【文章內(nèi)容簡介】 00 貸：一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債 190,000,000 應(yīng) 付債券 1,085,000,000 （ 2）完全出表案例：南方騏元 遠(yuǎn)東宏信（天津） 1 號(hào)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃 ?南方騏元 遠(yuǎn)東宏信（天津） 1 號(hào)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃?于 2020 年 2 月 27日由南方資本管理有限公司設(shè)立并計(jì)劃管理。遠(yuǎn)東宏信（天津）融資租賃有限公司為原始權(quán)益人并提供差額補(bǔ)足義務(wù)。該計(jì)劃總規(guī)模 億元。優(yōu)先類份額發(fā)行規(guī)模是 50320 萬元，預(yù)期收益率 %%；次優(yōu)類份額發(fā)行規(guī)模 9435 萬元，預(yù)期收益率為 %%；次級(jí)份額發(fā)行規(guī)模 3145 萬元，預(yù)期收益率不設(shè)。期限為不超過 3 年，由合格投資 者認(rèn)購，首次申購最低認(rèn)購金額 100 萬。 該專項(xiàng)計(jì)劃引入了有償流動(dòng)性支持機(jī)制，由原始權(quán)益人的關(guān)聯(lián)方為計(jì)劃提供上限為 5032 萬（相當(dāng)于總規(guī)模 8%）的流動(dòng)性支持，并由計(jì)劃支付一定的流動(dòng)性支持服務(wù)費(fèi)，以此滿足原始權(quán)益人出表要求。 由于原始權(quán)益人轉(zhuǎn)移了基礎(chǔ)資產(chǎn)幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬，該專項(xiàng)計(jì)劃成為首只實(shí)現(xiàn)完全出表的企業(yè) ABS 產(chǎn)品。在實(shí)現(xiàn)融資的同時(shí)不增加企業(yè)負(fù)債。 為了簡化案例，計(jì)算中忽略了利息攤銷和折溢價(jià)攤銷。 借：貨幣資金 629,000,000 貸：應(yīng)收賬款 629,000,000 ABS 有效提升發(fā)起人償債能力 當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)可以出表時(shí)，發(fā)行 ABS 可以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)真實(shí)銷售，不增加負(fù)債，資產(chǎn)負(fù)債表左側(cè)減少轉(zhuǎn)出的基礎(chǔ)資產(chǎn)，這部分基礎(chǔ)資產(chǎn)通常流動(dòng)性較弱，增加流動(dòng)性強(qiáng)的貨幣資金。增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性可以提升流動(dòng)比率和速動(dòng)比率，進(jìn)而提高短期償債能力。如果企業(yè)使用籌集的資金償還債務(wù)，還可以降低資產(chǎn)負(fù)債率。 當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)不能夠出表時(shí)，資產(chǎn)支持證券視作抵押擔(dān)保融資。同時(shí)增加貨幣資金和負(fù)債，對(duì)償債能力的提升相對(duì)弱于出表情形。 案例：豐匯租賃有限公司 2020 年 6 月主體評(píng)級(jí)上調(diào) 豐匯租賃有限公司是業(yè)務(wù)規(guī)模較大的內(nèi)資融資 租賃企業(yè)之一， 2020 年末總資產(chǎn) 億元。營業(yè)收入主要來自于融資租賃和委托貸款業(yè)務(wù)收入。 2020 年11 月，聯(lián)合信用評(píng)級(jí)給予公司主體 AA（穩(wěn)定）評(píng)級(jí)，關(guān)注的一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)在于公司融入資金來源較為集中，主要來自于自有資金、銀行保理貸款和資管計(jì)劃，業(yè)務(wù)開展可能面臨融入資金不足的風(fēng)險(xiǎn)。 2020 年公司新增發(fā)行公司債券和資產(chǎn)證券化等方式募集資金，公司債成本顯著高于資產(chǎn)支持證券。 公司債券? 15 豐匯 01?發(fā)行規(guī)模 4 億元，期限為 3（ 2+1）年，利率 %；資產(chǎn)證券化方面， 2020 年下半年公司發(fā)行?豐匯一期?、?豐匯二期?和?匯今一期?，共募集資金 億元，優(yōu)先檔利率均低于公司債發(fā)行利率 %。 此后公司繼續(xù)發(fā)行 ABS 融資。 2020 年至 2017 年已發(fā)行六期資產(chǎn)支持證券和一期 ABN，共融資 。公司貨幣資金規(guī)模持續(xù)上升，從 2020年末的 2020年末的 億元，短期償債能力也明顯提升，貨幣資金 /有息負(fù)債的比值從 2020年末的 %提升至 2020年末的 %。 2020 年 6 月聯(lián)合信用評(píng)級(jí)上調(diào)公司主體評(píng)級(jí)至 AA（穩(wěn)定），上調(diào)理由包括：融資渠道的日益多元化和融資成本的持續(xù)降 低。 ABS 改善企業(yè)盈利能力 ABS 對(duì)企業(yè)盈利能力的提升主要體現(xiàn)在改善資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度。