【正文】 ）。在等待人民幣升值的過程中，外國投資者會加入到現(xiàn)有的商業(yè)地產行業(yè)經營者隊伍中，增加行業(yè)良性競爭，并帶來成熟市場的商業(yè)地產經營和運作經驗，從而提高整個行業(yè)整體的管理和經營效率。CBD區(qū)域內寫字樓存量緊隨中關村區(qū)域的寫字樓，位居第二（圖表9）。. 市場概述：北京優(yōu)質寫字樓近期市場概況北京寫字樓歷經1992～1996年外資企業(yè)需求膨脹階段和1997～2000年甲級寫字樓集中供應階段，2005～2007年將是北京寫字樓市場的多極化發(fā)展階段。. 投資價值分析：高收益低風險奧運影響北京的寫字樓市場發(fā)展相對比較成熟，但與國外成熟寫字樓市場發(fā)產過程相比，仍然屬于初期階段，有很大的發(fā)展?jié)摿?。公司所持有物業(yè)品質很大程度上決定了客戶群體和客戶質量。共有一居到四居及頂層豪華套房401套。 由于人民幣升值預期存在，并且考慮到公司現(xiàn)有的收支大部分以人民幣支付，所以2005之后的年份均僅考慮人民幣記帳方法，且假設均基于2005年人民幣數(shù)據(jù)。結論公司盈利能力良好，收入和成本均較為穩(wěn)定，三期工程投入運營前不會有太大改變，但三期工程融資的公司債的發(fā)行將給公司帶來較大的財務費用，影響公司的盈利水平。 中國商業(yè)地產行業(yè)剛剛開始的踏上通往繁榮的征途，未來有巨大的發(fā)展?jié)摿涂臻g。股票投資價值有待于公司股權分置改革和對大股東債務資本化的完成，消除不確定因素。現(xiàn)已知高盛等一部分公司有搬離CBD區(qū)域計劃，將對國貿帶來一定負面影響。178。穩(wěn)定的股權結構對公司運營有很大的幫助。圖表 16 中國國貿股權結構示意圖資料來源：根據(jù)上市公司年報整理持續(xù)穩(wěn)定的經營模式公司自1997年成立以來一直從事商務服務設施的投資、經營和管理，包括高檔甲級寫字樓、高檔涉外公寓、商場等設施的出租及管理，大型展覽及配套服務、停車設施服務等。. 前景展望：租金短期穩(wěn)定，長期上漲短期穩(wěn)定短期內，由于需求拉動導致供給放量增長，DTZ估計北京寫字樓租金水平總體會略有下降，但各區(qū)表現(xiàn)不完全一致，DTZ、Pramerica Real Estate Investors和中國房地產指數(shù)研究院均預計短期CBD地區(qū)租金將基本維持穩(wěn)定。在某種程度上，英藍國際金融中心的入住緩解了金融街地區(qū)寫字樓供應相對短缺的狀況，%。圖表 13 CBD外資企業(yè)比例資料來源：朝陽區(qū)政府網站金融街寫字樓客戶以大型國有電信、銀行、保險、證券企業(yè)為主，%，銀行保險和投資業(yè)客戶占一半以上，充分體現(xiàn)了該地區(qū)以金融為核心行業(yè)的特點。圖表 9 日元兌美元匯率走勢（19732005年）數(shù)據(jù)來源：CEIC數(shù)據(jù)庫圖表 10 日本主要城市商業(yè)地產價格指數(shù)數(shù)據(jù)來源：日本國土交通省3. 北京寫字樓市場：穩(wěn)定緩速增長北京是全國的政治文化中心，同時也是國際化大都市?？梢杂^察到，自去年起海外資金不斷進入中國房地產行業(yè)，從住宅市場到商業(yè)物業(yè)，從知名國際投行到低調的私募基金，從和房地產開發(fā)商合作到直接購買整幢物業(yè)，隨處可見。巨大的缺口昭示了行業(yè)發(fā)展的雄厚潛力。27 / 272. 中國商業(yè)地產：踏上通往繁榮的征途. 宏觀背景：經濟發(fā)展和產業(yè)升級是商業(yè)地產需求的保障商鋪、酒店、公寓、工業(yè)廠房、寫字樓、會展中心是商業(yè)地產的主要形態(tài)，其需求主要來自于第二產業(yè)和第三產業(yè)的生產、商貿活動。 結合絕對估值和相對估值結果。178。 中國的商業(yè)地產行業(yè)高于其他成熟市場的穩(wěn)定收益使其成為市場的理性選擇。