【正文】 目前,單個個人投資者通過套保交易最多實現(xiàn)減虧7200萬元。證券公司、期貨公司乃至部分私募基金利用股指期貨對沖手段設(shè)計了基于套利、保本、流動性管理和絕對收益策略的理財產(chǎn)品,針對性強,得到市場普遍接受和歡迎。我國理財產(chǎn)品總體匱乏,百姓理財需求得不到充分滿足,而個人投資者由于資本、經(jīng)驗、技巧和時間所限,直接參與股市期市往往也很難獲利。股指期貨上市時間不長,發(fā)育程度有限,產(chǎn)品少,承載多,負(fù)擔(dān)重,充分發(fā)揮功能作用、完全撐起歷史重托還需要一個過程。比如，美國將證券投資者分為認(rèn)可投資者[1]、合規(guī)投資者、機構(gòu)投資者等三類，歐盟將金融市場客戶分為零售客戶、專業(yè)客戶和合格對手方等三類。　　中國期貨市場二十多年的歷史上，有過很多鮮活的案例和慘痛的教訓(xùn)，如今的期貨市場監(jiān)管制度就是在這些教訓(xùn)的基礎(chǔ)上一步步發(fā)展而來?！　∥覀兛吹?，股指期貨仿真交易近七年來累計開戶超過144萬，交易所和中介機構(gòu)通過多種渠道培訓(xùn)客戶40余萬個，但最終只有16萬余人開立了股指期貨賬戶。任由散戶參與交易，結(jié)果只能是造成更多虧損。該指數(shù)一經(jīng)推出就獲得投資者的歡迎，市場機構(gòu)紛紛推出了和該指數(shù)相關(guān)聯(lián)的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品和交易所掛牌產(chǎn)品?！　慕灰追绞缴峡?機構(gòu)客戶參與股指期貨市場較為全面,套保、套利、投機各類交易均有參加,但以套保為主?！? 四是期現(xiàn)價格長期呈現(xiàn)正基差。套保賬戶平均單筆報單量不足五手,市價單平均報單量則更小,%,“沒有主動向下伸手撈單子”,一般不會擊穿買一檔位?！　】梢?機構(gòu)客戶在期現(xiàn)貨市場的盈虧是相伴而生,相互對沖的。　　五、機構(gòu)套保減少股市拋壓,期指市場功能逐步發(fā)揮　　機構(gòu)客戶通過合理運用滬深300股指期貨,有效規(guī)避了股市下跌時面臨的投資風(fēng)險,同時,減少了在現(xiàn)貨市場拋售的壓力?！　∫弧?00指數(shù)是A股市場成熟行業(yè)藍(lán)籌公司的代表,是中國股市的中流砥柱　　滬深300指數(shù)是第一只獲得上海和深圳兩家交易所合法授權(quán)發(fā)布的跨市場指數(shù)。2013年拉抬滬深300指數(shù)變化1%需要111億元,而創(chuàng)業(yè)板指數(shù)只需要13億元即可取得同樣效果。截至2013年11月15日,%,比美國標(biāo)普500還要高。隨著中國經(jīng)濟(jì)增長動力從固定資產(chǎn)投資逐步轉(zhuǎn)向高技術(shù)含量、高附加值的新興產(chǎn)業(yè),滬深300指數(shù)代表的成熟行業(yè)的發(fā)展空間在逐步被壓縮。截至2013年11月15日,市場上發(fā)行的指數(shù)基金中選擇滬深300指數(shù)為標(biāo)的最多,高達(dá)57只。這種觀點對股市的理解未免偏頗。根據(jù)歐盟公布的數(shù)據(jù)顯示,2006年歐洲各國共同基金使用衍生品的比例分別是西班牙80%、德國77%、法國61%、愛爾蘭58%、意大利50%、盧森堡45%、英國30%?！　〉谌?金融期貨降低了全球投資者進(jìn)行財富管理的市場沖擊成本。我國2010年6月重啟匯改以來,人民幣進(jìn)入持續(xù)的單邊升值階段,匯率變動近12%?！　￠L期以來,一些中小投資者習(xí)慣進(jìn)行波段操作,或聽消息、或賭政策,久而久之形成“追漲殺跌”的投機氛圍?，F(xiàn)在,市場日益增加的風(fēng)險管理需求與場內(nèi)金融衍生品供應(yīng)不足是我們面臨的主要矛盾。