【正文】 目前,單個個人投資者通過套保交易最多實現(xiàn)減虧7200萬元。證券公司、期貨公司乃至部分私募基金利用股指期貨對沖手段設計了基于套利、保本、流動性管理和絕對收益策略的理財產(chǎn)品,針對性強,得到市場普遍接受和歡迎。我國理財產(chǎn)品總體匱乏,百姓理財需求得不到充分滿足,而個人投資者由于資本、經(jīng)驗、技巧和時間所限,直接參與股市期市往往也很難獲利。股指期貨上市時間不長,發(fā)育程度有限,產(chǎn)品少,承載多,負擔重,充分發(fā)揮功能作用、完全撐起歷史重托還需要一個過程。比如，美國將證券投資者分為認可投資者[1]、合規(guī)投資者、機構投資者等三類，歐盟將金融市場客戶分為零售客戶、專業(yè)客戶和合格對手方等三類?！　≈袊谪浭袌龆嗄甑臍v史上，有過很多鮮活的案例和慘痛的教訓，如今的期貨市場監(jiān)管制度就是在這些教訓的基礎上一步步發(fā)展而來?！　∥覀兛吹剑芍钙谪浄抡娼灰捉吣陙砝塾嬮_戶超過144萬，交易所和中介機構通過多種渠道培訓客戶40余萬個，但最終只有16萬余人開立了股指期貨賬戶。任由散戶參與交易，結果只能是造成更多虧損。該指數(shù)一經(jīng)推出就獲得投資者的歡迎，市場機構紛紛推出了和該指數(shù)相關聯(lián)的結構化產(chǎn)品和交易所掛牌產(chǎn)品。　　從交易方式上看,機構客戶參與股指期貨市場較為全面,套保、套利、投機各類交易均有參加,但以套保為主?！? 四是期現(xiàn)價格長期呈現(xiàn)正基差。套保賬戶平均單筆報單量不足五手,市價單平均報單量則更小,%,“沒有主動向下伸手撈單子”,一般不會擊穿買一檔位?！　】梢?機構客戶在期現(xiàn)貨市場的盈虧是相伴而生,相互對沖的?！　∥?、機構套保減少股市拋壓,期指市場功能逐步發(fā)揮　　機構客戶通過合理運用滬深300股指期貨,有效規(guī)避了股市下跌時面臨的投資風險,同時,減少了在現(xiàn)貨市場拋售的壓力?！　∫弧?00指數(shù)是A股市場成熟行業(yè)藍籌公司的代表,是中國股市的中流砥柱　　滬深300指數(shù)是第一只獲得上海和深圳兩家交易所合法授權發(fā)布的跨市場指數(shù)。2013年拉抬滬深300指數(shù)變化1%需要111億元,而創(chuàng)業(yè)板指數(shù)只需要13億元即可取得同樣效果。截至2013年11月15日,%,比美國標普500還要高。隨著中國經(jīng)濟增長動力從固定資產(chǎn)投資逐步轉向高技術含量、高附加值的新興產(chǎn)業(yè),滬深300指數(shù)代表的成熟行業(yè)的發(fā)展空間在逐步被壓縮。截至2013年11月15日,市場上發(fā)行的指數(shù)基金中選擇滬深300指數(shù)為標的最多,高達57只。這種觀點對股市的理解未免偏頗。根據(jù)歐盟公布的數(shù)據(jù)顯示,2006年歐洲各國共同基金使用衍生品的比例分別是西班牙80%、德國77%、法國61%、愛爾蘭58%、意大利50%、盧森堡45%、英國30%?！　〉谌?金融期貨降低了全球投資者進行財富管理的市場沖擊成本。我國2010年6月重啟匯改以來,人民幣進入持續(xù)的單邊升值階段,匯率變動近12%?！　￠L期以來,一些中小投資者習慣進行波段操作,或聽消息、或賭政策,久而久之形成“追漲殺跌”的投機氛圍?，F(xiàn)在,市場日益增加的風險管理需求與場內金融衍生品供應不足是我們面臨的主要矛盾。金融期貨市場是當前全球金融市場創(chuàng)新的主要領域,也是財富管理行業(yè)健康發(fā)展的重要保障?！　〗鹑谄谪浭袌龅漠a(chǎn)生與發(fā)展,是與金融資產(chǎn)價格的波動緊密相連的。第二種投資方式是對第一種投資方式的替代,可以在價格相對有利時建倉,并能夠獲得額外的短期國庫券或貨幣市場產(chǎn)品的收益,從而提高整個資產(chǎn)組合的總收益。2012年美國期貨業(yè)協(xié)會(FIA)公布的數(shù)據(jù)顯示,全球場內衍生品交易量為212億手,其中金融衍生品交易量為179億手,%。今年以來,%,%。如果它們回歸A股,必然會被納入滬深300指數(shù)成為成分股,它們的總市值分別可以位列滬深300指數(shù)第五位和第八位。