20xx歐央行量化寬松政策對中國的溢出效應(yīng)精選(編輯修改稿)
2025-03-30 05:37 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 通脹那么會分別阻礙中長期利率和價格變化。特別是長期利率會在一定程度上取決于對短期利率的今后開展的市場預(yù)期?！ ∑浯? 通過利率期限構(gòu)造渠道, 官方利率的變化不僅會阻礙貨幣市場利率, 也會阻礙銀行為客戶設(shè)定的存貸款利率, 從而官方利率變化就會阻礙消費(fèi)和投資的總需求?！ 〉谌? 通過金融中介渠道, 官方利率變化會阻礙信貸和銀行貸款的供給。較高利率意味著不鼓舞家庭和企業(yè)向金融中介申請信貸, 也增加了借款人的違約風(fēng)險, 從而鼓舞銀行減少借出資金的數(shù)量?！ 〉谒? 貨幣政策能夠通過國內(nèi)金融市場來阻礙資產(chǎn)價格, 通過國際金融市場阻礙匯率。在消費(fèi)包括進(jìn)口商品的情況下, 匯率變化也會阻礙通脹?！ ?二) 量化寬松貨幣政策的理論傳導(dǎo)渠道 歐央行認(rèn)為[24], 其資產(chǎn)購置打算通過三條渠道阻礙融資環(huán)境、經(jīng)濟(jì)增長和通貨膨脹:直截了當(dāng)傳遞渠道、資產(chǎn)組合再平衡渠道和信號效應(yīng)渠道?！ ∈紫? 投資組合再平衡渠道是量化寬松政策發(fā)揮作用的最重要傳導(dǎo)途徑之一。歐央行向投資者購置私人和公共部門資產(chǎn), 投資者可能選擇將從歐央行獲得的資金投資于其他資產(chǎn)。因不同金融資產(chǎn)在投資者的投資組合中并非完全替代, 歐央行購置長期債券會降低私人部門持有的債券的平均期限, 導(dǎo)致與承受久期風(fēng)險相匹配的溢價下跌, 降低資產(chǎn)收益率, 推升資產(chǎn)價格。較低的資產(chǎn)收益率會降低資本市場融資本錢, 鼓舞銀行向家庭和企業(yè)貸款, 改善融資環(huán)境。由于財(cái)富效應(yīng), 持有資產(chǎn)的家庭財(cái)富會增加, 假設(shè)家庭選擇消費(fèi)增加的財(cái)富, 且假設(shè)企業(yè)選擇將增加的資金投資于資本市場, 那么消費(fèi)和投資將增加, 從而推高GDP。 其次, 購置資產(chǎn)向市場釋放了如此一種信號, 即央行意在較長時間內(nèi)將基準(zhǔn)利率保持在較低水平。這一信號效應(yīng)可減少圍繞利率變化的今后預(yù)期途徑而產(chǎn)生的波動和不確定性 (即減少風(fēng)險溢價) 。對今后短期利率的市場預(yù)期將下降, 對通脹的市場預(yù)期將上升。 第三, 由于歐央行購置的私人部門資產(chǎn)和銀行向家庭和企業(yè)提供的貸款相聯(lián)絡(luò), 直截了當(dāng)傳遞渠道也被稱為銀行貸款渠道。對資產(chǎn)需求的增加會推升資產(chǎn)價格, 鼓舞銀行向家庭和企業(yè)增加貸款。由于銀行貸款供給增加, 貸款利率將下降, 從而改善融資環(huán)境?！ 〈送? 量化寬松政策也可通過匯率渠道起效[25], 在外貿(mào)對經(jīng)濟(jì)增長奉獻(xiàn)較大的開放經(jīng)濟(jì)體中這一渠道尤其重要。由于資產(chǎn)購置打算會降低以本幣定價的資產(chǎn)的收益率, 對本幣產(chǎn)生下行壓力, 減少本幣對外國投資者的吸引力, 降低購置本國資產(chǎn)的本幣需求。因而, 本國商品和效勞出口價格降低, 外國商品和效勞進(jìn)口相對變得昂貴, 對國內(nèi)商品和效勞的總需求增加將推升本國通脹率?！ ∷?、歐央行量化寬松政策的有效性檢驗(yàn) (一) 事件研究方法和數(shù)據(jù) 在金融市場理性預(yù)期前提下, 一項(xiàng)政策宣布后, 資產(chǎn)價格應(yīng)包括所有來自政策聲明的信息。