金融期貨市場是當(dāng)前全球金融市場創(chuàng)新的主要領(lǐng)域,也是財富管理行業(yè)健康發(fā)展的重要保障?！　〗鹑谄谪浭袌龅漠a(chǎn)生與發(fā)展,是與金融資產(chǎn)價格的波動緊密相連的。第二種投資方式是對第一種投資方式的替代,可以在價格相對有利時建倉,并能夠獲得額外的短期國庫券或貨幣市場產(chǎn)品的收益,從而提高整個資產(chǎn)組合的總收益。2012年美國期貨業(yè)協(xié)會(FIA)公布的數(shù)據(jù)顯示,全球場內(nèi)衍生品交易量為212億手,其中金融衍生品交易量為179億手,%。今年以來,%,%。如果它們回歸A股,必然會被納入滬深300指數(shù)成為成分股,它們的總市值分別可以位列滬深300指數(shù)第五位和第八位。權(quán)重最小的3個行業(yè)是電信業(yè)務(wù)、信息技術(shù)和公用事業(yè),%、%%。我國上市公司因分紅很少而一直飽受詬病。相比之下,滬深300指數(shù)的總市值和流通市值分別是同期創(chuàng)業(yè)板指數(shù)總市值()和流通市值()。滬深300指數(shù)作為反映滬深兩個股票市場運行情況的跨市場指數(shù),自推出以來運行穩(wěn)定,為指數(shù)化投資和指數(shù)衍生產(chǎn)品創(chuàng)新提供了基礎(chǔ)條件。舉例來看,2012年12月3日至2013年2月8日,股市連續(xù)上漲,滬深300指數(shù)累計漲幅達(dá)30%。股市上漲時,機構(gòu)客戶在股指期貨市場往往出現(xiàn)虧損。市場上被稱為“空軍司令”的幾家大券商其實都是期貨空頭、現(xiàn)貨多頭、絕對多頭,機構(gòu)仍是做多而非做空股市的主體力量。近年來股市持續(xù)調(diào)整,投資者為了避險傾向于要在股指期貨市場進(jìn)行方向相反的空頭套保交易。截至2013年11月15日,股指期貨市場共有機構(gòu)客戶190家,機構(gòu)產(chǎn)品賬戶1359個,開設(shè)交易編碼1848個。在歐美成熟市場，金融機構(gòu)普遍使用期權(quán)開發(fā)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，大量的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品和ETF滿足了投資者多層次收益和避險的需求?！　∽詈螅蛻艚灰纵^為理性，虧損自負(fù)，呈現(xiàn)出較強的風(fēng)險承受能力?！　≡缭诠芍钙谪浬鲜星?，中金所就開展了面向全社會的仿真交易，近七年來已有超過144萬人開戶參與。一旦市場出現(xiàn)不利走勢，投資者需要立即止損或補足資金，以防損失擴大或被動平倉。于是，適當(dāng)性制度就成為了金融市場的一項基本制度，是切實維護(hù)客戶合法權(quán)益、保障市場創(chuàng)新的基石。　　實證數(shù)據(jù)表明,股指期貨上市后,風(fēng)險可控了,股市更穩(wěn)了,機構(gòu)更活了,理念進(jìn)步了。有了股指期貨,機構(gòu)投資者可以對定向增發(fā)股票組合進(jìn)行主動性套期保值,規(guī)避鎖定期股票下跌風(fēng)險,從而獲得定向增發(fā)股票發(fā)行折價較多帶來的低風(fēng)險穩(wěn)定收益,機構(gòu)投資者參與定向增發(fā)的積極性大為提升,對證券市場融資功能的增強起到了良好的促進(jìn)作用。截至2013年二季度末,%。最后,在極端行情下,由于股指期貨提供了“逃生艙”,機構(gòu)投資者避免了在現(xiàn)貨市場進(jìn)行集中恐慌性拋售,減緩了股市下跌幅度,實際上也是保護(hù)了各類投資者利益。三年半來,股指期貨日益成為各類投資者廣泛使用的風(fēng)險管理工具。　　第四,單邊市特征改善明顯,漲跌轉(zhuǎn)換加快、幅度變小。受此影響較大,指數(shù)表現(xiàn)很難令人滿意,流通市值占全市場的比例也從2010年的70%%?！　〉诙?