權重最小的3個行業(yè)是電信業(yè)務、信息技術和公用事業(yè),%、%%。我國上市公司因分紅很少而一直飽受詬病。相比之下,滬深300指數(shù)的總市值和流通市值分別是同期創(chuàng)業(yè)板指數(shù)總市值()和流通市值()。滬深300指數(shù)作為反映滬深兩個股票市場運行情況的跨市場指數(shù),自推出以來運行穩(wěn)定,為指數(shù)化投資和指數(shù)衍生產(chǎn)品創(chuàng)新提供了基礎條件。舉例來看,2012年12月3日至2013年2月8日,股市連續(xù)上漲,滬深300指數(shù)累計漲幅達30%。股市上漲時,機構客戶在股指期貨市場往往出現(xiàn)虧損。市場上被稱為“空軍司令”的幾家大券商其實都是期貨空頭、現(xiàn)貨多頭、絕對多頭,機構仍是做多而非做空股市的主體力量。近年來股市持續(xù)調整,投資者為了避險傾向于要在股指期貨市場進行方向相反的空頭套保交易。截至2013年11月15日,股指期貨市場共有機構客戶190家,機構產(chǎn)品賬戶1359個,開設交易編碼1848個。在歐美成熟市場，金融機構普遍使用期權開發(fā)結構化產(chǎn)品，大量的結構化產(chǎn)品和ETF滿足了投資者多層次收益和避險的需求。　　最后，客戶交易較為理性，虧損自負，呈現(xiàn)出較強的風險承受能力。　　早在股指期貨上市前，中金所就開展了面向全社會的仿真交易，近七年來已有超過144萬人開戶參與。一旦市場出現(xiàn)不利走勢，投資者需要立即止損或補足資金，以防損失擴大或被動平倉。于是，適當性制度就成為了金融市場的一項基本制度，是切實維護客戶合法權益、保障市場創(chuàng)新的基石。　　實證數(shù)據(jù)表明,股指期貨上市后,風險可控了,股市更穩(wěn)了,機構更活了,理念進步了。有了股指期貨,機構投資者可以對定向增發(fā)股票組合進行主動性套期保值,規(guī)避鎖定期股票下跌風險,從而獲得定向增發(fā)股票發(fā)行折價較多帶來的低風險穩(wěn)定收益,機構投資者參與定向增發(fā)的積極性大為提升,對證券市場融資功能的增強起到了良好的促進作用。截至2013年二季度末,%。最后,在極端行情下,由于股指期貨提供了“逃生艙”,機構投資者避免了在現(xiàn)貨市場進行集中恐慌性拋售,減緩了股市下跌幅度,實際上也是保護了各類投資者利益。三年半來,股指期貨日益成為各類投資者廣泛使用的風險管理工具?！　〉谒?單邊市特征改善明顯,漲跌轉換加快、幅度變小。受此影響較大,指數(shù)表現(xiàn)很難令人滿意,流通市值占全市場的比例也從2010年的70%%?！　〉诙?持倉量、成交量穩(wěn)步增加,反映出市場旺盛的需求和良好的承載能力,使得套保交易得以順利開展。　　2010年4月，在國際金融危機背景下，國務院審時度勢，英明決策，堅定推出股指期貨，充分體現(xiàn)了黨中央、國務院推進資本市場改革發(fā)展的堅強決心。對長線資金的吸納能力，是股市核心競爭力的標志之一。從1993年到2006年，我國股市平均年換手率為483%，2007年換手率高達818%，2008年為402%，不僅遠遠高于同年日本145%和我國香港地區(qū)94%的水平，甚至高于金融危機發(fā)源地美國股市206%的水平。其發(fā)展經(jīng)驗為股指期貨的健康安全運行提供了有效借鑒?！　〗?jīng)過30多年的發(fā)展，股指期貨成為國際上成熟的金融期貨產(chǎn)品，無論是歐美還是亞太地區(qū)，全球主要股票市場都伴生有股指期貨市場?！　」墒薪Y構完整性的內在邏輯　　適應經(jīng)濟金融活動的需要，股票市場在發(fā)展演進中，層次逐漸清晰，功能逐漸完備，形成現(xiàn)代意義上完整的體系架構，即包括股票發(fā)行一級市場、股票交易二級市場和以股指期貨為代表管理股市風險的衍生品市場。在這種背景下，為管理金融市場波動風險，金融期貨應運而生。2008年9月15日，雷曼兄弟公司宣布申請破產(chǎn)保護，全球金融市場遭遇“黑色星期一”，在形勢特別嚴峻的15日、16日和17日3天，美國CME小型 Samp。自中國股市誕生后，股指猶如過山車般，在瘋狂與低迷之間循環(huán)反復，先后大的“過山車”行情就有十次之多。