對(duì)于占比較大的幾類基礎(chǔ)資產(chǎn)，如融資租賃、小額貸款、應(yīng)收賬款等，其共同點(diǎn)在于資產(chǎn)流動(dòng)性差，對(duì)資金占用規(guī)模大。以融資租賃公司為例，通過資產(chǎn)證券化可以大大提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度，假設(shè)原有的融資租賃資產(chǎn)在 5 年期左右，通過發(fā)行 ABS，持有融資租賃資產(chǎn)的平均時(shí)間縮短至 6 個(gè)月，則整體的業(yè)務(wù)規(guī)?？梢蕴嵘?10 倍。杜邦分解顯示，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提升將增加整體的凈資產(chǎn)利潤率，提升企業(yè)盈利能力。 案例：匯添富資本 世茂購房尾款資產(chǎn) 支持專項(xiàng)管理計(jì)劃 2020 年 11 月 13 日，?匯添富資本 世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)管理計(jì)劃?成功設(shè)立。該項(xiàng)目由上海世茂建設(shè)有限公司作為發(fā)起人，匯添富資本作為管理人，發(fā)行規(guī)模 6 億元，優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券發(fā)行 億元，存續(xù)期為 3 年。 作為國內(nèi)率先創(chuàng)立的購房尾款資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，通過將購房尾款打包出售，提前將尾款收回，對(duì)這部分資金進(jìn)行盤活，提高了資金的利用率和周轉(zhuǎn)率。公司自 2020 年底開始實(shí)施購房尾款 ABS 項(xiàng)目以來，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度得到有效提升，其中應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率于 2020 年底開始大幅增長，同時(shí) 2020 年 凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也相應(yīng)好轉(zhuǎn)，擺脫了 2020 年公司盈利能力下滑的態(tài)勢(shì)。 3 企業(yè) ABS未來發(fā)展的兩大新看點(diǎn) 回顧企業(yè) ABS 一路發(fā)展創(chuàng)新的歷程，品種多樣的市場現(xiàn)狀。未來隨著中小企業(yè)融資需求的推動(dòng)，去杠桿下表外融資的訴求，將推動(dòng)我國企業(yè) ABS 繼續(xù)發(fā)展。 未來企業(yè) ABS 有兩個(gè)新看點(diǎn)，一個(gè)是 REITs，另一個(gè)是雙 SPV 模式；前者有效盤活商業(yè)地產(chǎn)，后者是一個(gè)產(chǎn)品設(shè)計(jì)上的創(chuàng)新，使得基礎(chǔ)資產(chǎn)的可選范圍擴(kuò)大。 REITs 有效盤活商業(yè)地產(chǎn) 國際市場上， REITs 發(fā)展較為成熟 REITs（ Real Estate Investment Trusts） ，即房地產(chǎn)信托投資基金，是房地產(chǎn)證券化的重要手段。 具體方式是通過發(fā)行收益憑證的方式匯集投資者資金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。 REITs 實(shí)質(zhì)上是資產(chǎn)證券化（ ABS）的一個(gè)分支，也是一個(gè)商業(yè)地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的過程，它將現(xiàn)有的物業(yè)按照一定的估價(jià)方法折算成上市價(jià)值，拆分為物業(yè)權(quán)益單位，即未來的基金單位。資產(chǎn)證券化使各種?商業(yè)租賃物業(yè)?的收益權(quán)能夠轉(zhuǎn)讓，創(chuàng)造出一個(gè)應(yīng)收款交易的市場，為企業(yè)根據(jù)經(jīng)營狀況調(diào)整資產(chǎn) 結(jié)構(gòu)提供方便。 REITs 通過集中投資于可帶來收入的房地產(chǎn)項(xiàng)目，如購物中心、寫字樓、酒店等，獲取租金收入及房產(chǎn)增值，進(jìn)而為投資者提供定期收入。 REITs 其實(shí)是房地產(chǎn)證券化的一種，是 把流動(dòng)性較低的、非證券形態(tài)的房地產(chǎn)投資，直接轉(zhuǎn)化為資本市場上的證券資產(chǎn)的金融交易過程。 與我國信托純粹屬于私募性質(zhì)不同的是， 國際意義上的 REITs 在性質(zhì)上等同于基金，少數(shù)屬于私募，但絕大多數(shù)屬于公募。 REITs 既可以封閉運(yùn)行，也可以上市交易流通，類似于我國的開放式基金與封閉式基金。 REITs 通過組合投資和專家理財(cái)實(shí)現(xiàn)了房地產(chǎn)經(jīng)營管 理的大眾化投資，滿足了投資者將大額投資轉(zhuǎn)化為小額投資的需求。此外上市的 REITs 和股票一樣在交易所交易有較好的流動(dòng)性。 