持倉量、成交量穩(wěn)步增加,反映出市場旺盛的需求和良好的承載能力,使得套保交易得以順利開展?！　?010年4月，在國際金融危機背景下，國務(wù)院審時度勢，英明決策，堅定推出股指期貨，充分體現(xiàn)了黨中央、國務(wù)院推進(jìn)資本市場改革發(fā)展的堅強決心。對長線資金的吸納能力，是股市核心競爭力的標(biāo)志之一。從1993年到2006年，我國股市平均年換手率為483%，2007年換手率高達(dá)818%，2008年為402%，不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同年日本145%和我國香港地區(qū)94%的水平，甚至高于金融危機發(fā)源地美國股市206%的水平。其發(fā)展經(jīng)驗為股指期貨的健康安全運行提供了有效借鑒?！　〗?jīng)過30多年的發(fā)展，股指期貨成為國際上成熟的金融期貨產(chǎn)品，無論是歐美還是亞太地區(qū)，全球主要股票市場都伴生有股指期貨市場?！　」墒薪Y(jié)構(gòu)完整性的內(nèi)在邏輯　　適應(yīng)經(jīng)濟(jì)金融活動的需要，股票市場在發(fā)展演進(jìn)中，層次逐漸清晰，功能逐漸完備，形成現(xiàn)代意義上完整的體系架構(gòu)，即包括股票發(fā)行一級市場、股票交易二級市場和以股指期貨為代表管理股市風(fēng)險的衍生品市場。在這種背景下，為管理金融市場波動風(fēng)險，金融期貨應(yīng)運而生。2008年9月15日，雷曼兄弟公司宣布申請破產(chǎn)保護(hù)，全球金融市場遭遇“黑色星期一”，在形勢特別嚴(yán)峻的15日、16日和17日3天，美國CME小型 Samp。自中國股市誕生后，股指猶如過山車般，在瘋狂與低迷之間循環(huán)反復(fù)，先后大的“過山車”行情就有十次之多。在股市非理性下跌之時，有了股指期貨，投資者可以利用期貨市場“遠(yuǎn)期展望”進(jìn)行“期貨替代”，變現(xiàn)貨交易為期貨交易，減少在現(xiàn)貨市場上的頻繁操作，增強穩(wěn)定持股的信心，防止系統(tǒng)性風(fēng)險的擴大和蔓延。通過股指期貨進(jìn)行避險，有助于改變市場上的過度投機氛圍，改變熱衷炒作題材股、重組股的習(xí)慣，營造避險文化，讓投資者深刻領(lǐng)會到“上漲也有風(fēng)險、下跌也是機會”，形成長期投資、價值投資、理性投資理念，培育股市先進(jìn)文化。截至2013年11月15日,市場安全平穩(wěn)運行867個交易日,順利交割43個合約,在全球股指期貨中成交排名第五位。成功引入現(xiàn)金交割、分層結(jié)算、適當(dāng)性制度、跨市場監(jiān)管等制度及措施,有效防范、隔離和化解風(fēng)險,沒有出現(xiàn)強平、強減等情形,交割期間期現(xiàn)貨市場價、量均保持平穩(wěn),沒有出現(xiàn)“上躥下跳”的“到期日效應(yīng)”。以股指期貨上市三年半往前反推同期間對比,%,20072009年股市暴漲暴跌,波動率大幅上升,%、%%,%,之后到2013年的三年間維持在2023%的水平,%、%%。期指上市后的2010和2011年,%%。　　與此同時,機構(gòu)投資者使用股指期貨并沒有影響股票市場漲跌。投資者適當(dāng)性制度堅持貫徹落實“將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當(dāng)?shù)耐顿Y者”的理念,從源頭上避免大部分沒有風(fēng)險承受能力的個人投資者盲目入市?！　〉谌?股指期貨帶動ETF等證券市場創(chuàng)新產(chǎn)品發(fā)展。有了股指期貨,投資者無須隨著短期因素和市場情緒頻繁調(diào)整股票持倉,有助于堅定持股信心,即便是股市下跌時也可以安心持股、穩(wěn)定持股,減少股票現(xiàn)貨市場拋售壓力,使得堅持價值投資理念切實可行,投資周期由短期轉(zhuǎn)向長期。