在股市非理性下跌之時，有了股指期貨，投資者可以利用期貨市場“遠期展望”進行“期貨替代”，變現(xiàn)貨交易為期貨交易，減少在現(xiàn)貨市場上的頻繁操作，增強穩(wěn)定持股的信心，防止系統(tǒng)性風險的擴大和蔓延。通過股指期貨進行避險，有助于改變市場上的過度投機氛圍，改變熱衷炒作題材股、重組股的習慣，營造避險文化，讓投資者深刻領會到“上漲也有風險、下跌也是機會”，形成長期投資、價值投資、理性投資理念，培育股市先進文化。截至2013年11月15日,市場安全平穩(wěn)運行867個交易日,順利交割43個合約,在全球股指期貨中成交排名第五位。成功引入現(xiàn)金交割、分層結算、適當性制度、跨市場監(jiān)管等制度及措施,有效防范、隔離和化解風險,沒有出現(xiàn)強平、強減等情形,交割期間期現(xiàn)貨市場價、量均保持平穩(wěn),沒有出現(xiàn)“上躥下跳”的“到期日效應”。以股指期貨上市三年半往前反推同期間對比,%,20072009年股市暴漲暴跌,波動率大幅上升,%、%%,%,之后到2013年的三年間維持在2023%的水平,%、%%。期指上市后的2010和2011年,%%。　　與此同時,機構投資者使用股指期貨并沒有影響股票市場漲跌。投資者適當性制度堅持貫徹落實“將適當?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當?shù)耐顿Y者”的理念,從源頭上避免大部分沒有風險承受能力的個人投資者盲目入市?！　〉谌?股指期貨帶動ETF等證券市場創(chuàng)新產(chǎn)品發(fā)展。有了股指期貨,投資者無須隨著短期因素和市場情緒頻繁調整股票持倉,有助于堅定持股信心,即便是股市下跌時也可以安心持股、穩(wěn)定持股,減少股票現(xiàn)貨市場拋售壓力,使得堅持價值投資理念切實可行,投資周期由短期轉向長期。從三年多的運行情況看，適當性制度有效阻止了中小散戶盲目參與，保護了客戶利益，維護了市場穩(wěn)定，制度效果已經(jīng)顯現(xiàn)?！　《⑵谪浭袌龅母唢L險性要求客戶具備較強的風險承受能力　　期貨市場具有價格發(fā)現(xiàn)、風險管理等功能，對維護國家金融安全、幫助微觀主體對沖風險具有重要意義。交易所本著“把規(guī)則講透，把風險講夠”的理念，將簡單的限制參與變?yōu)樯疃鹊目蛻艚逃?，三年多來已舉辦會員合作培訓1393場、套期保值研修班59場、中金所茶座25場、股指期貨行75場、股指期貨從業(yè)人員培訓73場、股指期貨合作指導等培訓404場、以及國債期貨相關培訓147場，總計各類培訓共2176場。股指期貨價格始終圍繞現(xiàn)貨價格波動，兩者高度擬合，%，%，沒有出現(xiàn)過度“炒新”現(xiàn)象。但也要看到，市場是不斷變化的，適當性制度也要與時俱進，不能一成不變、墨守陳規(guī)?！　∵m當性制度伴隨中國金融期貨市場的開創(chuàng)和發(fā)展，初步摸索出一條符合國情和市情的實踐之路，“把適當?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當?shù)目蛻簟钡睦砟钪鸩缴钊肴诵??！　〉谝?機構客戶在現(xiàn)貨市場始終是“多”大于“空”,期貨市場多空平衡,機構傾向套保做空是當前市場條件下機構的自主選擇?！　〉诙?機構賣空期貨有嚴格的操作規(guī)定。由于是凈多頭,如果股市下跌,機構即便期貨空頭套保獲利,但現(xiàn)貨多頭持倉虧錢更多。而且,如果股市上漲,則賣出期貨進行套保的機構將總體上在期貨上出現(xiàn)虧損(當然在現(xiàn)貨上盈利更多)。而未使用股指期貨的機構客戶不得不在股市極端行情下大進大出、追漲殺跌,加劇市場波動,不利于資本市場的健康穩(wěn)定發(fā)展。,%。2013年第三季度,%,%?！　?四)滬深300指數(shù)編制采用分級靠檔法,降低跟蹤成本　　在指數(shù)編制方法上,滬深300指數(shù)與市場上其他主流指數(shù)差異不大,但在加權方法和調樣周期兩個方面,與一些指數(shù)不同。　　