【文章內容簡介】 00 貸：一年內到期的非流動負債 190,000,000 應 付債券 1,085,000,000 （ 2）完全出表案例：南方騏元 遠東宏信（天津） 1 號資產支持專項計劃 ?南方騏元 遠東宏信（天津） 1 號資產支持專項計劃?于 2020 年 2 月 27日由南方資本管理有限公司設立并計劃管理。遠東宏信（天津）融資租賃有限公司為原始權益人并提供差額補足義務。該計劃總規(guī)模 億元。優(yōu)先類份額發(fā)行規(guī)模是 50320 萬元，預期收益率 %%；次優(yōu)類份額發(fā)行規(guī)模 9435 萬元，預期收益率為 %%；次級份額發(fā)行規(guī)模 3145 萬元，預期收益率不設。期限為不超過 3 年，由合格投資 者認購，首次申購最低認購金額 100 萬。 該專項計劃引入了有償流動性支持機制，由原始權益人的關聯方為計劃提供上限為 5032 萬（相當于總規(guī)模 8%）的流動性支持，并由計劃支付一定的流動性支持服務費，以此滿足原始權益人出表要求。 由于原始權益人轉移了基礎資產幾乎所有的風險和報酬，該專項計劃成為首只實現完全出表的企業(yè) ABS 產品。在實現融資的同時不增加企業(yè)負債。 為了簡化案例，計算中忽略了利息攤銷和折溢價攤銷。 借：貨幣資金 629,000,000 貸：應收賬款 629,000,000 ABS 有效提升發(fā)起人償債能力 當基礎資產可以出表時，發(fā)行 ABS 可以實現資產真實銷售，不增加負債，資產負債表左側減少轉出的基礎資產，這部分基礎資產通常流動性較弱，增加流動性強的貨幣資金。增強資產流動性可以提升流動比率和速動比率，進而提高短期償債能力。如果企業(yè)使用籌集的資金償還債務，還可以降低資產負債率。 當基礎資產不能夠出表時，資產支持證券視作抵押擔保融資。同時增加貨幣資金和負債，對償債能力的提升相對弱于出表情形。 案例：豐匯租賃有限公司 2020 年 6 月主體評級上調 豐匯租賃有限公司是業(yè)務規(guī)模較大的內資融資 租賃企業(yè)之一， 2020 年末總資產 億元。營業(yè)收入主要來自于融資租賃和委托貸款業(yè)務收入。 2020 年11 月，聯合信用評級給予公司主體 AA（穩(wěn)定）評級，關注的一個風險在于公司融入資金來源較為集中，主要來自于自有資金、銀行保理貸款和資管計劃，業(yè)務開展可能面臨融入資金不足的風險。 2020 年公司新增發(fā)行公司債券和資產證券化等方式募集資金，公司債成本顯著高于資產支持證券。 公司債券? 15 豐匯 01?發(fā)行規(guī)模 4 億元，期限為 3（ 2+1）年，利率 %；資產證券化方面， 2020 年下半年公司發(fā)行?豐匯一期?、?豐匯二期?和?匯今一期?，共募集資金 億元，優(yōu)先檔利率均低于公司債發(fā)行利率 %。 此后公司繼續(xù)發(fā)行 ABS 融資。 2020 年至 2017 年已發(fā)行六期資產支持證券和一期 ABN，共融資 。公司貨幣資金規(guī)模持續(xù)上升，從 2020年末的 2020年末的 億元，短期償債能力也明顯提升，貨幣資金 /有息負債的比值從 2020年末的 %提升至 2020年末的 %。 2020 年 6 月聯合信用評級上調公司主體評級至 AA（穩(wěn)定），上調理由包括：融資渠道的日益多元化和融資成本的持續(xù)降 低。 ABS 改善企業(yè)盈利能力 ABS 對企業(yè)盈利能力的提升主要體現在改善資產周轉速度。對于占比較大的幾類基礎資產，如融資租賃、小額貸款、應收賬款等，其共同點在于資產流動性差，對資金占用規(guī)模大。