從三年多的運行情況看，適當(dāng)性制度有效阻止了中小散戶盲目參與，保護(hù)了客戶利益，維護(hù)了市場穩(wěn)定，制度效果已經(jīng)顯現(xiàn)?！　《?、期貨市場的高風(fēng)險性要求客戶具備較強的風(fēng)險承受能力　　期貨市場具有價格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險管理等功能，對維護(hù)國家金融安全、幫助微觀主體對沖風(fēng)險具有重要意義。交易所本著“把規(guī)則講透，把風(fēng)險講夠”的理念，將簡單的限制參與變?yōu)樯疃鹊目蛻艚逃?wù)，三年多來已舉辦會員合作培訓(xùn)1393場、套期保值研修班59場、中金所茶座25場、股指期貨行75場、股指期貨從業(yè)人員培訓(xùn)73場、股指期貨合作指導(dǎo)等培訓(xùn)404場、以及國債期貨相關(guān)培訓(xùn)147場，總計各類培訓(xùn)共2176場。股指期貨價格始終圍繞現(xiàn)貨價格波動，兩者高度擬合，%，%，沒有出現(xiàn)過度“炒新”現(xiàn)象。但也要看到，市場是不斷變化的，適當(dāng)性制度也要與時俱進(jìn)，不能一成不變、墨守陳規(guī)。　　適當(dāng)性制度伴隨中國金融期貨市場的開創(chuàng)和發(fā)展，初步摸索出一條符合國情和市情的實踐之路，“把適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當(dāng)?shù)目蛻簟钡睦砟钪鸩缴钊肴诵??！　〉谝?機構(gòu)客戶在現(xiàn)貨市場始終是“多”大于“空”,期貨市場多空平衡,機構(gòu)傾向套保做空是當(dāng)前市場條件下機構(gòu)的自主選擇?！　〉诙?機構(gòu)賣空期貨有嚴(yán)格的操作規(guī)定。由于是凈多頭,如果股市下跌,機構(gòu)即便期貨空頭套保獲利,但現(xiàn)貨多頭持倉虧錢更多。而且,如果股市上漲,則賣出期貨進(jìn)行套保的機構(gòu)將總體上在期貨上出現(xiàn)虧損(當(dāng)然在現(xiàn)貨上盈利更多)。而未使用股指期貨的機構(gòu)客戶不得不在股市極端行情下大進(jìn)大出、追漲殺跌,加劇市場波動,不利于資本市場的健康穩(wěn)定發(fā)展。,%。2013年第三季度,%,%?！　?四)滬深300指數(shù)編制采用分級靠檔法,降低跟蹤成本　　在指數(shù)編制方法上,滬深300指數(shù)與市場上其他主流指數(shù)差異不大,但在加權(quán)方法和調(diào)樣周期兩個方面,與一些指數(shù)不同?！　?三)滬深300指數(shù)業(yè)績增長動力不足,資本回報率不高　　在我國經(jīng)濟(jì)調(diào)結(jié)構(gòu)的大背景下,滬深300指數(shù)成分股公司已經(jīng)很難取得較高的業(yè)績增長率。今年上半年創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的飆升對此進(jìn)行了印證。十七大報告首次提出,要“創(chuàng)造條件讓更多群眾擁有財產(chǎn)性收入”。美國商品期貨交易委員會(CFTC)公布的持倉報告數(shù)據(jù)顯示,%%的空頭,%%的空頭。當(dāng)基金面臨資金流入時,可以選擇持有相應(yīng)價值的股指期貨合約多頭,并逐步將資金以限價指令購買股票,在快速達(dá)到資金配置要求的同時,能最大程度地降低市場沖擊成本。即使是居民中風(fēng)險承受力最強的高凈值人群,目前也出現(xiàn)增加避險資產(chǎn)配置、傾向中低風(fēng)險投資的趨勢。我國金融期貨市場在創(chuàng)立之初,就設(shè)立了投資者適當(dāng)性制度,在開戶環(huán)節(jié)明確了“有資金、有經(jīng)驗、有知識”的具體標(biāo)準(zhǔn),堅持落實“將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當(dāng)?shù)耐顿Y者”。