的網(wǎng)絡(luò)設(shè)備 。 短短 10多年 （ 實(shí)際快速增長(zhǎng)期為 10年 ） 中 ， 思科成長(zhǎng)的速度驚人 。 究其原因 ,一連串的并購(gòu)足以說(shuō)明這一切： —— 1993年 9月 21日收購(gòu)了科瑞思森斗公司 （ Crescendo） ， 獲得 CISCO交換解決方案 ； —— 1995年 9月 6日收購(gòu)杰克森公司 （ Inter Janction） ， 獲 得 “ 網(wǎng)關(guān)技術(shù) ” ； —— 1995 年 10 月 27 日收購(gòu) Network Jranslation 公司 ， 獲得 防 火 墻 技 術(shù) ； —— 1996年 4月 22日收購(gòu) Stata Com 公司 ， 獲得 “ 廣域網(wǎng)解決方案 ” 。 從 1993年到 1998年 ， 思科共收購(gòu) 21家公司 ， 獲得了一系列網(wǎng)絡(luò)相關(guān)技術(shù) 和 產(chǎn) 品 ， 加 速 了 思 科 的 產(chǎn) 品 更 新 ， 競(jìng) 爭(zhēng) 力 劇 增 。 但是 ， 思科對(duì)每一項(xiàng)技術(shù)并不是自己研發(fā) ， 而是在行內(nèi)選擇已成為或?qū)⒊蔀榈谝坏墓緦?duì)其增發(fā)股票將其收購(gòu) 。 這樣 ， 就既降低了研發(fā)風(fēng)險(xiǎn) ，又可以享受并購(gòu)后的整體收益 。 2021/11/11 45 ? （一）兩種方向性的并購(gòu) ? ? 緊縮型并購(gòu)或稱公司緊縮的幾種主要類型： ? 1）資產(chǎn)剝離（ divestiture） ? 2）公司分立（ spinoff） ? 3）分拆上市（ equity carveout） ? 4）股份回購(gòu)（ stock repurchase） ? 5）定向股票（ targeted stock） ? 6）自愿清算（ voluntary liquidations） 2021/11/11 46 （一）兩種方向性的并購(gòu) ? ? 緊縮型并購(gòu)或稱公司緊縮的幾種主要類型： ? 1）資產(chǎn)剝離（ divestiture） ? （ 1）是公司緊縮技術(shù)中的主要類型；特別是在中國(guó)，幾乎占公司緊縮案例數(shù)量的 80%。 ? （ 2）資產(chǎn)剝離是指將企業(yè)的一部分 —— 如子公司，按地區(qū)或產(chǎn)品分類的部門、分公司或生產(chǎn)線等資產(chǎn)（不良資產(chǎn)或優(yōu)良資產(chǎn)）出售給第三方、并收到與之相當(dāng)?shù)默F(xiàn)金或報(bào)酬的行為。 ? （ 3）資產(chǎn)剝離的緊縮作用主要表現(xiàn)在業(yè)務(wù)的緊縮上，以強(qiáng)化其核心業(yè)務(wù)。 ? （ 4）按照剝離的主動(dòng)性，除了自愿剝離（ voluntary divestiture ）外，還有非自愿剝離或被迫剝離（ involuntary or forced divestiture）。后者指政府主管部門或司法機(jī)構(gòu)以違反反托拉斯法為由，迫使公司剝離其一部分資產(chǎn)或業(yè)務(wù)的情形。 ? （ 5）資產(chǎn)剝離的特點(diǎn)： ? —— 不涉及股本變動(dòng)：只有資產(chǎn)出售行為，沒(méi)有股本增減的情形； ? —— 會(huì)計(jì)處理簡(jiǎn)便：各國(guó)會(huì)計(jì)制度的規(guī)定均簡(jiǎn)潔明確； ? —— 通常有現(xiàn)金流：或等量證券； 2021/11/11 47 二 .并購(gòu)的若干類型 ? （一）兩種方向性的并購(gòu) ? ? 1）資產(chǎn)剝離（ divestiture） ? （ 6）資產(chǎn)剝離的特殊方式 —— 資產(chǎn)置換 ? 資產(chǎn)置換是指一家公司將自己的部分或全部資產(chǎn)與另一家公司的資產(chǎn)進(jìn)行置換，以達(dá)到清晰主業(yè)、強(qiáng)化核心競(jìng)爭(zhēng)力的目的。它是一種業(yè)務(wù)上的緊縮，因此，從這個(gè)意義上講是資產(chǎn)剝離的一種特殊方式。 ? （ 7）資產(chǎn)剝離的特別買方 —— 員工或管理層 ? 除了向非關(guān)聯(lián)方外，向特別的買方 —— 公司員工或管理層出售股權(quán)，即出現(xiàn)了員工持股計(jì)劃和管理層收購(gòu)。 ? —— 員工持股計(jì)劃（ Employee Stock Ownership Plans,縮寫為 ESOP） ? 指企業(yè)內(nèi)部員工出資購(gòu)買本公司部分或全部股權(quán)，委托員工持股會(huì)或金融機(jī)構(gòu)托管運(yùn)作，并作為社團(tuán)法人進(jìn)入董事會(huì)、參與分紅。 ? 例子：美國(guó)現(xiàn)有超過(guò) 20210個(gè) ESOP，參與者達(dá) 900萬(wàn)人，控制著價(jià)值 2100億美元的公司股票；中國(guó)上市公司中的員工持股會(huì)也很多，如深萬(wàn)科（ 0002）、金地集團(tuán)（ 600383）等。 ? —— 管理層收購(gòu)（ Management Buyout，縮寫為 MBO） ? 指管理層（利用借貸資金）購(gòu)買本公司股份的行為。國(guó)內(nèi)如 “四通 MBO” 等；國(guó)外如 60年代第三次“多元并購(gòu)”浪潮之后，許多大企業(yè)集團(tuán)衰敗之時(shí)紛紛剝離一些非主營(yíng)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)、實(shí)行“歸核化”，有一部分即是采取 MBO。 1987年美國(guó)子公司出售中 MBO占 11%， 1996年降為 2%。 2021/11/11 48 二 .并購(gòu)的若干類型 ? （一）兩種方向性的并購(gòu) ? ? 2）公司分立（ spinoff）