以融資租賃公司為例，通過資產證券化可以大大提高資產周轉速度，假設原有的融資租賃資產在 5 年期左右，通過發(fā)行 ABS，持有融資租賃資產的平均時間縮短至 6 個月，則整體的業(yè)務規(guī)?？梢蕴嵘?10 倍。杜邦分解顯示，資產周轉率的提升將增加整體的凈資產利潤率，提升企業(yè)盈利能力。 案例：匯添富資本 世茂購房尾款資產 支持專項管理計劃 2020 年 11 月 13 日，?匯添富資本 世茂購房尾款資產支持專項管理計劃?成功設立。該項目由上海世茂建設有限公司作為發(fā)起人，匯添富資本作為管理人，發(fā)行規(guī)模 6 億元，優(yōu)先級資產支持證券發(fā)行 億元，存續(xù)期為 3 年。 作為國內率先創(chuàng)立的購房尾款資產證券化項目，通過將購房尾款打包出售，提前將尾款收回，對這部分資金進行盤活，提高了資金的利用率和周轉率。公司自 2020 年底開始實施購房尾款 ABS 項目以來，資產周轉速度得到有效提升，其中應收賬款周轉率及總資產周轉率于 2020 年底開始大幅增長，同時 2020 年 凈資產周轉率也相應好轉，擺脫了 2020 年公司盈利能力下滑的態(tài)勢。 3 企業(yè) ABS未來發(fā)展的兩大新看點 回顧企業(yè) ABS 一路發(fā)展創(chuàng)新的歷程，品種多樣的市場現狀。未來隨著中小企業(yè)融資需求的推動，去杠桿下表外融資的訴求，將推動我國企業(yè) ABS 繼續(xù)發(fā)展。 未來企業(yè) ABS 有兩個新看點，一個是 REITs，另一個是雙 SPV 模式；前者有效盤活商業(yè)地產，后者是一個產品設計上的創(chuàng)新，使得基礎資產的可選范圍擴大。 REITs 有效盤活商業(yè)地產 國際市場上， REITs 發(fā)展較為成熟 REITs（ Real Estate Investment Trusts） ，即房地產信托投資基金，是房地產證券化的重要手段。 具體方式是通過發(fā)行收益憑證的方式匯集投資者資金，由專門投資機構進行房地產投資經營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。 REITs 實質上是資產證券化（ ABS）的一個分支，也是一個商業(yè)地產資產證券化的過程，它將現有的物業(yè)按照一定的估價方法折算成上市價值，拆分為物業(yè)權益單位，即未來的基金單位。資產證券化使各種?商業(yè)租賃物業(yè)?的收益權能夠轉讓，創(chuàng)造出一個應收款交易的市場，為企業(yè)根據經營狀況調整資產 結構提供方便。 REITs 通過集中投資于可帶來收入的房地產項目，如購物中心、寫字樓、酒店等，獲取租金收入及房產增值，進而為投資者提供定期收入。 REITs 其實是房地產證券化的一種，是 把流動性較低的、非證券形態(tài)的房地產投資，直接轉化為資本市場上的證券資產的金融交易過程。 與我國信托純粹屬于私募性質不同的是， 國際意義上的 REITs 在性質上等同于基金，少數屬于私募，但絕大多數屬于公募。 REITs 既可以封閉運行，也可以上市交易流通，類似于我國的開放式基金與封閉式基金。 REITs 通過組合投資和專家理財實現了房地產經營管 理的大眾化投資，滿足了投資者將大額投資轉化為小額投資的需求。此外上市的 REITs 和股票一樣在交易所交易有較好的流動性。 REITs 本身一般很少涉及房地產項目的開發(fā)建造，主要業(yè)務是房地產項目完工后的管理和租賃等，這一點上和房地產開發(fā)類型的上市公司有本質的區(qū)別。 發(fā)達國家的房地產開發(fā)項目較少，因此 REITs 這種管理物業(yè)收取租金的方式更受投資者歡迎，并且估值一般都高于房地產開發(fā)商。 