公司股權分置改革和對大股東債務資本化給公司帶來不確定因素。工業(yè)發(fā)展對工業(yè)廠房產生巨大需求，同時也通過對第三產業(yè)的拉動引致對其他商業(yè)地產形式的需求。. 成長性分析：中國商業(yè)地產的結構性成長空間巨大世界主要發(fā)達國家商業(yè)地產價值的占房地產市場總價值的比例均高于70%（圖表5），而根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)估算，%（表格1），遠遠低于70%，未來的結構性成長空間巨大。大規(guī)模海外資金涌入房地產行業(yè)，直接后果是推動了物業(yè)價格上漲；這樣一方面對現(xiàn)有商業(yè)地產企業(yè)帶來無形的資產溢價，另一方面給商業(yè)地產的潛在進入者帶來了較高的準入門檻，需要投入更多的資金購入物業(yè)，經營中的折舊成本也會上升，符合優(yōu)勝劣汰的市場擇優(yōu)過程。北京十幾年來保持國民生產總值的穩(wěn)定持續(xù)增長，國內外眾多跨國公司和知名企業(yè)在北京設立國內總部或辦事處，北京擁有清華北大等全國知名學府，高科技企業(yè)匯聚北京中關村，良好的經濟環(huán)境催生了較全國平均水平更為成熟的北京寫字樓市場。金融街是北京寫字樓銷售最活躍的區(qū)域，國內大型機構多大面積整層購買。其租金報價在金融街商圈出租的寫字樓中也是最高的，因此本季度金融街商圈的寫字樓平均報價上漲了約2個美金，達到現(xiàn)在的US$。長期上漲根據(jù)麻省理工大學的研究表示長期內工資水平和商業(yè)物業(yè)的租金水平有著穩(wěn)定的正向相關關系，據(jù)此認為長期內在中國宏觀經濟不出現(xiàn)衰退及北京政治經濟中心地位不出現(xiàn)改變前提下，北京市以寫字樓為代表的商業(yè)地產價格將上漲。公司的收入主要來源于物業(yè)出租，成本主要為固定資產折舊和能源消耗。公司大股東中國國貿有限公司一直給公司提供大量支持。 由于三期工程預期投入50億，將發(fā)行公司債10億人民幣，董事會已批準三期工程領導小組申請35億貸款，沒有顯著融資缺口，所以公司未來無大規(guī)模融資需求。股權分置改革和大股東債務資本化帶來的不穩(wěn)定性公司股權分置改革已經在進行當中，證券公司已經進場，此外，股權分置改革后公司將著手解決對大股東債務問題，資本化方案有賴于股權分置改革情況以及當時市場狀態(tài)。5. 結論178。^: 公司對大股東債務資本化將對公司資本結構產生重大影響，但具體方案尚不明晰。. 盈利預測：融資成本影響盈利水平前提假設：178。國貿公寓座落在中國國際貿易中心內，由南、北兩座30層高的公寓樓組成。開源：物業(yè)品質優(yōu)良、規(guī)劃合理、品牌良好、持續(xù)經營租金收入是商業(yè)地產企業(yè)最主要的收入來源，如何成功的吸引并維持優(yōu)質客戶，獲取租金收入是經營的關鍵。但2005年3季度的四個新入住項目中的都城科技大廈和海興大廈兩個項目被整棟購買，科技大廈也有部分樓座被整棟購買，%。該區(qū)域也是典型的出售市場。其中中關村村地區(qū)寫字樓存量，無論是寫字樓總量還是超甲級及甲級寫字樓存量，都居各商圈之首，一定程度上也反映了該區(qū)域供給相對較大。由于住宅購買者較為分散，單筆金額較低，投資變現(xiàn)成本較高，2005年后外資整體購入的項目主要為商業(yè)物業(yè)，尤其是寫字樓項目。表格 2 各大洲商業(yè)地產租金凈收益率凈收益率北美亞洲歐洲2001%%%2002%%%2003%%%2004%%%資料來源：National Association of Real Estate Investment Trusts表格 3 京港滬三地商業(yè)地產租金收益率比較京港滬三地寫字樓租金收益率比較月租金售價年收益率凈收益率北京2,550%%上海3,384%%香港19,000%%京港滬三地公寓租金收益率比較北京1