(三)滬深300指數(shù)業(yè)績增長動力不足,資本回報率不高　　在我國經(jīng)濟調結構的大背景下,滬深300指數(shù)成分股公司已經(jīng)很難取得較高的業(yè)績增長率。今年上半年創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的飆升對此進行了印證。十七大報告首次提出,要“創(chuàng)造條件讓更多群眾擁有財產(chǎn)性收入”。美國商品期貨交易委員會(CFTC)公布的持倉報告數(shù)據(jù)顯示,%%的空頭,%%的空頭。當基金面臨資金流入時,可以選擇持有相應價值的股指期貨合約多頭,并逐步將資金以限價指令購買股票,在快速達到資金配置要求的同時,能最大程度地降低市場沖擊成本。即使是居民中風險承受力最強的高凈值人群,目前也出現(xiàn)增加避險資產(chǎn)配置、傾向中低風險投資的趨勢。我國金融期貨市場在創(chuàng)立之初,就設立了投資者適當性制度,在開戶環(huán)節(jié)明確了“有資金、有經(jīng)驗、有知識”的具體標準,堅持落實“將適當?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當?shù)耐顿Y者”。而財富管理行業(yè)的健康有序發(fā)展,將促使中小投資者通過財富管理機構間接參與金融期貨市場,既能通過機構等專業(yè)投資者利用金融期貨市場實現(xiàn)風險管理,又能使自身權益得到有效保護。財富管理機構可以根據(jù)客戶的風險承受能力,利用股指期貨等金融期貨對股票、債券等傳統(tǒng)投資品種進行分解組合,形成特點各異的投資產(chǎn)品,增強產(chǎn)品的多樣性與靈活性,使產(chǎn)品收益和風險特性與客戶收益預期和風險偏好相適應,為客戶提供完整的個性化金融創(chuàng)新服務?！　《?、我國財富管理行業(yè)的發(fā)展需要與金融期貨市場形成良性互動　　隨著我國經(jīng)濟健康快速發(fā)展,社會財富不斷積累,對財富管理需求越來越大,同時也要求金融期貨市場進一步完善。除了交易商和中介機構,杠桿基金在標普500股指期貨和美國長期國債期貨上的空頭持倉也遠遠高于多頭持倉。但過去,由于缺乏投資工具和缺少專業(yè)財富管理機構,居民理財只能投資于股票、國債甚至房地產(chǎn)等,且大多依靠個人智慧和主觀判斷。首先,創(chuàng)業(yè)板公司估值較高,。相比之下,以新興行業(yè)公司為代表的股票指數(shù)受益于結構調整經(jīng)濟轉型的宏觀環(huán)境,在增長率上優(yōu)于滬深300指數(shù)。同時,與一些指數(shù)每個季度進行一次樣本股調整不同,滬深300指數(shù)每半年調整一次樣本股,這些指數(shù)編制技術上的考慮,降低了指數(shù)自身的波動特性。　　從估值角度分析,滬深300指數(shù)具有一定優(yōu)勢。同期滬深300指數(shù)成分股公司中營業(yè)收入超過1千億的有32家,中石油、中石化的營業(yè)收入超過了1萬億。尤其是機構并未借此打壓市場獲利,更大大減少了極端行情的現(xiàn)貨集中拋售,有助于平抑市場波動,提高了股市內在穩(wěn)定性。各家機構由于交易策略、套保比例、入場時點等選擇不同,其盈虧情況也不盡相同。而且,市場下跌影響的不僅是機構自營業(yè)務收益,經(jīng)紀、投行、資產(chǎn)管理等業(yè)務負面影響更大。在操作上都有嚴格紀律,不會被機構用來追漲殺跌、加劇股市波動。至于機構套保持倉以空頭為主,這是客戶在當前市場條件下自主選擇的結果。[1]個人資產(chǎn)凈值或與配偶合計的聯(lián)名資產(chǎn)凈值超過100萬美元的自然人；或近兩年內，每年個人收入超過20萬美元或與配偶合計的共同收入超過30萬美元；或投資非特定證券組合的總價值在500萬美元以上的信托產(chǎn)品的投資者。未來隨著市場的發(fā)育完善、客戶的逐步成熟、風險意識的提高、產(chǎn)品認知的深化，適當性制度的內容也將不斷完善，具體操作中將更加注重經(jīng)驗、知識等參與要求，以適應市場的需求?！　∑浯?，通過適當性制度的篩選，客戶參與度較高。在客戶開戶時，期貨公司都會向客戶出示《期貨交易風險說明書》，向客戶明確揭示期貨交易可能發(fā)生損失總額超過全部初始