因而, 檢驗(yàn)一項(xiàng)嚴(yán)峻貨幣政策聲明宣布前后一天或兩天時間窗口內(nèi)的債券收益率的變化, 即事件研究, 不斷是廣泛使用的研究方法, 被認(rèn)為足以提供政策聲明對收益率曲線阻礙的無偏可能 (Swanson, 2011) 。[17] 因而, 事件研究方法也有局限性和缺乏之處。首先, 市場參與者可能在官方聲明之前已經(jīng)可能了央行的決策并采取相應(yīng)行動, 從而減弱政策效果。其次, 對時間窗口的選擇向來是折衷之舉, 窗口期太短會無法覆蓋政策聲明的所有效果, 太長又會給市場參與者以調(diào)整時間。第三, 事件研究無法排除在時間窗口期內(nèi)市場遭到除貨幣政策聲明之外其他新聞阻礙的可能。通常情況下, 事件研究需要假設(shè)在時間窗口期內(nèi)其他新聞的阻礙能夠忽略?！ W央行自2015年1月至2016年12月共舉行了16次貨幣政策會議, 其中7次與量化寬松政策相關(guān), 我們將這7次會議視為事件。圍繞這7次政策聲明, 采納1天的時間窗口, 即從聲明前一天收盤到聲明當(dāng)天收盤。時間窗口內(nèi), 歐元區(qū)并無其他宏觀經(jīng)濟(jì)嚴(yán)峻新聞, 可假設(shè)量化寬松政策聲明是政府債券收益率、股票價格和匯率變化的主要緣故。 為檢驗(yàn)量化寬松政策對金融市場是否有持久效果, 從而可能阻礙GDP和通脹等宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo), 本文也進(jìn)展了第二天的雙側(cè)t檢驗(yàn), 測量時間從政策聲明當(dāng)天收盤到聲明后第二天收盤。為檢驗(yàn)歐央行的量化寬松政策是否對中國金融市場有阻礙, 本文使用了一天時間窗口的雙側(cè)t檢驗(yàn), 考慮到時差, 測量時間從聲明前一天收盤到聲明第二天收盤。例如, 2015年1月22日舉行貨幣政策會議, 那么時間窗口為北京時間2015年1月22日收盤到1月23日收盤?！ ”疚氖褂昧?年期~30年期政府債券收益率、股票市場價格和匯率等金融市場指標(biāo)來檢驗(yàn)市場對歐央行量化寬松政策的反響, 覆蓋德國、法國、意大利和西班牙等歐元區(qū)前四大經(jīng)濟(jì)體。全部數(shù)據(jù)取自彭博數(shù)據(jù)庫。 (二) 假設(shè)檢驗(yàn) 零假設(shè)為歐央行量化寬松政策對上述四個經(jīng)濟(jì)體各類期限的政府債券收益率和股票市場價格以及對匯率 (歐元/美元) 沒有阻礙。備擇假設(shè)為歐央行量化寬松政策會改變政府債券收益率和匯率 (歐元/美元) 并推高股票市場價格。能夠通過測量每次政策聲明后政府債券收益率、股票價格和匯率 (歐元/美元) 來檢驗(yàn)零假設(shè), 推斷變化是否以及在多大程度上具有統(tǒng)計(jì)顯著性。假設(shè)政策聲明持續(xù)導(dǎo)致債券收益率、股價和匯率的顯著變化, 那么回絕零假設(shè)?！ ”?至表7分別歸納了第一天和第二天的雙側(cè)t檢驗(yàn)結(jié)果, 為節(jié)約篇幅, 僅顯著結(jié)果和部分非顯著結(jié)果。表8歸納了中國數(shù)據(jù)的檢驗(yàn)結(jié)果, 但僅報告了一天時間窗口的結(jié)果, 由于對各類期限的政府債券收益率的阻礙并不顯著, 不必進(jìn)展第二天的t檢驗(yàn)。表5 1天時間窗口的雙側(cè)t檢驗(yàn)結(jié)果表6 第二天雙側(cè)t檢驗(yàn)結(jié)果表7 1天時間窗口和第二天匯率 (歐元/美元) 的雙側(cè)t檢驗(yàn)結(jié)果表8 中國數(shù)據(jù)1天時間窗口雙側(cè)t檢驗(yàn)結(jié)果 注: (1) 數(shù)據(jù)代表日間差異
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