總的來說，國際上通行的 REITs 產品具有六大特點：（ 1）流動性 ： REITs 將完整物業(yè)資產分成相對較小的單位，并可以在公開市場上市或流通，降低投資者門檻，并拓寬了地產投資退出機制。（ 2）資產組合 ： REITs 大部分資金用于購買并持有能產生穩(wěn)定現金流的物業(yè)資產，如寫字樓、商業(yè)零售、酒店、公寓、工業(yè)地產等。 （ 3）稅收中性 ：不因 REITs 本身的結構帶來新的稅收負擔，某些國家及地區(qū)給予 REITs 產品一定的稅收優(yōu)惠。（ 4）積極的管理、完善的公司治理結構 ：公開交易的 REITs，大多為主動管理型公司，積極參與物業(yè)的經營全過程；同時，和上市公司一樣擁有完整的公司治理結構。（ 5）收益分配 ： REITs 一般將絕大部分收益（通常為 90%以上）分配給投資者，長期回報率高，與股市、債市的相關性較低。 （ 6）低杠桿 ：同房地產上市公司一樣， REITs 同樣是杠桿經營，但杠桿較為適中，美國的 REITs 資產負債率長期低于 55%。 近二十年來，北美地區(qū)的 REITs收益最佳 (%)，歐洲次之 (%)，亞洲 REITs的平均收益最低 (%)；由于歐債危機的影響，歐洲 REITs 收益率迅速下降至%，而北美地區(qū)的 REITs 則取得了 %的平均收益。可見， 在不同時間區(qū)間內，不同國家和地區(qū)的房地產景氣程度 往往大相徑庭。 REITs 模式 標準 REITs 模式是指在美國、新加坡、香港等成熟市場發(fā)行的房地產信托投資基金，其 SPV 一般采用公司制，具體運作模式如下： 首先由基金公司或開發(fā)商發(fā)起設立 REITs，向投資者發(fā)行份額募集資金。其次由基金公司或開發(fā)商負責該 REITs 的經營管理，并委托獨立的基金托管機構進行托管和監(jiān)督，將募集資金投向房地產項目，一般投向持有型物業(yè)，少部分投向投資型物業(yè)。最后委托物業(yè)管理公司對旗下物業(yè)進行管理，獲取穩(wěn)定的租金收益或通過出售投資型物業(yè)獲取物業(yè)升值收益，將大部分收益按投資 者出資比例以分紅形式分發(fā)給投資者。 產品的分類 按照募集方式不同， REITs 可以分為公募和私募兩種。公募 REITs 是指以公開發(fā)行的方式向社會公眾投資者募集信托資金 ，發(fā)行時需要經過監(jiān)管機構嚴格的審批，可以進行大量宣傳。以美國為代表的大多數國家的 REITs 都是以公募基金的形式發(fā)行，典型的 REITs 是公募基金中的一種。與普通的公募基金相比， REITs主要是在資金投向及收益分配要求與不動產有關，且對二者均有一定的比例約束。私募 REITs 則以非公開方式向特定投資者募集資金 ，募集對象是特定的，且不允許公開宣傳，一般不上市交易。 按照底層資產類型不同， REITs 可以分為權益型、抵押型和混合型。權益型REITs 通過投資和運營房地產項目，獲得房地產的產權以取得經營收入，投資者的收益來自租金和房地產的增值。 抵押型 REITs 是以金融中介的角色將所募集的資金向房地產物業(yè)持有者提供貸款并購買債券。 混合型 REITs 是權益型和抵押型REITs 的綜合體，其自身擁有部分物業(yè)產權的同時也在從事抵押貸款的服務。 國內 REITs 的一些探索 截至目前，我國尚未出臺正式的 REITs 法規(guī)，但對于 REITs 的討論和嘗試可追溯至本世紀之初。十余年間，我國政府和業(yè)界關于 REITs 的討論層出不窮，從企業(yè)紛紛奔赴海外發(fā)行 REITs 產品，到國內類 REITs 產品逐步發(fā)行。總體上，可以將我國 REITs 發(fā)展進程分為探索期、政策推動期和發(fā)行提速期三個階段。期間各項支持文件也相繼出臺。