REITs 本身一般很少涉及房地產(chǎn)項(xiàng)目的開發(fā)建造，主要業(yè)務(wù)是房地產(chǎn)項(xiàng)目完工后的管理和租賃等，這一點(diǎn)上和房地產(chǎn)開發(fā)類型的上市公司有本質(zhì)的區(qū)別。 發(fā)達(dá)國家的房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目較少，因此 REITs 這種管理物業(yè)收取租金的方式更受投資者歡迎，并且估值一般都高于房地產(chǎn)開發(fā)商。 總的來說，國際上通行的 REITs 產(chǎn)品具有六大特點(diǎn)：（ 1）流動(dòng)性 ： REITs 將完整物業(yè)資產(chǎn)分成相對(duì)較小的單位，并可以在公開市場上市或流通，降低投資者門檻，并拓寬了地產(chǎn)投資退出機(jī)制。（ 2）資產(chǎn)組合 ： REITs 大部分資金用于購買并持有能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的物業(yè)資產(chǎn)，如寫字樓、商業(yè)零售、酒店、公寓、工業(yè)地產(chǎn)等。 （ 3）稅收中性 ：不因 REITs 本身的結(jié)構(gòu)帶來新的稅收負(fù)擔(dān)，某些國家及地區(qū)給予 REITs 產(chǎn)品一定的稅收優(yōu)惠。（ 4）積極的管理、完善的公司治理結(jié)構(gòu) ：公開交易的 REITs，大多為主動(dòng)管理型公司，積極參與物業(yè)的經(jīng)營全過程；同時(shí)，和上市公司一樣擁有完整的公司治理結(jié)構(gòu)。（ 5）收益分配 ： REITs 一般將絕大部分收益（通常為 90%以上）分配給投資者，長期回報(bào)率高，與股市、債市的相關(guān)性較低。 （ 6）低杠桿 ：同房地產(chǎn)上市公司一樣， REITs 同樣是杠桿經(jīng)營，但杠桿較為適中，美國的 REITs 資產(chǎn)負(fù)債率長期低于 55%。 近二十年來，北美地區(qū)的 REITs收益最佳 (%)，歐洲次之 (%)，亞洲 REITs的平均收益最低 (%)；由于歐債危機(jī)的影響，歐洲 REITs 收益率迅速下降至%，而北美地區(qū)的 REITs 則取得了 %的平均收益。可見， 在不同時(shí)間區(qū)間內(nèi)，不同國家和地區(qū)的房地產(chǎn)景氣程度 往往大相徑庭。 REITs 模式 標(biāo)準(zhǔn) REITs 模式是指在美國、新加坡、香港等成熟市場發(fā)行的房地產(chǎn)信托投資基金，其 SPV 一般采用公司制，具體運(yùn)作模式如下： 首先由基金公司或開發(fā)商發(fā)起設(shè)立 REITs，向投資者發(fā)行份額募集資金。其次由基金公司或開發(fā)商負(fù)責(zé)該 REITs 的經(jīng)營管理，并委托獨(dú)立的基金托管機(jī)構(gòu)進(jìn)行托管和監(jiān)督，將募集資金投向房地產(chǎn)項(xiàng)目，一般投向持有型物業(yè)，少部分投向投資型物業(yè)。最后委托物業(yè)管理公司對(duì)旗下物業(yè)進(jìn)行管理，獲取穩(wěn)定的租金收益或通過出售投資型物業(yè)獲取物業(yè)升值收益，將大部分收益按投資 者出資比例以分紅形式分發(fā)給投資者。 產(chǎn)品的分類 按照募集方式不同， REITs 可以分為公募和私募兩種。公募 REITs 是指以公開發(fā)行的方式向社會(huì)公眾投資者募集信托資金 ，發(fā)行時(shí)需要經(jīng)過監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)格的審批，可以進(jìn)行大量宣傳。以美國為代表的大多數(shù)國家的 REITs 都是以公募基金的形式發(fā)行，典型的 REITs 是公募基金中的一種。與普通的公募基金相比， REITs主要是在資金投向及收益分配要求與不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)，且對(duì)二者均有一定的比例約束。私募 REITs 則以非公開方式向特定投資者募集資金 ，募集對(duì)象是特定的，且不允許公開宣傳，一般不上市交易。 按照底層資產(chǎn)類型不同， REITs 可以分為權(quán)益型、抵押型和混合型。權(quán)益型REITs 通過投資和運(yùn)營房地產(chǎn)項(xiàng)目，獲得房地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)以取得經(jīng)營收入，投資者的收益來自租金和房地產(chǎn)的增值。 抵押型 REITs 是以金融中介的角色將所募集的資金向房地產(chǎn)物業(yè)持有者提供貸款并購買債券。 混合型 REITs 是權(quán)益型和抵押型REITs 的綜合體，其自身擁有部分物業(yè)產(chǎn)權(quán)的同時(shí)也在從事抵押貸款的服務(wù)。 國內(nèi) REITs 的一些探索 截至目前，我國尚未出臺(tái)正式的 REITs 法規(guī)，但對(duì)于 REITs 的討論和嘗試可追溯至本世紀(jì)之初。十余年間，我國政府和業(yè)界關(guān)于 REITs 的討論層出不窮，從企業(yè)紛紛奔赴海外發(fā)行 REITs 產(chǎn)品，到國內(nèi)類 REITs 產(chǎn)品逐步發(fā)行?？傮w上，可以將我國 REITs 發(fā)展進(jìn)程分為探索期、政策推動(dòng)期和發(fā)行提速期三個(gè)階段。期間各項(xiàng)支持文件也相繼出臺(tái)。