而財富管理行業(yè)的健康有序發(fā)展,將促使中小投資者通過財富管理機構(gòu)間接參與金融期貨市場,既能通過機構(gòu)等專業(yè)投資者利用金融期貨市場實現(xiàn)風(fēng)險管理,又能使自身權(quán)益得到有效保護(hù)。財富管理機構(gòu)可以根據(jù)客戶的風(fēng)險承受能力,利用股指期貨等金融期貨對股票、債券等傳統(tǒng)投資品種進(jìn)行分解組合,形成特點各異的投資產(chǎn)品,增強產(chǎn)品的多樣性與靈活性,使產(chǎn)品收益和風(fēng)險特性與客戶收益預(yù)期和風(fēng)險偏好相適應(yīng),為客戶提供完整的個性化金融創(chuàng)新服務(wù)?！　《⑽覈敻还芾硇袠I(yè)的發(fā)展需要與金融期貨市場形成良性互動　　隨著我國經(jīng)濟(jì)健康快速發(fā)展,社會財富不斷積累,對財富管理需求越來越大,同時也要求金融期貨市場進(jìn)一步完善。除了交易商和中介機構(gòu),杠桿基金在標(biāo)普500股指期貨和美國長期國債期貨上的空頭持倉也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于多頭持倉。但過去,由于缺乏投資工具和缺少專業(yè)財富管理機構(gòu),居民理財只能投資于股票、國債甚至房地產(chǎn)等,且大多依靠個人智慧和主觀判斷。首先,創(chuàng)業(yè)板公司估值較高,。相比之下,以新興行業(yè)公司為代表的股票指數(shù)受益于結(jié)構(gòu)調(diào)整經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的宏觀環(huán)境,在增長率上優(yōu)于滬深300指數(shù)。同時,與一些指數(shù)每個季度進(jìn)行一次樣本股調(diào)整不同,滬深300指數(shù)每半年調(diào)整一次樣本股,這些指數(shù)編制技術(shù)上的考慮,降低了指數(shù)自身的波動特性?！　墓乐到嵌确治?滬深300指數(shù)具有一定優(yōu)勢。同期滬深300指數(shù)成分股公司中營業(yè)收入超過1千億的有32家,中石油、中石化的營業(yè)收入超過了1萬億。尤其是機構(gòu)并未借此打壓市場獲利,更大大減少了極端行情的現(xiàn)貨集中拋售,有助于平抑市場波動,提高了股市內(nèi)在穩(wěn)定性。各家機構(gòu)由于交易策略、套保比例、入場時點等選擇不同,其盈虧情況也不盡相同。而且,市場下跌影響的不僅是機構(gòu)自營業(yè)務(wù)收益,經(jīng)紀(jì)、投行、資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)負(fù)面影響更大。在操作上都有嚴(yán)格紀(jì)律,不會被機構(gòu)用來追漲殺跌、加劇股市波動。至于機構(gòu)套保持倉以空頭為主,這是客戶在當(dāng)前市場條件下自主選擇的結(jié)果。[1]個人資產(chǎn)凈值或與配偶合計的聯(lián)名資產(chǎn)凈值超過100萬美元的自然人；或近兩年內(nèi)，每年個人收入超過20萬美元或與配偶合計的共同收入超過30萬美元；或投資非特定證券組合的總價值在500萬美元以上的信托產(chǎn)品的投資者。未來隨著市場的發(fā)育完善、客戶的逐步成熟、風(fēng)險意識的提高、產(chǎn)品認(rèn)知的深化，適當(dāng)性制度的內(nèi)容也將不斷完善，具體操作中將更加注重經(jīng)驗、知識等參與要求，以適應(yīng)市場的需求?！　∑浯?，通過適當(dāng)性制度的篩選，客戶參與度較高。在客戶開戶時，期貨公司都會向客戶出示《期貨交易風(fēng)險說明書》，向客戶明確揭示期貨交易可能發(fā)生損失總額超過全部初始